【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 利潤(rùn)變成了－363萬，%，三年平均達(dá)到10%,2000年上半年配股可謂順理成章。 再如2000年年末，為了規(guī)范上市公司的配股行為，證監(jiān)會(huì)提出把現(xiàn)金分紅作為上市公司再籌資的必要條件。面對(duì)新的政策規(guī)定，許多上市公司改變了過去一毛不拔的做法，開始發(fā)放現(xiàn)金股利。這也是導(dǎo)致2000年年報(bào)公布后不分配公司減少的最主要原因。但這些上市公司發(fā)放現(xiàn)金股利的數(shù)額如蜻蜓點(diǎn)水，少得可憐。有的公司甚至周密“算計(jì)”，使派現(xiàn)額正好夠投資者繳納現(xiàn)金股利和紅股的個(gè)人所得稅。公司這樣做，滿足了配股條件，達(dá)到了配股“圈錢”的目的，但投資者卻被愚弄，實(shí)際投資收益為零。2002年甚至出現(xiàn)現(xiàn)象。其實(shí)，從道理上講，“既派又配”的現(xiàn)象是有悖財(cái)務(wù)管理一般規(guī)律的。一家公司派現(xiàn)，表明其有較為充裕的現(xiàn)金流量，而配股又說明其需要現(xiàn)金。這種自相矛盾的現(xiàn)象之所以產(chǎn)生，在于派現(xiàn)只是幌子，配股圈錢才是公司的真正目的。上市公司以微薄的派現(xiàn)額，換來了巨額的配股資金。這種作法就好像釣魚，僅用了很少的餌料，釣到的卻是大魚。 對(duì)股權(quán)分置改革前連續(xù)九年的股利政策分析，發(fā)現(xiàn)上市公司的股利政策有一定的階段性，呈波浪形變動(dòng)。（1）上市公司的不分配股利現(xiàn)象呈階段性。1993年滬、%（15家）上市公司沒有發(fā)放任何形式的股利，但從此以后，不分配的上市公司的數(shù)量和所占比例都在迅速上升，到1999年達(dá)到516家，%。2000年不進(jìn)行分配的上市公司所占的比例迅速下降，%的上市公司沒有發(fā)放股利。2001年不分配的情況又有所抬頭，%的上市公司沒有進(jìn)行分配。也就是說，不分配上市公司可以分為兩個(gè)階段：第一個(gè)階段是從1993年至1999年，不分配上市公司迅速增加階段；第二階段是從1999年至2000年；第三個(gè)階段是從2000年至2001年，不分配上市公司有所增加。整體看，2000年是上市公司不分配股利政策的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。（2）上市公司現(xiàn)金股利的發(fā)放具有階段性。上市公司現(xiàn)金股利的階段性比不分配股利現(xiàn)象表現(xiàn)得更明顯，更具有波動(dòng)性。根據(jù)表2，我們可以把上市公司的現(xiàn)金股利分為四個(gè)階段：。從1993年至1994年，分配現(xiàn)金股利的上市公司逐年增多階段。在該階段，單純發(fā)放現(xiàn)金股利的上市公司數(shù)量從28家上升到107家，%%。1994年至1996年，單純分配現(xiàn)金股利的上市公司所占比例在出現(xiàn)較小幅度滑坡后急劇下降。在1996年，%，僅略高于1993年的分配水平。從1996年至2000年，單純分配現(xiàn)金股利的上市公司逐年增多。從1997年開始，單純發(fā)放現(xiàn)金股利的上市公司所占的比例已經(jīng)超過20％，%。2000年至2001年，單純分配現(xiàn)金股利的上市公司所占的比例稍有下降，但仍然保持在較高的水平上?？傮w來看，發(fā)放現(xiàn)金股利的上市公司所占的比例是在迂回中上升。上市公司不分配股利和現(xiàn)金股利的階段性特征。不分配和現(xiàn)金股利之所以會(huì)出現(xiàn)階段性的特征，與在2000年底和2001年中國(guó)證券監(jiān)督委員會(huì)提出的一系列將分紅派現(xiàn)作為上市公司再融資（配股或增發(fā)新股）的必要條件的政策有關(guān)。