【文章內(nèi)容簡介】 )(221 1212jijijininjnip，rrC O VNrV a rN，rrC O VNNNrV a rNNji，rrC O VNrV a rNrV a r?????????????????????????????????????????????? ? ??? ??? ?ji，rrC O VwwrV a rwrV a r jininj jini iip??? ? ??? ??)()()(1 112圖 6 3 投資組合方差和投資組合中的樣本數(shù) 第三節(jié) 投資組合選擇 風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合有效邊界 一 風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn) 二 資本市場線 三 一、風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合有效邊界 圖 6 4 N項(xiàng)資產(chǎn)投資組合的可行集 邊界曲線 EF： 效率邊界或有效邊界 無差異曲線與有效投資組合 圖 6 5 無差異曲線與有效投資組合 二、風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn) ▲ 假設(shè)：無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn) f與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn) i(或投資組合 )進(jìn)行組合， 無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn) f的預(yù)期收益率為 ，標(biāo)準(zhǔn)差為 ； 風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn) i的預(yù)期收益率為 ，標(biāo)準(zhǔn)差為 ； 投資比例分別為 wf和 wi，且 fr f?ir i?1?? if ww投資組合風(fēng)險(xiǎn)： 投資組合收益： iiffp rwrwrE ??)(投資組合（由無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)構(gòu)成的組合）的風(fēng)險(xiǎn) 只取決于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)大小及其在組合中的比重 ),(2)()()( 22 ififiiffp rrC O VwwrVa rwrVa rwrVa r ???Var(rf)=0 )()( iip rSDwrSD ?圖 66 風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)構(gòu)成的投資組合 三、資本市場線 （一）資本借貸與有效邊界 ☆ 前提：市場是完善的，投資者可以無風(fēng)險(xiǎn)利率自由借入或貸出資本 圖 6 7 資本市場線 資本市場線 市場處于均衡時(shí)， M所代表的資產(chǎn)組合就是風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的市場組合。 ◆ 資本市場線 描述了任何 有效投資組合 預(yù)期收益率與風(fēng)險(xiǎn)之間的線性關(guān)系。 無風(fēng)險(xiǎn)收益率 風(fēng)險(xiǎn)溢酬 注意： 斜率為 (rm rf)/SD(rm) （二） 資本市場線 (capital market line, CML) ◆ 資本市場線表達(dá)式： ? ? )()()( pmfmfp rSDrSDrrrrE ????第四節(jié) 風(fēng)險(xiǎn)與收益計(jì)量模型 資本資產(chǎn)定價(jià)模型 一 CAPM參數(shù)：無風(fēng)險(xiǎn)利率與風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) 二 CAPM參數(shù)： β系數(shù) 三 一、資本資產(chǎn)定價(jià)模型 （一）模型基本假定 ，他們根據(jù)投資組合預(yù)期收益率和標(biāo)準(zhǔn)差來選擇優(yōu)化投資組合。 ，其數(shù)額不受任何限制，市場上對賣空行為無任何約束。 、方差的估計(jì)相同，即投資者對未來的展望相同。 ，并可完全變現(xiàn)（即可按市價(jià)賣出，且不發(fā)生任何交易費(fèi)）。 。 ，即所有的投資者各自的買賣活動不影響市場價(jià)格。 （二）證券市場線 (the security market line, SML) ),( mj rrC OV2m?2j?jw239。m?▲ 假設(shè) : 是未加入該項(xiàng)新資產(chǎn)時(shí)的市場投資組合方差，將加入到市場投資組合的單項(xiàng)新資產(chǎn)的方差為 ，該項(xiàng)資產(chǎn)占市場投資組合的比重為 ，該項(xiàng)資產(chǎn)與市場投資組合的協(xié)方差為 ，則加入新資產(chǎn)（ j）后的市場投資組合方差 為： ),()1(2)1( 22222 39。 mjjjmjjjm rrC O Vw ????? ???0 2m? 