【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 150 000以內(nèi)（含 150 000） 150 000 ～ 600 000 600 000 ～ 900 000 900 000以上 5% 6% 8% 10% 12% 14% 17% 20% ③ 確定不同籌資規(guī)模條件下不同籌資方式的個(gè)別資本成本的 籌資總額分界點(diǎn) 的既定比重該項(xiàng)資本在資本結(jié)構(gòu)中項(xiàng)新資本的限額某一特定成本籌措的該籌資總額分界點(diǎn) ?根據(jù)公式計(jì)算籌資總額分界點(diǎn)，見(jiàn)表 59 資本來(lái)源 籌資總額分界點(diǎn) （元） 總籌資規(guī)模 （元） 資本成本 債券 100 000/=250 000 200 000/=500 000 300 000/=750 000 250 000以內(nèi)（含 250 000） 250 000~500 000 500 000~750 000 750 000以上 5% 6% 8% 10% 普通股 150 000/=250 000 600 000/=1 000 000 900 000/=1 500 000 250 000以內(nèi)（含 250 000） 250 000~1000 000 1 000 000~1 500 000 1 500 000以上 12% 14% 17% 20% 表 5 9 籌資總額分界點(diǎn)及資本成本 表 5 10 不同籌資總額的邊際資本成本 籌資總額范圍 資本來(lái)源 資本結(jié)構(gòu) 資本成本 邊際資本成本 250000以內(nèi) （含 250000） 債券 股票 40% 60% 5% 12% 40% 5% + 60% 12% = % 250000～ 500000 債券 股票 40% 60% 6% 14% 40% 6% + 60% 14% = % 500000～ 750000 債券 股票 40% 60% 8% 14% 40% 8% + 60% 14% = % 750000～ 1000000 債券 股票 40% 60% 10% 14% 40% 10% + 60% 14% = % 1000000～ 1500000 債券 股票 40% 60% 10% 17% 40% 10% + 60% 17% = % 1500000以上 債券 股票 40% 60% 10% 20% 40% 10% + 60% 20% = % 資本結(jié)構(gòu)理論 早期資本結(jié)構(gòu)理論 現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論 凈收益理論觀點(diǎn) ? 這種觀點(diǎn)認(rèn)為，在公司的資本結(jié)構(gòu)中，債務(wù)資本的比例越大，公司的凈收益或稅后利潤(rùn)就越多，從而公司的價(jià)值就越高。 凈營(yíng)運(yùn)收入理論觀點(diǎn) ? 這種觀點(diǎn)認(rèn)為，在公司的資本結(jié)構(gòu)中，債務(wù)資本的多寡，比例的高低，與公司的價(jià)值沒(méi)有關(guān)系。 對(duì)上述兩種觀點(diǎn)的評(píng)價(jià) ? 凈收入觀點(diǎn) 是一種極端的資本結(jié)構(gòu)理論觀點(diǎn)。這種觀點(diǎn)雖然考慮到財(cái)務(wù)杠桿利益，但忽略了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。很明顯，如果公司的債務(wù)資本過(guò)多，債務(wù)資本比例過(guò)高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)很高，公司的綜合資本成本率就會(huì)上升，公司的價(jià)值反而下降。 ? 凈營(yíng)運(yùn)收入觀點(diǎn) 是另一種極端的資本結(jié)構(gòu)理論觀點(diǎn)。這種觀點(diǎn)雖然認(rèn)識(shí)到債務(wù)資本比例的變動(dòng)會(huì)產(chǎn)生公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，也可能影響公司的股權(quán)資本成本率，但實(shí)際上，公司的綜合資本成本率不可能是一個(gè)常數(shù)。公司凈營(yíng)業(yè)收益的確會(huì)影響公司價(jià)值，但公司價(jià)值不僅僅取決于公司凈營(yíng)業(yè)收益的多少。 傳統(tǒng)理論折中觀點(diǎn) ? 介于 上述 兩種極端觀點(diǎn)之間的折中觀點(diǎn)。 ? 按照這種觀點(diǎn)，增加債務(wù)資本對(duì)提高公司價(jià)值是有利的，但債務(wù)資本規(guī)模必須適度。如果公司負(fù)債過(guò)度，綜合資本成本率只會(huì)升高，并使公司價(jià)值下降。 ? 上述早期的資本結(jié)構(gòu)理論是對(duì)資本結(jié)構(gòu)理論的一些初級(jí)認(rèn)識(shí)，有其片面性和缺陷，還沒(méi)有形成系統(tǒng)的資本結(jié)構(gòu)理論。 MM資本結(jié)構(gòu)理論的基本觀點(diǎn) ? 1958年，美國(guó)的莫迪格萊尼和米勒兩位教授合作發(fā)表“資本成本、公司價(jià)值與投資理論”一文 。 ? 基本觀點(diǎn)：在符合該理論的假設(shè)之下，公司的價(jià)值與其資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)。