淺析上市公司偏好權(quán)益資本融資的現(xiàn)象(編輯修改稿)
2025-06-24 00:18 本頁(yè)面
【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 度背景是國(guó)家所有制經(jīng)濟(jì)占主體，現(xiàn)有上市公司又主要是由原來(lái)的國(guó)有企業(yè)改造而來(lái)。這樣的上市公司，很容易出現(xiàn)嚴(yán)重的內(nèi)部人控制。再加上：第一，上市公司現(xiàn)行領(lǐng)導(dǎo)體制和治理結(jié)構(gòu)怪異：黨委、董事會(huì)、經(jīng)理層的職責(zé)不分，甚至三者一體；在董事會(huì)中，內(nèi)部董事占大多數(shù)；作為所有者代表的董事或董事長(zhǎng)和黨委成員，本來(lái)是不同意義上的監(jiān)督者、外部人，但都在公司拿薪金，都是“內(nèi)部人”。第二，缺乏企業(yè)家市場(chǎng)機(jī)制，所謂的“企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人”——包括黨委書(shū)記、董事長(zhǎng)、總經(jīng)理等，都不受市場(chǎng)的約束，公司治理結(jié)構(gòu)的有效性就可想而知了。換言之，內(nèi)部人不僅不受股東的控制，而且不受市場(chǎng)的約束。不僅內(nèi)部人控制，而且外部人變成了內(nèi)部人并與之串謀，這無(wú)疑使內(nèi)部人控制更加嚴(yán)重。失去控制的內(nèi)部人完全能夠控制公司，基本上可以按照自己的意志和價(jià)值取向選擇融資方式和安排融資結(jié)構(gòu)。內(nèi)部人之所以實(shí)現(xiàn)“內(nèi)部人控制”，就是因?yàn)閲?guó)家作為大股東和公眾小股東都控制不了它，繼續(xù)不斷地?cái)U(kuò)大股權(quán)融資，還是重復(fù)和擴(kuò)大“控制不了”的局面，內(nèi)部人何樂(lè)而不為呢? 現(xiàn)有的制度狀況，使上市公司可以大量、低成本地套取股東的錢(無(wú)須支付紅利)，卻不必高效地使用這些錢，不受股東(無(wú)論是國(guó)有股東還是公眾股東)的約束，不受資本市場(chǎng)的約束，這必然導(dǎo)致股權(quán)融資的強(qiáng)烈偏好。 。我國(guó)上市公司的經(jīng)理層的收入與公司價(jià)值聯(lián)系很少，甚至沒(méi)有。經(jīng)理層的收入主要是在職消費(fèi)，其貨幣收入不僅數(shù)額較少，且與企業(yè)效益高低沒(méi)有多大聯(lián)系。一項(xiàng)統(tǒng)計(jì)分析表明，，經(jīng)理層為了實(shí)現(xiàn)自身效用的最大化，必須取得控制權(quán)，才能獲得控制權(quán)收益，從而在融資方式上必然選擇無(wú)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的股權(quán)融資。再加上我國(guó)上市公司業(yè)績(jī)考核制度的不合理，也使得經(jīng)理層不注重優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)。我國(guó)上市公司的管理及投資者衡量企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，依然習(xí)慣以企業(yè)的稅后利潤(rùn)指標(biāo)作為主要依據(jù)，由于企業(yè)的稅后利潤(rùn)指標(biāo)只考核了企業(yè)間接融資中的債務(wù)成本，未能考核股本融資成本，即使考核，也總是很低。如果企業(yè)破產(chǎn)，經(jīng)理的控制權(quán)收入就會(huì)喪失，因此經(jīng)理更有積極性保持企業(yè)不破產(chǎn)，以不需還本付息的配股資金代替負(fù)債資金就成為經(jīng)理人員的最佳選擇。高管人員不希望過(guò)高的資產(chǎn)負(fù)債率導(dǎo)致過(guò)高的財(cái)務(wù)費(fèi)用從而降低對(duì)自己業(yè)績(jī)考核的評(píng)價(jià)，也不希望過(guò)高的資產(chǎn)負(fù)債率帶來(lái)的高財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，因此也會(huì)偏好較低的資產(chǎn)負(fù)債率，使得股權(quán)融資偏好成為必然。 5．政策導(dǎo)向引發(fā)股權(quán)融資熱。從歷史因素考慮，我國(guó)建立證券市場(chǎng)的根本目的是為國(guó)企扭虧脫困服務(wù)。造成國(guó)企困難的重要原因之一是企業(yè)的高負(fù)債率。為充實(shí)資本金，降低負(fù)債率，便允許國(guó)企到證券市場(chǎng)圈錢。既然管理層有這一層意思，上市公司當(dāng)然會(huì)充分用好用足這一政策，可謂“不用白不用，用了也白用”。另外，根據(jù)新發(fā)布的《上市公司新股發(fā)行管理辦法》，企業(yè)再融資門(mén)檻進(jìn)一步降低，上市公司配股的條件由公司前三年凈資產(chǎn)收益率平均不低于10%調(diào)整為最近三年加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于6%；增發(fā)新股取消了2000年的四個(gè)限制性條件，并允許最近三年加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率低于6%的公司可附帶約束條件申請(qǐng)?jiān)霭l(fā)。新辦法一出臺(tái)，隨即引發(fā)了新一輪股權(quán)融資熱潮，并進(jìn)而演化成肆無(wú)忌憚的“圈錢”運(yùn)動(dòng)，無(wú)論企業(yè)是否需要資金，都貪婪地?cái)U(kuò)股融資。實(shí)際上，從2001年中報(bào)來(lái)看，%，閑置資金最多的竟然達(dá)到38億元之巨，閑置資金占總資產(chǎn)的比重超過(guò)50%的上市公司有54家，%。由此可見(jiàn)，上市公司并不缺錢。 三、上市公司偏好股權(quán)融資的負(fù)面效應(yīng) 我國(guó)上市公司偏好股權(quán)融資這種不正常的融資模式給我國(guó)企業(yè)自身甚至整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展帶來(lái)了很多問(wèn)題，其中資金使用效率不高、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)下滑、企業(yè)可持續(xù)發(fā)展能力減弱是最突出的表現(xiàn)。 首先,資本使用效率低。在股票市場(chǎng)上進(jìn)一步融資的低成本,使上市公司感到可以很輕松地融資,股本擴(kuò)張對(duì)上市公司經(jīng)營(yíng)者也不構(gòu)成額外的壓力,因此許多上市公司募股資金都沒(méi)有好好利用。 我們看到,不少上市公司的募股資金投資并不符合公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益。它們輕易地把資金投到自己毫不熟悉、與主業(yè)毫不相關(guān)的產(chǎn)業(yè)中；在項(xiàng)目環(huán)境發(fā)生變化后,又隨意地變更投資方向?？梢哉f(shuō)是低成本的股票融資助長(zhǎng)了它們的這種行為,而以國(guó)有股為主導(dǎo)的股權(quán)結(jié)構(gòu)使其無(wú)障礙地按照自己的意志行事,中小股東的利益則少有顧及。 還有不少上市公司把通過(guò)發(fā)行股票、配股、增發(fā)募集的大量資金,直接或間接地投入到證券市場(chǎng),參與股市的投機(jī)炒作,獲取投資收益,彌補(bǔ)主業(yè)的不足。由于去年股市整體運(yùn)行較好,許多上市
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