【文章內(nèi)容簡介】 值； X指股票執(zhí)行價格； r指連續(xù)復(fù)利的年度無風(fēng)險利率； 指連續(xù)復(fù)利的以年計的股票收益率的標準差，即波動率； t 指距到期日的時間； N （ d）指標準正態(tài)分布的累積區(qū)域。 ? 采用 Oracle 公司的軟件 Crystal ball 實現(xiàn)蒙特卡羅模 ? 擬模擬 使用蒙特卡羅的思想對目標企業(yè)價值評估中， ? Black Scholes 期權(quán)定價模型中的五個輸入變量及其變化范圍的估計方法如表 所示 ? 實物期權(quán)計算過程可以分為如下的四個步驟： ? 第一步：構(gòu)造應(yīng)用框架 ? 由于實物期權(quán)的隱蔽特性，要應(yīng)用實物期權(quán)，必須首先通過分析、辨別實際問題中所隱含的所有實物期權(quán)。在實物期權(quán)的應(yīng)用過程中，成功的識別實物期權(quán)是構(gòu)造實物期權(quán)應(yīng)用框架的最重要一步。 ? 對問題所要解決的問題、所有可能的決策是什么、何時決策、誰掌握決策的主動權(quán)形成 — 個初步認識，識別問題中每個不確定性的來源及其變化形式中現(xiàn)金流的變化和項目是否有便利收益。研究決策規(guī)則，對問題的決策，形成一個簡單的數(shù)學(xué)公式。根據(jù)金融市場，識別特有的不確定性與市場定價的不確定性。判斷是否存在其他可選擇的應(yīng)用框架能夠更好的應(yīng)用金融市場所提供的信息；并檢查應(yīng)用框架的透明性和簡單性。 ? 第二步：期權(quán)定價模型的應(yīng)用 ? 在建立好實物期權(quán)的應(yīng)用框架后，接下來就需要選擇合適的期權(quán)定價模型對實物期權(quán)進行具體的計算。需要確定有關(guān)實物期權(quán)的要素，期權(quán)定價模型中的要素很少，許多情況下所需的大部分資料在現(xiàn)金流折現(xiàn)分析方法中已收集到，通常需要考慮的要素包括： ? （ 1）計算標的資產(chǎn)的當前價值、現(xiàn)金流或便利收益、每個不確定性的波動性，獲取無風(fēng)險收益率的資料。 ? （ 2）用期權(quán)公式對期權(quán)進行定價，建立期權(quán)定價公式，得到數(shù)值結(jié)果。 ? （ 3）標的資產(chǎn)的現(xiàn)在價格 —— 對于股票期權(quán)來說，是指股票的現(xiàn)在價格。 ? （ 4）標的資產(chǎn)的波動性，該要素不能在金融市場中被觀察到，必須根據(jù)其它歷史資料或交易期權(quán)合約進行計算。 對于實物資產(chǎn)，測算波動性最普通的方法就是由歷史資料進行簡單的統(tǒng)計計算；測算波動率的第二種方法是采用具有同樣標的資產(chǎn)的期權(quán)的價格，計算波動性。這種估計方法為隱含波動性 (波動率隱合在期權(quán)價格和其他要素之中 )。 ? （ 5）計算特有風(fēng)險，該要素的現(xiàn)行水平和不確定性的范圍的估計是以歷史資料、現(xiàn)實信息、工程估計等等為基礎(chǔ)。 國外的一些案例研究表明，在應(yīng)用中關(guān)于特有風(fēng)險的可獲資料和想獲得的資料的特性有很大的區(qū)別。 ? （ 6）無風(fēng)險報酬率，該要素為短期國庫券的收益。實物期權(quán)理論與傳統(tǒng)定價工具的區(qū)別在于只應(yīng)用短期收益率，即使對于長期的項目也是如此。 ? 關(guān)于期權(quán)的定價有多種計算方法，每種方法中具體的數(shù)學(xué)公式被稱為期權(quán)公式，通常使用的兩個期權(quán)定價模型分別是二叉樹定價模型和 BlackScholes期權(quán)定價模型。 ? 二叉樹期權(quán)定價模型靈活性很大，應(yīng)用范圍很廣，透明度很高，可以使使用者理解期權(quán)定價中的基本步驟和實物期權(quán)引起的復(fù)雜性。而 BlackScholes公式適用于較少實物期權(quán)的情況，可以提供簡單的公式和快捷的答案，BlackScholes方程描繪出了期權(quán)價值和股票價格之間的動態(tài)聯(lián)系，這里舉個簡單的例子來進行簡略地介紹 —— 例如：由該方程解得的看漲期權(quán)價值公式如下： 其中各項參數(shù)的含義為： S代表標的資產(chǎn)的價格； X—— 執(zhí)行價格； r—— 無風(fēng)險利率； —— 波動率； T—— 期間； —— 標準正態(tài)分布的累積函數(shù)。根據(jù) BlackScholes方程，股票價格由以下因素決定：股票價格、執(zhí)行價格、到期期限、股票價格的波動率、無風(fēng)險利率。