【正文】 式中： P第 n年末應(yīng)償還的本金； K所得稅前的長(zhǎng)期借款資本成本； It 第 t年長(zhǎng)期借款利息； FL借款籌資費(fèi)用率； KL所得稅后的長(zhǎng)期借款資本成本。 這種方法實(shí)際上是將長(zhǎng)期借款的資本成本看作是使這一借款的現(xiàn)金流入等于其現(xiàn)金流出值的貼現(xiàn)率。 nntttL KPKIFL)1()1()1( 1 ????? ?? [例 ]教材 P280例 102 長(zhǎng)期借款成本 例：某企業(yè)取得 5年期長(zhǎng)期借款 100萬(wàn)元，年利率為11%，每年付息一次，到期一次還本。求這筆長(zhǎng)期借款的資本成本（率）。債券的籌資費(fèi)用即發(fā)行費(fèi)用，在計(jì)算成本時(shí)不能忽略。其計(jì)算公式為： 式中： Kb債券的資本成本； Ib債券年利息，按債券票面額（本金）和票面利率確定； B債券籌資額，按債券的發(fā)行價(jià)格確定； Fb債券籌資費(fèi)用率。其計(jì)算公式為： Kb=K(1T) 式中： K所得稅前的債券資本成本； P第 n年末應(yīng)償還的債券面值； Kb所得稅后的債券資本成本。公司所得稅稅率為 25%。 %%)51(1100 %)251(%121000)1( )1( ??? ???????bbb FBTIK（二）權(quán)益資本成本 權(quán)益資本包括優(yōu)先股、普通股、留存收益。 優(yōu)先股成本 與債券籌資相同，優(yōu)先股籌資需發(fā)行較高的籌資費(fèi)用，且其股利是固定的，但與債券不同的是其股利以稅后利潤(rùn)支付。 [例 ]教材 P281例 104 普通股成本 方法一：股利貼現(xiàn)模型法 也叫 “ 貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法 ” 。根據(jù)股票內(nèi)在投資價(jià)值等于預(yù)期未來可收到的股利現(xiàn)值之和的原理，有： 在固定股利額的股利分配政策下，即 Dt的值為一個(gè)固定金額時(shí)，普通股成本的計(jì)算方法與優(yōu)先股成本的計(jì)算方法相同。根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)越大，要求的報(bào)酬率越高的原理，普通股股東承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)一般大于債券投資者，因而可根據(jù)債券收益率加上一定的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)不計(jì)算普通股資本成本。 ? 風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) R的大小可以憑經(jīng)驗(yàn)估計(jì)。當(dāng)市場(chǎng)利率達(dá)到歷史性高點(diǎn)時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)通常較低，在 3%左右，但市場(chǎng)利率處于歷史性低點(diǎn)時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)通常較高，在 5%左右；而在通常情況下，常常采用 4%的平均風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。 2) 普通股 2500萬(wàn)股，每股發(fā)行價(jià) 18元，今后擬采取固定增長(zhǎng)的股利政策，第一年股利預(yù)計(jì)為 /股，年股利增長(zhǎng)率 3%，籌資費(fèi)用率 7%。企業(yè)使用留存收益是以失去投資于外部的報(bào)酬為代價(jià)的。其成本確定方法與普通股相似，所不同的只是留存收益無需發(fā)生籌資費(fèi)用。 對(duì)于非股份有限公司，其資本主要有吸收直接投資和留存收益構(gòu)成。它們不在證券市場(chǎng)上交易，無法形成公平的交易價(jià)格，且吸收直接投資要求的報(bào)酬難以預(yù)計(jì)。 GPDKCC ??1思考 ?在各種長(zhǎng)期資本中 ,資本成本的高低順序如何排定 ? ? 長(zhǎng)期借款 ? 長(zhǎng)期債券 ? 優(yōu)先股 ? 普通股 ? 留存收益 1 2 3? 5 3? 三、加 權(quán) 平 均 資 本 成 本 加權(quán)平均資本成本是指企業(yè)全部長(zhǎng)期資本的總成本。 加權(quán)平均資本成本是由個(gè)別資本成本和加權(quán)平均權(quán)數(shù)兩個(gè)因素決定的。 這個(gè)權(quán)數(shù)的計(jì)算依據(jù)通常有三種： 賬面價(jià)值權(quán)數(shù)；市場(chǎng)價(jià)值權(quán)數(shù)；目標(biāo)價(jià)值權(quán)數(shù) 。 這里的經(jīng)營(yíng)成本，包括銷售成本、價(jià)內(nèi)銷售稅金、銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用等，不包括財(cái)務(wù)費(fèi)用。