【導(dǎo)讀】師的指導(dǎo)下進(jìn)行的研究工作及取得的成果。盡我所知，除文中特別加。而使用過的材料。均已在文中作了明確的說明并表示了謝意。除了文中特別加以標(biāo)注引用的內(nèi)容外，本論文。不包含任何其他個人或集體已經(jīng)發(fā)表或撰寫的成果作品。究做出重要貢獻(xiàn)的個人和集體，均已在文中以明確方式標(biāo)明。全意識到本聲明的法律后果由本人承擔(dān)。同意學(xué)校保留并向國家有關(guān)部門或機(jī)構(gòu)送交論文的復(fù)印件和電子版，允許論文被查閱和借閱。本人授權(quán)大學(xué)可以將本學(xué)位。印或掃描等復(fù)制手段保存和匯編本學(xué)位論文。涉密論文按學(xué)校規(guī)定處理。程序清單等），文科類論文正文字?jǐn)?shù)不少于萬字。有圖紙應(yīng)符合國家技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)規(guī)范。圖表整潔，布局合理，文字注釋必須使用工程。其中，對于上市公司并購的績效，特別是財(cái)務(wù)績效的實(shí)證研究也比較多。范疇的公司的負(fù)債能力、發(fā)展能力關(guān)注較少。因此，關(guān)注我國上市公司最新的海內(nèi)外并。購實(shí)踐動向和結(jié)果，

　　

【正文】 采用了金融危機(jī)時窗背景下的最新數(shù)據(jù)，有利于提高并購問題研究的時 效價 值。 ① 喬治 J 斯蒂格勒．通向壟斷與寡占之路 — 兼并 [M]．上海：上海三聯(lián)出版社， 1989． 上市公司并購績效實(shí)證分析 2 （ 2）現(xiàn)實(shí)意義 。 本論 文分析了金融危機(jī)前后我國上市公司并購的績效變化情況，研究結(jié)論對于 指導(dǎo) 并購實(shí)踐提供了理論基礎(chǔ)，為解決后危機(jī)時代背景下 的 并購問題提供了參考，對于非上市公司方面的并購實(shí)踐同樣具有指導(dǎo)意義。 1． 2 國內(nèi)外研究現(xiàn)狀 近年來，對于公司并購績效的實(shí)證分析方法主要是事件研究法和財(cái)務(wù)指標(biāo)法。由于事件研究法適合證券市場較為發(fā)達(dá)的國家，該方法在對公司并購的長期績效分析時 ，若分析的時間期間長 ， 則 易受外界因素影響，從而使得績效分析 結(jié)論易 出現(xiàn)失真的可能 。因此，在我國股市處于弱勢有效的現(xiàn)狀下，分析 公司 長期 并購 績效采用財(cái)務(wù)指標(biāo)法進(jìn)行研究更受青睞一些。 1． 2． 1 國外研究現(xiàn)狀 由于西方國家資本主義發(fā)展起步 較早，在工業(yè)革命浪潮的一次次影響下，西方 國家的并購活動 及其相關(guān) 方面的研究都取得了豐碩的成果?；仡櫸墨I(xiàn) 可以 發(fā)現(xiàn)，西方學(xué)者對于公司并購績效 的實(shí)證研究的結(jié)論并未 達(dá)成一致意見。 有些學(xué)者認(rèn)為并購改善了并購方的績效。 Mueller(1980)通 過 對德國、美國、英國、瑞典等七個國家的并購績效進(jìn)行研究，采用對比分析法，選取了同類企業(yè)中未發(fā)生并購的企業(yè)作為有并購經(jīng)歷的并購方公司的對照組，結(jié)果發(fā)現(xiàn)經(jīng)歷了并購的并購方公司在績效上較未發(fā) 生并購的公司績效更好，同時和自身在未發(fā)生并購之前相比績效也有所改善。 [1]Cosh、 Hughes and Singh（ 1980）基于對 19671970 年間發(fā)生的 225 起并購事件研究后，認(rèn)為并購方的盈利能力在并購后得到了改善，財(cái)務(wù)績效上升 。 ① Healy、 Palepu and Ruback(1992)考察了 19791984 年間美國 50 起較大的并購事件，以其經(jīng)營現(xiàn)金流量作為指標(biāo)，與行業(yè)平均業(yè)績水平做比較，結(jié)果發(fā)現(xiàn) 并購方公司在并購后的運(yùn) 營能力改善明顯，這一點(diǎn)可以從他們的 研究中發(fā)現(xiàn)公司資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率較并購前獲得顯著提 高得出， 他們認(rèn)為 并購方的經(jīng)營現(xiàn) 金流量也有部分增加 。 [2]Parrino and Harris (1999 )考察了 19821987年間發(fā)生的 197 起并購事件，并購后并購方的經(jīng)營現(xiàn)金流量較并購前有 %的提高；并指出，若并購雙方在行業(yè)領(lǐng)域上具有相關(guān)性或者說是存在優(yōu)勢互補(bǔ)的地方，那么并購后的績效可能會更出色。 [3]持這種看法的還有學(xué)者 Seth (1990)等人的研究 。 [4]Timothy A Kruse（ 2020） 考察了 19691999 年間 日本東京證交所的 69 家制造業(yè)上市公司的并購績效，認(rèn)為從整體上來看， 并購方公司績效較經(jīng)歷并購前改善顯著 。 ② 還有些研究認(rèn)為 并購方公司在并購之后的財(cái)務(wù)績效較并購前相比，出現(xiàn)了顯著下滑。譬如， Geoffrey Meeks(1977) 研究了 19641972 年間英國 233 起并購交易事件，研 ① 劉以閑 .我國工業(yè)類上市公司并購對公司財(cái)務(wù)績效影響的實(shí)證研究 [D] ． 電子科技大學(xué)碩士學(xué)位論文， 2020(6)． ② 趙延霞，孟俊婷．上市公司并購績效文獻(xiàn)研究綜述 [J]． 中國證券期貨， 2020(12):4546． 渤 海 大 學(xué) 碩 士 學(xué) 位 論 文 3 究結(jié)果表明在并購后并購方的盈利能力顯著下降，績效下滑。 [5]Kumar（ 1985）在 1984年采用財(cái)務(wù)指標(biāo)法對 19671970 年期間發(fā)生的 241 起并購事件研究后發(fā)現(xiàn)，并購方公司的盈利能力在并購后出現(xiàn)了下滑現(xiàn)象 。 [6]Herman and Lowenstein (1988)的研究得到了同樣的結(jié) 論，他們的樣本取自 19751983 年間， 實(shí)證分析指出 ， 并購方公司因?yàn)椴①徔冃禄?[7]支持 Geoffrey Meeks(1977)的 結(jié)論的還有學(xué)者 Mueller （ 1985 ）等人的研究。[8] 此外， 還有部分學(xué)者認(rèn)為并購對于并購方的績效而言影響不顯著。 Ghosh(2020)對Healy(1992)的研究方法有新的思考，認(rèn)為分析并購方公司財(cái)務(wù)績效的變化和并購實(shí)踐有無必然聯(lián)系，較好的辦法是與同一時期未發(fā)生并購的同等規(guī)模的公司做比較，而不是與行業(yè)平 均水平做比較。因此，他選取同等規(guī)模的非并購類公司作為對照樣本 ， 對 1981－ 1995年 間的并購事件研究后，認(rèn)為并購方公司在 并購后績效改善不顯著。 [9]Martynova (2020)通過對歐洲 19972020年間發(fā)生的并購事件分析，選取了四種財(cái)務(wù)指標(biāo)來考察并購方的績效，結(jié)果發(fā)現(xiàn)并購方公司在并購剛完成時的績效顯著下滑，隨著并購整合步伐的推進(jìn)，績效下滑的趨勢得到扭轉(zhuǎn)，并購方公司績效重新回到了未經(jīng)歷并購時的水平，只能說并購方的績效受并購實(shí)踐的影響不顯著。 [10]得出并購對于并購方績效影響不顯著結(jié)論 的還有 Moeller and Schlingemann(2020)等人的研究 。 [11] 1． 2． 2 國內(nèi)研究現(xiàn)狀 由 于我國真正意義上的并購活動起步較晚，加之證券市場還處于發(fā)展之中。 