【文章內容簡介】 論分析Z一“‘ ■ 數(shù)據(jù)準備 統(tǒng)計分析C 影響研究JlZZZZIIIZIZZZ^IIIIIIIll ^~~~^ 丨 a模檢驗 I、 結構方程模型 H 結果討論 | 公司績效量化\ : : h 因子分析 | 資本結構優(yōu)化 I— 1回歸分析 ^1 資本機構優(yōu)化建議5浙江大學碩士學位論文 緒論本研究借鑒吸收了現(xiàn)有研究的研究方法,研究成果等,同時也加入了自身的創(chuàng)新。本研究中的創(chuàng)新之處主要有:(1)引入結構方程模型研究資本結構對公司績效的影響現(xiàn)有研究中,一般通過定性的方法研究資本結構對公司績效的影響,也有通過回歸分析的方法定量研究資本結構的代表指標和公司績效的代表指標之間的量化關系。這些研究研究內容上直接認可資本結構會影響公司績效,缺乏對影響路徑、影響方向的研究。研究方法上存在量化指標的選取合理性、回歸模型的選用適當性等問題。本研究在研究內容上明確提出了資本結構影響公司績效的影響路徑。,即資本結構會通過影響盈利能力、償債能力、發(fā)展能力、營運能力、現(xiàn)金能力五個方面影響公司績效。研究方法上,本研究引入結構方程模型,可以同時驗證多個變量之間的因果關系,更加科學準確的驗證影響路徑,以及具體的影響方向、影響程度。(2)提出公司績效的綜合量化方法現(xiàn)有研究中習慣于選用單一指標或者多重指標代表公司績效,用單一指標存在對公司績效的反應不全面等問題,用多重指標存在指標過多、不利于綜合分析等問題。本研究中則根據(jù)資本結構對公司績效的影響路徑分析結果,采用因子分析法,通過抽取公共因子,根據(jù)各個公共因子的解釋程度及得分值,計算綜合因子得分值,用該值代表公司績效。這可以在保留大部分信息同時減少指標數(shù)量,同時,量化值也更加全面綜合的反映公司績效。6浙江大學碩士學位論文 文獻綜述2文獻綜述關于資本結構和公司績效國內外的相關研究已經(jīng)非常之多?？v觀以往研究,有理論研究,也有實證研究。有單獨研究公司績效或者資本結構,也有研究資本結構和公司績效二者之間的關系。由于研究的角度和對象有所不同,相關研究的結論比較豐富,未形成比較一致的意見。本研究將以理論分析為基礎,以實證分析為主,研究資本結構對公司績效的影響?；诖?梳理國內外相關的研究成果。(1)融資結構與公司績效正相關(1983)研究證券價格受資本結構變動的影響,得出普通股價格的變動與財務杠桿水平的變動呈正相關關系。Masulis(丨983)研究發(fā)現(xiàn)公司負債水。Harris、Raviv(丨991)研究發(fā)現(xiàn)股票回購和新債發(fā)行等信息公布會引起股票價格上升。( 1994)通過實證研究得出結論公司負債融資比率與股票價格呈正相關關系。(2)公司績效與資本結構呈負相關Titman、Wessels( 1988 )全面研究了美國制造業(yè)中的469家公司,得到結果:公司盈利能力與負債比率呈顯著負關系。Jordan、Lowe、Taylor ( 1998 )研究了19891993年公司財務數(shù)據(jù),研究結果表明盈利能力、償債風險等與負債水平正相關。稅率與負債水平負相關。Rajan、Zingalas ( 1995 )研究西方七國的數(shù)據(jù),結果表明公司資本結構與公司績效之間存在負相關。Hall、Hutchinson、Michaelas(2000)研究了 3500個英國中小企業(yè)為樣本,研究結果表明盈利能力與長期資產負債率不相關,與短期資產負債率負相關。Booth等人(2001 )對十個發(fā)展中國家的公司進行研究,發(fā)現(xiàn)除津巴布韋外,其他所有發(fā)展中國家的公司績效與資本結構呈高度負相關。(3)公司績效與資本結構呈復雜關系Modigliani、IVIiller(1958)實證了電力行業(yè)和石油行業(yè)的不同公司,結果表明加權資本成本不受資本結抅影響,公司價值也與資本結構無關。Hatfield(丨994)等研究表明行業(yè)負債率與公司價值不存在相關性。SimeHy、Li(2000)研究表明公7浙江大學碩士學位論文 文獻綜述司環(huán)境如果穩(wěn)定,資本結構與公司績效正相關。而公司環(huán)境如果高度變動,資本結構與公司績效負相關。OFrank、Goyal(2003)對美國非金融公司進行研究,得到結論是公司績效與財務杠桿正相關,與資本結構負相關。Akhtar (2005 )研究跨國公司和國有公司,研究表明公司規(guī)模、成長能力、盈利能力與財務杠桿顯著相關。