【正文】 ? 1．股票期權(quán) ? 股票期權(quán)是最早出現(xiàn)的期權(quán)，有將近一百年的歷史。但長期以來，股票期權(quán)交易只是在場外交易市場進行。場外交易的信用風(fēng)險大和流動性差的缺陷大大阻礙了場外股票期權(quán)交易的進一步發(fā)展。在這樣的背景下，場內(nèi)股票期權(quán)應(yīng)運而生。 1973年芝加哥期權(quán)交易所成立并推出了以股票為標(biāo)的物的看漲期權(quán)交易。由于美國場內(nèi)股票期權(quán)交易獲得了巨大成功，其他國家也開始效仿美國，因而股票期權(quán)交易發(fā)展迅速，很多上市公司比如 IBM和匯豐等都推出可上市交易股票期權(quán)。經(jīng)過 30多年的發(fā)展，世界股票期權(quán)市場交易量達到了數(shù)億份合約。其中美國市場占據(jù)了總交易量的一半以上，并且其交易量還在繼續(xù)增長。 EAST CHINA NORMAL UNIVERSITY 86 二、證券期權(quán)合約 ? 1．股票期權(quán)（續(xù)） 認(rèn)股權(quán) 認(rèn)股權(quán)證 可轉(zhuǎn)換 債券 股票期權(quán)除了基本的看漲期權(quán)和看跌期權(quán)還有 職工購 股期權(quán) EAST CHINA NORMAL UNIVERSITY 87 二、證券期權(quán)合約 ? 1．股票期權(quán)（續(xù)） ? 認(rèn)股權(quán)證 是授予證券持有人在指定時間內(nèi)以協(xié)定價格買進該公司股票的權(quán)利憑證，實質(zhì)上是一種 看漲期權(quán) 。認(rèn)股權(quán)證 由公司或金融機構(gòu)發(fā)行 ，有些還可在交易所內(nèi)掛牌交易。認(rèn)股權(quán)證持有者在執(zhí)行認(rèn)股權(quán)利時，有按確定的價格購買一定量股票的權(quán)利，同時認(rèn)股權(quán)證出售者有義務(wù)按確定價格售出股票。認(rèn)股權(quán)證的價格即為期權(quán)費。 EAST CHINA NORMAL UNIVERSITY 88 二、證券期權(quán)合約 ?1．股票期權(quán)（續(xù)） ?認(rèn)股權(quán) 是指按照公司的集體利益由公司 發(fā)行給其股東的 ，能給予股東一種購買公司計劃發(fā)行的、一定數(shù)額的新的普通股的權(quán)利，它與 典型的期權(quán) 和 認(rèn)股權(quán)證 在原理上都是一致的，屬于 看漲期權(quán)的一種具體形式。 EAST CHINA NORMAL UNIVERSITY 89 二、證券期權(quán)合約 ? 1．股票期權(quán)（續(xù)） ? 職工購股期權(quán) 是一種只售給本企業(yè)職工的看漲期權(quán)。企業(yè)主為了使職工與他們的利益保持一致性，只將看漲期權(quán)和認(rèn)股權(quán)利售給本企業(yè)的職工。出售看漲期權(quán)給本企業(yè)的員工能起到增強企業(yè)的凝聚力和調(diào)動職工積極性的重要作用。 EAST CHINA NORMAL UNIVERSITY 90 二、證券期權(quán)合約 ?1．股票期權(quán)（續(xù)） ?可轉(zhuǎn)換債券 是一種在債券上附加期權(quán)的新型債券，其持有者有權(quán)在將來特定時期內(nèi)根據(jù)某個確定轉(zhuǎn)換比例將可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換成該發(fā)行公司的股權(quán)。因此，可轉(zhuǎn)換債券可近似地看作一個普通債券加上一個看漲認(rèn)股權(quán)。 EAST CHINA NORMAL UNIVERSITY 91 二、證券期權(quán)合約 ? 2．股票指數(shù)期權(quán) ? 