【文章內(nèi)容簡介】 在沒有企業(yè)和個人所得稅的情況下：第一，公司的價值不會受資本結構的影響，有債務公司的綜合資本成本率等同于與它風險等級相同但無債務公司的股權資本成本率，公司的股權資本成本率或綜合資本成本率視公司的營業(yè)風險而定；第二，利用財務杠桿的公司，其股權資本成本率隨籌資額的增加而提高。因關于企業(yè)資本結構優(yōu)化問題的探討4此，公司的市場價值不會隨債權資本比例的上升而增加，因為便宜的債務給公司帶來的財務杠桿利益會被股權資本成本率的上升而抵消，最后使有債務公司的綜合資本成本率等于無債務公司的綜合資本成本率，所以公司的價值與資本結構無關。修正的 MM 理論認為，在考慮所得稅的情況下：第一，有債務公司的價值的關于有相同風險但無債務公司的價值加上債務的稅上利益；第二，隨著公司債務比例的提高，公司的風險也會上升，因而公司陷入財務危機甚至破產(chǎn)的可能性也就越大，由此會增加公司的額外成本，降低公司的價值。因此，公司最佳的資本結構應當是節(jié)稅利益和債權比例上升而帶來的財務危機成本與破產(chǎn)成本之間的平衡點。 三、新的資本結構理論19 世紀七八十年代后又出現(xiàn)一些新的資本結構理論，主要有代理成本理論、信號傳遞理論和啄食順序理論等。（一）代理成本理論代理成本理論是經(jīng)過研究代理成本與資本結構之間的關系而形成的。這種理論通過分析指出，公司債務的違約風險是財務杠桿系數(shù)的增函數(shù)；隨著公司債權資本的增加，債權人的監(jiān)督成本隨之提升，債權人會要求更高的利率。這種代理成本最終要由股東承擔。所以，公司資本結構中債權比例過高會導致股東價值的減低，而債權資本適度的資本結構會增加股東的價值。（二）信號傳遞理論信號傳遞理論認為，公司可以通過調(diào)整資本結構來傳遞有關獲利能力和風險方面的信息，以及公司如何看待股票市價的信息。（三）啄食順序理論啄食順序理論認為，公司傾向于首先采用內(nèi)部籌資，比如留存收益，因之不會傳導任何可能對股價不利的信息；如果需要外部籌資，公司將先選擇債權籌資，再選擇其他外部股權籌資，這種籌資順序的選擇也不會傳遞對公司股價產(chǎn)生不利影響的信息。關于企業(yè)資本結構優(yōu)化問題的探討5 第二章 我國企業(yè)資本結構優(yōu)化研究 第一節(jié) 企業(yè)資本結構優(yōu)化的目標在社會主義市場經(jīng)濟環(huán)境下，企業(yè)優(yōu)化資本結構的最終目標是企業(yè)價值最大化。它主要表現(xiàn)在一下幾個方面: 一、提高企業(yè)利潤企業(yè)經(jīng)營活動的動機是盈利，追求利潤最大化是所有企業(yè)的愿望。利潤額是企業(yè)在一定期間經(jīng)營收入和經(jīng)營費用的差額，而且是按照收入費用配比原則加以計算的。它反映了當期日常經(jīng)營活動中投入與產(chǎn)出對比的結果，在一定程度上體現(xiàn)了企業(yè)經(jīng)濟效益的高低。在市場經(jīng)濟中，沒有免費使用的資本，資本的每項來源都有成本，資本結構決定了企業(yè)的綜合資本成本。資本結構優(yōu)化的目標之一，就是要降低企業(yè)的加權平均資本成本，提高利潤水平。另外，通過資本結構優(yōu)化，合理安排負債，以獲得財務杠桿收益，從而提高企業(yè)利潤率。 二、降低財務風險對于一個企業(yè)來說，獲得利潤與承擔風險兩者是并存的，經(jīng)營的結果可能是獲利或者是虧損。企業(yè)利潤的取得是以承擔風險為條件的。企業(yè)在籌資過程中，由于資本來源渠道及籌資方式的不同，使得不同來源的資本具有不同的資本成本和償還期，從而產(chǎn)生了財務風險。企業(yè)要在市場上生存，一個重要的條件就是到期償債，如果企業(yè)不能到期償還債務，就可能被債權人接管和宣布破產(chǎn)。企業(yè)進行資本結構優(yōu)化的另一重要目標就是要力求保持以收抵支和償還到期債務的能力，減少破產(chǎn)風險，使企業(yè)能夠長期穩(wěn)定地生存下去。 三、保持成長性企業(yè)價值地大小不僅體現(xiàn)在其當前的利潤水平，更體現(xiàn)在企業(yè)將來的盈利能力，因而企業(yè)發(fā)展前景的好壞及成長性的高低也會影響投資者對企業(yè)的評價，從而影響關于企業(yè)資本結構優(yōu)化問題的探討6企業(yè)的價值。在市場經(jīng)濟環(huán)境下，企業(yè)在發(fā)展中求得生存，企業(yè)的發(fā)展離不開資本。資本結構優(yōu)化的目標之一就是要使企業(yè)各種資本的比例趨于合理，以保持較強的籌資能力，從而保證企業(yè)具有較高的成長性。以企業(yè)價值最大化作為企業(yè)財務管理的目標有如下優(yōu)點:（一）企業(yè)價值最大化目標考慮了取得報酬的時間因素，并用資金的時間價值原理進行了科學的計量。