【正文】 相關(guān)關(guān)系,B股、H股為負(fù)相關(guān)關(guān)系。杜瑩、劉立國(2002)研究發(fā)現(xiàn)市場價值與前5大股東持股比例呈顯著倒U型曲線關(guān)系。曹廷求、楊秀麗、孫宇光(2007)研究了不同所有權(quán)模式下公司績效和股權(quán)結(jié)構(gòu)的關(guān)系,研究表明所有模式下公司績效與股權(quán)結(jié)構(gòu)集中度呈U型曲線關(guān)系。Bwembya (2008)研究了 34家澳大利亞房地產(chǎn)投資信托基金20032008年五年的財務(wù)數(shù)據(jù),研究結(jié)果表明杠捍水平與盈利能力、成長性和經(jīng)營風(fēng)險負(fù)相關(guān),與規(guī)模正相關(guān),與有形資產(chǎn)關(guān)系不顯著。劉建國、楊衛(wèi)東(2009)研究了 A股上市公司2004年的相關(guān)數(shù)據(jù),研究結(jié)果表明凈資產(chǎn)收益率與長期銀行信用融資率、財政融資率正相關(guān),與股權(quán)融資率、內(nèi)部融資率負(fù)相關(guān)。不同的研究對象,其研究成果也千差萬別。股權(quán)結(jié)構(gòu)的代表指標(biāo)集中在股權(quán)集中度和控股股東性質(zhì)兩方面,而研究內(nèi)容則主要集中在上述指標(biāo)之間的關(guān)系,缺乏對影響機制及影響路後的研究。因此,本研究中,審慎的選擇已在A股上市的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)作為研究對象。房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)是以開發(fā)和經(jīng)營房屋建筑、城鎮(zhèn)土地、基礎(chǔ)設(shè)施等為主業(yè)的營利行組織。完全依靠自有資金難以運作房地產(chǎn)開發(fā)項目,往往要依賴各種金融工具和金融手段,從而形成了房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的不同資本結(jié)構(gòu)。因此房地產(chǎn)開發(fā)項目面臨著較大風(fēng)險,影響公司績效。本研究選用的代表融資結(jié)構(gòu)的指標(biāo)如下:(1)資產(chǎn)負(fù)債率資產(chǎn)負(fù)債率是指公司年末的負(fù)債總額同資產(chǎn)總額的比率,表示公司總資產(chǎn)中有多少是通過負(fù)債籌集的。但長期負(fù)債仍然有固定的本金及利息償還要求,需要企業(yè)為其做一定的流動性準(zhǔn)備,故穩(wěn)定性差于所有者權(quán)益。(1)短期負(fù)債占比短期負(fù)債,是指在1年(含1年)或者超過1年的一個營業(yè)周期內(nèi)償還的債務(wù)。非短期負(fù)債占比為非短期負(fù)債在負(fù)債總額中的百分比。二是控制權(quán)高度分散,實際控制人控股比例小于25%,公司沒有高度控制的控制人,所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)基本完全分離。短期負(fù)債占比 短期負(fù)債+負(fù)債總額 反映企業(yè)債務(wù)結(jié)構(gòu)中短期負(fù)債的比例。該理論完全忽略了負(fù)債融資給企業(yè)帶來的財務(wù)風(fēng)險等負(fù)面影響。美國學(xué)者M(jìn)odigliani和Miller首先提出了不考慮所得稅的MM理論,其后又將模型修正為考慮所得稅的MM理論。在該命題下資本結(jié)構(gòu)不影響公司價值,有財務(wù)杠桿公司價值等同于財務(wù)杠桿公司。命題二為有負(fù)債公司的權(quán)益成本等于無負(fù)債公司的權(quán)益成本加上風(fēng)險報酬,而風(fēng)險報酬值的大小由負(fù)債比例與公司所得稅而定。伴隨著信息不對稱理論研究的興起,20世紀(jì)70年代資本結(jié)構(gòu)研究進(jìn)入到新資本結(jié)構(gòu)理論階段。數(shù)據(jù)來源為國泰君經(jīng)濟金融數(shù)據(jù)庫利用資產(chǎn)負(fù)債率、有形凈值債務(wù)比率、長期債務(wù)比率三個指標(biāo),分析已經(jīng)上24浙江大學(xué)碩士學(xué)位論文 房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)對公_ 司績效的影響機理市的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè),。這一方面可以增加更多比率的流動資產(chǎn)用于運營,從而增強企業(yè)的盈利能力。同時房地產(chǎn)開發(fā)本身存在周期型,一般為滾動開發(fā),資金需求更匹配債務(wù)融資的期限性,從而通過負(fù)債融資可以降低整個公司的債務(wù)成本。(3)優(yōu)序融資理論優(yōu)序融資理論認(rèn)為由于存在信息不對稱,公司經(jīng)營者比外部投資者對公司的認(rèn)識更為清晰準(zhǔn)確,因此外部投資者只能通過公司傳遞的信號評價公司價值。公司價值等于權(quán)益資本價值加上稅盾效應(yīng)現(xiàn)值,再減去破產(chǎn)成本現(xiàn)值。命題三是基于命題一和二,公司的融資方式同樣完全不影響企業(yè)投資決策。3)投資者可以相同利率融資,證券交易無交易成本。同時,負(fù)債融資增加,公司面臨的風(fēng)險加大,權(quán)益資本成本會隨之上升,從而對企業(yè)價值產(chǎn)生負(fù)向影響。21浙江大學(xué)碩士宇位論文 房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)對公績效的影響機理關(guān)于資本結(jié)構(gòu)的研究理論已有很多,一些理論已經(jīng)很成熟,一些理論還在發(fā)展完善。