股票指數(shù)期權(quán)是指以股票指數(shù)為標(biāo)的物，買方在支付了權(quán)利金后，即取得了在合約有效期內(nèi)或到期時以協(xié)議指數(shù)與市場實際指數(shù)進行盈虧結(jié)算的權(quán)利。 1983年 3月 11日，美國芝加哥期權(quán)交易所推出了一種以股票指數(shù)本身為標(biāo)的物的期權(quán)交易，即 CBOE100指數(shù)期權(quán)，后更名為標(biāo)準(zhǔn)普爾 100指數(shù)期權(quán)，獲得了很大的成功。不久，紐約證券交易所綜合指數(shù)期權(quán)、美國證券交易所主要市場指數(shù)期權(quán)、價值線期權(quán)等陸續(xù)被推出。 1989年 6月大阪證券交易所開始推出日經(jīng)平均股票價格指數(shù)期權(quán)交易。 1993年 3月 5日，香港期貨交易所正式推出了買賣恒生指數(shù)期權(quán)業(yè)務(wù)。 EAST CHINA NORMAL UNIVERSITY 92 二、證券期權(quán)合約 ? 2．股票指數(shù)期權(quán)（續(xù)） ? 股票指數(shù)期權(quán)為投資者通過預(yù)測股票市場未來走勢進行投資提供了一條有效途徑。其次，它也使投資者在有資金但尚未到位的情況下以較低的成本提前進入市場成為可能。最后，股票指數(shù)期權(quán)對基礎(chǔ)證券還能起到一定的套期保值作用。基于以上三方面的原因，股票指數(shù)期權(quán)在美國及美國以外的其它市場保持了高速發(fā)展的態(tài)勢，每年成交量連續(xù)上升。 EAST CHINA NORMAL UNIVERSITY 93 二、證券期權(quán)合約 ? 3．利率期權(quán) ? 利率期權(quán)是指買方在支付權(quán)利金后，獲得的在一定時期內(nèi)按照協(xié)議價格買進或者賣出一定面額利率工具的權(quán)利。利率期權(quán)主要分為以歐洲美元利率期權(quán)為代表的利率類利率期權(quán)和以美國政府債券期權(quán)為代表的債券類利率期權(quán)。 ? 1982年 3月，澳大利亞悉尼期貨交易所把期權(quán)交易運用到銀行票據(jù)期貨市場，出現(xiàn)了最早的利率期權(quán)。隨后，利率期權(quán)交易被世界上許多交易所廣泛采用，其中以美國利率期權(quán)交易的發(fā)展最為迅速。美國芝加哥期貨交易所在 1982年的下半年先后推出了中、長期國債期權(quán)和國庫券期權(quán)品種。另外，自 20世紀(jì) 80年代中期以來，歐洲和亞太地區(qū)的許多國家也紛紛建立金融期權(quán)市場，并開展利率期權(quán)交易。 EAST CHINA NORMAL UNIVERSITY 94 三、期貨合約與遠(yuǎn)期合約及期權(quán)合約的比較 ? (一 )期貨合約與遠(yuǎn)期合約的比較 ? 遠(yuǎn)期合約也是一種交易雙方就在未來約定時間按約定價格買賣一定數(shù)量金融資產(chǎn)而達成的協(xié)議。證券遠(yuǎn)期交易是證券期貨交易的前身，但兩者有著很大差別。期貨合約和遠(yuǎn)期合約的區(qū)別主要表現(xiàn)在： ? 1．交易場所不同 ? 期貨合約是在有組織的、標(biāo)準(zhǔn)的期貨交易所內(nèi)交易，具有公開性。而遠(yuǎn)期合約交易沒有形成集中的、有組織的市場，只能在場外進行交易。 ? 2．合約的規(guī)范性不同 ? 期貨合約是標(biāo)準(zhǔn)化合約，除了價格，合約的品種、規(guī)格、質(zhì)量、交貨地點、結(jié)算方式等內(nèi)容都有統(tǒng)一規(guī)定。而遠(yuǎn)期合約的所有事項都要由交易雙方自行協(xié)商確定，適應(yīng)性強。 EAST CHINA NORMAL UNIVERSITY 95 三、期貨合約與遠(yuǎn)期合約及期權(quán)合約的比較 ? (一 )期貨合約與遠(yuǎn)期合約的比較 ? 3．交易風(fēng)險不同 ? 