股權(quán)融資偏好的的行為公司金融理論解釋基于對(duì)中國(guó)上市公司的實(shí)證分析報(bào)告(編輯修改稿)
2024-07-15 23:01 本頁(yè)面
【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 ehavioral Corporate Finance Theory. It is possible that the Chinese capital market bee an important part of the practice of the Behavioral Corporate Finance Theory. This should be the objective of us young students. The meaning of the Behavioral Corporate Finance Theory is not in that it provides us certain result, but in that it lead us a new method of study8股權(quán)融資偏好的行為公司金融理論解釋??基于對(duì)中國(guó)上市公司的實(shí)證分析 目 錄第1 章 問(wèn)題的提出及意義 1 2 . 3 . 3 . 5 . 6 7 第2 章 理論回顧8 8 . 8 ??投資者非理性對(duì)公司融資行為的影響. 9 ??管理者非理性對(duì)公司融資行為的影響 10 ??對(duì)管理者和投資者均非理性的考察11 12 第3章 股權(quán)融資偏好在中國(guó)的實(shí)證檢驗(yàn)14 . 14 我國(guó)股價(jià)高估的現(xiàn)狀. 14 理論模型15 實(shí)證分析17 . 21 理論模型21 實(shí)證分析241股權(quán)融資偏好的行為公司金融理論解釋??基于對(duì)中國(guó)上市公司的實(shí)證分析 第4章 規(guī)范上市公司股權(quán)融資的具體思路 28 我國(guó)股權(quán)融資現(xiàn)狀的弊端 28 當(dāng)前對(duì)我國(guó)上市公司融資行為的監(jiān)管政策. 28 我國(guó)監(jiān)管政策現(xiàn)狀 28 對(duì)監(jiān)管政策的評(píng)價(jià) 29 對(duì)我國(guó)上市公司融資行為的監(jiān)管建議30 對(duì)資本市場(chǎng)的要求 30 對(duì)證券監(jiān)管部門(mén)要求. 31 對(duì)上市公司的要求 32 對(duì)個(gè)體投資者的要求. 32 結(jié)束語(yǔ)33參考文獻(xiàn) 35 致 謝372股權(quán)融資偏好的行為公司金融理論解釋??基于對(duì)中國(guó)上市公司的實(shí)證分析 圖表目錄表 1:公司內(nèi)源融資的各國(guó)比較2 表 2:上市公司與全國(guó)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率比較2 表 3: 資產(chǎn)負(fù)債率與公司業(yè)績(jī)的關(guān)系 3 表 4: 2004 年A股上市公司長(zhǎng)期資金來(lái)源結(jié)構(gòu) 4 表 5: 企業(yè)不同融資來(lái)源對(duì)企業(yè)效益影響回歸分析表4 表 6: 投資者和公司管理者的理性組合9 表 7: 上證A股各年市盈率. 15 表 8: 配股增發(fā)的上市公司各項(xiàng)指標(biāo)數(shù)據(jù)(1). 18 表 9:各項(xiàng)指標(biāo)相關(guān)性分析表 19 圖 1: 股價(jià)高估與股權(quán)融資比重關(guān)系散點(diǎn)圖. 20 表 10:配股增發(fā)的上市公司各項(xiàng)指標(biāo)數(shù)據(jù)(2). 24 圖 2: 每股收益增長(zhǎng)率與股權(quán)融資比重關(guān)系散點(diǎn)圖. 25 表 11:上市公司配股后兩年的平均資產(chǎn)報(bào)酬率(1996?2002). 26 表 12: 配股增發(fā)前后股價(jià)對(duì)比表 27 1股權(quán)融資偏好的行為公司金融理論解釋??基于對(duì)中國(guó)上市公司的實(shí)證分析 第 1章 問(wèn)題的提出及意義 1公司融資分為內(nèi)源融資和外源融資 兩種,外源融資又可以分為股權(quán)融資和債務(wù)融資。從理論上分析,為實(shí)現(xiàn)股東財(cái)富昀大化,上市公司必然選擇能降低資本的加權(quán)平均成本且有利于公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的融資方式。只有當(dāng)內(nèi)源融資無(wú)法滿足公司資金需要時(shí),公司才會(huì)轉(zhuǎn)向外源融資。由于債務(wù)融資可以避稅,具有良好的財(cái)務(wù)杠桿作用,因而往往是企業(yè)外源融資的首選途徑。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)較為發(fā)達(dá)的國(guó)家,企業(yè)的實(shí)際融資行為亦驗(yàn)證了這一點(diǎn)。比如英美國(guó)家,企業(yè)在選擇融資方式時(shí)一般都遵循所謂的“啄食順序理論”(The Pecking order Theory):企業(yè)融資一般都先依賴內(nèi)部資金,再求助于外部資金。在外部資金中,企業(yè)一般優(yōu)先選擇債務(wù)融資,昀后才是股權(quán)融資。 “90 年代以來(lái),股票市場(chǎng)昀為發(fā)達(dá)的美國(guó),非金融企業(yè)近 20年來(lái)內(nèi)源性融資占企業(yè)全部資金來(lái)源比例一直在 65%以上,1991年更是高達(dá) 97%。而日本在 1970年只有約 30%的資金來(lái)自企業(yè)內(nèi)部,到了 1985年此比例迅速上升到了 70%,日本企業(yè)從外源融資為主向內(nèi)源融資為2主的轉(zhuǎn)變,在國(guó)際上被認(rèn)為是日本工業(yè)成熟和獲利能力增加的證明”。