【導(dǎo)讀】如何定義“現(xiàn)金”，是現(xiàn)金管理的首要問題，經(jīng)濟(jì)意義上。的現(xiàn)金定義包括庫存現(xiàn)金和商業(yè)銀行中的支票帳戶存款。而公司金融中的“現(xiàn)金”，除了貨幣資金外，還包括短期的。高質(zhì)量的有價(jià)證券，其中最主要的是短期國庫券，即所謂“現(xiàn)。本節(jié)所討論的“現(xiàn)金”是結(jié)合現(xiàn)金等價(jià)物來研究經(jīng)濟(jì)上的。狹義的現(xiàn)金，而現(xiàn)金等價(jià)物所包括的有價(jià)證券則是現(xiàn)金的一種?！艾F(xiàn)金”具有較強(qiáng)的流動(dòng)性和非盈利性兩個(gè)基本特征。業(yè)必須保持充足的現(xiàn)金來滿足支付的需要。投機(jī)的動(dòng)機(jī)，是指企業(yè)持有一定量現(xiàn)金以滿足某種投機(jī)行為的現(xiàn)。開展經(jīng)營活動(dòng)的情況下，盡可能地保持最低現(xiàn)金余額。與持有過少現(xiàn)金而帶來的交易成本之間進(jìn)行權(quán)衡，使總成本達(dá)到最低。增加，而出售有價(jià)證券獲取現(xiàn)金的交易成本將隨之下降，

　　

【正文】 客戶直接把所欠款項(xiàng)付給保理公司，并由保理公司承擔(dān)客 ? 戶不付款的風(fēng)險(xiǎn)。 ? 保理公司折價(jià)購入應(yīng)收賬款，折價(jià)比率通常是發(fā)票金 ? 額的 %~4%。社會(huì)上的平均折價(jià)比率在 1%左右。 ? 第五部分：公司金融戰(zhàn)略： 并購、風(fēng)險(xiǎn)管理與跨國公司金融 第十二章：公司并購 公司并購是公司理財(cái)各類活動(dòng)中最引人注目和最有爭議的活 動(dòng) ， 它是在公司長期發(fā)展戰(zhàn)略的框架內(nèi)進(jìn)行的 。 公司并購的目標(biāo) 與其他理財(cái)活動(dòng)的目標(biāo)一樣 ， 也是為了提升公司的價(jià)值 。 并購可以看做是一項(xiàng)存在不確定性的投資活動(dòng) ， 面臨著不確 定條件下風(fēng)險(xiǎn)與收益之間的衡量問題 ， 因此 ， 并購決策實(shí)際上是 一項(xiàng)資本預(yù)算決策 ， 同樣適用于凈現(xiàn)值分析法則 ， 即只有當(dāng)被兼 并的目標(biāo)公司能夠?yàn)槭召彿綆碚膬衄F(xiàn)值時(shí)才會(huì)被收購 。 但是 ， 確定目標(biāo)公司的凈現(xiàn)值實(shí)際上是非常困難的 ， 所以并 購是非常復(fù)雜的一類公司理財(cái)活動(dòng) 。 ? 第一節(jié) 公司并購的形式 ? 一、公司并購的形式 ? ? 并購是兼并收購的簡稱，它涉及的是公司控制權(quán)的交易。人們對 ? 并購概念的認(rèn)識并不統(tǒng)一，如兼并、收購、合并、接管等概念經(jīng)常 ? 混同使用下面僅對這個(gè)操作性強(qiáng)的概念的外延，即并購的形式進(jìn)行分 ? 析。 ? （一）按照法律關(guān)系劃分： ? 合并； ? 收購股票； ? 收購資產(chǎn) ? 合并 ? 按照我國 《 公司法 》 的規(guī)定，合并可以分為吸收合并和新設(shè)合并 ? 兩類： ? 吸收合并是指一家企業(yè)被另一家企業(yè)吸收，兼并企業(yè)保持其名稱 ? 和身份，并且收購被兼并企業(yè)的全部資產(chǎn)和負(fù)債。吸收合并中被兼并 ? 的目標(biāo)企業(yè)不再作為一個(gè)獨(dú)立經(jīng)營實(shí)體而存在。 ? 新設(shè)合并是指兼并企業(yè)和被兼并企業(yè)終止各自的法人形式，共同 ? 組成一家新的企業(yè)。新設(shè)合并除了會(huì)產(chǎn)生一個(gè)全新的企業(yè)之外，其他 ? 方面與吸收合并基本相同，都會(huì)導(dǎo)致雙方企業(yè)資產(chǎn)和負(fù)債的聯(lián)合。 比較兩類并購方式 ， 吸收合并方式相對于新設(shè)合并方式具有兩個(gè) 方面的優(yōu)勢： 一是兼并在法律上的規(guī)定較為明確 ， 兼并的收購成本較小 ， 因?yàn)? 在兼并過程中不需要將每一項(xiàng)單獨(dú)資產(chǎn)的所有權(quán)由目標(biāo)企業(yè)過戶到兼 并企業(yè) 。 