【正文】 x ( DFL EBIT of X 元 ) = EBIT + FC EBIT I [ PD / (1 t) ] DTL Q units Q (P V) Q (P V) FC I [ PD / (1 t) ] = 1581 DTL 例 Lisa Miller 想知道 EBIT=$500,000 時(shí) 的D T L. 我們?nèi)约俣?: ?F C = $100,000 ?P= $?V C= $ /個(gè) 1582 全部權(quán)益融資的 DTL DTL S dollars of sales = $500,000 + $100,000 $500,000 0 [ 0 / (1 .3) ] DTLS dollars = (DOL S dollars) x (DFLEBIT of $S ) DTLS dollars = ( ) x ( * ) = = *Note: 無杠桿 . 1583 全部債務(wù)融資的 DTL DTL S dollars of sales = $500,000 + $100,000 { $500,000 $100,000 [ 0 / (1 .3) ] } DTLS dollars = (DOL S dollars) x (DFLEBIT of $S ) DTLS dollars = ( ) x ( * ) = = 1584 風(fēng)險(xiǎn)與收益 比較權(quán)益和債務(wù)兩種融資方式的 E（ EPS）和DTL. 融資方式 E(EPS) DTL 權(quán)益 $ 債務(wù) $ E（ EPS） 越高，潛在的風(fēng)險(xiǎn)越大 ( DTL越高 )! 1585 適當(dāng)?shù)呢?cái)務(wù)杠桿 ? ? 企業(yè)應(yīng)當(dāng)首先分析它的 期望現(xiàn)金流量 . ? 企業(yè)的期望現(xiàn)金流量 越大 和 越穩(wěn)定 , 公司的最大負(fù)債能力也就越大 . ? 固定財(cái)務(wù)費(fèi)用包括 : 債務(wù)本金和利息的支付、融資租賃付款和優(yōu)先股利 . 最大負(fù)債能力 企業(yè)可充分履行的最大債務(wù)（和其他固定費(fèi)用融資）金額 . 1586 復(fù)合杠桿作用的意義 ?能夠估計(jì)銷售額變動(dòng)對(duì)每股收益造成的影響 . ?使我們看到經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿之間的相互關(guān)系 .同一復(fù)合杠桿系數(shù)下 ,DFL和DOL可以有很多不同的組合 ,如 DOL較高的企業(yè)可以使用較低的 DFL,DOL較低的企業(yè)可以使用較高的 DFL. 1587 第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu) ?所謂資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種長(zhǎng)期資金籌集來源的構(gòu)成及其比例關(guān)系 。 (狹義 ） ?通常企業(yè)的資金結(jié)構(gòu)由長(zhǎng)期債務(wù)資金與權(quán)益資金構(gòu)成 ,資金比例關(guān)系就是指長(zhǎng)期債務(wù)資金與權(quán)益資金各占多大比例 。 籌資方式的組合不同決定著企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的構(gòu)成及其比例關(guān)系的不同 。 ?在現(xiàn)代財(cái)務(wù)理論中 ， 資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)籌資決策中一個(gè)非常重要的概念 ， 資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化也是財(cái)務(wù)決策的一個(gè)重要研究課題 。 1588 研究資本結(jié)構(gòu)的意義 ?在資本結(jié)構(gòu)決策中，合理地利用債務(wù)籌資、安排債務(wù)資本的比例對(duì)企業(yè)有著重要影響。 利用債務(wù)資本可以降低企業(yè)的綜合資本成本。 利用債務(wù)籌資可以獲得財(cái)務(wù)杠桿利益。 1589 影響資本結(jié)構(gòu)的因素 ? 行業(yè)因素：由于不同行業(yè)所需的資本規(guī)模、 資產(chǎn)的流動(dòng)性以及行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的不同 ， 決定了不同的行業(yè)資本結(jié)構(gòu)也不同 。 一般認(rèn)為 ， 高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)負(fù)債水平不宜過高 ， 資產(chǎn)流動(dòng)性高的企業(yè)可以高負(fù)債；不同的資本規(guī)模影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu) 。 ? 資本成本和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：企業(yè)確定資本結(jié)構(gòu)， 首先必須考慮資本成本與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 。 資本成本直接決定了企業(yè)籌資來源的選擇及組成情況。 企業(yè)必須在由于負(fù)債經(jīng)營(yíng)所帶來的好處與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)之間進(jìn)行選擇 ， 以決定籌資的方式和數(shù)量等 。 