我國上市公司偏好權(quán)益資本融資現(xiàn)象淺析(編輯修改稿)
2025-07-25 19:07 本頁面
【文章內(nèi)容簡介】 種操作辦法造成：（1）國家在大多數(shù)上市公司擁有高度集中的股權(quán)，國有股“一股獨(dú)大”。一般來說，企業(yè)經(jīng)營者的選擇是由控股股東來完成的。所以，改制后的上市公司董事會成員與高層管理一班人馬多由原國企領(lǐng)導(dǎo)人充任，而且上市公司高管不是由董事會聘任，而是由主管部門任命。在這種用人機(jī)制下，董事會和總經(jīng)理體現(xiàn)的只能是控股股東的意志。（2）這種將原主體的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)拿出來組建股份公司并上市融資，而將劣質(zhì)資產(chǎn)留在原企業(yè)形成母公司的分拆上市的作法，不可避免地使控股股東產(chǎn)生設(shè)法挪用上市公司的資源來改善自身的經(jīng)營狀況的強(qiáng)烈沖動，這樣近年來所披露出的大股東“掏空”上市公司家底的事就不足為奇了。此外，由于“上市”始終是一種稀缺的資源，再加上監(jiān)管乏術(shù)及缺乏有效退市機(jī)制，這些都在一定程度上弱化了上市公司強(qiáng)化管理的動機(jī)，而增強(qiáng)了其利用上市公司殼資源謀利的愿望。出于以上原因，作為公眾股的中小股東的投資一旦投入公司就不能抽回，上市公司對其又沒有還本付息的義務(wù)。所以，對于控股股東和上市公司的高管而言，它們實(shí)質(zhì)上是“零成本”資金，這便是我國上市公司首選股權(quán)融資的原因之一。 上市公司內(nèi)部人控制的結(jié)果。在我國，公司的內(nèi)部人控制是由國家股、國有法人股比重過大而內(nèi)生的，而國有股權(quán)比例高的制度背景是國家所有制經(jīng)濟(jì)占主體，現(xiàn)有上市公司又主要是由原來的國有企業(yè)改造而來。這樣的上市公司，很容易出現(xiàn)嚴(yán)重的內(nèi)部人控制。再加上：第一，上市公司現(xiàn)行領(lǐng)導(dǎo)體制和治理結(jié)構(gòu)怪異：黨委、董事會、經(jīng)理層的職責(zé)不分，甚至三者一體；在董事會中，內(nèi)部董事占大多數(shù)；作為所有者代表的董事或董事長和黨委成員，本來是不同意義上的監(jiān)督者、外部人，但都在公司拿薪金，都是“內(nèi)部人”。第二，缺乏企業(yè)家市場機(jī)制，所謂的“企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人”——包括黨委書記、董事長、總經(jīng)理等，都不受市場的約束，公司治理結(jié)構(gòu)的有效性就可想而知了。換言之，內(nèi)部人不僅不受股東的控制，而且不受市場的約束。不僅內(nèi)部人控制，而且外部人變成了內(nèi)部人并與之串謀，這無疑使內(nèi)部人控制更加嚴(yán)重。失去控制的內(nèi)部人完全能夠控制公司，基本上可以按照自己的意志和價值取向選擇融資方式和安排融資結(jié)構(gòu)。內(nèi)部人之所以實(shí)現(xiàn)“內(nèi)部人控制”，就是因為國家作為大股東和公眾小股東都控制不了它，繼續(xù)不斷地擴(kuò)大股權(quán)融資，還是重復(fù)和擴(kuò)大“控制不了”的局面，內(nèi)部人何樂而不為呢? 現(xiàn)有的制度狀況，使上市公司可以大量、低成本地套取股東的錢(無須支付紅利)，卻不必高效地使用這些錢，不受股東(無論是國有股東還是公眾股東)的約束，不受資本市場的約束，這必然導(dǎo)致股權(quán)融資的強(qiáng)烈偏好。 。我國上市公司的經(jīng)理層的收入與公司價值聯(lián)系很少，甚至沒有。經(jīng)理層的收入主要是在職消費(fèi)，其貨幣收入不僅數(shù)額較少，且與企業(yè)效益高低沒有多大聯(lián)系。一項統(tǒng)計分析表明，，經(jīng)理層為了實(shí)現(xiàn)自身效用的最大化，必須取得控制權(quán)，才能獲得控制權(quán)收益，從而在融資方式上必然選擇無破產(chǎn)風(fēng)險的股權(quán)融資。再加上我國上市公司業(yè)績考核制度的不合理，也使得經(jīng)理層不注重優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)。我國上市公司的管理及投資者衡量企業(yè)經(jīng)營業(yè)績，依然習(xí)慣以企業(yè)的稅后利潤指標(biāo)作為主要依據(jù)，由于企業(yè)的稅后利潤指標(biāo)只考核了企業(yè)間接融資中的債務(wù)成本，未能考核股本融資成本，即使考核，也總是很低。如果企業(yè)破產(chǎn)，經(jīng)理的控制權(quán)收入就會喪失，因此經(jīng)理更有積極性保持企業(yè)不破產(chǎn)，以不需還本付息的配股資金代替負(fù)債資金就成為經(jīng)理人員的最佳選擇。高管人員不希望過高的資產(chǎn)負(fù)債率導(dǎo)致過高的財務(wù)費(fèi)用從而降低對自己業(yè)績考核的評價，也不希望過高的資產(chǎn)負(fù)債率帶來的高財務(wù)風(fēng)險，因此也會偏好較低的資產(chǎn)負(fù)債率，使得股權(quán)融資偏好成為必然。 5．政策導(dǎo)向引發(fā)股權(quán)融資熱。從歷史因素考慮，我國建立證券市場的根本目的是為國企扭虧脫困服務(wù)。造成國企困難的重要原因之一是企業(yè)的高負(fù)債率。為充實(shí)資
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