【正文】 的發(fā)起人或前身“五糧液酒廠”所屬的幾個釀酒車間。盡管中小投資者委托北京君之創(chuàng)證券投資咨詢公司代為出席股東大會，行使股東權(quán)利，建議公司修改此不分配預案，但這種努力并沒有奏效，公司仍維持原來的分配方案不變。更何況公司每股高達25元的配股方案即將在2001年上半年實施，屆時還將會有大量的現(xiàn)金流入（10配2，配股價為25元的配股方案在2001年2月16日正式實施，“五糧液”因此籌得24億巨資）。然而就是這樣一家業(yè)績優(yōu)良、現(xiàn)金充裕的公司，卻以資產(chǎn)置換面臨大額資金支付的壓力為由，提出了不分配的預案。經(jīng)營業(yè)績在滬深兩市所有上市公司中可以說是“鶴立雞群”，號稱中國股市第一績優(yōu)股。一些本年度虧損或未彌補完以前年度虧損的上市公司不進行分配，這點不難理解，但令人匪夷所思的是一些上市公司當年有一定的盈利卻也“捂緊口袋”不分配。在這些高額派現(xiàn)的公司中, 往往大股東高度集中, 并絕對控股。如果對各上市公司的分配方案加以分析, 我們不難發(fā)現(xiàn), 大股東若是自然人或民營企業(yè), 上市公司會更傾向于分紅派現(xiàn)。但也有資料研究表明，2000年之后的派現(xiàn)高峰并不完全由政策變化所致，其中也有管理層的理性思考。對于中國這樣的新興市場來說, 股票市場波動較大, 并且市盈率較高, 投資風險相當大, 采取不分配政策剝奪了投資者獲取資本收益的權(quán)利。如 S 山東鋁（證券代碼是 600205）在2006年股權(quán)分置改革完成后，%，收益指標很高，業(yè)績可謂優(yōu)良，但卻沒有進行任何形式的分配，并且該上市公司不分配沒有說明原因，僅僅只交代了一句“根據(jù)公司董事會決議，本期利潤不分配，不轉(zhuǎn)增”。3 我國上市公司股利分配政策存在的問題股權(quán)分置改革后我國上市公司仍存在盈利不分配現(xiàn)象。2001年5月證監(jiān)會又發(fā)布《中國證監(jiān)會發(fā)行審核委員會關(guān)于上市公司新股發(fā)行審核工作的指導意見》，其中規(guī)定“發(fā)行審核委員會審核上市公司新股發(fā)行申請，應當關(guān)注公司上市以來最近3年歷次分紅派息情況，特別是現(xiàn)金分紅占可分配利潤的比例，以及董事會關(guān)于不分配所陳述的理由”。不分配和現(xiàn)金股利之所以會出現(xiàn)階段性的特征，與在2000年底和2001年中國證券監(jiān)督委員會提出的一系列將分紅派現(xiàn)作為上市公司再融資（配股或增發(fā)新股）的必要條件的政策有關(guān)?？傮w來看，發(fā)放現(xiàn)金股利的上市公司所占的比例是在迂回中上升。從1997年開始，單純發(fā)放現(xiàn)金股利的上市公司所占的比例已經(jīng)超過20％，%。1994年至1996年，單純分配現(xiàn)金股利的上市公司所占比例在出現(xiàn)較小幅度滑坡后急劇下降。從1993年至1994年，分配現(xiàn)金股利的上市公司逐年增多階段。上市公司現(xiàn)金股利的階段性比不分配股利現(xiàn)象表現(xiàn)得更明顯，更具有波動性。整體看，2000年是上市公司不分配股利政策的轉(zhuǎn)折點。2001年不分配的情況又有所抬頭，%的上市公司沒有進行分配。1993年滬、%（15家）上市公司沒有發(fā)放任何形式的股利，但從此以后，不分配的上市公司的數(shù)量和所占比例都在迅速上升，到1999年達到516家，%。 對股權(quán)分置改革前連續(xù)九年的股利政策分析，發(fā)現(xiàn)上市公司的股利政策有一定的階段性，呈波浪形變動。上市公司以微薄的派現(xiàn)額，換來了巨額的配股資金。一家公司派現(xiàn)，表明其有較為充裕的現(xiàn)金流量，而配股又說明其需要現(xiàn)金。2002年甚至出現(xiàn)現(xiàn)象。有的公司甚至周密“算計”，使派現(xiàn)額正好夠投資者繳納現(xiàn)金股利和紅股的個人所得稅。這也是導致2000年年報公布后不分配公司減少的最主要原因。 再如2000年年末，為了規(guī)范上市公司的配股行為，證監(jiān)會提出把現(xiàn)金分紅作為上市公司再籌資的必要條件。對有關(guān)統(tǒng)計資料的分析表明，在深、滬兩市公布1991998年報的744,835家公司中，分別有211,191家公司的凈資產(chǎn)收益率在10%11%之間，剛好達到證監(jiān)會當時的要求，這其中除了一小部分屬正常情況外，大部分都在財務處理上下了一番功夫。