【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 在沒(méi)有企業(yè)和個(gè)人所得稅的情況下：第一，公司的價(jià)值不會(huì)受資本結(jié)構(gòu)的影響，有債務(wù)公司的綜合資本成本率等同于與它風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)相同但無(wú)債務(wù)公司的股權(quán)資本成本率，公司的股權(quán)資本成本率或綜合資本成本率視公司的營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)而定；第二，利用財(cái)務(wù)杠桿的公司，其股權(quán)資本成本率隨籌資額的增加而提高。因關(guān)于企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化問(wèn)題的探討4此，公司的市場(chǎng)價(jià)值不會(huì)隨債權(quán)資本比例的上升而增加，因?yàn)楸阋说膫鶆?wù)給公司帶來(lái)的財(cái)務(wù)杠桿利益會(huì)被股權(quán)資本成本率的上升而抵消，最后使有債務(wù)公司的綜合資本成本率等于無(wú)債務(wù)公司的綜合資本成本率，所以公司的價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)。修正的 MM 理論認(rèn)為，在考慮所得稅的情況下：第一，有債務(wù)公司的價(jià)值的關(guān)于有相同風(fēng)險(xiǎn)但無(wú)債務(wù)公司的價(jià)值加上債務(wù)的稅上利益；第二，隨著公司債務(wù)比例的提高，公司的風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)上升，因而公司陷入財(cái)務(wù)危機(jī)甚至破產(chǎn)的可能性也就越大，由此會(huì)增加公司的額外成本，降低公司的價(jià)值。因此，公司最佳的資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是節(jié)稅利益和債權(quán)比例上升而帶來(lái)的財(cái)務(wù)危機(jī)成本與破產(chǎn)成本之間的平衡點(diǎn)。 三、新的資本結(jié)構(gòu)理論19 世紀(jì)七八十年代后又出現(xiàn)一些新的資本結(jié)構(gòu)理論，主要有代理成本理論、信號(hào)傳遞理論和啄食順序理論等。（一）代理成本理論代理成本理論是經(jīng)過(guò)研究代理成本與資本結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系而形成的。這種理論通過(guò)分析指出，公司債務(wù)的違約風(fēng)險(xiǎn)是財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的增函數(shù)；隨著公司債權(quán)資本的增加，債權(quán)人的監(jiān)督成本隨之提升，債權(quán)人會(huì)要求更高的利率。這種代理成本最終要由股東承擔(dān)。所以，公司資本結(jié)構(gòu)中債權(quán)比例過(guò)高會(huì)導(dǎo)致股東價(jià)值的減低，而債權(quán)資本適度的資本結(jié)構(gòu)會(huì)增加股東的價(jià)值。（二）信號(hào)傳遞理論信號(hào)傳遞理論認(rèn)為，公司可以通過(guò)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)來(lái)傳遞有關(guān)獲利能力和風(fēng)險(xiǎn)方面的信息，以及公司如何看待股票市價(jià)的信息。（三）啄食順序理論啄食順序理論認(rèn)為，公司傾向于首先采用內(nèi)部籌資，比如留存收益，因之不會(huì)傳導(dǎo)任何可能對(duì)股價(jià)不利的信息；如果需要外部籌資，公司將先選擇債權(quán)籌資，再選擇其他外部股權(quán)籌資，這種籌資順序的選擇也不會(huì)傳遞對(duì)公司股價(jià)產(chǎn)生不利影響的信息。關(guān)于企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化問(wèn)題的探討5 第二章 我國(guó)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化研究 第一節(jié) 企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的目標(biāo)在社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，企業(yè)優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的最終目標(biāo)是企業(yè)價(jià)值最大化。它主要表現(xiàn)在一下幾個(gè)方面: 一、提高企業(yè)利潤(rùn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的動(dòng)機(jī)是盈利，追求利潤(rùn)最大化是所有企業(yè)的愿望。利潤(rùn)額是企業(yè)在一定期間經(jīng)營(yíng)收入和經(jīng)營(yíng)費(fèi)用的差額，而且是按照收入費(fèi)用配比原則加以計(jì)算的。它反映了當(dāng)期日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中投入與產(chǎn)出對(duì)比的結(jié)果，在一定程度上體現(xiàn)了企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益的高低。