【正文】 財務數(shù)據(jù)，計算適當?shù)膬r值比率，在與被評估企業(yè)比較分析的基礎上，確定評估對象價值的具體方法。上市公司比較法中的可比企業(yè)應當是公開市場上正常交易的上市公司，評估結(jié)論應當考慮流動性對評估對象價值的影響。n 交易案例比較法是指獲取并分析可比企業(yè)的買賣、收購及合并案例資料，計算適當?shù)膬r值比率，在與被評估企業(yè)比較分析的基礎上，確定評估對象價值的具體方法。運用交易案例比較法時，應當考慮評估對象與交易案例的差異因素對價值的影響。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINA Appraisal Society 一、市場法介紹市場法特點n 市場法的概念和理論基礎簡單直接，易于理解，市場法評估結(jié)果具有市場導向，易于接受；n 市場法的運用相對靈活多樣，包括多種具體的評估方法，有多種價值比率可供選擇；n 很難尋找合適的可比企業(yè)或案例；n 很難獲得可比企業(yè)或案例的市場信息和財務信息；n 對價值比率的分析和調(diào)整難度很大。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINA Appraisal Society 一、市場法介紹市場法適用前提n注冊資產(chǎn)評估師應當根據(jù)所獲取可比企業(yè)經(jīng)營和財務數(shù)據(jù)的充分性和可靠性、可收集到的可比企業(yè)數(shù)量，恰當考慮市場法的適用性。n市場法評估需具備以下四個前提條件 :252。有一個充分發(fā)展、活躍的資本市場；252。在上述資本市場中存在足夠數(shù)量的與評估對象相同或類似的可比企業(yè)、或者在資本市場上存在著足夠的交易案例；252。能夠收集并獲得可比企業(yè)或交易案例的市場信息、財務信息及其他相關資料；252?？梢源_信依據(jù)的信息資料具有代表性和合理性，且在評估基準日是有效的。 中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINA Appraisal Society 一、市場法介紹市場法評估程序中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINA Appraisal Society 一、市場法介紹可比企業(yè)n注冊資產(chǎn)評估師應當恰當選擇與被評估企業(yè)進行比較分析的可比企業(yè)。n注冊資產(chǎn)評估師應當確信所選擇的可比企業(yè)與被評估企業(yè)具有可比性?？杀绕髽I(yè)應當與被評估企業(yè)屬于同一行業(yè)，或者受相同經(jīng)濟因素的影響。n注冊資產(chǎn)評估師在選擇可比企業(yè)時，應當關注業(yè)務結(jié)構(gòu)、經(jīng)營模式、企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)配置和使用情況、企業(yè)所處經(jīng)營階段、成長性、經(jīng)營風險、財務風險等因素。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINA Appraisal Society 一、市場法介紹價值比率n價值比率通常包括盈利比率、資產(chǎn)比率、收入比率和其他特定比率。n注冊資產(chǎn)評估師在選擇、計算、應用價值比率時，應當考慮：(一 )選擇的價值比率有利于合理確定評估對象的價值；(二 )計算價值比率的數(shù)據(jù)口徑及計算方式一致；(三 )應用價值比率時對可比企業(yè)和被評估企業(yè)間的差異進行合理調(diào)整。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINA Appraisal Society 一、市場法介紹價值比率（續(xù)）n盈利比率、資產(chǎn)比率、收入比率項目 權(quán)益價值 企業(yè)整體價值銷售收入 P/S EV/S息稅折舊攤銷前利潤 P/EBITDA EV/EBITDA息稅前利潤 P/EBIT EV/EBIT凈利潤 P/E EV/E凈現(xiàn)金流 P/FCF EV/FCF’賬面價值 P/B EV/B’中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINA Appraisal Society 一、市場法介紹價值比率（續(xù)）n其他特定比率252。 