Nguyen、Ramachandran ( 2006 )研究越南企業(yè)的資本結構因素,研究表明資本結構與成長能力、抗風險能力等顯著的正相關,與盈利能力相關性不顯著。(1)融資結構與公司績效正相關劉明、袁國良(丨999)實證了我國丨998年上市公司財務數(shù)據(jù),研究發(fā)現(xiàn)上市公司的資產負債率的高低與經(jīng)營效率之間存在相關性,上市公司最佳的資產負,過高過低都不利于企業(yè)效率的發(fā)揮。洪錫熙、沈藝峰(2000)研究了 19951997年滬市221家工業(yè)類公司,研究表明負債比例與企業(yè)規(guī)模、盈利能力正相關。王娟、楊鳳林(2002)研究深滬兩市845家非金融類上市公司,結果顯示資本結構與公司盈利能力的代表指標凈資產收益率呈正相關關系。呂長江、王克敏(2002)研究了 23]家上市公司,實證結果表明公司績效與資產負債率呈顯著正相關關系。范從來和葉宗偉(2004)研究指出債務融資率與公司績效正相關,但相關系數(shù)非常小。張佳林、杜穎、李京(2003)實證了電力行業(yè)的上市公司,研究表明每股收益與資產負債率呈顯著的正線性相關。李錦望、張世強(2004)實證了 25家家電上市公司,研究顯示短期負債率、短期借款率與企業(yè)價值呈顯著正相關。張翠萍(2004)通過描述性統(tǒng)計分析證明公司績效與產權比率呈正相關,但不顯著。楊興松(2005)實證了財務績效與資本結構之間的關系,研究結果表明財務績效與流通股比例正相關,與資產負債率、債權結構、資產規(guī)模、成長性呈負相關關系。王秀麗(2009)利用因子分析法證實了煤炭行業(yè)的公司績效與資產負債率呈顯著的正相關關系。(2)融資結構與公司績效負相關陸正飛和辛宇(1998)對滬市]996年上市公司進行多元線性回歸,研究表明獲利能力與長期債務比率呈顯著負相關。資產結構不受公司規(guī)模、成長能力等影響。馮根福(1999)對234家上市公司進行實證研究,研究結果表明盈利能力與資產負債率、短期負債與資產比呈顯著負相關,負債比率與企業(yè)規(guī)模呈正相關8浙江大學碩士學位論文 文獻綜述關系,與成長性不存在相關關系。陳維云(2002)研究了上市公司資本結構的影響因素,研究表明資本結構與總資產報酬率負相關。韋德洪、吳娜(2005)研究表明企業(yè)多個業(yè)績指標與資本結構呈顯著負相關。劉志彪、社江等(2006)研究了中國重工制造業(yè)的上市公司,研究表明資本結構與公司盈利能力呈顯著負相關。鄰愈(2006)實證了國有控制小于10%的上市公司,研究表明資產負債率與資產收益率呈顯著負相關。林孔團、李禮(2006)實證了凈資產收益率和產權比率之間的相關關系,研究表明公司績效與資本結構呈顯著負相關。但不同行業(yè)中,其相關關系存在差異。張明慧(2008)實證了 2006年丨140家上市公司,研究表明融資結構與公司績效呈顯著負相關,債權融資不能提高公司績效。(3)融資結構與公司績效呈復雜關系王娟、楊鳳林(2002)利用845家上市公司19992000年的財務數(shù)據(jù)進行實證研究,研究顯示資本結構變動的影響因素中盈利能力為第二因素。李義超(2003 )研究了 19921999的上市公司財務數(shù)據(jù),實證結果表明凈資產收益率與公司融資結構存在正相關關系,托賓Q值與融資結構呈負相關關系。龍瑩、張世銀(2005 )研究了總資產收益率、凈資產收益率與資本結構之間的關系,結果表明公司績效與融資結構呈倒U型關系。潘力強(2005)對四個行業(yè)的資本結構和經(jīng)營績效關系進行統(tǒng)計檢驗,結果表明經(jīng)營績效與資本結構之間不存在顯著相關性。肖作平(2005 )研究資本結構與公司績效關系表明公司績效與財務杠桿負相關,與第一大股東持股比例成反向U型關系。文忠橋(2006)實證分析表明影響上市公司資本結構的因素并不穩(wěn)定。連玉君和程建(2006)研究了資本結構與經(jīng)營績效間的關系,研究表明公司成長機會較少時,資本結構與經(jīng)營績效負相關,而成長機會較多時,二者正相關。賈晟坤(2007)用滬、深股市20022006五年的上市公司數(shù)據(jù),實證了公司績效與資本結構的關系,研究表明公司績效與資本結構負相關。房地產、交通和貿易三個行業(yè)的公司績效與資產負債率呈二次函數(shù)關系。公司績效受短期有息負債的影響強于長期有息負債。