【導(dǎo)讀】點(diǎn)、項(xiàng)目凈現(xiàn)值的計(jì)算、固定資產(chǎn)更新決策及項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)處置方法等等。本章考試題型除客觀題外，還有可能單獨(dú)或同其他章節(jié)結(jié)合起來出計(jì)算題或綜合題。能力以及盈利能力，以便判斷企業(yè)是否值得投資。本是比較適宜的標(biāo)準(zhǔn)；凈現(xiàn)值，是指特定項(xiàng)目未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值與未來現(xiàn)金流出的現(xiàn)值之間的差額。如果NPV＜0，表明投資報(bào)酬率小于資本成本，該項(xiàng)目將減損股東財(cái)富，應(yīng)予放棄。凈現(xiàn)值法具有廣泛的適用性，在理論上也比其他方法更完善。為了比較投資額不同項(xiàng)目的營利性，人們提供了現(xiàn)值指數(shù)法。凈現(xiàn)值是絕對(duì)數(shù)，反映投資的效益，乙項(xiàng)目的效益大。額的差異，但是沒有消除項(xiàng)目期限的差異。凈現(xiàn)值法和現(xiàn)值指數(shù)法雖然考慮了時(shí)間價(jià)值，可以說明投資項(xiàng)目的報(bào)酬率高于或低于資本成本，＝，該方案的內(nèi)含報(bào)酬率在7%—8%之間，采用內(nèi)插法確定?；厥掌谑侵竿顿Y引起的現(xiàn)金流入累計(jì)到與投資額相等所需要的時(shí)間?；厥漳晗拊蕉蹋桨冈接欣?。

　　

【正文】 100＋ ＋ ＋ ＝ 【解法二】將實(shí)際現(xiàn)金流量用實(shí)際資本成本進(jìn)行折現(xiàn)。此時(shí)需要將名義資本成本換算實(shí)際資本成本，然后再計(jì)算凈現(xiàn)值。具體計(jì)算過 程如表所示。 實(shí)際資本成本＝（ 1＋名義資本成本） 247。 （ 1＋通貨膨脹率）－ 1＝（ 1＋ 12%） 247。 （ 1＋ 8%）－ 1＝ % 凈現(xiàn)值的計(jì)算 單位：萬元 時(shí)間 第 0年 第 1年 第 2年 第 3年 實(shí)際現(xiàn)金流量 － 100 45 60 40 現(xiàn)值（按 %折現(xiàn)） － 100 45247。 ＝ 60247。2＝ 40247。3＝ 凈現(xiàn)值 NPV＝－ 100＋ ＋ ＋ ＝ 【例 單選題】（ 2021年新制度）甲投資方案的壽命期為一年，初始投資額為 6 000萬元，預(yù)計(jì)第一年年末扣除通貨膨脹影響后的實(shí)際現(xiàn)金流為 7200萬元，投資當(dāng)年的預(yù)期通貨膨脹率為 5%，名義折現(xiàn)率為 %，則該方案能夠提高的公司價(jià)值為（ ）。 [答疑編號(hào) 2249080606] 『正確答案』 C 『答案解析』實(shí)際折現(xiàn)率＝（ 1＋ %） /（ 1＋ 5%）－ 1＝ 6%， 7 200/（ 1＋ 6%）－ 6 000＝ 792（萬元） 第三節(jié) 項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的衡量與處置 【知識(shí)點(diǎn) 1】項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的類別 類別 含義 項(xiàng)目的特有風(fēng)險(xiǎn) 特有風(fēng)險(xiǎn)是指項(xiàng)目本身的風(fēng)險(xiǎn)。 它可以用項(xiàng)目預(yù)期收益率的波動(dòng)性來衡量。 【提示】項(xiàng)目的特有風(fēng)險(xiǎn)不宜作為資本預(yù)算時(shí)風(fēng)險(xiǎn)的衡量。從投資組合的角度看， 單個(gè)項(xiàng)目的大部分風(fēng)險(xiǎn)可以在企業(yè)內(nèi)部分散掉。 2021 年 注冊(cè)會(huì)計(jì)師考試輔導(dǎo) 財(cái)務(wù)成本管理 第 23 頁 項(xiàng)目的公司風(fēng)險(xiǎn) 項(xiàng)目的公司風(fēng)險(xiǎn)是指項(xiàng)目給公司帶來的風(fēng)險(xiǎn)。 項(xiàng)目的公司風(fēng)險(xiǎn)可以用項(xiàng)目對(duì)于公司未來收入不確定的影響大小來衡量。 【提示】一個(gè)新的投資項(xiàng)目與公司現(xiàn)有資產(chǎn)的平均風(fēng)險(xiǎn)相同，新的項(xiàng)目被采納，不改變公司整體未來收入的不確定性，盡管公司的期望收入增加了，但是收入的不確定性沒有增加，因此，該項(xiàng)目沒有公司風(fēng)險(xiǎn)。 如果一個(gè)新項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)比公司現(xiàn)有資產(chǎn)的平均風(fēng)險(xiǎn)大，采納該項(xiàng)目會(huì)增加公司未來收益的不確定性，該項(xiàng)目對(duì)于投資人來說具有公司風(fēng)險(xiǎn)。 