因此，國內(nèi)學(xué)者針對國內(nèi)的公司并購績效分析多采用財(cái)務(wù)指標(biāo)法進(jìn)行實(shí)證分析。研究的結(jié)論也有所不同， 有認(rèn)同并購對于 并購方公司績效改善起到 了 積極作用的，當(dāng)然也有持反對態(tài)度的 。 （ 1） 認(rèn)為 并購方績效下滑的學(xué)者及主要研究結(jié)論如下 萬潮領(lǐng)等 (2020)選取了主營業(yè)務(wù)收入增長率，總利潤增長率，凈利潤增長率，凈資產(chǎn)增長率 4 個財(cái)務(wù)指標(biāo)，考察了 1997 一 1999 年間不同類型并購樣本公司業(yè)績的變化情況，研究發(fā)現(xiàn)在并購當(dāng)年和次年并購公 司的業(yè)績?yōu)檎?，其后逐漸下滑。 [12] 呂筱萍（ 2020）從企業(yè)運(yùn)營能力角度選取了銷售利潤率、凈資產(chǎn)收益率等七項(xiàng)指標(biāo)建立了財(cái)務(wù)指標(biāo)體系，研究發(fā)現(xiàn)并購活動的發(fā)生使得并購方公司的總體運(yùn)營能力及財(cái)務(wù)狀況較并購之前有所下降。 [13] 張新 (2020)通過對 19932020 年間我國上市公司發(fā)生的 1216 起并購事件研究后指出，并購方的凈資產(chǎn)收益率和主營業(yè)務(wù)利潤率在并購后顯著為負(fù)。 [14] 李群峰（ 2020）選取了凈資產(chǎn)收益率等 6 個財(cái)務(wù)指標(biāo)，對于 2020 年我國滬深交易所的 42 家并購公司進(jìn)行研究，實(shí)證結(jié)果認(rèn)為這些公司在并購 實(shí)踐之后的三年里公司財(cái)務(wù)績效出現(xiàn)了下滑，并指出公司領(lǐng)導(dǎo)層并購動機(jī)的不純是造成績效下滑的重要原因之一。 [15] 上市公司并購績效實(shí)證分析 4 李志剛等人（ 2020）年對于 2020 年發(fā)生在我國滬深市場上的 81 件并購事件進(jìn)行研究，從公司的盈利能力等財(cái)務(wù)視角選取了 10 項(xiàng)指標(biāo)進(jìn)行實(shí)證分析，結(jié)果認(rèn)為并購方公司績效受并購影響改善不顯著，甚至較并購之前惡化了。 [16] 趙息和周軍（ 2020）篩 選 20202020 年我國電力行業(yè)的 56 家上市公司進(jìn)行研究，選取了凈資產(chǎn)收益率等 7 項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)，考察了這些并購 方公司在并購 前后長達(dá)五年的績效變化情況，結(jié)果顯示電力行 業(yè)的上市公司的績效最終是下滑的。 [17] 黃本多和干勝道（ 2020）對 20202020 年我國滬深證交所的 436 起并購事件從并購動機(jī)理論中的代理理論出發(fā)進(jìn)行研究，結(jié)果認(rèn)為并購方公司績效下滑是代理成本問題引起的，公司的自由現(xiàn)金流量同并購溢價是同向變化關(guān)系，而并購溢價和并購績效之間為反方向變化關(guān)系。 [18] ?？∠迹?2020）考察了 20202020 年間我國鋼鐵上市公司的并購事件，選取 13 項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)，利用因子分析法構(gòu)建綜合得分函數(shù)模型來分析績效，結(jié)果發(fā)現(xiàn)并購后績效改善不顯著，甚至惡化；并指出了金融危機(jī)的沖擊、政 府的不當(dāng)干預(yù)等因素是績 效下滑 的主要原因，并提出了相應(yīng)的對策建議。 [19] （ 2） 認(rèn)為 并購方績效得到改善的研究人員及主要結(jié)論如下 馮根福和吳林江 (2020)采用財(cái)務(wù)指標(biāo)法考察了 19941998年期間我國上市公司的并購情況。