二是兼并必須獲得雙方企業(yè)股東的批準(zhǔn) ， 一般是要求三分之二以 上股權(quán)的贊成票 。 此外 ， 目標(biāo)企業(yè)的股東享有評價(jià)權(quán) ， 即他們可以要求兼并企業(yè)以 公允價(jià)值購買持有的股票 。 但兼并企業(yè)和被兼并企業(yè)中持反對票的股 東經(jīng)常難以就公允價(jià)值達(dá)成一致意見 ， 從而導(dǎo)致昂貴的訴訟程序 。 ? 收購股票 ? 收購股票是指兼并企業(yè)用現(xiàn)金、股票或其他證券購買目標(biāo)企業(yè)具 ? 有表決權(quán)的股票。通?？梢圆扇f(xié)商收購和要約收購兩種方式。 ? 協(xié)商收購是指收購企業(yè)的管理層與目標(biāo)企業(yè)的管理層就收購股票 ? 的有關(guān)事宜進(jìn)行協(xié)商，以尋求雙方都滿意的收購條件。 ? 要約收購是指收購企業(yè)直接向目標(biāo)企業(yè)的股東發(fā)出購買其股票的 ? 公開要約。收購要約一般通過報(bào)紙、廣告等公告方式進(jìn)行通知，極少 ? 情況下也會(huì)用普通郵寄方式發(fā)出要約。 ? 協(xié)商收購與要約收購的區(qū)別主要有兩點(diǎn)： ? 一是協(xié)商收購的談判對象一般是目標(biāo)企業(yè)的管理層， ? 要約收購的談判對象是目標(biāo)企業(yè)的股東； ? 二是協(xié)商收購一般是私下進(jìn)行的，而要約收購更多地 ? 是在公開市場上進(jìn)行的，其行為目標(biāo)可能是多重的，例如 ? 廣告效應(yīng)。 采取收購股票的兼并方式主要受以下一些因素的影響： 一是收購股票在程序上較為簡便 。 不需要召開股東大會(huì)進(jìn)行表 決 ， 如果目標(biāo)企業(yè)股東不愿意接受該要約 ， 他們有權(quán)拒絕出售股票； 二是如果采用要約收購方式 ， 可以繞過目標(biāo)企業(yè)的管理層和董事 會(huì) ， 直接與目標(biāo)企業(yè)的股東談條件； 三是收購股票經(jīng)常被視為是一種惡意收購行為 ， 因此會(huì)遭到目標(biāo) 企業(yè)管理層的抵制 ， 導(dǎo)致其收購成本一般高于其它方式的兼并成本； 四是要約收購一般難以完全吸收目標(biāo)企業(yè)的全部股權(quán) ， 因?yàn)橛捎? 種種原因 ， 總有一小部分股東堅(jiān)持不出讓股票 。 因此 ， 若要追求完全 吸收目標(biāo)企業(yè)的全部股權(quán) ， 通常還是需通過其它的兼并方式 。 收購資產(chǎn) ? 收購資產(chǎn)是指兼并企業(yè)可以通過購買目標(biāo)企業(yè)全部資 ? 產(chǎn)的方式實(shí)現(xiàn)并購目標(biāo)。 ? 這種并購方式要求將目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)過戶，需要目 ? 標(biāo)企業(yè)的股東進(jìn)行正式投票表決，這一法定程序的成本高 ? 昂。 ? 這種方式的優(yōu)勢在于可以避免在收購股票方式下由 ? 少數(shù)股東帶來的潛在問題，同時(shí)也可逃避目標(biāo)企業(yè)的一些 ? 債務(wù)，包括實(shí)際債務(wù)和或有債務(wù)。 ? ? （二）按出資方式劃分：出資收購；資產(chǎn)（股權(quán)）置換 ? 出資并購 ? 出資并購是指并購企業(yè)用資金購買目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)，包括出資 ? 收購企業(yè)、出資購買股權(quán)和出資購買資產(chǎn)。兼并企業(yè)支付的資金可能 ? 是自有資金，也可能是債務(wù)融資。 ? 出資收購可以分為杠桿收購和非杠桿收購。 ? 杠桿收購（ Leverage Buyout， LBO）是指并購公司運(yùn)用較高比例 ? 的債務(wù)融資來實(shí)現(xiàn)收購。 ? 在這種方式下，并購公司并不需要擁有巨額資金就能達(dá)到收購的 ? 目的，而且在很多情況下，并購公司是利用目標(biāo)公司資產(chǎn)經(jīng)營的收入 ? 來支付購買價(jià)款或作為擔(dān)保。 ? 特定地，如果是公司的管理層通過杠桿收購方式購買本公司的股 ? 票，一般被稱為管理層收購（ Management Buyout， MBO），這與公司 ? 