項(xiàng)目的公司風(fēng)險(xiǎn)，是項(xiàng)目對(duì)企業(yè)現(xiàn)有 項(xiàng)目組合的整體風(fēng)險(xiǎn)可能產(chǎn)生的增量，這個(gè)增量不是項(xiàng)目的全部特有風(fēng)險(xiǎn)，而是扣除已被分散化后的剩余部分。對(duì)于一個(gè)公司投資人來說，公司投資新項(xiàng)目給他帶來的影響，只是這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)增量（扣除已被分散化后的剩余部分）。 項(xiàng)目的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn) 從股東角度來看待，項(xiàng)目特有風(fēng)險(xiǎn)被公司資產(chǎn)多樣化分散后剩余的公司風(fēng)險(xiǎn)中，有一部分能被股東的資產(chǎn)多樣化組合而分散掉，從而只剩下任何多樣化組合都不能分散掉的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。 結(jié)論：唯一影響股東預(yù)期收益的是項(xiàng)目的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。 【例 多選題】下列關(guān)于項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的說法中，正確的是（ ）。 ，唯一影響股東收益的是項(xiàng)目的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn) [答疑編號(hào) 2249080701] 『正確答案』 BD 『答案解析』任何項(xiàng)目都有風(fēng)險(xiǎn)，是從項(xiàng)目自身來說的，對(duì)公司角度看，未必如此，如果一個(gè)新的投資項(xiàng)目與公司現(xiàn)有資產(chǎn)的平均風(fēng)險(xiǎn)相同，新的項(xiàng)目被采納，不改變公司未來收入的不確定性，盡管公司的期望收入增加了，但是收入的不確定性沒有增加，因此，該 項(xiàng)目沒有公司風(fēng)險(xiǎn)。所以選項(xiàng)A錯(cuò)誤。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是新項(xiàng)目給股東帶來的影響，因此選項(xiàng) C錯(cuò)誤。 【知識(shí)點(diǎn) 2】項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)處置的一般方法 對(duì)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的處置有兩種方法：一是調(diào)整現(xiàn)金流量法；二是風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率法。前者是縮小凈現(xiàn)值模型的分子，使凈現(xiàn)值減??；后者是擴(kuò)大凈現(xiàn)值模型的分母，其結(jié)果也是使凈現(xiàn)值減小。 （一）調(diào)整現(xiàn)金流量法 把不確定的現(xiàn)金流量調(diào)整為確定的現(xiàn)金流量，然后使用無風(fēng)險(xiǎn)的報(bào)酬率作為折現(xiàn)率計(jì)算凈現(xiàn)值。 2021 年 注冊(cè)會(huì)計(jì)師考試輔導(dǎo) 財(cái)務(wù)成本管理 第 24 頁 風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后凈現(xiàn)值 從考試的角度來看，肯定當(dāng)量系數(shù)是已知的。 【提示】利用肯定當(dāng)量系數(shù)，可以把不肯定的現(xiàn)金流量折算成肯定的現(xiàn)金流量，或者說去掉現(xiàn)金流量中有風(fēng)險(xiǎn)的部分，使之成為 “ 安全 ” 的現(xiàn)金流量。去掉的部分包含了全部風(fēng)險(xiǎn)，既有特殊風(fēng)險(xiǎn)也有系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，既有經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)也有財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，剩下的是無風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)金流量。由于現(xiàn)金流量中已經(jīng)消除了全部風(fēng)險(xiǎn)，相應(yīng)的折現(xiàn)率應(yīng)當(dāng)是無風(fēng)險(xiǎn)的報(bào)酬率。無風(fēng)險(xiǎn)的報(bào)酬率可以根據(jù)國庫券的利率確定。 （二）風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率法 對(duì)于高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目采用較高的貼現(xiàn)率計(jì)算凈現(xiàn)值，然后根據(jù)凈現(xiàn)值法的規(guī)則來選擇方案。 