【正文】 為 25%。 資本結(jié)構(gòu)決策 《 公司財(cái)務(wù)管理 》 第 11 章 資本結(jié)構(gòu) 75 【 例 116】 根據(jù)加權(quán)平均資本成本計(jì)算公式，計(jì)算三種籌資情況下的資本成本 : ? 方案 一： ? 方案 二： ? 方案三： %%157 0 0 05 0 0 0%107 0 0 05 0 0%67 0 0 01 0 0 0% 0 0 05 0 0K W A C C ?????????%%147 0 0 04 5 0 0%107 0 0 05 0 0%67 0 0 01 2 0 0% 0 0 08 0 0K W A C C ?????????%%137 0 0 04 0 0 0%107 0 0 05 0 0% 0 0 02 0 0 0% 0 0 05 0 0K W A C C ????????? 資本結(jié)構(gòu)決策 《 公司財(cái)務(wù)管理 》 第 11 章 資本結(jié)構(gòu) 76 2. 每 股收益無差別點(diǎn)法 ? 不同的籌資方式會(huì)對(duì)普通股每股收益（ EPS）產(chǎn)生影響。 通過 計(jì)算不同籌資方案下每股收益相等時(shí) ，息稅前利潤 （ EBIT）的大小。分析EBIT與 EPS之間的關(guān)系，比較不同籌資方案對(duì) EPS的影響，從而判斷公司 資本結(jié)構(gòu)是否合理 、 籌資方式選擇是否適當(dāng) 。 ? 計(jì)算每股收益 ? 計(jì)算兩種融資方案 EPS相等時(shí)的EBIT NPDTIEB ITEP S )1)((=222111 )1)(()1)(( N PDTIEB ITN PDTIEB ITEP S == 資本結(jié)構(gòu)決策 《 公司財(cái)務(wù)管理 》 第 11 章 資本結(jié)構(gòu) 77 E B I T0E P SI 長 期 債 務(wù)bI I I 普 通 股I I 優(yōu) 先 股a2. 每 股收益無差別點(diǎn)法 ? 當(dāng)企業(yè)因擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模需要籌措長期資本時(shí)，一般可供選擇的三種籌資方式有 普通股融資 、 優(yōu)先股融資 與 長期債務(wù)融資 。 資本結(jié)構(gòu)決策 《 公司財(cái)務(wù)管理 》 第 11 章 資本結(jié)構(gòu) 78 E B I T0E P SI 長 期 債 務(wù)b長 期 債 務(wù) 與 普 通 股E P S 無 差 別 點(diǎn)I I I 普 通 股ca2. 每 股收益無差別點(diǎn)法 ? 當(dāng) 長期 債務(wù)線與普通股線相交 于EBIT為 c點(diǎn)上時(shí) ，這兩種籌資方式帶來的每股收益 相同 ，即 c點(diǎn)為 長期 債務(wù)與普通股籌資的每股收益無差別點(diǎn) 。 ? 如果 預(yù)期 EBIT低于此點(diǎn)，則普通股融資比長期債務(wù)融資能提供更高的每股收益，應(yīng)采用普通股 籌資 。 ? 如果 預(yù)期 EBIT高于此點(diǎn)，債務(wù)融資優(yōu)于普通股融資。 資本結(jié)構(gòu)決策 《 公司財(cái)務(wù)管理 》 第 11 章 資本結(jié)構(gòu) 79 E B I T0E P Sb優(yōu) 先 股 與 普 通 股E P S 無 差 別 點(diǎn)I I I 普 通 股I I 優(yōu) 先 股d2. 每 股收益無差別點(diǎn)法 ? 當(dāng)普通股 線和優(yōu)先股線相交 于EBIT為 d點(diǎn)上時(shí) ，這兩種籌資方式帶來的每股收益 相同，即 d點(diǎn)為 優(yōu)先股與普通股籌資的每股收益無差別點(diǎn) 。 ? 如果 預(yù)期 EBIT低于此點(diǎn)，增發(fā)普通股為更好的籌資 方案 。 ? 如果 預(yù)期 EBIT高于此點(diǎn)，則發(fā)行優(yōu)先股能提供更高的每股收益。 E B I T0E P SI 長 期 債 務(wù)b優(yōu) 先 股 與 普 通 股E P S 無 差 別 點(diǎn)長 期 債 務(wù) 與 普 通 股E P S 無 差 別 點(diǎn)I I I 普 通 股I I 優(yōu) 先 股c da 資本結(jié)構(gòu)決策 《 公司財(cái)務(wù)管理 》 第 11 章 資本結(jié)構(gòu) 80 2. 