控制權(quán)交易有關(guān)，算是一類特別的并購方式。 ? 非杠桿收購是指并購公司收購目標(biāo)公司的資金大部分 ? 來自于自有資金，而不是債務(wù)融資。 ? 但是現(xiàn)代公司收購中幾乎沒有不運(yùn)用貸款的， ? 因此，非杠桿收購也只是說融資的比例較低而已。 ? 資產(chǎn)（股權(quán)）置換 ? 置換是指并購企業(yè)并不采取直接資金支付的方式獲得目標(biāo)企業(yè)的 ? 股權(quán)或資產(chǎn)，而是以自己的股權(quán)和資產(chǎn)來交換目標(biāo)公司的股權(quán)或資產(chǎn)。 ? 在實(shí)際資本市場運(yùn)作中，存在資產(chǎn)交換資產(chǎn)、資產(chǎn)交換股權(quán)、股 ? 權(quán)交換資產(chǎn)、股權(quán)交換股權(quán)和資產(chǎn)與股權(quán)的混合置換等各種復(fù)雜的形 ? 式。 ? 例如在“股權(quán)分割”運(yùn)作中的子（公司）股換母（公司）股等。 ? 置換的方式可以使得兼并公司在減少現(xiàn)金流出的同時(shí)，對公司資產(chǎn)負(fù) ? 債結(jié)構(gòu)進(jìn)行綜合的調(diào)整，是公司戰(zhàn)略調(diào)整的重要組成部分。 需要注意的是 ， 以置換方式進(jìn)行的并購過程中通常伴隨著資產(chǎn)的剝離問題 。 資產(chǎn)剝離也是公司理財(cái)活動(dòng)的重要內(nèi)容 ， 其對公司價(jià)值貢獻(xiàn)的評價(jià)標(biāo)準(zhǔn)與并購類似 。 從公司價(jià)值最大化角度看 ， 如果被剝離的資產(chǎn)的 預(yù)期市場價(jià)格即拆賣的價(jià)值 ， 超過它作為公司的一個(gè)實(shí)體的價(jià)值時(shí) ， 資產(chǎn)剝離就是有效的 。 ? （三）按公司業(yè)務(wù)聯(lián)系劃分：橫向并購、縱向并購、混合并購 ? 橫向并購 ? 橫向并購是指同一行業(yè)生產(chǎn)同種產(chǎn)品的企業(yè)間的合并，并購企業(yè) ? 與目標(biāo)在產(chǎn)品市場上構(gòu)成競爭關(guān)系。橫向并購的動(dòng)因是追求規(guī)模經(jīng) ? 濟(jì)，既可以降低單位產(chǎn)品成本，還可以擴(kuò)大市場份額，降低競爭的激 ? 烈程度。 ? 橫向并購會(huì)顯著提高市場集中度，因?yàn)樗苯訙p少了市場的企業(yè) ? 數(shù)量。其結(jié)果是限制競爭，增強(qiáng)行業(yè)內(nèi)的壟斷力量，尤其在行業(yè)最大 ? 企業(yè)參與并購的情況下更為顯著。由于橫向并購對競爭存在潛在的負(fù) ? 面影響，因此，它通常會(huì)受到政府反壟斷法的限制。 ? ? 縱向并購 ? 縱向并購是指同一行業(yè)內(nèi)處在不同生產(chǎn)經(jīng)營階段、具有投入產(chǎn)出 ? 關(guān)系的企業(yè)間的合并，又稱為縱向一體化。 ? 按照兼并的方向不同，它可以分為前向性縱向并購和后向性縱向 ? 并購： ? 前者是指縱向并購向上游投入的方向延伸，例如航空公司收購旅 ? 行社； ? 后者是指縱向并購向下游最終產(chǎn)品及銷售階段延伸，例如礦產(chǎn)公 ? 司收購鋼鐵公司。 縱向并購的動(dòng)因有以下幾個(gè)方面： 一 、 節(jié)約交易費(fèi)用 。 縱向并購把有投入產(chǎn)出交易關(guān)系的企業(yè)合并 為一個(gè)企業(yè) ， 把市場交易關(guān)系轉(zhuǎn)變?yōu)槠髽I(yè)內(nèi)部管理關(guān)系 ， 節(jié)省了交易 費(fèi)用 。 雖然內(nèi)部管理也要支付管理費(fèi)用 ， 但只要節(jié)約的交易費(fèi)用大于 增加的管理費(fèi)用 ， 縱向并購就是可行的 。 二 、 節(jié)約生產(chǎn)運(yùn)營成本 。 縱向并購可以充分發(fā)揮企業(yè)的技術(shù)特 性 ， 把產(chǎn)品不同生產(chǎn)階段聯(lián)接在一起 ， 節(jié)約倉儲(chǔ) 、 運(yùn)輸以及管理費(fèi) 用 ， 提高物料和人力等資源的利用效率 ， 同時(shí) ， 增強(qiáng)了生產(chǎn)經(jīng)營各環(huán) 節(jié)之間的連續(xù)性和平穩(wěn)性 。 