風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率＝無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率＋ β （市場(chǎng)平均報(bào)酬率－無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率） 【例 8－ 11】當(dāng)前的無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為 4%，市場(chǎng)平均報(bào)酬率為 12%， A項(xiàng)目的預(yù)期股權(quán)現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn)大，其 β 值為 ； B項(xiàng)目的預(yù)期股權(quán)現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn)小，其 β 值為 。 [答疑編號(hào) 2249080702] 『正確答案』 A項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率＝ 4%＋ （ 12%－ 4%）＝ 16% B項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率＝ 4%＋ （ 12%－ 4%）＝ 10% 按照風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率分別計(jì)算兩個(gè)項(xiàng)目的凈現(xiàn)值。與前述方法一致。不再贅述。 （三）兩種方法的評(píng)價(jià)與實(shí)務(wù)中的選擇 。該方法對(duì)時(shí)間價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值分別進(jìn)行調(diào)整。先調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)，然后把肯定現(xiàn)金流量用無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率進(jìn)行折現(xiàn)。 。采用單一 的折現(xiàn)率同時(shí)完成風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整和時(shí)間調(diào)整，這種做法意味著風(fēng)險(xiǎn)隨著時(shí)間推移而加大，可能與事實(shí)不符，夸大遠(yuǎn)期現(xiàn)金流量的風(fēng)險(xiǎn)。 。調(diào)整現(xiàn)金流量法肯定當(dāng)量系數(shù)難以確定，所以實(shí)務(wù)中經(jīng)常應(yīng)用的是風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率法。 —— 如何計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率？ 【知識(shí)點(diǎn) 3】項(xiàng)目系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的衡量和處置 一、折現(xiàn)率的分類 如何計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率？ —— 現(xiàn)金流量的兩種確定方法 —— 不同的方法下應(yīng)有不同的折現(xiàn)率—— 加權(quán)平均成本和權(quán)益資本成本 計(jì)算項(xiàng)目凈現(xiàn)值有兩種方法：實(shí)體現(xiàn)金流量法和股權(quán)現(xiàn)金流量法。 前者是以 企業(yè)實(shí)體為背景，確定項(xiàng)目對(duì)企業(yè)現(xiàn)金流量的影響，用企業(yè)的加權(quán)平均資本成本為折現(xiàn)率。 后者是以股東為背景，確定項(xiàng)目對(duì)股東現(xiàn)金流量的影響，用股權(quán)資本成本為折現(xiàn)率。 2021 年 注冊(cè)會(huì)計(jì)師考試輔導(dǎo) 財(cái)務(wù)成本管理 第 25 頁 【例 8－ 12】某公司的資本結(jié)構(gòu)為負(fù)債 60%，所有者權(quán)益為 40%；負(fù)債的稅后成本為 5%，所有者權(quán)益的成本為 20%，其加權(quán)平均成本為： [答疑編號(hào) 2249080703] 『正確答案』加權(quán)平均成本＝ 5%60% ＋ 20%40% ＝ 11% 該公司正在考慮一個(gè)投資項(xiàng)目，該項(xiàng)目需要投資 100萬元，預(yù)計(jì)每年產(chǎn)生稅后（息前）現(xiàn)金流量 11萬元，其風(fēng)險(xiǎn)與公司現(xiàn)有資產(chǎn)的平均風(fēng)險(xiǎn)相同。該項(xiàng)目可以不斷地持續(xù)下去，即可以得到一個(gè)永續(xù)年金。公司計(jì)劃籌集 60萬元的債務(wù)資本，稅后的利息率仍為 5%，企業(yè)為此每年流出現(xiàn)金 3萬元；籌集 40萬元的權(quán)益資本，要求的報(bào)酬率仍為 20%。 [答疑編號(hào) 2249080704] （ 1）實(shí)體現(xiàn)金流量法 （ 2）股權(quán)現(xiàn)金流量法 這個(gè)例子說明了什么問題？ [答疑編號(hào) 2249080705] （ 1）兩種方法計(jì)算的凈現(xiàn)值沒有實(shí)質(zhì)區(qū)別。 值得注意的是，不能用股東要求的報(bào)酬率去折現(xiàn)企業(yè)實(shí)體的現(xiàn)金流量，也不能用企業(yè)加權(quán)平均的資本成本折現(xiàn)股權(quán)現(xiàn)金流量。 【提示】凈現(xiàn)值沒有本質(zhì)區(qū)別，是指兩種方法計(jì)算的凈現(xiàn)值同時(shí)為正或者為負(fù)或者為 0，并不意味著凈 現(xiàn)值一定相等。 【分析】上例中，如果預(yù)計(jì)每年產(chǎn)生稅后（息前）現(xiàn)金流量 15萬元，則按照實(shí)體現(xiàn)金流量法計(jì)算的凈現(xiàn)值為： 15/11%－ 100＝ （萬元）；按照股權(quán)現(xiàn)金流量法計(jì)算的凈現(xiàn)值為： 12/20%－ 40＝ 20（萬元）。 （ 2）折現(xiàn)率應(yīng)當(dāng)反映現(xiàn)金流量的風(fēng)險(xiǎn)。股權(quán)現(xiàn)金流量的風(fēng)險(xiǎn)比實(shí)體現(xiàn)金流量大，它包含了公司2021 年 注冊(cè)會(huì)計(jì)師考試輔導(dǎo) 財(cái)務(wù)成本管理 第 26 頁 的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)體現(xiàn)金流量不包含財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，比股東的現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn)小。 （ 3）增加債務(wù)不一定會(huì)降低加權(quán)平均成本。如果市場(chǎng)是完善的，增加債務(wù)比重并不會(huì)降低加權(quán)平均成本，因?yàn)楣蓶|要求的報(bào)酬率會(huì)因財(cái)務(wù)風(fēng) 險(xiǎn)增加而提高，并完全抵消增加債務(wù)的好處。 （ 4）實(shí)體現(xiàn)金流量法比股權(quán)現(xiàn)金流量法簡潔。股東要求報(bào)酬率的估計(jì)比較困難，既受經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)影響，又受財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)影響。 【提示】關(guān)于項(xiàng)目投資決策，如果題目中沒有特別說明的話，一般均采用實(shí)體現(xiàn)金流量法，因此，折現(xiàn)率的確定通常采用加權(quán)平均資本成本。如何確定？ 一個(gè)最簡單的辦法是使用企業(yè)當(dāng)前的資本成本。但這是有條件的。 【例 多選題】（ 2021年）計(jì)算投資項(xiàng)目的凈現(xiàn)值可以采用實(shí)體現(xiàn)金流量法或股權(quán)現(xiàn)金流量法。關(guān)于這兩種方法的下列表述中，正確的有（ ）。 體現(xiàn)金流量和股權(quán)現(xiàn)金流量的凈現(xiàn)值，應(yīng)當(dāng)采用相同的折現(xiàn)率 ，兩種方法對(duì)項(xiàng)目的評(píng)價(jià)結(jié)論是一致的 [答疑編號(hào) 2249080706] 『正確答案』 BC 『答案解析』計(jì)算實(shí)體現(xiàn)金流量的凈現(xiàn)值時(shí)，應(yīng)當(dāng)使用企業(yè)的加權(quán)平均資本成本作為折現(xiàn)率，計(jì)算股權(quán)現(xiàn)金流量的凈現(xiàn)值時(shí)，應(yīng)當(dāng)使用股權(quán)資本成本作為折現(xiàn)率，所以 A錯(cuò)誤；采用實(shí)體現(xiàn)金流量法或股權(quán)現(xiàn)金流量法計(jì)算的凈現(xiàn)值沒有實(shí)質(zhì)的區(qū)別，二者對(duì)于同一項(xiàng)目的判斷結(jié)論是相同的，所以 B正確；股權(quán)現(xiàn)金流量中包含財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，而實(shí)體現(xiàn)金流量中不包含財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，所以實(shí)體現(xiàn)金流量的風(fēng)險(xiǎn)小于股權(quán)現(xiàn)金流量，即 C正確；在計(jì)算股權(quán)現(xiàn)金流量時(shí)需要將利息支出和償還的本金作為現(xiàn)金流出處理，所以，股權(quán)現(xiàn)金流量的計(jì)算受到 籌資結(jié)構(gòu)的影響，所以 D錯(cuò)誤。 