【導(dǎo)讀】市場(chǎng)有效性實(shí)際上是對(duì)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)狀況的一種度量，伸，是經(jīng)典金融經(jīng)濟(jì)學(xué)的基礎(chǔ)。期望獲得正常的收益率。有效市場(chǎng)上投資的均衡收益。資項(xiàng)目的NPV＝0，通過(guò)愚弄投資者創(chuàng)造價(jià)值的融資機(jī)會(huì)不存在。有效資本市場(chǎng)的類(lèi)型是按信息劃分的。了“弱型有效”或具有“弱型效率”。證券價(jià)格充分地反映了所有公開(kāi)可用的信息。結(jié)果：現(xiàn)實(shí)中相關(guān)系數(shù)非常接近于0. 整體投資者的平均收益相等。司發(fā)行新股的數(shù)量不會(huì)影響股價(jià)。因此價(jià)格有所下跌。代表權(quán)益的普通股和代表負(fù)債的直接債務(wù)之間的比例關(guān)系。當(dāng)且僅當(dāng)企業(yè)的價(jià)值上升時(shí)資本結(jié)構(gòu)的變化對(duì)股東有利；向股東支付每股5元的額外現(xiàn)金股利。況下股價(jià)分別為、5元和。價(jià)值也同樣提高250=1250-1000元；

　　

【正文】 第三節(jié) 長(zhǎng)期債務(wù)融資 一 、 長(zhǎng)期借款 （ 一 ） 概述 長(zhǎng)期借款是指企業(yè)向銀行或其他非銀行金融機(jī)構(gòu) 借入的使用期限超過(guò)一年的借款 。 主要用于購(gòu)建固定資產(chǎn)和滿(mǎn)足長(zhǎng)期流動(dòng)資金占用 的需要 。 ? 長(zhǎng)期借款的種類(lèi) ? 按不同的標(biāo)準(zhǔn)，可作如下分類(lèi)： ? （ 1）按用途不同分為： ? 固定資產(chǎn)投資借款； ? 更新改造借款； ? 科技開(kāi)發(fā)和新產(chǎn)品試制借款 ? （ 2）按提供借款的機(jī)構(gòu)不同分為： ? 政策性銀行貸款； ? 商業(yè)銀行貸款； ? 其他金融機(jī)構(gòu)貸款 ? （ 3）按有無(wú)抵押品作擔(dān)?？煞譃椋? ? 抵押貸款； ? 信用貸款 ? ? 長(zhǎng)期借款的保護(hù)性條款 ? 由于長(zhǎng)期借款期限長(zhǎng)，風(fēng)險(xiǎn)大，因此，除借款合同的基本條款之 ? 外，銀行等債權(quán)人通常還在借款的合同里附加各種保護(hù)性條款，以確 ? 保企業(yè)能按時(shí)足額償還貸款。保護(hù)性條款一般有以下三類(lèi)： ? 一般性保護(hù)條款 例行性保護(hù)條款 特殊性保護(hù)條款 （ 1）一般性保護(hù)條款 ? 一般性保護(hù)條款是對(duì)貸款企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性及償債能力等方面的 ? 要求條款，這類(lèi)條款應(yīng)用于大多數(shù)借款合同，主要包括： ? 企業(yè)需持有一定限額的貸幣資金及其他流動(dòng)資產(chǎn)，以保護(hù)企 ? 業(yè)資金的流動(dòng)性和償債能力。 一般規(guī)定企業(yè)必須保持最低營(yíng)運(yùn)資本凈值和最低的流動(dòng)比率 ； ? 限制企業(yè)支付現(xiàn)金股利、再購(gòu)入股票和職工加薪規(guī)模，以減 ? 少企業(yè)資金的過(guò)分外流； ? ? ? 限制企業(yè)資本支出的規(guī)模，以減少企業(yè)日后不得不變賣(mài)固定 ? 資產(chǎn)以?xún)斶€貸款的可能性； ? 限制企業(yè)再舉債規(guī)模，以防止其他債權(quán)人取得對(duì)企業(yè)資產(chǎn)的 ? 優(yōu)先索償權(quán)。 ? 限制企業(yè)的投資，如規(guī)定企業(yè)不準(zhǔn)投資于短期內(nèi)不能收回資 ? 金的項(xiàng)目，不能未經(jīng)銀行等債權(quán)人同意而與其他企業(yè)合并以確保借款 ? 方的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)和經(jīng)營(yíng)結(jié)構(gòu)。 ? (2)例行性保護(hù)條款 ? 這類(lèi)條款作為例行常規(guī)，在多數(shù)借款合同中都會(huì)出現(xiàn)，它可以堵 ? 