該研究采用凈資產(chǎn)收益率等財(cái)務(wù)績效指標(biāo)，利用因子分析法構(gòu)建函數(shù)得分模型進(jìn)行了實(shí)證研究。結(jié)論認(rèn)為，我國上市公司的并購實(shí)踐動因?yàn)橥稒C(jī)性的占比較大；橫向并購給并購方公司帶來的績效較好，縱向并購和混合并購的發(fā)展階段還處于幼年期。 [20] 朱寶憲 和王怡凱 (2020)采用資產(chǎn)收益率和主營業(yè)務(wù)利潤率對 1998 年 我國 滬深兩市發(fā)生并購的 67 家上市公司樣本進(jìn)行了研究。他們選取了 樣本公司在并購前 2 年到后 3年總長達(dá) 5 年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析。實(shí)證分析結(jié)果顯示，經(jīng)營狀況不好的公司容易接受對方的收購行為；戰(zhàn)略性并購的樣本占所有并購事件的比例較大，主要動機(jī)為通過“殼資源”獲取上市地位；并購后并購方的主營業(yè)務(wù)利潤率得到明顯提高；和無償并購相比，有償并購的效果較好。 [21] 李善民和朱滔 (2020)也是從并購動因的不同來進(jìn)行公司績效實(shí)證分析，他們選用了總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、凈資產(chǎn)收益率，每股經(jīng)營現(xiàn)金流量來組建財(cái)務(wù) 指標(biāo)體系，對 2020 年我國發(fā)生的并購事件研究發(fā)現(xiàn)，結(jié)論指出并購動因?qū)儆谑湛s類型的并購方公司的業(yè)績較并購動因?qū)儆诳刂茩?quán)轉(zhuǎn)移、擴(kuò)張型、戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移類的并購方公司的業(yè)績要好。 [22] 夏新平、鄒朝輝、潘紅波 (2020)按照公司并購動因的不同將并購分為基于協(xié)同動機(jī)和基于代理動機(jī)的并購，主要考察了并購方的績效變化狀況，他們的研究結(jié)論認(rèn)為，基于協(xié)同動機(jī)的并購方的績效比基于代理動機(jī)的并購方的績效要好。 [23] 吳豪，莊新田（ 2020）通過對 2020 年我國滬深上市的 517 起并購事件進(jìn)行研究，選取了每股收益等 13 項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)，按照 資產(chǎn)置換、股權(quán)轉(zhuǎn)讓等角度進(jìn)行歸類，結(jié)果發(fā)渤 海 大 學(xué) 碩 士 學(xué) 位 論 文 5 現(xiàn)并購方公司的績效表現(xiàn)不同，股權(quán)轉(zhuǎn)讓型公司和資產(chǎn)置換型公司的并購績效要好于其他類型的績效。 [24] 蔡景富（ 2020）以青島啤酒和燕京啤酒為例考察了我國啤酒行業(yè)上市公司并購的績效問題，選取了凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)增長率等六項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)，考察了兩家公司長達(dá) 11年的績效變化情況，研究發(fā)現(xiàn)并購提高了并購方的績效，并指出，在產(chǎn)業(yè)整合背景下，我國啤酒業(yè)已經(jīng)表現(xiàn)出規(guī)模不經(jīng)濟(jì)，并購后的整合成為改善績效的關(guān)鍵。 [25] 郭樹華和高瓊?cè)A等人（ 2020）對 20202020 年我國有色金屬行業(yè) 的 52 家資產(chǎn)規(guī)模大于 1000 萬元的上市公司并購事件進(jìn)行實(shí)證研究，采用了存貨周轉(zhuǎn)率等 9 項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)，運(yùn)用 進(jìn)行因子分析，實(shí)證結(jié)果認(rèn)為并購方公司績效獲得了改善，并購在強(qiáng)大的資產(chǎn)規(guī)模實(shí)力的支持下，這種績效良好的勢頭將有望持續(xù)下去。 [26] （ 3） 國內(nèi)外公司并購績效實(shí)證分析文獻(xiàn)述評 通過對國內(nèi)外關(guān)于公司并購績效實(shí)證方面的研究成果進(jìn)行梳理后，可以看出 由于研究對象、研究方法， 研究背景 、研究視角等方面的差異，得出的實(shí)證結(jié)果也是仁者見仁，智者見智。海內(nèi)外學(xué)者對于公司績效研究也取得了豐碩成果，從單純考察公司經(jīng)營現(xiàn)金流量 等盈利能力方面的財(cái)務(wù)指標(biāo)，過渡到連同凈資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等運(yùn)營管理能力方面的財(cái)務(wù)指標(biāo)一并考察，對于績效尤其是財(cái)務(wù)績效的分析越 來越趨于全面化。在研究 方法上，不少學(xué)者都采用了對比研 究法，通過設(shè)置非并購類樣本公司為對照組，以盡量排除非并購因素在 考察并購實(shí)踐 時 對于公司財(cái)務(wù)績效變化 所 產(chǎn)生的影響，這也是一種進(jìn)步。 [27]然而，研究中 仍然存在一些問題。 1． 2． 3 問題的提出 以往學(xué)者尤其是國內(nèi)學(xué)者在進(jìn)行公司并購方面的績效實(shí)證分析過程中，存在兩個主要問題。一是所選取的樣本比較陳舊，對于 2020 年金融危機(jī)以來我國上市公司并購實(shí)踐方面 的績效實(shí)證較少，而這一階段我 國并購活動又處于旺盛階段；二是就 績效實(shí)證分析 而言 ，以往研究多關(guān)注的是公司的盈利能力方面的財(cái)務(wù)狀況 變化 ， 而 事實(shí)上， 21 世紀(jì)以來我國會計(jì)法在不斷的完善，不少權(quán)威會計(jì)師事務(wù)所在對上市公司進(jìn)行財(cái)務(wù)狀況分析時，已經(jīng)將公司的財(cái)務(wù)績效分析從公司的盈利能力、償債能力、運(yùn)營能力、成長能力等不同財(cái) 務(wù)角度來展開，具體到盈利能力、償債能力、運(yùn)營能力和成長能力的分析 都有會計(jì)上公認(rèn)的一些組合財(cái)務(wù)指標(biāo)去衡量。 因此，論文 選取金融危機(jī)時窗背景下我國 滬深 上市公司并購情況進(jìn)行研究，力求在研究視角的新穎性、樣本選 擇的 規(guī)范性、財(cái)務(wù)指標(biāo)體系的構(gòu)建以及績效影響因素的分析、在所提對策 的可操作、可行性方面比前人更進(jìn)一步，實(shí)現(xiàn)新的突破。具體研究思路和內(nèi)容安排如下。 1． 3研究思路和主要內(nèi)容安排 上市公司并購績效實(shí)證分析 6 1． 3. 1研究思路 論文 在回顧和分析研究文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上提出了公司并購績效問題，然后闡述和分析 了公司并購績效理論。在 以上研究工作 的基礎(chǔ)上 選擇和確定 了 財(cái)務(wù)指標(biāo)體系 和研究樣 本，采用因子分析方法， 構(gòu)建公司并購 績效實(shí)證分析模型 。 然后，根據(jù) 20202020 年 的 樣本財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，對 2020 年深滬上市 公司并購績效進(jìn)行實(shí)證分析 ， 并得出結(jié)論。最后，就部分樣 本公司績效下滑 原因 展開分析 ，并提出了相應(yīng) 對策。研究思路圖如下圖 11 所示。 圖 11 研究思路圖 Figure 1