三、使用企業(yè)當(dāng)前的資本成本作為項(xiàng)目折現(xiàn)率的條件 加權(quán)平均資本成本是由風(fēng)險(xiǎn)和資本結(jié)構(gòu)共同決定的，如下圖所示： 應(yīng)具備兩個(gè)條件： ① 項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)與企業(yè)當(dāng)前資產(chǎn)的平均風(fēng)險(xiǎn)相同（ 等風(fēng)險(xiǎn)假設(shè)） 比如，處于傳統(tǒng)行業(yè)的企業(yè)進(jìn)入新興的高科技行業(yè)，顯然風(fēng)險(xiǎn)差異很大，不宜使用當(dāng)前的資本成本作為項(xiàng)目折現(xiàn)率。 ② 公司繼續(xù)采用相同的資本結(jié)構(gòu)為新項(xiàng)目籌資（資本結(jié)構(gòu)不變假設(shè)）。 【結(jié)論】 2021 年 注冊(cè)會(huì)計(jì)師考試輔導(dǎo) 財(cái)務(wù)成本管理 第 27 頁 在等風(fēng)險(xiǎn)假設(shè)和資本結(jié)構(gòu)不變假設(shè)明顯不能成立時(shí)，不能使用企業(yè)當(dāng)前的平均資本成本作為新項(xiàng)目的折現(xiàn)率。 【例 單選題】（ 2021年舊制度）在采用風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率法評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目時(shí)，下列說法中錯(cuò)誤的是（ ）。 ，只是使用企業(yè)當(dāng)前資本成本作為折現(xiàn)率的必要條件之一，而非全 部條件 ，采用股權(quán)現(xiàn)金流量法評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目時(shí)應(yīng)以股權(quán)資本成本作為折現(xiàn)率 ，股權(quán)現(xiàn)金流量的風(fēng)險(xiǎn)比實(shí)體現(xiàn)金流量大，應(yīng)使用更高的折現(xiàn)率 [答疑編號(hào) 2249080707] 『正確答案』 B 『答案解析』風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率法采用單一的折現(xiàn)率同時(shí)完成風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整和時(shí)間調(diào)整，這種做法意味著風(fēng)險(xiǎn)隨時(shí)間推移而加大，可能與事實(shí)不符，夸大遠(yuǎn)期現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn)。 四、等風(fēng)險(xiǎn)假設(shè)與資本結(jié)構(gòu)假設(shè)均不滿足時(shí)項(xiàng)目折現(xiàn)率的確定 【類比法】尋找一個(gè)經(jīng)營業(yè)務(wù)與待評(píng)估項(xiàng)目類似的上市企業(yè)，以該上市企業(yè)的 β 推算項(xiàng)目的β ，這種方法也稱為 “ 替代公司法 ” 。 運(yùn)用類比法，應(yīng)該注意替代公司的資本結(jié)構(gòu)已經(jīng)反映在其貝塔值之 中，如果替代企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與項(xiàng)目所在企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)顯著不同，那么，在估計(jì)項(xiàng)目的貝塔值時(shí)，應(yīng)該針對(duì)資本結(jié)構(gòu)差異作出相應(yīng)的調(diào)整。 調(diào)整的基本步驟如下： 可比企業(yè)的貝塔系數(shù)為貝塔權(quán)益，其包含了資本結(jié)構(gòu)因素，因此，需要首先將其財(cái)務(wù)杠桿卸載，計(jì)算出貝塔資產(chǎn)。 β 資產(chǎn) ＝ β 權(quán)益 247。[1 ＋（ 1— 所得稅稅率） （負(fù)債 /權(quán)益） ] 卸載后的貝塔資產(chǎn)，與目標(biāo)企業(yè)的貝塔資產(chǎn)是相同的。加載目標(biāo)企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿，是指根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，將貝塔資產(chǎn)調(diào)整為目標(biāo)企業(yè)的貝塔權(quán)益。公式如下： β 權(quán)益 ＝ β 資產(chǎn) [1 ＋（ 1— 所得稅稅率） （負(fù)債 /權(quán)益） ] 股東要求的報(bào)酬率＝權(quán)益成本＝無風(fēng)險(xiǎn)利率＋ β 權(quán)益 風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) 如果使用股權(quán)現(xiàn)金流量法計(jì)算凈現(xiàn)值，折現(xiàn)率就用股東要求的報(bào)酬率。 如果使用實(shí)體現(xiàn)金