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，沒(méi)有免費(fèi)使用的資本，資本的每項(xiàng)來(lái)源都有成本，資本結(jié)構(gòu)決定了企業(yè)的綜合資本成本。資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的目標(biāo)之一，就是要降低企業(yè)的加權(quán)平均資本成本，提高利潤(rùn)水平。另外，通過(guò)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化，合理安排負(fù)債，以獲得財(cái)務(wù)杠桿收益，從而提高企業(yè)利潤(rùn)率。 二、降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于一個(gè)企業(yè)來(lái)說(shuō)，獲得利潤(rùn)與承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)兩者是并存的，經(jīng)營(yíng)的結(jié)果可能是獲利或者是虧損。企業(yè)利潤(rùn)的取得是以承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)為條件的。企業(yè)在籌資過(guò)程中，由于資本來(lái)源渠道及籌資方式的不同，使得不同來(lái)源的資本具有不同的資本成本和償還期，從而產(chǎn)生了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)要在市場(chǎng)上生存，一個(gè)重要的條件就是到期償債，如果企業(yè)不能到期償還債務(wù)，就可能被債權(quán)人接管和宣布破產(chǎn)。企業(yè)進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的另一重要目標(biāo)就是要力求保持以收抵支和償還到期債務(wù)的能力，減少破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，使企業(yè)能夠長(zhǎng)期穩(wěn)定地生存下去。 三、保持成長(zhǎng)性企業(yè)價(jià)值地大小不僅體現(xiàn)在其當(dāng)前的利潤(rùn)水平，更體現(xiàn)在企業(yè)將來(lái)的盈利能力，因而企業(yè)發(fā)展前景的好壞及成長(zhǎng)性的高低也會(huì)影響投資者對(duì)企業(yè)的評(píng)價(jià)，從而影響關(guān)于企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化問(wèn)題的探討6企業(yè)的價(jià)值。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，企業(yè)在發(fā)展中求得生存，企業(yè)的發(fā)展離不開(kāi)資本。資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的目標(biāo)之一就是要使企業(yè)各種資本的比例趨于合理，以保持較強(qiáng)的籌資能力，從而保證企業(yè)具有較高的成長(zhǎng)性。以企業(yè)價(jià)值最大化作為企業(yè)財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)有如下優(yōu)點(diǎn):（一）企業(yè)價(jià)值最大化目標(biāo)考慮了取得報(bào)酬的時(shí)間因素，并用資金的時(shí)間價(jià)值原理進(jìn)行了科學(xué)的計(jì)量。（二）企業(yè)價(jià)值最大化目標(biāo)克服了企業(yè)在追求利潤(rùn)方面的短期行為。因?yàn)檫^(guò)去和現(xiàn)在的利潤(rùn)會(huì)影響企業(yè)的價(jià)值，預(yù)期未來(lái)利潤(rùn)的多少對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響所起的作用更大。（三）企業(yè)價(jià)值最大化目標(biāo)有利于社會(huì)財(cái)務(wù)的增加。各類(lèi)企業(yè)都把追求財(cái)富作為自己的目標(biāo)，整個(gè)社會(huì)的財(cái)富也就得到增加。（四）企業(yè)價(jià)值最大化目標(biāo)科學(xué)的考慮了風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬的大小，克服了片面追求利潤(rùn)的錯(cuò)誤傾向。最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)具有一定的優(yōu)化目標(biāo)，它的確定正式以這些優(yōu)化目標(biāo)為基礎(chǔ)，運(yùn)用各種具體的技術(shù)方法進(jìn)行定量分析的結(jié)果。然而實(shí)際的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)一般不能用準(zhǔn)確的數(shù)值進(jìn)行表述，必須在定量分析的基礎(chǔ)上考慮諸多影響因素進(jìn)一步加以定性分析，從而選擇使用于各企業(yè)實(shí)際情況的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的大致區(qū)域。 第二節(jié) 企業(yè)資本結(jié)構(gòu)影響因素分析從理論上講, 任何企業(yè)都存在最佳資本結(jié)構(gòu), 但是, 在實(shí)際中企業(yè)很難準(zhǔn)確找到這一最佳點(diǎn)。 