三 、 節(jié)約信息費(fèi)用 。 縱向并購可以將外部信息內(nèi)部化 ， 企業(yè)獲得 了更廣泛的信息 ， 同時(shí)可以加速內(nèi)部信息的傳播和利用 ， 避免信息的 歪曲和泄露 。 四 、 增強(qiáng)市場控制力 。 通過后向縱向并購 ， 可以控制關(guān)鍵原材料 的供給和價(jià)格 ， 通過前向縱向并購 ， 可以控制銷售網(wǎng)絡(luò) ， 從而增加了 新企業(yè)進(jìn)入的難度 ， 增強(qiáng)企業(yè)的市場支配力 。 ? 混合并購 ? 混合并購是指不同行業(yè)生產(chǎn)不同產(chǎn)品的企業(yè)間的合并，又稱為多 ? 元化經(jīng)營，因?yàn)椴①徠髽I(yè)和目標(biāo)企業(yè)之間的業(yè)務(wù)互不相干。 ? 混合并購可以分為財(cái)務(wù)型混合并購和管理型混合并購： ? 財(cái)務(wù)型混合企業(yè)向它們所經(jīng)營的各部門提供資金并執(zhí)行控制職 ? 能，而且還是財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的最后承擔(dān)者，但不參與經(jīng)營決策； ? 管理型混合企業(yè)則不僅承擔(dān)財(cái)務(wù)策劃與控制職能，而且還負(fù)責(zé) ? 經(jīng)營決策以及向經(jīng)營實(shí)體提供技術(shù)和專業(yè)技能方面的服務(wù)。 混合并購的動(dòng)因主要有三： 一是利用范圍經(jīng)濟(jì)性 。 所謂范圍經(jīng)濟(jì)是指一個(gè)企業(yè)里同時(shí)生產(chǎn) 多種產(chǎn)品比多個(gè)企業(yè)生產(chǎn)單一產(chǎn)品能達(dá)到更低的成本 。 二是分散風(fēng)險(xiǎn) 。 在企業(yè)經(jīng)營的外部環(huán)境極不穩(wěn)定的情況下 ， 多元 化經(jīng)營可以分散風(fēng)險(xiǎn) ， 增強(qiáng)企業(yè)適應(yīng)外部環(huán)境變化的能力 。 三是增強(qiáng)企業(yè)的市場控制力 。 多元化經(jīng)營企業(yè)可以利用交叉補(bǔ) 貼 （ 即贏利行業(yè)彌補(bǔ)臨時(shí)性虧損行業(yè) )， 實(shí)行掠奪性定價(jià) （ 即暫時(shí)把 價(jià)格定在生產(chǎn)成本之下以謀取長期超額利潤 )， 來打擊競爭對手以擴(kuò) 大市場份額 ， 增強(qiáng)市場控制力 。 ? 二、公司并購的防御手段 ? 在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中，擬被兼并的目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)理層總 ? 是會(huì)阻撓并購的發(fā)生，他們會(huì)采用形形色色的反并購的防 ? 御手段。 ? 因此，公司的并購與反并購一直是交織在一起的，甚 ? 至可以說是一種活動(dòng)的兩個(gè)方面。 ? （一）資產(chǎn)剝離 ? 資產(chǎn)剝離既是并購過程中的一種操作，同時(shí)也是反并購的一種 ? 策略或手段。作為一種并購活動(dòng)，資產(chǎn)剝離主要有幾個(gè)方面的考慮： ? 一是企業(yè)出于適應(yīng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化而采取的經(jīng)營收縮策略； ? 二是為更好投資機(jī)會(huì)做出的放棄和犧牲； ? 三是糾正過去的錯(cuò)誤的投資決策； ? 四是實(shí)現(xiàn)過去投資收益的一種手段。 ? 有的學(xué)者將并購中資產(chǎn)剝離的原因歸結(jié)為兩點(diǎn)，其一是資產(chǎn)作為 ? 買入機(jī)構(gòu)的一部分，要比作為賣出機(jī)構(gòu)的一部分有更高的價(jià)值，其二 ? 是資產(chǎn)與賣出企業(yè)的其它盈利性資產(chǎn)相抵觸。 ? 資產(chǎn)剝離同樣可以用于反并購的目的 ， 目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)理為了避免 被兼并 ， 可能會(huì)采取一些收縮經(jīng)營戰(zhàn)線 、 集中于公