2000年，中國(guó)證監(jiān)會(huì)出臺(tái)了關(guān)于上市公司申請(qǐng)配股或增發(fā)必須滿足近三年現(xiàn)金分紅條件的規(guī)定。2001年5月證監(jiān)會(huì)又發(fā)布《中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)行審核委員會(huì)關(guān)于上市公司新股發(fā)行審核工作的指導(dǎo)意見》，其中規(guī)定“發(fā)行審核委員會(huì)審核上市公司新股發(fā)行申請(qǐng)，應(yīng)當(dāng)關(guān)注公司上市以來最近3年歷次分紅派息情況，特別是現(xiàn)金分紅占可分配利潤(rùn)的比例，以及董事會(huì)關(guān)于不分配所陳述的理由”。由于上市公司的再籌資行為制約了公司的股利分配政策，因此上市公司為了獲得再融資的資格而響應(yīng)了政策規(guī)定，使不分配和現(xiàn)金股利呈現(xiàn)階段性的特征，但是無論它們?cè)趺醋兓?000年是其轉(zhuǎn)折點(diǎn)。3 我國(guó)上市公司股利分配政策存在的問題股權(quán)分置改革后我國(guó)上市公司仍存在盈利不分配現(xiàn)象。股權(quán)分置改革后我國(guó)上市公司仍然存在“有盈利卻不分配” 的情況，但是這種上市公司很少，只是極個(gè)別現(xiàn)象。如 S 山東鋁（證券代碼是 600205）在2006年股權(quán)分置改革完成后，%，收益指標(biāo)很高，業(yè)績(jī)可謂優(yōu)良，但卻沒有進(jìn)行任何形式的分配，并且該上市公司不分配沒有說明原因，僅僅只交代了一句“根據(jù)公司董事會(huì)決議，本期利潤(rùn)不分配，不轉(zhuǎn)增”。通過對(duì)我國(guó)上市公司股利政策的分析, 可以發(fā)現(xiàn)“暫不分配”的情況經(jīng)常出現(xiàn), 不分紅成為上市公司普遍實(shí)行的股利政策。對(duì)于中國(guó)這樣的新興市場(chǎng)來說, 股票市場(chǎng)波動(dòng)較大, 并且市盈率較高, 投資風(fēng)險(xiǎn)相當(dāng)大, 采取不分配政策剝奪了投資者獲取資本收益的權(quán)利。中國(guó)證監(jiān)會(huì)2000年底出臺(tái)的《上市公司新股發(fā)行管理辦法》，把現(xiàn)金分紅派息作為上市公司再籌資的必要條件是導(dǎo)致派現(xiàn)高峰出現(xiàn)的最主要原因。但也有資料研究表明，2000年之后的派現(xiàn)高峰并不完全由政策變化所致，其中也有管理層的理性思考。與分紅不積極的公司相對(duì)立的是, 一些上市公司熱衷分紅,甚至存在惡性分紅的情況。如果對(duì)各上市公司的分配方案加以分析, 我們不難發(fā)現(xiàn), 大股東若是自然人或民營(yíng)企業(yè), 上市公司會(huì)更傾向于分紅派現(xiàn)。我國(guó)有些民營(yíng)企業(yè)的上市公司的分紅比例偏高, 甚至有惡性分紅的嫌疑。在這些高額派現(xiàn)的公司中, 往往大股東高度集中, 并絕對(duì)控股。一般而言，上市公司分配股利應(yīng)遵循“有利則分，無利不分”的原則。一些本年度虧損或未彌補(bǔ)完以前年度虧損的上市公司不進(jìn)行分配，這點(diǎn)不難理解，但令人匪夷所思的是一些上市公司當(dāng)年有一定的盈利卻也“捂緊口袋”不分配。其中最為典型的就是2000年的五糧液的分紅事件了。，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)跍顑墒兴猩鲜泄局锌梢哉f是“鶴立雞群”，號(hào)稱中國(guó)股市第一績(jī)優(yōu)股。