期貨合約的結(jié)算通過專門的結(jié)算公司，這是獨立于買賣雙方的第三方，即使任何買賣雙方任何一方違約也不會影響到另一方，投資者無須擔(dān)心 違約風(fēng)險 。遠(yuǎn)期合約需到期才交割實物，貨款早就談妥，交割價也不再變動，故不存在 價格風(fēng)險 。但遠(yuǎn)期交易缺乏強制履約機制，一旦一方不能履約，會造成一系列連鎖反應(yīng)，因此遠(yuǎn)期交易存在較大的 信用風(fēng)險 。 ? 4．保證金要求不同 ? 期貨合約交易雙方按交易所的規(guī)定比例繳納保證金，而遠(yuǎn)期合約一般不需保證金，僅憑交易雙方的信譽為擔(dān)保即可交易。 EAST CHINA NORMAL UNIVERSITY 96 三、期貨合約與遠(yuǎn)期合約及期權(quán)合約的比較 ? (一 )期貨合約與遠(yuǎn)期合約的比較 ? ? 遠(yuǎn)期合約是到期交割。遠(yuǎn)期合約的交割價不會變動，但隨著現(xiàn)貨市場價格的波動，遠(yuǎn)期合約本身便會出現(xiàn)價值的變化。當(dāng)市場價格高于交割價格的時候，遠(yuǎn)期合約 對于買方 就有一個正的價值；當(dāng)市場價格低于交割價格的時候，遠(yuǎn)期合約 對于買方 就有一個負(fù)的價值。期貨合約是 每天結(jié)清盈虧 ，一般在到期日前利用相反交易抵消，很少 到期交割 。期貨合約的保證金賬戶每天盈進虧補，使得期貨合約的交割價每天都與市場價格保持一致，因此，期貨合約的市場價值永遠(yuǎn)是零。 EAST CHINA NORMAL UNIVERSITY 97 三、期貨合約與遠(yuǎn)期合約及期權(quán)合約的比較 ? (二 )期權(quán)合約與期貨合約的區(qū)別 ? 不同。 ? 期權(quán)合約只賦予買方以權(quán)利，買方可選定執(zhí)行權(quán)利或放棄權(quán)利或者轉(zhuǎn)讓權(quán)力，而賣方只有承擔(dān)合約規(guī)定的義務(wù)，不得提出棄權(quán)， 在合約有效期內(nèi)，賣方應(yīng)隨時準(zhǔn)備履約 。而期貨雙方都有對等的權(quán)力和義務(wù)，這種權(quán)利和義務(wù)可通過采用對沖的方式予以取消，或在合約到期后以實物交割方式了結(jié)。除此之外，期貨雙方是無權(quán)轉(zhuǎn)讓合約的。 EAST CHINA NORMAL UNIVERSITY 98 三、期貨合約與遠(yuǎn)期合約及期權(quán)合約的比較 ? (二 )期權(quán)合約與期貨合約的區(qū)別 ? 是不同的。 ? 期權(quán)交易中，買方承擔(dān)的虧損是有限的，而期貨交易雙方承擔(dān)的風(fēng)險是一致的且是無限的。也正因為此，期權(quán)買方無需支付保證金，因為買方虧損不會超過期權(quán)費。而期貨交易是都必須繳納保證金的。 EAST CHINA NORMAL UNIVERSITY 99 三、期貨合約與遠(yuǎn)期合約及期權(quán)合約的比較 ? (二 )期權(quán)合約與期貨合約的區(qū)別 ? 。 ? 期權(quán)是在期貨交易基礎(chǔ)上發(fā)展演變的，但期權(quán)的功能更強大，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過期貨， 期權(quán)的標(biāo)的物甚至囊括了期貨合約和期權(quán)自身。另外，期貨交易不能根據(jù)客戶需求量身定做 。期權(quán)由于其盈虧圖形的非線性即具有時間價值，可以設(shè)計組合出許多新品種，產(chǎn)生出某些新的功能，使之操作性隨機性更強。 EAST CHINA NORMAL UNIVERSITY 100 四、證券互換合約 ? （一）證券互換的定義 ? 交易雙方達成協(xié)議在一定期限內(nèi)轉(zhuǎn)換彼此證券資產(chǎn)的合約。這里的證券資產(chǎn)主要是指債券，因而證券互換在這里主要指的利率互換。利率互換又稱 “ 利率掉期 ” ，是交易雙方將同種貨幣不同利率形式的資產(chǎn)或者債務(wù)相互交換。