塞因一般條款規(guī)定不夠完善而遺留的漏洞，以確保貸款的安全。 ? 主要包括： ? 借款方定期向提供貸款的銀行或其他金融機(jī)構(gòu)提交財(cái)務(wù)報(bào)表， ? 以使債權(quán)人隨時(shí)掌握企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)成果； ? 不準(zhǔn)在正常情況下出售較多的非產(chǎn)成品（商品）存貨，以保持 ? 企業(yè)正常的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)能力； ? 如期清償應(yīng)繳納的稅金和其他到期債務(wù)，以防被罰款而造成不 ? 必要的現(xiàn)金流失； ? ? 不準(zhǔn)任何資產(chǎn)作為其他承諾的擔(dān)?；虻盅?，以避免企業(yè)遭受過(guò) ? 重的負(fù)擔(dān)； ? 不準(zhǔn)貼現(xiàn)應(yīng)收票據(jù)或出售應(yīng)收賬款，以避免或有負(fù)債； ? 限制借款方租賃固定資產(chǎn)的規(guī)模，其目的在于防止企業(yè)負(fù)擔(dān)巨 ? 額租金以致削弱其償債能力，還在于防止企業(yè)以租賃固定資產(chǎn)的辦法 ? 擺脫債權(quán)人對(duì)其資本支出和負(fù)債的約束； ? 做好固定資產(chǎn)的維修保護(hù)工作，使之處于良好的運(yùn)作狀態(tài)，以 ? 保證生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)能正常、持續(xù)地進(jìn)行。 (3)特殊性保護(hù)條款 ? 這類(lèi)條款就是針對(duì)某些特殊情況而出現(xiàn)在部分借款合同中的條 ? 款，只有在特殊情況下才能生效。 ? 主要包括：要求企業(yè)的主要領(lǐng)導(dǎo)人購(gòu)買(mǎi)人身保險(xiǎn)；借款的用途不 ? 得改變；違約懲罰條款等等。 ? 上述各項(xiàng)條款結(jié)合使用，將有利于全面保護(hù)銀行等債權(quán)人的權(quán)益。 ? 但借款合同是經(jīng)雙方充分協(xié)商后決定的，其最終結(jié)果取決于雙方談判 ? 能力的大小，而不是完全取決于銀行等債權(quán)人的主觀愿望。 ? （二）長(zhǎng)期借款的資金成本 ? 借款的資金成本的確定 ? 借款利息是形成企業(yè)長(zhǎng)期借款成本的重要因素。在企業(yè)向銀行的 ? 借款合同中，銀行往往要求企業(yè)在借款期內(nèi)保持占借款金額一定百分 ? 比的存款余額，企業(yè)實(shí)際可使用的金額要比借款金額低，可企業(yè)必須 ? 按借款金額支付利息。銀行借款無(wú)發(fā)行費(fèi)用。 ? 長(zhǎng)期借款的資金成本為： ? ? M表示企業(yè)借款總額 ? i表示銀行貸款利率 ? T表示企業(yè)的所得稅率 ? C表示企業(yè)可實(shí)際使用的金額 ( 1 )LM i TRC? ? ?? ? 例：某企業(yè)向銀行借款 500萬(wàn)元，銀行年借款利率為 ? 6%，銀行要求企業(yè)保持借款額 5%的存款余額，所得稅率為 ? 30%，則借款成本： ( 1 ) 5 0 0 0 0 0 0 6 % ( 1 3 0 % )4 . 4 2 %5000000( 1 5% )L M i TR C? ? ? ? ? ?? ? ??? 長(zhǎng)期借款利率的調(diào)整 ? 如果金融市場(chǎng)利率波動(dòng)大，銀行等債權(quán)人不愿發(fā)放固定利率的長(zhǎng) ? 期借款，而是發(fā)放變動(dòng)利率貸款，即長(zhǎng)期借款在借款期限內(nèi)的利率不 ? 是固定不變的，而是根據(jù)情況作些調(diào)整。主要有以下三種情形： ? （ 1）分期調(diào)整利率 ? 這是借貸雙方根據(jù)協(xié)商，在貸款協(xié)議中規(guī)定可分期調(diào)整的利率。 ? 一般在基準(zhǔn)利率的基礎(chǔ)上，根據(jù)資金市場(chǎng)的情況每半年或一年調(diào)整一 ? 次利率，借款企業(yè)未償還的本金按調(diào)整后的利率計(jì)算利息。 （ 2） 浮動(dòng)利率 這是指借貸雙方根據(jù)協(xié)商 ， 在貸款協(xié)議中規(guī)定可根據(jù)資金市場(chǎng)的變動(dòng)情況而隨時(shí)調(diào)整的利率 。 