1590 ? 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn) ： 通常 ， 即使是相同行業(yè)的企業(yè) ， 其經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也可能存在不同 ， 因此經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)便成為影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的一個(gè)獨(dú)立因素 。 通常 ， 企業(yè)應(yīng)在經(jīng)營(yíng)狀況良好而不是下降的情況下加大負(fù)債比例 。 ? 企業(yè)規(guī)模：在財(cái)務(wù)實(shí)務(wù)中 ， 大企業(yè)收益比小企業(yè)更穩(wěn)定 ， 其破產(chǎn)成本將更低， 因而大企業(yè)可較小企業(yè)更多的負(fù)債 。 1591 ? 企業(yè)獲利能力：按照西方籌資順序理論 ， 企業(yè)融資的順序一般是保留盈余 、負(fù)債籌資 、 股權(quán)籌資 。 高盈利的企業(yè)一般勢(shì)必先盡可能利用保留盈余 ， 然后再發(fā)行債券；而低盈利企業(yè)則更大程度上依靠負(fù)債融資 ， 造成負(fù)債比例較高 。 ? 企業(yè)成長(zhǎng)性：高成長(zhǎng)的企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)小 ， 因而可采用較高的負(fù)債比例融資 。 1592 ? 稅收影響 ： 由于利息費(fèi)用而減少的支出 （ 相當(dāng)于利息費(fèi)用乘以稅率 ） 被稱為稅盾 （ Tax Shield） 。 由于稅盾的存在 ，對(duì)企業(yè)負(fù)債資本的安排產(chǎn)生了一種刺激作用 。 在不考慮稅盾不確定性的條件下， 負(fù)債比例越高 ， 稅盾越大 ， 企業(yè)價(jià)值越高 ， 因此企業(yè)應(yīng)盡量提高負(fù)債比例 。但如果考慮到稅盾的不確定性 ， 如企業(yè)負(fù)債比例過高 ， 則稅盾的不確定性下降， 導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值下降 ， 因此應(yīng)該適度負(fù)債 。 1593 最佳資本結(jié)構(gòu)決策 ?所謂 最佳的資本結(jié)構(gòu) 是指企業(yè)在一定時(shí)期內(nèi) , 使 加權(quán)平均 資本成本率最低、企業(yè)價(jià)值最大時(shí)的資本結(jié)構(gòu)。 ?最佳資本結(jié)構(gòu)的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)為 : ①有利于最大限度地增加所有者財(cái)富 , 使企業(yè)價(jià)值最大化 ； ②在企業(yè)不同的資本結(jié)構(gòu)評(píng)價(jià)中 , 其 加權(quán)平均 資本成本最低 ； ③能確保企業(yè)資金有較高的流動(dòng)性 , 并使其資本結(jié)構(gòu)具有與市場(chǎng)相適應(yīng)程度的彈性。 1594 最佳資本結(jié)構(gòu)的決策方法 ?理論上認(rèn)為企業(yè)存在一個(gè)最佳的資本結(jié)構(gòu)，它是指企業(yè)在一定時(shí)期內(nèi)，使其綜合資本成本最低且企業(yè)價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)。 ? EBITEPS無差異點(diǎn)分析 ?比較綜合資本成本 1595 EBITEPS無差異點(diǎn)分析 ?EBIT—— EPS分析方法是西方財(cái)務(wù)學(xué)中用以分析籌資方式?jīng)Q策中較常用的一種方法，它追求企業(yè)每股收益（ EPS）最優(yōu)為目的，綜合考慮負(fù)債資本成本、稅收作用、企業(yè)市場(chǎng)狀況等，確定企業(yè)的最佳資本結(jié)構(gòu)。 1596 ?每股收益分析是利用每股收益的無差異點(diǎn)進(jìn)行的。 ?每股收益的無差異點(diǎn)是指每股收益不受籌資方式影響的銷售水平（或息稅前利潤(rùn)水平）。 ?根據(jù)每股收益無差異點(diǎn)，可分析判斷在什么樣的銷售水平（或息稅前利潤(rùn)水平）應(yīng)采用何種資本結(jié)構(gòu)。 ?見 P95例 49 1597 EBITEPS無差異點(diǎn)分析法的缺陷 ?本方法由于簡(jiǎn)單明了而在企業(yè)籌資決策中廣泛運(yùn)用 。 ?但本方法的缺點(diǎn)也很明顯：不考慮企業(yè)債務(wù)比例變化引起的風(fēng)險(xiǎn)增加 ， 從而可能減少企業(yè)價(jià)值 。 EPS的增加只有在高于風(fēng)險(xiǎn)增加的基礎(chǔ)上才具有意義 。 1598 比較綜合資本成本法 ?比較資本成本法是通過計(jì)算不同籌資方案的 加權(quán)平均 資本成本 , 并以此作為評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn) , 從中選擇 加權(quán)平均 資本成本最低的方案為最佳資本結(jié)構(gòu)方案。 ?具體決策過程為 : 確定各籌資方案不同資本來源最終所形成的資本結(jié)構(gòu) 。 計(jì)算各資本來源的資本成本及其結(jié)構(gòu)比例 , 并計(jì)算方案的 加權(quán)平均 資本成本。 方案比較 , 選擇 加權(quán)平均 資本成本最低的資本結(jié)構(gòu)方案為最佳方案 。