風(fēng)險(xiǎn)的衡量值 ▲ 證券市場線表示的是某一特定資產(chǎn)的預(yù)期收益率與風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系 圖 6 9 證券市場線 該項(xiàng)資產(chǎn)的 β 系數(shù)表示 )(),( jjj rV a rrrC O V ?)(),( mmm rV a rrrC O V ?? ?? ?? ?fmmmjfmjmfmfjrrrV a rrrC O VrrrC O VrV a rrrrrE??????)(),(,)()(? ?fmjfj rrrrE ??? ?)(市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) ▲ 資本資產(chǎn)定價(jià)模型 某種證券 (或組合 )的預(yù)期收益率等于無風(fēng)險(xiǎn)收益率加上該種證券的風(fēng)險(xiǎn)溢酬（指系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn) 溢價(jià)）。 圖 6 10 系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)標(biāo)準(zhǔn)化的 SML 說明： ⑴ 證券市場線表明單個(gè)證券的預(yù)期收益與其市場風(fēng)險(xiǎn)或系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系，因此，在均衡條件下，所有證券都將落在一條直線 —— 證券市場線。 ⑵ 根據(jù)投資組合理論，任一證券對市場組合的貢獻(xiàn)與該證券的預(yù)期收益率有關(guān)；對市場組合風(fēng)險(xiǎn)的影響與該證券與市場組合的協(xié)方差有關(guān)，但通常不用協(xié)方差表示風(fēng)險(xiǎn)，而是采用相對協(xié)方差概念，即 β系數(shù)。 ⑶證券市場線的斜率不是 β系數(shù)，而是市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，即 ? ?fm rr ?▲ 系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)標(biāo)準(zhǔn)化的 SML （一）無風(fēng)險(xiǎn)利率 ◎ 無風(fēng)險(xiǎn)利率的確定 政府債券 零息票債券 無風(fēng)險(xiǎn)投資滿足的條件 （ 1）不存在違約風(fēng)險(xiǎn) （ 2）不存在再投資風(fēng)險(xiǎn) 無風(fēng)險(xiǎn)利率： 與所分析的現(xiàn)金流量期限相同的 零息政府債券的利率 ① 短期投資分析：短期國債利率 ② 長期投資分析：與分析期限相同的長期政府債券利率 二、 CAPM參數(shù)：無風(fēng)險(xiǎn)利率與風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) ◎ 無風(fēng)險(xiǎn)利率確定應(yīng)注意的問題 （ 1）以國債利率作為無風(fēng)險(xiǎn)利率是假設(shè)政府沒有違約風(fēng)險(xiǎn)，但在一些新興的市場，曾經(jīng)出現(xiàn)過政府無法償付到期債務(wù)的現(xiàn)象，因此，需要根據(jù)實(shí)際情況進(jìn)行調(diào)整。 （ 2）如果存在的以外幣計(jì)量的投資或融資活動，還需要計(jì)算外匯風(fēng)險(xiǎn)對一國國債利率的影響。 （二）市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) ☆ 預(yù)測方法：歷史數(shù)據(jù)分析法 ☆ 基本步驟： ① 確定代表市場指數(shù)的市場投資組合 ② 確定抽樣期間 ③ 計(jì)算這個(gè)期間市場投資組合或股票指數(shù)和無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的平均收益率 ④ 確定風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，即市場投資組合收益率與無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益率之間的差額 ☆ 美國市場不同時(shí)期的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) 表 6 6 美國市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)歷史數(shù)據(jù) 歷史時(shí)期（年） 股票減短期政府債券 股票減長期政府債券 算術(shù)平均數(shù)（ %） 幾何平均數(shù)（ %） 算術(shù)平均數(shù)（ %） 幾何平均數(shù)（ %） 1928－ 2022年 1967－ 2022年 1997－ 2022年 表 6 7 部分國家或地區(qū)信用等級與風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（ 2022年） 國家 /地區(qū) 長期債券信用等級 風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) 國家風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) 澳大利亞 Aaa % % 加拿大 Aaa % % 中國大