而各種資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的理論也只是對(duì)企業(yè)提供了基本思路和框架, 在實(shí)際工作中不能機(jī)械地依據(jù)理論模型進(jìn)行分析, 而必須充分考慮企業(yè)的實(shí)際情況和所處的客觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境, 在認(rèn)真分析研究影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的各種因素的基礎(chǔ)上, 進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的因素主要包括: 一、宏觀因素分析（一）行業(yè)因素。由于不同行業(yè)以及同一行業(yè)的不同企業(yè),在運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿時(shí)所采取的策略和政策大不相同,從而使各行業(yè)的資本結(jié)構(gòu)也產(chǎn)生較大的差別。（二）市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境。企業(yè)因各自所處的市場(chǎng)環(huán)境不同期負(fù)債水平不應(yīng)一概而論。關(guān)于企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化問(wèn)題的探討7 （三）國(guó)家的發(fā)達(dá)程度。不同發(fā)達(dá)程度的國(guó)家存在不同的資本結(jié)構(gòu)。與其他國(guó)家相比，發(fā)展中國(guó)家在資本形成、資本積累和資本結(jié)構(gòu)的重整過(guò)程中存在著制約資本問(wèn)題的以下障礙：一是經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r落后，人居收入水平低，資本流量形成的源頭枯萎。二是發(fā)展中國(guó)家儲(chǔ)蓄不足，金融機(jī)構(gòu)不健全，金融市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，難以將分散、零星的儲(chǔ)蓄有效地轉(zhuǎn)化為投資，進(jìn)而形成資本。而在發(fā)達(dá)國(guó)家，健全、良好、完備的金融組織機(jī)構(gòu)，資本市場(chǎng)起著保障組織，匯集儲(chǔ)蓄，使其順利轉(zhuǎn)化為投資的十分重要的中介作用。（四）經(jīng)濟(jì)周期。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，任何國(guó)家的經(jīng)濟(jì)都處于復(fù)蘇、繁榮、衰退和蕭條的階段性周期循環(huán)中。一般而言，在經(jīng)濟(jì)衰退、蕭條階段，由于整個(gè)經(jīng)濟(jì)不景氣，很多企業(yè)舉步維艱，財(cái)務(wù)狀況經(jīng)常陷入困難，甚至有可能惡化。因此，在此期間，企業(yè)應(yīng)采取緊縮負(fù)債經(jīng)營(yíng)的政策。而經(jīng)濟(jì)繁榮、復(fù)蘇階段，經(jīng)濟(jì)形式向好，市場(chǎng)供求趨旺，多數(shù)企業(yè)銷(xiāo)售順暢，利潤(rùn)水平不斷上升，因此企業(yè)應(yīng)該適度增加負(fù)債，充分利用債權(quán)人的資金從事投資和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，以抓住發(fā)展機(jī)遇。同時(shí)，企業(yè)應(yīng)該確保本身的償債能力，保證有一定的權(quán)益資本作后盾，合理確定債務(wù)結(jié)構(gòu)，分散與均衡債務(wù)到期日，以免因債務(wù)到期日集中而加大企業(yè)的償債壓力。（五）稅收機(jī)制。國(guó)家對(duì)企業(yè)籌資方面的稅收機(jī)制一定程度上影響了企業(yè)的籌資行為，使其對(duì)籌資方式做出有利于自身利益的選擇，從而調(diào)整了企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。根據(jù)我國(guó)稅法規(guī)定，企業(yè)債務(wù)的利息可以記入成本，從而沖減企業(yè)的利潤(rùn)，進(jìn)而減少企業(yè)所得稅，財(cái)務(wù)杠桿提高會(huì)因稅收擋板效應(yīng)而提高企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值。因此，對(duì)有較高邊際稅率的企業(yè)應(yīng)該更多地使用債務(wù)來(lái)獲得避稅收益，從而提高企業(yè)的價(jià)值。（六）利率影響。企業(yè)舉債經(jīng)營(yíng)時(shí)會(huì)存在財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，當(dāng)借入資金利率低于企業(yè)總資產(chǎn)收益時(shí)，支付融資成本后的剩余利潤(rùn)均歸股東，即企業(yè)具有正的杠桿效應(yīng), 權(quán)益融資供給減少；當(dāng)借入資金利率高于企業(yè)總資產(chǎn)收益時(shí)，原屬股東的部分利潤(rùn)被用于支付利息，此時(shí)對(duì)企業(yè)具有負(fù)的杠桿效應(yīng)，將尋求其他低成本的融資方式，如商業(yè)信用等。所以從宏觀經(jīng)濟(jì)角度看，企業(yè)總資產(chǎn)收益率高于宏觀利率時(shí)，企業(yè)總體債務(wù)供給量增加，企業(yè)債務(wù)比例上升，財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)增加；企業(yè)總資產(chǎn)收益率低于宏觀利率時(shí)，企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)下滑，總體債務(wù)供給量減少，企業(yè)債務(wù)比例下降，財(cái)務(wù)杠桿失去正效應(yīng)。（七）通貨膨脹率的影響。一般認(rèn)為在通貨膨脹情況下，企業(yè)舉債經(jīng)營(yíng)是有利關(guān)于