（二）企業(yè)價值最大化目標克服了企業(yè)在追求利潤方面的短期行為。因為過去和現(xiàn)在的利潤會影響企業(yè)的價值，預期未來利潤的多少對企業(yè)價值的影響所起的作用更大。（三）企業(yè)價值最大化目標有利于社會財務的增加。各類企業(yè)都把追求財富作為自己的目標，整個社會的財富也就得到增加。（四）企業(yè)價值最大化目標科學的考慮了風險與報酬的大小，克服了片面追求利潤的錯誤傾向。最優(yōu)資本結構具有一定的優(yōu)化目標，它的確定正式以這些優(yōu)化目標為基礎，運用各種具體的技術方法進行定量分析的結果。然而實際的最優(yōu)資本結構一般不能用準確的數(shù)值進行表述，必須在定量分析的基礎上考慮諸多影響因素進一步加以定性分析，從而選擇使用于各企業(yè)實際情況的最優(yōu)資本結構的大致區(qū)域。 第二節(jié) 企業(yè)資本結構影響因素分析從理論上講, 任何企業(yè)都存在最佳資本結構, 但是, 在實際中企業(yè)很難準確找到這一最佳點。 而各種資本結構優(yōu)化的理論也只是對企業(yè)提供了基本思路和框架, 在實際工作中不能機械地依據(jù)理論模型進行分析, 而必須充分考慮企業(yè)的實際情況和所處的客觀經(jīng)濟環(huán)境, 在認真分析研究影響企業(yè)資本結構優(yōu)化的各種因素的基礎上, 進行資本結構的優(yōu)化。影響企業(yè)資本結構優(yōu)化的因素主要包括: 一、宏觀因素分析（一）行業(yè)因素。由于不同行業(yè)以及同一行業(yè)的不同企業(yè),在運用財務杠桿時所采取的策略和政策大不相同,從而使各行業(yè)的資本結構也產(chǎn)生較大的差別。（二）市場競爭環(huán)境。企業(yè)因各自所處的市場環(huán)境不同期負債水平不應一概而論。關于企業(yè)資本結構優(yōu)化問題的探討7 （三）國家的發(fā)達程度。不同發(fā)達程度的國家存在不同的資本結構。與其他國家相比，發(fā)展中國家在資本形成、資本積累和資本結構的重整過程中存在著制約資本問題的以下障礙：一是經(jīng)濟發(fā)展狀況落后，人居收入水平低，資本流量形成的源頭枯萎。二是發(fā)展中國家儲蓄不足，金融機構不健全，金融市場不發(fā)達，難以將分散、零星的儲蓄有效地轉化為投資，進而形成資本。而在發(fā)達國家，健全、良好、完備的金融組織機構，資本市場起著保障組織，匯集儲蓄，使其順利轉化為投資的十分重要的中介作用。（四）經(jīng)濟周期。在市場經(jīng)濟條件下，任何國家的經(jīng)濟都處于復蘇、繁榮、衰退和蕭條的階段性周期循環(huán)中。一般而言，在經(jīng)濟衰退、蕭條階段，由于整個經(jīng)濟不景氣，很多企業(yè)舉步維艱，財務狀況經(jīng)常陷入困難，甚至有可能惡化。因此，在此期間，企業(yè)應采取緊縮負債經(jīng)營的政策。而經(jīng)濟繁榮、復蘇階段，經(jīng)濟形式向好，市場供求趨旺，多數(shù)企業(yè)銷售順暢，利潤水平不斷上升，因此企業(yè)應該適度增加負債，充分利用債權人的資金從事投資和經(jīng)營活動，以抓住發(fā)展機遇。同時，企業(yè)應該確保本身的償債能力，保證有一定的權益資本作后盾，合理確定債務結構，分散與均衡債務到期日，以免因債務到期日集中而加大企業(yè)的償債壓力。（五）稅收機制。國家對企業(yè)籌資方面的稅收機制一定程度上影響了企業(yè)的籌資行為，使其對籌資方式做出有利于自身利益的選擇，從而調(diào)整了企業(yè)的資本結構。根據(jù)我國稅法規(guī)定，企業(yè)債務的利息可以記入成本，從而沖減企業(yè)的利潤，進而減少企業(yè)所得稅，財務杠桿提高會因稅收擋板效應而提高企業(yè)的市場價值。因此，對有較高邊際稅率的企業(yè)應該更多地使用債務來獲得避稅收益，從而提高企業(yè)的價值。（六）利率影響。企業(yè)舉債經(jīng)營時會存在財務杠桿效應，當借入資金利率低于企業(yè)總資產(chǎn)收益時，支付融資成本后的剩余利潤均歸股東，即企業(yè)具有正的杠桿效應, 權益融資供給減少；當借入資金利率高于企業(yè)總資產(chǎn)收益時，原屬股東的部分利潤被用于支付利息，此時對企業(yè)具有負的杠桿效應，將尋求其他低成本的融資方式，如商業(yè)信用等。所以從宏觀經(jīng)濟角度看，企業(yè)總資產(chǎn)收益率高于宏觀利率時，企業(yè)總體債務供給量增加，企業(yè)債務比例上升，財務杠桿效應增加；企業(yè)總資產(chǎn)收益率低于宏觀利率時，企業(yè)經(jīng)營業(yè)績下滑，總體債務供給量減少，企業(yè)債務比例下降，財務杠桿失去正效應。（七）通貨膨脹率的影響。一般認為在通貨膨脹情況下，企業(yè)舉債經(jīng)營是有利關于