企業(yè)借入資金時(shí)一般應(yīng)開(kāi)浮動(dòng)利率票據(jù) ， 票據(jù)上載明借款期限和 票面基本利率 。 但到期利率則要在票面基本利率的基礎(chǔ)上 ， 根據(jù)市場(chǎng) 利率的變動(dòng)加以調(diào)整計(jì)算 。 ? （ 3）期貨利率。 ? 這是指借貸雙方，在貸款協(xié)議中規(guī)定到期的借款利率按期貨業(yè)務(wù) ? 的利率來(lái)計(jì)算。借款到期或在借款期內(nèi)規(guī)定的付息日到來(lái)時(shí)，應(yīng)按當(dāng) ? 時(shí)期貨市場(chǎng)利率計(jì)算付息額，到期按面值還本。 ? （三）長(zhǎng)期借款評(píng)價(jià) ? 長(zhǎng)期借款的優(yōu)點(diǎn) ? （ 1）籌資速度快。發(fā)行股票和發(fā)行債券通常需要資料準(zhǔn)備、層層申 ? 報(bào)與審批、印刷、推銷(xiāo)等事項(xiàng)，而長(zhǎng)期借款只需與銀行籌資貸款機(jī)構(gòu) ? 達(dá)成協(xié)議即可。程序相對(duì)簡(jiǎn)單，所花時(shí)間較短，企業(yè)可以迅速獲得所 ? 需資本。 ? （ 2）成本較低。利用長(zhǎng)期借款籌資，取得長(zhǎng)期借款的交易成本低， ? 而且利息可在稅前支付，故可減少企業(yè)實(shí)際負(fù)擔(dān)的利息費(fèi)用，因此比 ? 股票籌資的成本為低；與債券相比，長(zhǎng)期借款的利率通常低于債券利 ? 率，而且籌資的取得成本較低。 ? （ 3）靈活性較強(qiáng)。在借款之前，企業(yè)根據(jù)當(dāng)時(shí)的資本需求與銀行等 ? 貸款機(jī)構(gòu)直接商定貸款的時(shí)間、數(shù)量和條件。在借款期間，若企業(yè)的 ? 財(cái)務(wù)狀況發(fā)生某些變化，也可與債權(quán)人再協(xié)商，修改貸款合同，如變 ? 更借款數(shù)量、時(shí)間和條件，或提前償還本息。因此，借款籌資對(duì)企業(yè) ? 具有較大的靈活性。 ? （ 4）便于利用財(cái)務(wù)的杠桿效應(yīng)。長(zhǎng)期借款不改變企業(yè)的控制權(quán)，因 ? 而股東不會(huì)出于控制權(quán)稀釋原因反對(duì)借款。由于長(zhǎng)期借款的利率一般 ? 是固定或相對(duì)固定的，這就為企業(yè)利用財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)創(chuàng)造了條件。當(dāng) ? 企業(yè)的資本報(bào)酬超過(guò)了貸款利率時(shí)，會(huì)增加普通股股東的每股收益， ? 提高企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率。 ? ? 長(zhǎng)期借款的缺點(diǎn)： ? （ 1）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)高。長(zhǎng)期借款有固定的還本付息期限，企業(yè)應(yīng)如期付 ? 息、到期還本。在企業(yè)經(jīng)營(yíng)不景氣時(shí)，這種情況無(wú)異于釜底抽薪，會(huì) ? 給企業(yè)帶來(lái)更大的財(cái)務(wù)困難，甚至可能出現(xiàn)不能支付而被債權(quán)人提起 ? 破產(chǎn)訴訟的情況。 ? 當(dāng)然，企業(yè)若與銀行等債權(quán)人協(xié)商能進(jìn)行債務(wù)重組，將債務(wù)展期、 ? 減免部分本息、降低利息率、債轉(zhuǎn)股等，則可暫時(shí)緩解危機(jī)。 ? （ 2）限制條款多。長(zhǎng)期借款合同對(duì)借款用途有明確規(guī)定，對(duì)企業(yè)資 ? 本支出額度、再融資、股利支付等行為有嚴(yán)格的約束，以后企業(yè)的生 ? 產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和財(cái)務(wù)政策必將受到一定程度的影響。 ? （ 3）籌資數(shù)額有限。長(zhǎng)期借款的數(shù)額往往受到貸款機(jī)構(gòu)資本實(shí)力的 ? 制約，不可能向發(fā)行債券股票那樣一次籌集到大筆資本，無(wú)法滿(mǎn)足企 ? 業(yè)大規(guī)模融資的需要。 