每 股收益無差別點(diǎn)法 ? 方案 I與方案 II即長期債務(wù)線與優(yōu)先股線是平行的，不會(huì)產(chǎn)生每股收益無差別點(diǎn)，這說明債務(wù)融資在任何同一預(yù)期收益條件下均比發(fā)行優(yōu)先股能提供更高的每股收益。 資本結(jié)構(gòu)決策 《 公司財(cái)務(wù)管理 》 第 11 章 資本結(jié)構(gòu) 81 【 例 117】 某企業(yè)目前已有 1000萬元 長期資本，均為普通股，股價(jià)為10元 /股 ?，F(xiàn)企業(yè)希望再籌措 500萬元 的長期資本以滿足擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模的需要。有三種籌資方式可供選擇： Ⅰ 全部 通過年利率為 10%的長期債券融資； Ⅱ 全部 利用股利率為 12%的優(yōu)先股籌資 ； III 全部 依靠發(fā)行普通股股票籌資，按照目前的股價(jià)，需增發(fā) 50萬 股新股 。 假設(shè) 企業(yè)預(yù)期的息前稅前盈余為 210萬元 ，企業(yè)所得稅稅率為 25%。 要求 ： 在預(yù)期的息前稅前盈余水平下進(jìn)行融資方式的選擇。 資本結(jié)構(gòu)決策 《 公司財(cái)務(wù)管理 》 第 11 章 資本結(jié)構(gòu) 82 解題思路： 運(yùn)用每股收益無差別點(diǎn)法來解 【 例 117】 ，首先需要根據(jù)已知條件 計(jì)算融資方案 Ⅰ 、 Ⅱ 和 III下企業(yè)的每股收益（ EPS） ，然后計(jì)算三個(gè)方案中 長期債務(wù)（方案 I）與普通股（方案 III） 以及 長期債務(wù)（方案 I）與普通股（方案 III） 每股收益相等時(shí)的息稅前利潤，即每股收益無差別點(diǎn)時(shí)的息稅前利潤，最后根據(jù)給定的預(yù)期息稅前利潤，運(yùn)用 EBITEPS分析做出最佳融資決策。 資本結(jié)構(gòu)決策 《 公司財(cái)務(wù)管理 》 第 11 章 資本結(jié)構(gòu) 83 方案 Ⅰ （ 債券 ） 方案 Ⅱ （ 優(yōu)先股 ） 方案 Ⅲ （ 普通股 ） EBIT 2100000 2100000 2100000 利息支出 500000 稅前收益 1600000 2100000 2100000 所得稅 （ 25%） 400000 525000 5250000 稅后收益 1202300 1575000 1575000 優(yōu)先股股利 600000 普通股收益 1202300 975000 1575000 普通股股 數(shù) （ N） 100萬股 100萬股 150萬股 EPS 第一步 ：計(jì)算三 種籌資 方案的每 股收益 資本結(jié)構(gòu)決策 《 公司財(cái)務(wù)管理 》 第 11 章 資本結(jié)構(gòu) 84 ① 長期 債務(wù)（ 方案 I）與普通股（ 方案 III） 第二步：計(jì)算每股收益無差別點(diǎn)法 333111 )1)(()1)((NPDTIEB ITEP SNPDTIEB ITEP SI III ===1500%)251)(0(1000%)251)(50( EB ITEB IT =EBIT=150（萬元） 資本結(jié)構(gòu)決策 《 公司財(cái)務(wù)管理 》 第 11 章 資本結(jié)構(gòu) 85 ② 優(yōu)先股（ 方案 II）與普通股（ 方案 III） 第二步：計(jì)算每股收益無差別點(diǎn)法 333222 )1)(()1)((NPDTIEB ITEP SNPDTIEB ITEP SI IIII ===1500%)251)(0(10060%)251)(0( EB ITEB IT =EBIT=240（萬元） 資本結(jié)構(gòu)決策 《 公司財(cái)務(wù)管理 》 第 11 章 資本結(jié)構(gòu) 86 第 三 步： EBITEPS分析 E B I T （ 萬 元 ）0E P S（ 元 ）I 長 期 債 務(wù)8 00 . 3 7 50 . 7 51 . 2優(yōu) 先 股 與 普 通 股E P S 無 差 別 點(diǎn)長 期 債 務(wù) 與 普 通 股E P S 無 差 別 點(diǎn)I I I 普 通 股I I 優(yōu) 先 股1 5 0 2 4 05 00 . 9 7 5E P S = 1 . 