該公司的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)也相當(dāng)穩(wěn)健，流動(dòng)比率、速動(dòng)比率、資產(chǎn)負(fù)債比率等指標(biāo)都很出色，表明公司的短期和長(zhǎng)期償債能力很強(qiáng)。然而就是這樣一家業(yè)績(jī)優(yōu)良、現(xiàn)金充裕的公司，卻以資產(chǎn)置換面臨大額資金支付的壓力為由，提出了不分配的預(yù)案。實(shí)際上，即使該公司拿出5億多元進(jìn)行資產(chǎn)置換，每股派發(fā)一元現(xiàn)金股利仍然綽綽有余。更何況公司每股高達(dá)25元的配股方案即將在2001年上半年實(shí)施，屆時(shí)還將會(huì)有大量的現(xiàn)金流入（10配2，配股價(jià)為25元的配股方案在2001年2月16日正式實(shí)施，“五糧液”因此籌得24億巨資）。因此以資產(chǎn)置換為由不進(jìn)行分配是沒有道理的。盡管中小投資者委托北京君之創(chuàng)證券投資咨詢公司代為出席股東大會(huì)，行使股東權(quán)利，建議公司修改此不分配預(yù)案，但這種努力并沒有奏效，公司仍維持原來的分配方案不變。這種結(jié)果除了說明公司對(duì)投資者利益的漠視之外，很難再做出別的解釋。而該公司所謂的資產(chǎn)置換其實(shí)是為了和公司最大股東——宜賓國(guó)有資產(chǎn)管理局進(jìn)行股權(quán)交易，用于購(gòu)買“五糧液”事實(shí)上的發(fā)起人或前身“五糧液酒廠”所屬的幾個(gè)釀酒車間。通過資產(chǎn)置換，上市公司的現(xiàn)金通過關(guān)聯(lián)交易流向了大股東——宜賓國(guó)資局。每年我國(guó)都有相當(dāng)大比例的上市公司沒有做任何形式的股利分配，這種情況非常不利于投資者樹立信心。這也難怪很多中小散戶投資者更多關(guān)注的是一些投機(jī)信息。投資者主要通過二級(jí)市場(chǎng)的“低買高賣”交易來搏取股票價(jià)差，很難有長(zhǎng)期投資的觀念。 雖然我國(guó)的上市公司一向都吝于分紅，但是自1999年起，許多上市公司不約而同地采取以現(xiàn)金股利為主的股利政策，派現(xiàn)的上市公司數(shù)量超過上市公司總數(shù)的一半，高派現(xiàn)現(xiàn)象更是屢見不鮮。以2004年派發(fā)現(xiàn)金股利的上市公司為例，其中有數(shù)家上市公司的現(xiàn)金凈流量為負(fù)數(shù)，這些公司通過經(jīng)營(yíng)活動(dòng)、投資活動(dòng)以及籌資活動(dòng)所帶來的現(xiàn)金流量根本不足以支付高額的股利；同時(shí)有11家公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的每股現(xiàn)金流量小于所發(fā)放的現(xiàn)金股利，要通過籌資或者投資活動(dòng)甚至歷史資金來支付高額的現(xiàn)金股利。在這55家高現(xiàn)金股利的公司當(dāng)中更有14家公司于成立當(dāng)年就發(fā)放了如此高額的現(xiàn)金股利。這已經(jīng)形成惡性派現(xiàn)。在我國(guó)這種惡性派現(xiàn)可表現(xiàn)為兩種形式：一種是派現(xiàn)總額大于或等于當(dāng)年凈收益。有些公司為了滿足高派現(xiàn)的要求，不惜動(dòng)力用以前年度積累的凈收益來進(jìn)行派現(xiàn)。另外一種表現(xiàn)形式是派現(xiàn)總額大于公司當(dāng)年現(xiàn)金流量?jī)纛~，這類公司要進(jìn)行高派現(xiàn)，必然要實(shí)行融資派現(xiàn)，包括舉債、配股、增發(fā)新股等等。4 完善我國(guó)上市公司股利政策的建議