二 、 債券融資 ? （一）概述 ? 債券是發(fā)行人為籌集債務(wù)資本而發(fā)行的、約定在一定期限內(nèi)還本 ? 付息的一種有價(jià)證券（又稱(chēng)長(zhǎng)期應(yīng)付票據(jù)）。 ? 債券籌資是一種直接融資，面向廣大社會(huì)公眾和投資者，對(duì)發(fā)行 ? 企業(yè)的資格有嚴(yán)格的要求。企業(yè)發(fā)行債券的目的通常是為其大型投資 ? 項(xiàng)目募集大額長(zhǎng)期資本。 ? 從性質(zhì)上講，債券與借款一樣是企業(yè)的債務(wù)，發(fā)行債券一般不影 ? 響企業(yè)的控制權(quán)，發(fā)行企業(yè)無(wú)論盈利與否必須到期還本付息。 ? 債券的種類(lèi) ? 按發(fā)行主體的不同：國(guó)債和企業(yè)債券。 ? 按債券票面上是否記名：記名債券和無(wú)記名債券 ? 按能否轉(zhuǎn)換為公司股票：可轉(zhuǎn)換債券與不可轉(zhuǎn)換債券 ? 按有無(wú)抵押擔(dān)保：信用債券、抵押債券和擔(dān)保債券 ? 按能否上市：上市債券和非上市債券 ? 按照債券是否可提前贖回：可提前贖回債券與不可提前贖回債券 ? 按照償還方式：一次償還債券和分次償還債券 ? 按照附帶權(quán)益特征：收益公司債券、附認(rèn)股權(quán)債券、附屬信用債券等 ? 債券契約的特殊條款 ? （ 1）保護(hù)性條款 ? 用于限制借款公司的某些行為，分為積極條款和消極條款。 ? 消極條款通常包括： ? 限制公司的股利支付額。 ? 公司不能將任一資產(chǎn)抵押給其他債權(quán)人。 ? 公司不能兼并其他企業(yè)。 ? 未征得其他人同意，公司不能出售或出租公司的主要財(cái)產(chǎn)。 ? 公司不能發(fā)行其他長(zhǎng)期負(fù)債。 ? 積極條款則將公司所同意采取的行動(dòng)或必須遵守的條件具體化。 ? 例如： ? 公司同意將其運(yùn)營(yíng)資本維持在某一最低水平 ? 公司必須定期向債權(quán)人提供財(cái)務(wù)報(bào)表。 (2)償債基金計(jì)劃 ? 償債基金是出于債券清償?shù)哪康亩O(shè)立的由債券信托人管理的帳 ? 戶(hù)。 ? 公司每年會(huì)向信托人支付一筆款項(xiàng)，信托人則從市場(chǎng)上按固定百 ? 分比，以債券的票面價(jià)值贖回公司的債券，由于發(fā)行的債券通常按順 ? 序編號(hào)，故公司可以采用抽簽的方式?jīng)Q定應(yīng)贖回的債券。 償債基金計(jì)劃對(duì)債權(quán)人具有雙刃效應(yīng)： 償債基金對(duì)債權(quán)人提供額外保護(hù) 。 身陷財(cái)務(wù)困境的企業(yè)可能在償 ? 債基金的支付方面有困難。因此，償債基金的支付狀況向債權(quán)人提供 ? 了一種預(yù)警系統(tǒng)。 ? 償債基金賦予公司極具吸引力的權(quán)利。一旦債券價(jià)格下跌并低于 ? 債券面值，公司就可按較低的市場(chǎng)價(jià)值購(gòu)入債券，用于滿(mǎn)足償債基金 ? 的需求。假如債券價(jià)格上升并且高于其面值，則公司可按較低的債券 ? 面值購(gòu)回公司債券，從而有損債券持有人的利益。 ? 盡管如此，在同等條件下，人們還是愿意購(gòu)買(mǎi)有償債基金規(guī)定的 ? 債券。也就是說(shuō)，擁有償債基金的債券的利率，可低于不擁有償債基 ? 金規(guī)定的債券的利率。 ? (3)贖回條款 ? 大多債券都有贖回條款，贖回條款允許公司在某一規(guī)定期限內(nèi)以 ? 事先確定的價(jià)格贖回全部債券。一般而言，贖回價(jià)格大于債券的票面 ? 價(jià)值，贖回價(jià)格同票面價(jià)值之間的差額稱(chēng)為贖回升水（ call premium）。 ? 贖回條款對(duì)公司非常有利，但對(duì)投資者則會(huì)造成潛在的損失。 ? 對(duì)公司而言，當(dāng)市場(chǎng)利率低于公司發(fā)行債券利率時(shí)，公司就可利 ? 用贖回條款將債券贖回而避免支付高于市場(chǎng)利率的利息。 ? 對(duì)投資者而言，如果市場(chǎng)利率高于票面利率，則會(huì)由于公司不贖 ? 回債券而受損；如果市場(chǎng)利率低于票面利率，則會(huì)由于公司贖回債券 ? 而損失高于市場(chǎng)利率的賺錢(qián)機(jī)會(huì)。因此，只有可贖回債券利率高于