債務(wù)人根據(jù)國際資本市場利率走勢，通過運用利率互換，將其自身的浮動利率債務(wù)轉(zhuǎn)換為固定利率債務(wù)，或?qū)⒐潭ɡ蕚鶆?wù)轉(zhuǎn)換為浮動利率債務(wù)的操作。利率互換不涉及債務(wù)本金的交換，即客戶不需要在期初和期末與銀行互換本金。假設(shè)有甲乙兩家公司，甲公司所擁有的固定利率債務(wù)與乙公司所擁有的浮動利率債務(wù)的利息支付作相互交換，則甲公司的債務(wù)條件變成浮動利率，乙公司的債務(wù)條件變成固定利率。 ? 利率互換是 80年代最成功的證券衍生品之一。 1980年證券互換市場剛剛起步，經(jīng)過迅速的發(fā)展，目前已成為規(guī)避利率風(fēng)險，降低籌資成本的最有效證券衍生品之一。 EAST CHINA NORMAL UNIVERSITY 101 四、證券互換合約 ? （二）證券互換的起源 ? 利率互換是互換中的一種，因此我們首先要談到的是利率互換的起源?；Q交易是國際貿(mào)易理論中的絕對成本說和比較成本說在國際金融市場上的應(yīng)用，它最早起源于 70年代發(fā)展起來的 平行和 “ 背靠背 ” 式貸款 。當(dāng)時，由于大多數(shù)國家仍實行外匯管制，公司跨國界融資和投資者向海外貸款的機會都大受限制。如果有這樣兩個公司，一個本部位于英國，一個本部位于美國。兩個公司均在對方國家擁有一家子公司，若這兩家子公司均需要融資，最直接的辦法無疑是通過各自的母公司籌款，但是由于國家外匯管制的存在，這樣母子公司間的融資將非常困難。隨即出現(xiàn)的平行和 “ 背靠背 ” 式貸款就很好地解決了這個問題。我們?nèi)杂蒙弦粋€例子來說明，每個母公司貸款給在本國運作的另一家公司的子公司，即美國母公司貸款給英國母公司在美國的子公司，同時英國的母公司貸款給美國母公司在英國的子公司，這種融資方式不需要跨國界轉(zhuǎn)移資金，能夠避開外匯管制的限制。雖然在此之后，各國政府和中央銀行逐漸接受了浮動匯率的新環(huán)境，外匯管制得以放松并且外匯管制也最終被取消。但是這并不能消除匯率風(fēng)險。 EAST CHINA NORMAL UNIVERSITY 102 四、證券互換合約 ? （三）證券互換的功能主要為降低融資成本 ? 舉一個具體的例子來講，信用評級 AAA公司進行五年期借款，若按浮動利率，可能獲得倫敦同業(yè)拆借利率 +10個基點的報價，若按固定利率，則可以 11%借到資金。而對于信用評級為 BBB的公司而言，相應(yīng)的浮動和固定利率則可能分別為倫敦同業(yè)拆借利率 +50個基點和 12%。顯然，由于 BBB公司的信用評級較 AAA公司低，其借款所需支付較高的風(fēng)險溢價，借款成本也相應(yīng)增加。假設(shè) AAA公司希望以浮動利率借款，而 BBB公司則希望以固定利率借款。雖然 AAA公司可按倫敦同業(yè)拆借利率 +10個基點借款，而 BBB公司可支付 12%的固定利率。但是，由于 AAA公司在固定利率借款和浮動利率借款上存在比較優(yōu)勢，即兩種方式的借款其借款成本都較 BBB公司低。因此，我們可以考慮 AAA公司以 11%的固定利率，同時 BBB公司以倫敦同業(yè)拆借利率 +50個基點的浮動利率借款，然后兩者進行利率互換， AAA公司以倫敦同業(yè)拆借利率定期向 BBB公司支付利率，而 BBB公司則以 %定期向 AAA公司支付利率?？梢钥闯觯ㄟ^利率互換，雙方都按自己意圖借款的方式得到了融資，但兩者各自的成本比不進行互換要低 30個基點。雙方加起來總的節(jié)約了 60個基點的利率。上述分析可用圖 。 EAST CHINA NORMAL UNIVERSITY 103 四、證券互換合約 圖 利率互換示意圖 ? 可以看出，通過利率互換，雙方都按自己意圖借款的方式得到了融資，但兩者各自的成本比不進行互換要低 30個基點。雙方加起來總的節(jié)約了 60個基點的利率。上述分析可用圖 。 固定利率% 浮動利率LIBOR 11% AAA公司 BBB公司 固定利率市場 浮動利率市場 LIBOR+0.5% 104 EAST CHINA NORMAL UNIVERSITY 謝謝