制造業(yè)的年生產(chǎn)量252。 電力企業(yè)的年發(fā)電量252。 電信運營商的用戶數(shù)量252。 交通運輸企業(yè)的客 (貨 )運周轉(zhuǎn)量252。 基金管理公司的管理資產(chǎn)規(guī)模252。 其他中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINA Appraisal Society 一、市場法介紹價值比率（續(xù)）n 所選擇的價值比率應當有利于合理確定評估對象的價值252。 必須充分考慮企業(yè)的類型、發(fā)展程度、及其業(yè)務成熟度等關鍵因素252。 當被評估企業(yè)經(jīng)營歷史有限，有關收益指標不具代表性，甚至出現(xiàn)負數(shù)時，則一般不考慮使用 P/E252。 當被評估企業(yè)與參考企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)差異較大，一般選擇 EV/S較好中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINA Appraisal Society 一、市場法介紹價值比率（續(xù)）n 注意使分子和分母口徑盡量保持一致252。 用于權(quán)益價值的 FCF，指權(quán)益自由現(xiàn)金流量，用于企業(yè)整體價值的 FCF’，指企業(yè)自由現(xiàn)金流252。 用于權(quán)益價值的 B，指賬面所有者權(quán)益，即凈資產(chǎn)，用于企業(yè)整體價值的 B’，指賬面投資者權(quán)益，即總資產(chǎn)252。 表中紅色的價值比率一般不考慮優(yōu)先選擇，如P/EBITDA，由于 EBITDA表示對所有投資者的現(xiàn)金流，而 P僅表示權(quán)益資本價值，因此，嚴格而言，兩者缺乏一致性中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINA Appraisal Society 一、市場法介紹價值比率（續(xù)）n 盡量選擇靠近評估基準日的相關數(shù)據(jù)252。 分母一般可以考慮選擇現(xiàn)期、近期和未來的財務指標：? 現(xiàn)期比率：分母為最近一個財政年度的財務指標? 近期比率：分母為最近 12個月的財務指標? 未來比率：分母為未來一個財政年度的財務指標中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINA Appraisal Society 一、市場法介紹流動性折扣n注冊資產(chǎn)評估師執(zhí)行企業(yè)價值評估業(yè)務，應當結(jié)合所選擇的評估方法關注流動性對評估對象價值的影響。當流動性對評估對象價值有重大影響時，應當予以恰當考慮。n注冊資產(chǎn)評估師應當在評估報告中披露評估結(jié)論是否考慮了流動性對評估對象價值的影響。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINA Appraisal Society 一、市場法介紹流動性折扣（續(xù)）n流動性定義252。流動性即在一定時間內(nèi)完成交易所需要的成本。 Amihud和Mendelson(1989)252。若某資產(chǎn)能以可預期的價格迅速出售，則該資產(chǎn)具有流動性。 Lippman和 McCall(1986)252。非流動性：整個企業(yè)的所有者缺乏把他的投資在一個合理和可以預見的低成本下很快地轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金的能力。252。缺乏市場流通性：企業(yè)非控股股權(quán)的所有者缺乏把他的投資在一個合理和可以預見的低成本下很快地轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金的能力。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINA Appraisal Society 一、市場法介紹流動性折扣（續(xù)）n流動性折扣收益權(quán)利相同的兩種資產(chǎn)由于流動性的不同而導致的價格差異統(tǒng)一表述為流動性折扣 。 216。流動性折扣252。適用范圍：控股股權(quán)交易或整個企業(yè)交易252。折扣內(nèi)涵：與參照并購公司的企業(yè)價值比較而得到的價值折扣216。缺乏市場流通性折扣252。