公司的價(jià)值取決與其實(shí)際資產(chǎn)，而非各類債務(wù)和股權(quán)的市場(chǎng)價(jià)值。 ? 命題 I ：無(wú)論公司有無(wú)債務(wù)資本，其價(jià)值 (普通股資本與長(zhǎng)期債務(wù)資本的市場(chǎng)價(jià)值之和 ) 等于公司所有資產(chǎn)的預(yù)期收益額按適合該公司風(fēng)險(xiǎn) 等級(jí)的必要報(bào)酬率予以折現(xiàn)。 ? 命題 II ：利用財(cái)務(wù)杠桿的公司，其股權(quán)資本成本率隨籌資額的增加而提高。因此，公司的市場(chǎng)價(jià)值不會(huì)隨債務(wù)資本比例的上升而增加，因?yàn)楸阋说膫鶆?wù)給公司帶來(lái)的財(cái)務(wù)杠桿利益會(huì)被股權(quán)資本成本率的上升而抵消，最后使有債務(wù)公司的綜合資本成本率等于無(wú)債務(wù)公司的綜合資本成本率，所以公司的價(jià)值與其資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)。 MM資本結(jié)構(gòu)理論的修正觀點(diǎn) ? 莫迪格萊尼和米勒于 1963年合作發(fā)表了另一篇論文“公司所得稅與資本成本：一項(xiàng)修正” 。 ? 修正觀點(diǎn)：若考慮公司所得稅的因素，公司的價(jià)值會(huì)隨財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的提高而增加，從而得出公司資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值相關(guān)的結(jié)論。 ? 命題 I：有債務(wù)公司的價(jià)值等于有相同風(fēng)險(xiǎn)但無(wú)債務(wù)公司的價(jià)值加上債務(wù)的稅上利益。 ? 命題 Ⅱ ： MM資本結(jié)構(gòu)理論的權(quán)衡理論觀點(diǎn)。 MM資本結(jié)構(gòu)理論的權(quán)衡理論觀點(diǎn)認(rèn)為，隨著公司債務(wù)比例的提高，公司的風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)上升，因而公司陷入財(cái)務(wù)危機(jī)甚至破產(chǎn)的可能性也就越大，由此會(huì)增加公司的額外成本，降低公司的價(jià)值。因此，公司最佳的資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是節(jié)稅利益和債務(wù)資本比例上升而帶來(lái)的財(cái)務(wù)危機(jī)成本與破產(chǎn)成本之間的平衡點(diǎn)。 V1=V0+PV（利息抵稅） PV（財(cái)務(wù)困境） 新的資本結(jié)構(gòu)理論觀點(diǎn) ? 代理成本理論 ? 債務(wù)資本適度的資本結(jié)構(gòu)會(huì)增加股東的價(jià)值。 ? 信號(hào)傳遞理論 ? 公司價(jià)值被低估時(shí)會(huì)增加債務(wù)資本；反之，公司價(jià)值被高估時(shí)會(huì)增加股權(quán)資本。 ? 優(yōu)選順序理論 ? 不存在明顯的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu) 。 V1=V0+PV（利息抵稅） PV（財(cái)務(wù)困境） PV（債務(wù)的代理成本） +PV（債務(wù)的代理收益） 代理理論 ? 債務(wù)的代理收益：引入債權(quán)人保護(hù)條款、對(duì)經(jīng)理提升企業(yè)價(jià)值的激勵(lì)措施以及對(duì)經(jīng)理隨意支配現(xiàn)金流浪費(fèi)企業(yè)資源的約束 ? 債務(wù)的代理收益：投資不足和投資過(guò)度 資本結(jié)構(gòu)決策 比較資本成本法 每股收益無(wú)差別點(diǎn)法 比較企業(yè)價(jià)值法 比較資本成本法 ? XYZ公司在初創(chuàng)時(shí)需資本總額 5000萬(wàn)元，有如下三個(gè)籌資組合方案可供選擇，有關(guān)資料經(jīng)測(cè)算列入表 614 ? 假定 XYZ公司的第 Ⅰ ， Ⅱ ， Ⅲ 三個(gè)籌資組合方案的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相當(dāng)，都是可以承受的。 資本成本比較法的測(cè)算原理容易理解，測(cè)算過(guò)程簡(jiǎn)單。但該法僅以資本成本率最低為決策標(biāo)準(zhǔn)，沒(méi)有具體測(cè)算財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因素，其決策目標(biāo)實(shí)質(zhì)上是利潤(rùn)最大化而不是公司價(jià)值最大化。資本成本比較法一般適用于資本規(guī)模較小，資本結(jié)構(gòu)較為簡(jiǎn)單的非股份制企業(yè)。 比較資本成本法優(yōu)缺點(diǎn) ? ? 每股收益分析法是利用每股收益無(wú)差別點(diǎn)來(lái)進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的方法。 ? 所謂每股收益無(wú)差別點(diǎn)是指兩種或兩種以上籌資方案下普通股每股收益相等時(shí)的息稅前利潤(rùn)點(diǎn)，亦稱息稅前利潤(rùn)平衡點(diǎn)，有時(shí)亦稱籌資無(wú)差別點(diǎn)。 ? ?