套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的有效性ppt38-銷(xiāo)售管理-資料下載頁(yè)
2025-08-04 18:19本頁(yè)面
【導(dǎo)讀】最早由美國(guó)學(xué)者斯蒂芬·羅斯于1976年提出，險(xiǎn)最大，其收益則越高。但是，套利定價(jià)理論。投資者是根據(jù)均值-方差的原則行事的。為，期望收益與風(fēng)險(xiǎn)之所以存在正比例關(guān)系，是因?yàn)樵谑袌?chǎng)中已沒(méi)有套利的機(jī)會(huì)。傳統(tǒng)理論是所有人調(diào)整，這里是少數(shù)人調(diào)整。①股票的收益率取決于系統(tǒng)因素和非系統(tǒng)因素；②市場(chǎng)中存在大量的不同資產(chǎn)，是完全競(jìng)爭(zhēng)的；③市場(chǎng)中允許賣(mài)空，賣(mài)空所得款項(xiàng)歸賣(mài)空者所有；④投資者偏向獲利較多的投資策略。羅斯的分析是從單因素模型開(kāi)始的，即有：。我們假定，系統(tǒng)因素測(cè)度的是與宏觀經(jīng)濟(jì)有關(guān)的新信。息，它具有零期望值。資產(chǎn)組合充分分散，非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)完全分散掉。假定有一由n種股票按權(quán)重組成的資產(chǎn)組合，每一股票。獲得2%的套利毛利潤(rùn)。期望收益為7%；當(dāng)貝塔值。為1時(shí)，期望收益為10%；產(chǎn)組合的期望收益趨于相同。期望收益等于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益加上其風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平。遠(yuǎn)存在著50%的上漲概率，50%的下跌概率。價(jià)格波動(dòng)的幅度與時(shí)間區(qū)間長(zhǎng)短的平方根成比例關(guān)系。
【正文】 一月份效應(yīng)檢驗(yàn) ? 計(jì)算的結(jié)果表明：規(guī)模與業(yè)績(jī)無(wú)關(guān) 影響非常規(guī)收益的因素（ 2） 清華大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 國(guó)際金融與貿(mào)易系 朱寶憲 副教授 29 ? 小公司一月份效應(yīng)檢驗(yàn) ? 計(jì)算的結(jié)果表明：中國(guó)股市具有很強(qiáng)的季節(jié)性。 影響非常規(guī)收益的因素（ 2） 清華大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 國(guó)際金融與貿(mào)易系 朱寶憲 副教授 30 ? 被忽略公司效應(yīng) 阿貝爾和斯特雷貝爾 1983年提出被忽略公司效應(yīng)，以解釋產(chǎn)生小公司一月份效應(yīng)的原因。他認(rèn)為由于小公司易于被大的機(jī)構(gòu)所忽略，因而小公司的信息較難獲得，信息不足使得小公司成為可以獲得較高利潤(rùn)的高風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)象。他分析被忽略公司的一月份平均收益率為 %，而熱門(mén)公司一月的平均收益率僅為 %，中等熱門(mén)公司一月的平均收益率為%。 ? 人們認(rèn)為這也許是因?yàn)樾」居行畔⒉怀浞只蚯闆r更不確定的風(fēng)險(xiǎn)，因此要求更高的回報(bào)。但對(duì)收益進(jìn)行相關(guān)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的調(diào)整后，三組公司平均一月收益率的差別更大了。調(diào)整后，為 %、 %和 %了。 ? 阿米赫德和門(mén)德?tīng)柹J(rèn)為，小公司不受機(jī)構(gòu)的重視，流動(dòng)性較差，更高收益是對(duì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償。 影響非常規(guī)收益的因素（ 3） 清華大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 國(guó)際金融與貿(mào)易系 朱寶憲 副教授 31 ? 帳面價(jià)值 /市場(chǎng)價(jià)值比 法馬和弗倫奇 1992年的研究發(fā)現(xiàn) ， 公司資產(chǎn)凈值的帳面價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值的比值可以用來(lái)預(yù)測(cè)股票的收益的水平 。 ? 先選擇 100家公司 ， 并按照帳面 /市值比將這些公司分成 10組 ， 再運(yùn)用 1963年 7月至 1990年 12月共 342個(gè)月的數(shù)據(jù) ， 計(jì)算各組的平均月收益率 。帳面 /市值比最低的 10家公司的平均月收益率為%， 而最高的 10家公司的平均月收益率只有%， 基本上各組的月平均收益率是隨著帳面/市值比的降低而提高 。 影響非常規(guī)收益的因素（ 4） 清華大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 國(guó)際金融與貿(mào)易系 朱寶憲 副教授 32 ? 帳面價(jià)值 /市場(chǎng)價(jià)值比 影響非常規(guī)收益的因素（ 4） 清華大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 國(guó)際金融與貿(mào)易系 朱寶憲 副教授 33 ? 