國有法人控制指實際控制人性質(zhì)為國資委或國資委管轄的國有企業(yè)等。股權(quán)結(jié)構(gòu)是指企業(yè)所有者權(quán)益中不同股東的所有權(quán)比例。但對于公司經(jīng)營而言,短期負(fù)債需要持續(xù)地重新談判或滾動安排,企業(yè)面臨較大風(fēng)險,如果現(xiàn)金流管理不到位,有可能無法償債。其中非短期負(fù)債指到期期限在一年以上的債務(wù)融資,短期負(fù)債指未來一年內(nèi)必須償還的債務(wù)融資。其優(yōu)點在于計算可償還債務(wù)的凈資產(chǎn)中扣除了缺乏19浙江大學(xué)碩士學(xué)位論文 房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)對公司績效的影響機理可靠計量基礎(chǔ)的無形資產(chǎn),進(jìn)一步提高了債權(quán)人的保障程度。狹義的資本機構(gòu)一般來說是指公司長期資本中債務(wù)資本與權(quán)益資本的抅成及其比例關(guān)系,也通常指公司總債務(wù)資本與所有者權(quán)益資本的比例關(guān)系或公司總債務(wù)資本與總資產(chǎn)的比例關(guān)系。(3 )資金周轉(zhuǎn)慢從房地產(chǎn)開發(fā)項目前期工作開始,到項目建成竣工可以交付使用,這一期間大量的是資金投入,只有等到產(chǎn)品開始預(yù)售才能實現(xiàn)資金回收,而出售本身也往往需要較長的時間。:17浙江大學(xué)碩士學(xué)位論文 房地產(chǎn)幵發(fā)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)對公司績效的影響機理f 1i I 1 I 1 I 1 ,債務(wù)資金 股權(quán)融資 自有資金 ?資本結(jié)構(gòu) ][
I 1 融資 ][ y_ ][
買地 ?產(chǎn)品所發(fā) ?產(chǎn)品制造 ?產(chǎn)品銷售 ?售后服務(wù)丨―丨―十一丨 「十丨| ^成本 收入 I ?公司績效1_39。在實證分析選取數(shù)據(jù)時,也更加謹(jǐn)慎,即考慮研究方法對數(shù)據(jù)的要求,也考慮數(shù)據(jù)本身的實際意義。2. 5借鑒與啟示現(xiàn)有研究成果是本研究的參考,同時也給本研究帶來了很多的借鑒與啟示?，F(xiàn)有研究在研究方法上并無大的突破,但是研究者也在不斷優(yōu)化研究數(shù)據(jù)和模型,以增強研究方法的適用性。(1)研究對象現(xiàn)有研究的研究對象選取一般以對外公布財務(wù)信息或在證券市場交易的公司為主。蘭功成、戴耀華(2006)研究了 20012004年35家房地產(chǎn)上市公司,研究結(jié)果表明公司資本結(jié)構(gòu)與盈利能力、公司規(guī)模、成長性、流動性及分線性不相關(guān),與稅盾效應(yīng)正相關(guān),與運營能力負(fù)相關(guān)。Joseph (丨999)研究了英國83家房地產(chǎn)公司的資本結(jié)構(gòu)與公司績效的關(guān)系,研究結(jié)果表明宏觀因12浙江大學(xué)碩士學(xué)位論文 文獻(xiàn)綜述素和微觀因素共同影響了房地產(chǎn)公司的資本結(jié)構(gòu)。與非控股股東持股比例正相關(guān)。(3)股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效呈復(fù)雜關(guān)系孫永祥和黃祖輝(1999 )研究發(fā)現(xiàn)有一定集中度的股權(quán)結(jié)構(gòu)有利于經(jīng)營績效、11浙江大學(xué)碩士學(xué)位論文 文獻(xiàn)綜述收購兼并、代理權(quán)競爭等。(1)股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效正相關(guān)許小年、王燕(1999)對我國上市公司19931995年的數(shù)據(jù)進(jìn)行實證分析,研究表明公司價值與法人股比例、前五大股東持股比例、前十位大股東持股比例呈正相關(guān),與國家股比例呈負(fù)相關(guān)。Gomes (2000)研究表明股權(quán)集中度越高可以向市場傳遞積極的良好聲譽的信號,股權(quán)集中度與公司價值顯著正相關(guān)》Diirnev、Kim (2005 )進(jìn)行實證研究表明公司績效受投資機會、股權(quán)結(jié)構(gòu)等的影響,且成顯著正相關(guān)。2. 2股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效的關(guān)系(1 )股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效呈正相關(guān)關(guān)系Berle、Means ( 1932 )研究表明股權(quán)分散會導(dǎo)致不利的監(jiān)督激勵,股權(quán)越集中,公司績效越好。公司績效與資本結(jié)構(gòu)在最優(yōu)負(fù)債點前不顯著,在最優(yōu)負(fù)債點之后顯著相關(guān)。龍瑩、張世銀(2005 )研究了總資產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)收益率與資本結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系,結(jié)果表明公司績效與融資結(jié)構(gòu)呈倒U型關(guān)系。韋德洪、吳娜(2005)研究表明企業(yè)多個業(yè)績指標(biāo)與資本結(jié)構(gòu)呈顯著負(fù)相關(guān)。李錦望、張世強(2004)實證了 25家家電上市公司,研究顯示短期負(fù)債率、短期借款率與企業(yè)價值呈顯著正相關(guān)。