因此，一些凈資產(chǎn)數(shù)額較高的公司，為了達到配股的目的，采取了發(fā)放現(xiàn)金股利以降低凈資產(chǎn)額，從而相應提高凈資產(chǎn)收益率的辦法。屬于農(nóng)業(yè)、能源、原材料、基礎設施、高科技等國家重點支持行業(yè)的公司，凈資產(chǎn)收益率可以略低，但不得低于9%。例如在1999年3月以前，配股門檻相對較高，當時規(guī)定，在最近三個完整會計年度內(nèi)，上市公司的凈資產(chǎn)收益率年均在10%以上，才能獲得配股資格。但在我國，情況卻迥然不同。事實上，正是由于我國上市公司在股利政策的制定和實施上缺乏長遠打算，帶有很大的盲目性和隨意性，沒有制定一個既能保障企業(yè)正常發(fā)展同時又能給予投資者穩(wěn)定可觀回報的股利政策，才導致了股利分配政策的不穩(wěn)定，而股利政策的不穩(wěn)定又使其向市場傳遞信息的功能不能發(fā)揮或者向市場傳遞對公司形象不利的信息，同時這種不穩(wěn)定也直接影響了廣大股東的投資收益，加劇了市場股票投機行為，不利于市場的資源配置。這也從另一個側(cè)面解釋了為什么我國的股票換手率會這么高的問題。以1996年后上市的公司為例，%，即使是一些連續(xù)分配現(xiàn)金股利的公司，其派現(xiàn)數(shù)額在各年度間的分配也很不均衡。我國上市公司在制定股利政策時往往短期行為嚴重，隨意性較大，很少考慮這種隨意性的股利政策給公司形象帶來的損害，忽視公司股利政策與企業(yè)可持續(xù)發(fā)展之間的關(guān)系，缺乏足夠的遠見。因為穩(wěn)定的股利政策將會引導市場給予上市公司較好的預期，并且防止了股東們把突然增加的現(xiàn)金股利當成永久性的股利分配政策。在西方較為成熟的股票市場上，上市公司為了均衡股利水平，一般都傾向于保持穩(wěn)定的股利政策。 一般來講，上市公司的股利政策應該是平穩(wěn)的、連續(xù)的，這樣才有利于發(fā)揮股利政策的信息傳遞功能，維持公司的良好形象，保持公司股價的穩(wěn)定。并且同一公司在不同的年度股利支付的方式不同，即使是同一年度上市公司所采用的股利支付方式也存在多種方式混合的形式。雖然從理論上看資本公積轉(zhuǎn)增股本和盈余公積轉(zhuǎn)增股本都不屬于股利分配的范圍，但在我國證券市場上卻被當作是股票股利的一種替代品，本文在研究時也將其作為股利支付的一種方式。在我國，股利支付方式主要有現(xiàn)金股利、股票股利、資本公積轉(zhuǎn)增股本和盈余公積轉(zhuǎn)增股本等派發(fā)方式，最常見的是現(xiàn)金股利和股票股利。由于本研究主要側(cè)重于利用年度財務會計資料來研究企業(yè)的股利政策規(guī)律。由于最新的會計制度于2007年1月1日開始執(zhí)行，而之前的財務資料都是按照1993年7月1日開始實施的會計制度編寫的，為了增強各年度之間的可比性，因此本統(tǒng)計中沒有包括1992年以前的股利分配方案和2007年開始的股利分配方案。因此本章打算通過對我國上市公司股利政策的描述性統(tǒng)計，考察我國上市公司股利政策的特點、變動趨勢，以總結(jié)我國上市公司股利政策的規(guī)律。戈登針對股利無關(guān)論中假設的“投資者對資本利得和股利無偏好”提出了“在手之鳥”理論，認為投資者通常是厭惡風險的，因而，他們會將未來的資本利得和更高的風險因素聯(lián)系起來?！霸谑种B”理論“在手之烏”威廉斯理論可以說是流行最為廣泛和最為持久的股利政策理論。Mamp。M股利無關(guān)理論，從而開創(chuàng)了股利政策研究的先河。1. 2. 1 Mamp。并相繼提出了許多觀點迥異的理論。西方財務、金融學界對股利的研究最早可以追溯到米勒和莫迪格利安尼提出了MM理論。剩余股利政策、固定或持續(xù)增長的股利政策、固定股利支付率政策、低正常股利加額外股利政策:股利發(fā)放程序:包括支付程序中各日期的確定，如股利宣告日、股權(quán)登記日、除息日、股利發(fā)放日等日期的確定。股利發(fā)放策略，是指在一相對較長的時期中，公司預設的股利發(fā)放策略。 一般而言，股利政策的內(nèi)容包括了以下五個主要的方面:股利支付率的高低，即確定股利支付與否以及支付比例的高低，以每股實際分配盈余與可分配盈余的比率來表示股利支付率可以零，也可以是以很高的比例:股利支付的形式，即確定采用哪種方式來支付股利。即，公司在利潤再投資和回報投資者二者之間進行權(quán)衡。因此筆者萌發(fā)了從公司治理中的代理問題角度來研究我國上市公司股利政策的想法。國內(nèi)學者在借鑒國外理論來研究我國上市公司股利政策時，一般集中于運用實證方法來研究股利行為對公司市場價值的影響，或是分析我國上市公司股利政策的決定因素。