適用范圍：非控股股權(quán)交易252。折扣內(nèi)涵：與參照上市公司的流通股交易價格而得到的價值折扣中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINA Appraisal Society 一、市場法介紹流動性折扣（續(xù)）n實證統(tǒng)計分析方法美國：252。上市公司的受限制股票銷售的折扣252。封閉持股公司上市前股份的銷售價與該公司后來首次上市發(fā)行價格對比的折扣中國：252。上市公司法人股的交易價格與流通股價的差額252。非上市公司的股權(quán)交易價格與其上市后的股價的差額n BLACKSCHOLES期權(quán)價格模型 C=S’N(d1) – X ‘EXP(rT)N(d2) S’=SD X’=XD d1=(Ln(S/X)+ rT+Tσ2/2)/ (σSQRT(T)) d2= d1σSQRT(T)r：連續(xù)復利的無風險利率；T：距行權(quán)到期日所剩時間；σ：年度化股價波動率 (標準差 )；其中， C：權(quán)證價值 (即因出售期限受到限制的價格折扣 )；S：股票現(xiàn)時價格；D：年度每股分紅；S’：扣除分紅后的股票現(xiàn)時價格；X：股票的行權(quán)價格 (限售解除日價格 )； X’：扣除分紅后的行權(quán)價格 (限售解除日價格 )；N(d1)和 N(d2)是標準正態(tài)分布函數(shù)。一、市場法介紹流動性折扣（續(xù)）n 注冊資產(chǎn)評估師應當知曉股東部分權(quán)益價值并不必然等于股東全部權(quán)益價值與股權(quán)比例的乘積。n 注冊資產(chǎn)評估師評估股東部分權(quán)益價值，應當在適當及切實可行的情況下考慮由于具有控制權(quán)或者缺乏控制權(quán)可能產(chǎn)生的溢價或者折價，并在評估報告中披露評估結(jié)論是否考慮了控制權(quán)對評估對象價值的影響?？刂茩?quán)溢價一、市場法介紹n 定義：控制權(quán)溢價是一個投資者為了獲得公司普通股里的控股權(quán)益而愿意付出比市場流通的少數(shù)權(quán)益 (流動的公開交易股票價格 )價值更高價格的這部分附加價值。 美國 《 控制權(quán)溢價研究 》n 影響控制權(quán)溢價的主要因素：可自行支配的費用的性質(zhì)與數(shù)量非經(jīng)營性資產(chǎn)的性質(zhì)與數(shù)量可以觀察出來的現(xiàn)有管理層的素質(zhì)企業(yè)現(xiàn)在仍然沒有挖掘出來的機會的性質(zhì)與數(shù)量把收購商和被收購企業(yè)或分銷網(wǎng)絡結(jié)合起來的能力控制權(quán)溢價（續(xù)）一、市場法介紹n 控制權(quán)是一個非常復雜的概念，從它的影響因素中可以看出，控制權(quán)價值：252。 有的體現(xiàn)在經(jīng)濟價值范疇內(nèi)，有的則超出了經(jīng)濟價值的范疇；252。 有的體現(xiàn)在股東權(quán)益的價值中，有的卻體現(xiàn)在股東權(quán)益的交易價格中；252。 有的體現(xiàn)在股東權(quán)益的市場價值中，有的則體現(xiàn)在股東權(quán)益的投資價值中。n 鑒于其復雜性，目前評估實務中對待控制權(quán)溢價和缺乏控制權(quán)折價的評估十分謹慎。一、市場法介紹控制權(quán)溢價（續(xù)）216。國外有差別投票權(quán)的股票發(fā)行價格的差額上市公司大額股票交易價格與其公告后股票市價的差額控制權(quán)交易價格與小額股權(quán)交易價格的差額l 控制權(quán)溢價的評估方法一、市場法介紹控制權(quán)溢價（續(xù)）中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINA Appraisal Society 二、市場法案例n 見附件 2主講人簡介 阮詠華，女，中企華資產(chǎn)評估有限責任公司副總裁，中國注冊資產(chǎn)評估師、中國注冊會計師，具有證券投資咨詢從業(yè)資格；國務院國有資產(chǎn)管理委員會評估項目審核專家組成員。 參加過多家國有大型、特大型企業(yè)的改制上市及股權(quán)轉(zhuǎn)讓等資產(chǎn)評估工作。對企業(yè)價值評估、金融不良資產(chǎn)評估理論有一定的研究，并發(fā)表多篇專業(yè)文章；在中國航天科技集團公司、中石油集團公司等多家企業(yè)的培訓班上主講企業(yè)價值評估。 Email:演講完畢，謝謝觀