2E P S = 1 . 0 5E P S = 0 . 9 7 52 1 0? 由于預(yù)期的 息稅前 利潤 為 210萬元，在方案 I與方案 III比較時(shí)選擇長期債務(wù)融資；而在方案 II與方案 III比較時(shí)選擇普通股融資。但如果將三個(gè)方案綜合起來考慮，選擇 長期債務(wù)融資 方案能夠?qū)崿F(xiàn)最大的每股收益。 資本結(jié)構(gòu)決策 《 公司財(cái)務(wù)管理 》 第 11 章 資本結(jié)構(gòu) 87 3. 企業(yè) 價(jià)值比較法 ? 資本成本比較法和每股收益無差別點(diǎn)法均 沒有充分考慮企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 等因素的影響。 ? 企業(yè)價(jià)值比較法是在 充分反映財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 的前提下，以企業(yè)價(jià)值的大小為決策標(biāo)準(zhǔn)，確定最佳資本結(jié)構(gòu)的方法。 ? 企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值 V等于其股票的市場(chǎng)價(jià)值 S加上長期債務(wù)的價(jià)值 B。假設(shè)長期 債務(wù)（長期借款和長期債券）的現(xiàn)值等于其面值，股票的現(xiàn)值則等于企業(yè)未來的凈收益按股東要求的報(bào)酬率貼現(xiàn) 。則： ( ) ( )eKPDTIEB ITS 1= 資本結(jié)構(gòu)決策 《 公司財(cái)務(wù)管理 》 第 11 章 資本結(jié)構(gòu) 88 【 例 118】 某企業(yè)的長期資本構(gòu)成均為普通股，無長期債權(quán)資本和優(yōu)先股資本。股票的賬面價(jià)值為 3000萬元 。預(yù)計(jì)未來每年 EBIT為 600萬元 ，所得稅稅率為 25%。該企業(yè)認(rèn)為目前的資本結(jié)構(gòu)不合理，準(zhǔn)備通過發(fā)行債券回購部分股票的方式，調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，提高企業(yè)價(jià)值 。 不同債務(wù)水平下的債務(wù)資本成本和權(quán)益資本成本 B（萬元） 稅前 Kd β值 Kf Km Ke 0 8% 12% % 300 10% 8% 12% % 600 10% 8% 12% % 900 12% 8% 12% % 1200 14% 8% 12% % 1500 16% 8% 12% % 資本結(jié)構(gòu)決策 《 公司財(cái)務(wù)管理 》 第 11 章 資本結(jié)構(gòu) 89 【 例 118】 不同長期債務(wù)規(guī)模下的 企業(yè)價(jià)值 企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值 V ① =② +③ 債務(wù)市場(chǎng)價(jià)值 B ② 股票市場(chǎng)價(jià)值 S ③ 0 300 600 900 1200 1500 資本結(jié)構(gòu)決策 《 公司財(cái)務(wù)管理 》 第 11 章 資本結(jié)構(gòu) 90 【 例 118】 不同長期債務(wù)規(guī)模下的 加權(quán)平均資本成本 債務(wù)市場(chǎng)價(jià)值 B Kd Ke KWACC 0 — % % 300 10% % % 600 10% % % 900 12% % % 1200 14% % % 1500 16% % % 第 11章 小結(jié)問題 《 公司財(cái)務(wù)管理 》 第 11 章 資本結(jié)構(gòu) 91 經(jīng)營杠杠與財(cái)務(wù)杠杠原理對(duì)管理層決策？ 問題 1 現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的核心思想是什么？ 問題 2 管理層進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的影響因素是是什么？ 問題 4 管理層進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的主要方法是否具有可操作性？ 問題 3