帳面價(jià)值 /市場(chǎng)價(jià)值比 影響非常規(guī)收益的因素（ 4） 清華大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 國(guó)際金融與貿(mào)易系 朱寶憲 副教授 34 ? 帳面價(jià)值 /市場(chǎng)價(jià)值比 影響非常規(guī)收益的因素（ 4） 清華大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 國(guó)際金融與貿(mào)易系 朱寶憲 副教授 35 ? 帳面價(jià)值 /市場(chǎng)價(jià)值比的檢驗(yàn)結(jié)論 ? 第一 ， 根據(jù) CAPM模型 ， 股票的 β 值大小是股票收益率高低的主要指示器 ， 通過(guò)檢驗(yàn) ， 中國(guó)股票的收益率與 β 值有較強(qiáng)的正相關(guān)關(guān)系 。 ? 第二 ， 在對(duì)帳面 /市值比的檢驗(yàn)中證實(shí) ， 中國(guó)股市也存在著帳面 /市值比與股票收益率的正相關(guān)關(guān)系 ， 特別是1996年的數(shù)據(jù)顯示出有高度的相關(guān)性 。 ? 第三 ， 在檢驗(yàn) β 值和帳面 /市值比的顯著性時(shí)證明 ， 后者比前者更顯著 。 β 值每升高一組 ， 收益率只增加%；而 BV/MV值每升高一組 ， 收益率增加 %。顯然 ， 后者的解釋能力更強(qiáng) 。 影響非常規(guī)收益的因素（ 4） 清華大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 國(guó)際金融與貿(mào)易系 朱寶憲 副教授 36 影響非常規(guī)收益的因素（ 5） ? 顛倒效應(yīng) 德邦德特和塞勒 1985年發(fā)現(xiàn)，股票價(jià)格在一段時(shí)間內(nèi)表現(xiàn)差，而在接下來(lái)的階段表現(xiàn)會(huì)變好；反過(guò)來(lái)，一段時(shí)間表現(xiàn)好的股票在接下來(lái)的階段的表現(xiàn)又會(huì)變差。 ? 他們?cè)趯?shí)證研究中發(fā)現(xiàn)，如果對(duì)股票業(yè)績(jī)進(jìn)行為期 5年的排序，基期表現(xiàn)不好的股票組 (含 35種業(yè)績(jī)最差的股票 )在以后的 3年中的平均累計(jì)收益比基期表現(xiàn)最好的股票組 (含 35種業(yè)績(jī)最好的股票 )的累計(jì)收益高出 25%。 ? 但 1995年鮑爾、克瑟瑞和尚肯進(jìn)行了一項(xiàng)研究，他們的研究結(jié)果表明也許并不存在顛倒效應(yīng)。他們認(rèn)為，如果公司股票的分組是基于年中而非年底的業(yè)績(jī)表現(xiàn)的話，就觀察不到顛倒效應(yīng)了。 清華大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 國(guó)際金融與貿(mào)易系 朱寶憲 副教授 37 十一、市場(chǎng)到底有沒(méi)有效？ ? 法馬等人認(rèn)為，這些現(xiàn)象并不表明有效市場(chǎng)理論不成立，這些現(xiàn)象的實(shí)質(zhì)是一種額外的風(fēng)險(xiǎn)，這些公司的股票之所以有較高期望收益，因面對(duì)著更高的風(fēng)險(xiǎn)。 ? 拉克尼索克等人認(rèn)為，這些現(xiàn)象正是市場(chǎng)無(wú)效的證據(jù)。由于太強(qiáng)調(diào)公司業(yè)績(jī)對(duì)股價(jià)的影響，把近期表現(xiàn)良好公司的股價(jià)過(guò)度抬高，把近期業(yè)績(jī)較差公司的股價(jià)壓得過(guò)低。當(dāng)投資者發(fā)現(xiàn)過(guò)錯(cuò)時(shí)，價(jià)格就顛倒了過(guò)來(lái)。這恰好說(shuō)明市場(chǎng)不是有效的，有系統(tǒng)偏差。 ? 丹尼爾和蒂特曼提出了第三種看法，即盡管這些效應(yīng)表明對(duì)股票收益有明顯的系統(tǒng)影響，但不一定就是有效市場(chǎng)理論失效。他們的研究思路是假定這些效應(yīng)的實(shí)質(zhì)是風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，然后再運(yùn)用歷史數(shù)據(jù)檢驗(yàn)證實(shí)。 清華大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 國(guó)際金融與貿(mào)易系 朱寶憲 副教授 38 市場(chǎng)到底有沒(méi)有效？（ 2） ? 盡管對(duì)有效市場(chǎng)理論有很多爭(zhēng)論 ， 市場(chǎng)還是有效的 。許多人聽(tīng)過(guò)這樣一個(gè)笑話：路上掉了一張 100元的鈔票 ，有兩位散步路過(guò)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家看到了 ， 一位要去撿 ， 另一位勸阻道： “ 別費(fèi)勁了 ， 如果是真的 ， 別人早撿走了 ” 。 真是教條主義害死人 ！ 特別的勤奮 、 智慧和創(chuàng)造性也一定會(huì)得到應(yīng)得的回報(bào) 。 ? 根據(jù)有效市場(chǎng)理論 ， 投資者應(yīng)該考慮消極投資策略 。
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