企業(yè)內(nèi)部籌資管理-資料下載頁
2025-01-20 21:24本頁面
【正文】 （財務(wù)危機成本 +代理成本） 公式（ 5— 24） 這又稱為 The Static Theory of Capital Structure ，意思是假定企業(yè)資產(chǎn)總額一定和經(jīng)營一定的情況下，僅僅由于資本結(jié)構(gòu)的變化對企業(yè)價值的影響。 圖 5— 3 企業(yè)價值最大的資本結(jié)構(gòu) 圖 5— 3說明， VL= VU+TC D是 MM定理的理論值。當(dāng)負債率很低時，財務(wù)危機成本和代理成本（財務(wù)困境成本 financial distress costs）很低，公司價值 VL主要由 MM理論決定；隨著負債率上升，財務(wù)危機成本和代理成本逐漸增加，公司價值越來越低于 MM理論值，但由于債務(wù)增加帶來的稅收屏蔽的增加值仍大于因此而產(chǎn)生的財務(wù)危機成本和代理成本的增加值，故公司價值呈上升趨勢；當(dāng)負債與權(quán)益之比達到 D*/E*時 ，增加債務(wù)帶來的稅收屏蔽增加值與財務(wù)危機成本和代理成本的增加值正好相等，公司價值 VL達到最大，此時的資本結(jié)構(gòu)為最佳資本結(jié)構(gòu)（ optimum capital structure）；當(dāng)債務(wù)權(quán)益比超過 D*/E*，債務(wù)的稅收屏蔽增加值小于財務(wù)危機成本和代理成本，公司價值開始下降。 資本結(jié)構(gòu)理論的研究表明， 企業(yè)應(yīng)該存在一個最佳資本結(jié)構(gòu)，但由于財務(wù)危機成本和代理成本很難進行準(zhǔn)確估計，所以最佳資本結(jié)構(gòu)并不能靠計算和純理論分析得出，而需管理人員進行判斷和選擇。財務(wù)經(jīng)理應(yīng)結(jié)合公司理財目標(biāo)，在資產(chǎn)數(shù)量一定條件下，通過調(diào)整資本結(jié)構(gòu)使企業(yè)價值達到最大。 圖 5— 4 資金成本最底的資本結(jié)構(gòu) 二、最佳資本結(jié)構(gòu)的確定 （一）影響最佳資本結(jié)構(gòu)的因素 1預(yù)計收益水平 投資收益率＞負債利率， DFL發(fā)生正作用，使 EPS上升； 投資收益率＜負債利率， DFL發(fā)生反作用，使 EPS下降。 2舉債能力 由于債務(wù)籌資速度快、手續(xù)簡便，因此企業(yè)不能使負債權(quán)益比過高，以保持一定的債務(wù)籌資能力。 3經(jīng)營風(fēng)險 將總風(fēng)險規(guī)定在一定范圍內(nèi)時，營業(yè)風(fēng)險低的企業(yè)可有較高的負債權(quán)益比；而營業(yè)風(fēng)險較高的企業(yè)應(yīng)使用較低的負債權(quán)益比。 4公司的控制權(quán) 公司股東不愿意稀釋控制權(quán)時，盡量采用負債籌資方式。 5企業(yè)信用等級與債權(quán)人的態(tài)度。 6資產(chǎn)結(jié)構(gòu) 由于實物資產(chǎn)在清算變現(xiàn)時價值損失低于無形資產(chǎn)，因此實物資產(chǎn)比例較高的企業(yè)的破產(chǎn)成本較小，從而負債能力較強；反之，無形資產(chǎn)比例較高的企業(yè)負債能力較弱。 7政府稅收 因為負債有稅收屏蔽作用，所以公司所得稅率高的企業(yè)負債權(quán)益比也可以高些。 8企業(yè)的成長率 企業(yè)發(fā)展速度越快，外部資金依賴性越強；另外由于信息不對稱，這類企業(yè)股票價值容易被低估。所以企業(yè)在高速發(fā)展時期負債率一般較高。 馬紹爾工業(yè)公司：一個低負債的案例。 愛迪生國際公司：一個高負債的案例。 （二）最佳資本結(jié)構(gòu)的決策方法 1比較資本成本法 ①初始資本結(jié)構(gòu) ②追加資本結(jié)構(gòu)決策 這種方法只考慮了最佳資本結(jié)構(gòu)的一個方面，即資本成本，而未考慮企業(yè)價值。 2稅息前利潤盈虧平衡分析或每股利潤分析法（ EBIT— EPS break— even analysis） 這種方法是利用每股利潤無差別點來進行資本結(jié)構(gòu)決策。 每股利潤無差別點（ EPS indifference point）是指兩種或多種不同的資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生相同水平的 EPS時的 EBIT水平，也稱為稅息前利潤平衡點（ break— even EBIT）。 利用無差別點可以判斷在什麼情況下可以使用債務(wù)籌資來安排和調(diào)整資本結(jié)構(gòu)。 例題（教材第 268頁） ①追加籌資方案。 ②當(dāng) EBIT=160萬元時，三種增資方案的普通股每股利潤。 （注：債務(wù)利息在稅前支付，優(yōu)先股股利在稅后支付） ③計算每股利潤無差別點，計算公式為 （ EBITI1）（ 1T） DP1 （ EBITI2）（ 1T）DP2 ——————————— = ———————————— N1 N2 ④每股利潤無差別點分析圖。注意債務(wù)方案和優(yōu)先股方案之間并不存在無差別點?？梢杂嬎?，在所有的 EBIT水平上，債務(wù)籌資都比優(yōu)先股籌資方案多出 ，這說明在任何 EBIT水平采用債務(wù)籌資均優(yōu)于優(yōu)先股籌資。 ⑤考慮風(fēng)險的影響 無差別點只給出了各種籌資方式選擇的分界點，如上例中EBIT=160萬元的點，超過了這一點，采用債務(wù)籌資是最有利的。 此外，財務(wù)經(jīng)理還應(yīng)該評價未來的 EBIT水平將到無差別點水平以下的可能性 。在給定公司期望收益和期望收益的波動性（標(biāo)準(zhǔn)差）情況下，財務(wù)經(jīng)理就可以估計 EBIT將到160萬元以下的概率。若 EBIT大大超過無差別點，則 EBIT下降到這一點以下的概率就很小，小到可以忽略不計，應(yīng)支持債務(wù)籌資方案；若 EBIT只稍稍高出無差別點，而 EBIT下降到這一點之下的概率就很大，財務(wù)經(jīng)理就有理由認(rèn)為債務(wù)籌資方案的風(fēng)險太高。 圖 5— 6 圖 5— 6中，有兩種 EBIT的概率分布圖，其中 EBIT的期望值相同，分布的離散程度不同。安全（高峰）分布情況下，實際 EBIT將到無差別點以下的概率很小；而風(fēng)險（平坦）分布情況下， EBIT將到無差別點以下的可能性很大，這種情況下，債務(wù)籌資的風(fēng)險就很高。 每股利潤分析法是考慮了最佳資本結(jié)構(gòu)的一個側(cè)面 —— 每股利潤（股東財富、公司價值），而忽略了資本成本。 3總價值分析法 這種方法既考慮了資本成本有考慮了資本結(jié)構(gòu)。 案例 1 秦池（經(jīng)營杠桿、資本結(jié)構(gòu)） 案例 2 大宇神話（財務(wù)杠桿、資本結(jié)構(gòu)） 案例 3 北江公司資本成本分析
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