Akhtar (2005 )研究跨國公司和國有公司,研究表明公司規(guī)模、成長能力、盈利能力與財務(wù)杠桿顯著相關(guān)。Rajan、Zingalas ( 1995 )研究西方七國的數(shù)據(jù),結(jié)果表明公司資本結(jié)構(gòu)與公司績效之間存在負(fù)相關(guān)。基于此,梳理國內(nèi)外相關(guān)的研究成果。(2)提出公司績效的綜合量化方法現(xiàn)有研究中習(xí)慣于選用單一指標(biāo)或者多重指標(biāo)代表公司績效,用單一指標(biāo)存在對公司績效的反應(yīng)不全面等問題,用多重指標(biāo)存在指標(biāo)過多、不利于綜合分析等問題。4浙江大學(xué)碩士學(xué)位論文 緒論(4)回歸分析法回歸分析法用以確定資本結(jié)構(gòu)的三個方面即融資結(jié)構(gòu)、債務(wù)結(jié)構(gòu)、股權(quán)結(jié)構(gòu)分別和公司績效的函數(shù)關(guān)系,從而確定資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化目標(biāo),為我國房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化提供依據(jù)。本章系統(tǒng)的總結(jié)了本研究所取得的成果,并就研究過程中未能完善的地方提出改進(jìn)的建議。最后,對檢驗的結(jié)果進(jìn)行討論。第二章為文獻(xiàn)綜述。該部分本研究需從理論分析入手,定性研究資本結(jié)構(gòu)的三個方面如何影響公司績效的五個方面。這一方面豐富了資本結(jié)構(gòu)和公司績效的關(guān)系研究,另一方面也為資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化提供了更多的參考依據(jù)。本研究的主要目的有:1浙江大學(xué)碩士學(xué)位論文 緒論(1)明確資本結(jié)抅對公司績效的影響本研究力爭弄清楚我國房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)會通過哪些方面影響公司績效。部分城市房地產(chǎn)市場出現(xiàn)了有價無市,銷售緩慢的現(xiàn)象。 performance by operational capability and cash ability.This paper also shows that, the liabilities financing in the financing structure canimprove the corporate performance, and as the addition of the liabilities financing, theill浙江大學(xué)碩士予位論文ABSTRACTincreased amount of corporate performance will increase at first and then reduce, andthe optimal debt ratio is [%, %]. The shortterm liabilities financing will inthe debt structure will reduce the corporate performance, and the reduce amount ofcorporate performance will reduce at first and then increase, and the shorttermliabilities proportion should be controlled less than 15%. For the ownership structure,there is no significant relationship for ownership concentration and corporateperformance. State control will enhance the corporate performance, and the increasedamount of corporate performance will increase at first and then reduce, and theoptimal state control ratio is [%, %], and there is no significant relationshipfor ownership concentration and corporate performance when the other control styles.Key words: The real estate enterprise, Capital structure,Corporate performance, OptimizationIV浙汀大學(xué)碩士學(xué)位論義目錄n ^ IABSTRACT Ill1艦 11. 1研究背景 1 1 1 21. 3研究內(nèi)容和結(jié)構(gòu)安排 2 2 31. 4研究方法和技術(shù)路線 4 4 51. 5創(chuàng)新之處 62文獻(xiàn)綜述 7 7 7 8 10 10 11 12 12 13 14 143房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)對公司績效的影響機理 17 17V浙江大學(xué)碩士學(xué)位論X 目錄 17 173. 2資本結(jié)構(gòu) 19 19 22 243. 3公司績效 28 28 28 32 37 37 40 41 434房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)對公司績效的影響實證分析 454