公司績效與資本結構在最優(yōu)負債點前不顯著,在最優(yōu)負債點之后顯著相關。王恒(2007)實證了我國電力行業(yè)上市公司的公司績效與資本結構的相關性,%為資產負債率的臨界值,資產收益率與資產負債率在低于臨界值范圍內正相關,反之呈負相關。劉麗杰(2008)實證了公司績效與資本結構的關系,實證結果表明公司績效與資產負債率、短期負債率呈負相關。魯靖文、朱i叔芳(2008)用主成分分析法構建公司績效綜合指標,9浙江大學碩士學位論文 文獻綜述并進行實證分析,研究表明公司績效與資本結構呈負相關。黃憲(2009)回歸分析了汽車和電力行業(yè)的43家上市公司,研究表明公司績效與股權結構呈正相關,與債權結構呈負相關。李偉銘、崔毅、陸志敏(2009)研究了紡織行業(yè)、房地產行業(yè)、信息技術行業(yè)三個不同產業(yè),研究表明產業(yè)差異對公司績效有明顯影響,但公司績效與資本結構不存在相關性。常慧(2009)研究了 58家能源上市公司資本結構和公司績效之間的關系,研究表明經(jīng)營績效與資本結構呈倒U型關系。謝芽(2010)研究了 A股252家公司,研究結論表明我國上市公司長期資產負債率最%,其合理區(qū)間為[5%%]。2. 2股權結構與公司績效的關系(1 )股權結構與公司績效呈正相關關系Berle、Means ( 1932 )研究表明股權分散會導致不利的監(jiān)督激勵,股權越集中,公司績效越好。Grossman、Hart ( 1980 )研究表明分散的股權結構不利于激勵任何單個股東對公司經(jīng)營進行監(jiān)督,因此分散股權結構不利于公司績效。Shleifer、Vishny ( 1986 )研究認為,公司股權集中有利于激勵大股東有效監(jiān)督管理層,提高公司績效。Hilland、Sneu(1988)實證研究表明公司價值與股權集中度呈顯著正相關。Han、Suk( 1998)實證顯示公司大股東對公司績效有顯著正向影響。Pedersen、Thornsen(1999)實證分析了歐洲435家大公司,研究表明公司股權集中度與凈資產收益率正相關。Lines(1999)研究了新興市場72家企業(yè),結果表明大股東的存在對公司價值有積極的影響。Steep、Pedersen(2000)研究表明公司績效與大股東持股比例呈顯著正相關。Gomes (2000)研究表明股權集中度越高可以向市場傳遞積極的良好聲譽的信號,股權集中度與公司價值顯著正相關》Diirnev、Kim (2005 )進行實證研究表明公司績效受投資機會、股權結構等的影響,且成顯著正相關。Tee Chwee Ming、Chan SokGee (2008)通過對馬來西亞的上市公司進行研究,結果發(fā)現(xiàn)公司績效不受內部人持股和由部機構持股的影響,但在高度市場化情況下二者正相關。(2)股權結構與公司績效呈負相關關系Demsetz ( 1985 )和LaPorta等(1999)研究表明股權分散的公司績效優(yōu)于股權集中的公司績效。Panayotis Kapopoulos 和 Sophia Lazaretou ( 2007 )實證了10浙江大學碩士學位論文 文獻綜述175家希臘上市公司,研究表明分散的股權結構與公司績效負相關,公司股權集中與公司績效正相關。(3)股權結構與公司績效呈復雜關系Holderness和Sheehan ( 1988 )以及Mehran ( 1995 )的研究則發(fā)現(xiàn)股權集中度與績效之間無顯著相關關系。Myeong Hyeon Clio(丨995)用最小平方回歸實證了500家制造業(yè)企業(yè),結果發(fā)現(xiàn)公司價值與股權結構在不同區(qū)間上呈完全不同的相關性,股權高度分散和股權高度集中都有利于公司價值的提升。Vera等(2007)研究股權結構對公司價值之間的關系,研究表明公司價值與股權結構的關系不顯著,如果公司具有單一大股東,不利于公司績效。如果公司股權相對集中,有利于公司價值的提升。(1)股權結構與公司績效正相關許小年、王燕(1999)對我國上市公司19931995年的數(shù)據(jù)進行實證分析,研究表明公司價值與法人股比例、前五大股東持股比例、前十位大股東持股比例呈正相關,與國家股比例呈負相關。劉國亮(2000)研究發(fā)現(xiàn)股權集中度與公司資產市值賬面值之比呈正相關,但與凈資產收益率、總資產收益率間關系不顯著。陳小悅和徐曉東(2001 )研究發(fā)現(xiàn)不同行業(yè)的資本機構與公司績效之間的關系不同,在非保護性行