固定成本是不隨銷售額變動(dòng)而變動(dòng)的成本，變動(dòng)成本是隨著銷售額變動(dòng)而變動(dòng)的成本。 （一）經(jīng)營(yíng)杠桿利益 涵義： 在擴(kuò)大銷售額條件下經(jīng)營(yíng)成本中固定成本這個(gè)杠桿所帶來的增長(zhǎng)程度更大的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)（指息稅前利潤(rùn)）。 具體見 P284表 101。它是由于企業(yè)經(jīng)營(yíng)上的原因所導(dǎo)致的未來經(jīng)營(yíng)收益的不確定性。 市場(chǎng)對(duì)企業(yè)產(chǎn)品需求越穩(wěn)定，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)就越小。 產(chǎn)品售價(jià)變動(dòng)不大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)就較小。 產(chǎn)品成本變動(dòng)越大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)就越大。 當(dāng)產(chǎn)品成本變動(dòng)時(shí)，若企業(yè)具有較強(qiáng)的 調(diào)整價(jià)格能力，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)就小。 在全部成本中，固定成本的比重越大，當(dāng) 產(chǎn)品銷售量發(fā)生變動(dòng)時(shí)，單位產(chǎn)品分?jǐn)偟墓潭ǔ杀咀儎?dòng)越 大，企業(yè)未來經(jīng)營(yíng)收益變動(dòng)就可能越大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)就越大。 ? 90年 7月，姬長(zhǎng)孔帶了 50萬(wàn)的現(xiàn)金支票來到沈陽(yáng)，密集廣告投入，打開了東北市場(chǎng)。 96年銷售額達(dá)到 ,而 95年不足一個(gè)億， 96年實(shí)現(xiàn)利稅。 ? 97年 ,媒體連續(xù)報(bào)道 “ 秦池白酒是散裝川酒勾兌酒 ” .97年實(shí)際銷售額只有 ,98年只有 3億元。 案例 —— 秦池 （三）經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù) 也稱經(jīng)營(yíng)杠桿程度 （ DOL） ， 是息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)率相當(dāng)于銷售額 （ 或量 ） 變動(dòng)率的倍數(shù) 。經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)的值越大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)就越大；反之也然。 當(dāng)息稅前利潤(rùn)等于零時(shí)， DOL值趨向于無窮大。 在銷售額相同的條件下，固定成本所占比重越大，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大，固定成本所占比重越小，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)就越小。 二、 財(cái)務(wù)杠桿 又稱融資杠桿，是指企業(yè)在制定資本結(jié)構(gòu)決策時(shí)對(duì)債務(wù)籌資的利用。 原因： 在企業(yè)資本結(jié)構(gòu)一定的條件下，企業(yè)從息稅前利潤(rùn)中支付的債務(wù)利息是相對(duì)固定的。 具體見 P286中的表 102。 影響財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的因素主要有 ：資本供求的變化；利率水平的變動(dòng)；獲利能力的變動(dòng)；資本結(jié)構(gòu)的變化（即財(cái)務(wù)杠桿的利用程度）。企業(yè)負(fù)債比例越高，籌資風(fēng)險(xiǎn)就越高；反之，負(fù)債比例越低，籌資風(fēng)險(xiǎn)就越小。總資產(chǎn)報(bào)酬率(ROA)與凈資產(chǎn)收益率 (ROE)間存在某種函數(shù)關(guān)系，其變量為負(fù)債 /權(quán)益資本，這種關(guān)系可用下列公式表示： 即： ROE=[ROA+B/S(ROAR)] (1T) () 1 ( )() ()( ) ( )B TS RR O A R O A?? ????? ? ? ? ? ????? ???????? 負(fù) 債期 望 凈 資 產(chǎn) 期 望 總 資 產(chǎn) 期 望 總 資 產(chǎn)負(fù) 債 稅 率權(quán) 益 資 本 利 率收 益 率 (ROE) 報(bào) 酬 率 報(bào) 酬 率 [例 ]教材 P287表 103