但是我國(guó)上市公司的情況卻大相徑庭,呈現(xiàn)出明顯的逆向性。尤其是近年來(lái),中國(guó)的資本市場(chǎng)取得了長(zhǎng)足發(fā)展,資本市場(chǎng)的功能得到逐步完善,上市公司在融資方式上有更大的機(jī)動(dòng)性,傾向于選擇股權(quán)融資,呈現(xiàn)出與融資定律相背離的情況。 1本文界定:內(nèi)源融資未分配利潤(rùn),外源融資股權(quán)融資+債券融資。 2李茂生,宛德軍:“中國(guó)證券市場(chǎng)問(wèn)題報(bào)告”,2003年 10月。1股權(quán)融資偏好的行為公司金融理論解釋??基于對(duì)中國(guó)上市公司的實(shí)證分析 3表 1:公司內(nèi)源融資的各國(guó)比較 單位:%內(nèi)源融資 外源融資 美國(guó)(1974年) 英國(guó)(1974年) 法國(guó)(1974年) 日本(1974年) 中國(guó)(2000年) 概括來(lái)說(shuō),我國(guó)上市公司融資狀況主要有以下特點(diǎn): 本文以資產(chǎn)負(fù)債率作為衡量指標(biāo)。根據(jù) 1999 年至 2004 年上市公司的財(cái)務(wù)報(bào)告,計(jì)算出上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率,然后和全國(guó)5000家工業(yè)生產(chǎn)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率進(jìn)行比較。如表2所示:4表 2:上市公司與全國(guó)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率比較 單位:% 年份 1999 2000 2001 2002 2003 2004 上市公司 全國(guó)企業(yè) 二者差距 從表 2我們可以看出,上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率歷年均低于全國(guó)企業(yè),而且5隨著時(shí)間的推移,上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率總的來(lái)說(shuō)在降低 ,而全國(guó)企業(yè)則基本維持不變,兩者差距有加大的趨勢(shì)。這說(shuō)明我國(guó)上市公司偏好股權(quán)融資,且這種偏好逐年加強(qiáng),債務(wù)融資相對(duì)減少。 3資料來(lái)源:(日)鈴木淑夫《現(xiàn)代日本金融理論》,《中國(guó)金融年鑒》。 4數(shù)據(jù)來(lái)源:上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率引自天相投資分析系統(tǒng)。全國(guó)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率引自高曉紅,“我國(guó)上市公司股權(quán)融資偏好分析”,《投資研究》,2004年。 52000年資產(chǎn)負(fù)債率略有提高,部分的原因是中國(guó)證監(jiān)會(huì) 1999年 3月發(fā)布了《關(guān)于上市公司配股工作有關(guān)問(wèn)題的通知》、2001年 3 月 29日發(fā)布 了 《上市公司新股發(fā)行管理辦法》、2002年 7 月 25日證件會(huì)頒布執(zhí)行了《關(guān)于上市公司增發(fā)新股有關(guān)條件的通知》,這些規(guī)定都提高了上市公司增發(fā)配股的門(mén)檻,使得一些原符合增發(fā)配股條件的公司不符合新的規(guī)定,而不能以股權(quán)融資。2股權(quán)融資偏好的行為公司金融理論解釋??基于對(duì)中國(guó)上市公司的實(shí)證分析 在經(jīng)營(yíng)實(shí)踐中,上市公司必須配合自身的資產(chǎn)規(guī)模、經(jīng)營(yíng)周期等來(lái)決定其融資方式。因此不同特征的上市公司在資產(chǎn)負(fù)債率上應(yīng)存在較大差別,即不同業(yè)績(jī)的上市公司可能會(huì)在融資偏好上存在差異。 我們根據(jù)公司的業(yè)績(jī)水平??即凈資產(chǎn)收益率??將樣本公司分為四組,比較其資產(chǎn)負(fù)債率水平的不同。6表 3:資產(chǎn)負(fù)債率與公司業(yè)績(jī)的關(guān)系樣本1 樣本 2 樣本 3 樣本 4 凈資產(chǎn)收益率(%) ()樣本數(shù) 125 120 123 115 平均資產(chǎn)負(fù)債率(%) 從表 3 可以看出,資產(chǎn)負(fù)債率隨著凈資產(chǎn)收益率的升高而升高。可能的原因是,盈利能力強(qiáng)的公司更容易獲得銀行貸款,同時(shí)良好的業(yè)績(jī)使得所有人不愿增發(fā)新股而分散公司控制權(quán),從而導(dǎo)致公司較低的股權(quán)融資偏好。 上市公司享有留存收益、配股、增發(fā)新股、發(fā)行公司債券和銀行信貸等多樣化的融資方式。從現(xiàn)有的融資環(huán)境來(lái)看,上市公司長(zhǎng)期資金來(lái)源有留存利潤(rùn)、長(zhǎng)期負(fù)債以及股權(quán)融資三種渠道,其中前者屬于內(nèi)源融資,后兩者屬于外源融資。 我們以 2003年底上海證交所公司為樣本對(duì)象,利用其 2003年和 2004年的7財(cái)務(wù)報(bào)告,首先計(jì)算出 2004 年樣本公司股東權(quán)益和長(zhǎng)期負(fù)債的增加額 ,再將股東權(quán)益的增加額減去配股和增發(fā)新股所籌資金,就得到上市公司 2004年的留存利潤(rùn)額,由此計(jì)算出長(zhǎng)期負(fù)債、內(nèi)部留存利潤(rùn)和股權(quán)融資這三種融資方式在公司長(zhǎng)期資金來(lái)源中所占的比重,結(jié)果如表 4所示:6資料來(lái)源:楊燁,“行為金融學(xué)在公司
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