實物期權(quán)本質(zhì)上與股票期權(quán)是一致的，它的價值由標的資產(chǎn)的對應(yīng)變量決定，其對應(yīng)的決定因素分別為：標的資產(chǎn)價值、為獲得標的的資產(chǎn)所需付出的費用、可以作出決策的期間、資產(chǎn)價值的波動率、無風(fēng)險回報率以及預(yù)計收益。所以，只需要知道這些變量，即可計算實物期權(quán)的價值。其中只有資產(chǎn)價值的波動率需要根據(jù)歷史數(shù)據(jù)等進行估計，其余變量都可以直接得到；而對波動率估計的誤差要遠遠小于對未來現(xiàn)金流估計的誤差。 BlackScholes方程不需要估計未來現(xiàn)金流，這些信息都包含在當前的項目價值和波動率之中；亦不需要調(diào)整折現(xiàn)率 —— 復(fù)制組合保證了風(fēng)險和收益之間的平衡。 ? 第三步：檢查結(jié)果 —— 考慮對實物期權(quán)計算結(jié)果的檢查和對應(yīng)用框架的可能重新設(shè)計。 ? 第四步：重新設(shè)計應(yīng)用框架的必要性 ? 檢查結(jié)果的最后一個問題是是否擴大可選項組合的投資，經(jīng)常有這樣的傾向：過多的分析實物期權(quán)而忽略對金融市場替換物的分析。由于實物期權(quán)理論形成的價值與金融市場的價值是一致的，對期權(quán)與金融市場上替換的價值進行對應(yīng)比較是可行的。 ? 形成粗略的框架、進行數(shù)值處理、檢查結(jié)果后，讓我們再回到最初的應(yīng)用框架。通過一兩次的重復(fù)分析，有時可以大幅增加投資策略的價值。 ? 總之，應(yīng)用期權(quán)的觀點和方法來分析評價不確定性情況下的項目，使決策者能夠根據(jù)信息和環(huán)境的不確定性變化做出適時的調(diào)整，并且可以利用這種不確定性來為投資項目創(chuàng)造更大的價值，更好的規(guī)避風(fēng)險。 ? 實物期權(quán)理論應(yīng)用廣泛，包括企業(yè)兼并收購 研究與開發(fā)項目 企業(yè)戰(zhàn)略投資 海外投資 自然資源投資 土地 (不動產(chǎn) ) 開發(fā)等領(lǐng)域 企業(yè)的價值不僅取決于現(xiàn)有規(guī)模和資源，也取決于未來投資機會 運用實物期權(quán)方法對企業(yè)價值進行評估，一方面能幫助企業(yè)決策者識別風(fēng)險，發(fā)現(xiàn)利潤增長點；另一方面，有助于減少企業(yè)不確定性，獲得合理的評估價值。 ? 企業(yè)發(fā)展到一定規(guī)模后，往往通過兼并收購實現(xiàn)其快速擴張 之所以有這么多的企業(yè)通過兼并收購的方式實現(xiàn)擴張，是因為兼并收購能夠通過資本運作的方式實現(xiàn)資源的整合 分散風(fēng)險 提高盈利水平，從而使企業(yè)在未來獲得更多的收益 在企業(yè)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓及兼并收購中，企業(yè)的購買方和轉(zhuǎn)讓方都需要估計企業(yè)公平合理的價值，以便雙方進行協(xié)商談判，從而達成最終的產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓或兼并收購要約 在兼并收購過程中，可以將兼并方或收購方看作是購買了一份看漲期權(quán)，而被兼并方或被收購方企業(yè)未來創(chuàng)造的現(xiàn)金流是該看漲期權(quán)的市場價值 因此，在涉及企業(yè)兼并收購時，可以通過實物期權(quán)的相關(guān)定價理論來評估企業(yè)的價值，從而達成合理的企業(yè)價值。 ? 高新技術(shù)企業(yè)的生命周期一般可分為六個階段，即研究開發(fā)期 、創(chuàng)業(yè)期、 早期成長期 、加速成長期 、定成長期和成熟期 高科技企業(yè)在各個發(fā)展階段的特點符合實物期權(quán)的特征，進入高科技企業(yè)的風(fēng)險投資等社會資金必須對高科技企業(yè)的價值做出評估 在對高科技企業(yè)進行價值評估過程中，傳統(tǒng)的企業(yè)價值評估方法已不能滿足定價的需要，實物期權(quán)為企業(yè)價值評估提供了新思路對于風(fēng)險投資方來說，在進行風(fēng)險投資時面臨著巨大的風(fēng)險，因此準確合理地評估企業(yè)的價值，并選擇合適的發(fā)展階段對企業(yè)進行投資，對于其投資戰(zhàn)略的成敗至關(guān)重要 運用實物期權(quán)方法，風(fēng)險投資方能夠獲得更多的信息，并通過合約的方式約定下來，從而減少不確定性。 ? 企業(yè)的研發(fā)投入是企業(yè)發(fā)展的動力對其進行合理的評估，有助于了解企業(yè)未來現(xiàn)金流的收益情況，從而更準確地評估企業(yè)的價值 研發(fā)投入決策合理，能使企業(yè)在未來獲得巨大的收益 研發(fā)投入具有不確定性和信息不明確的特點，企業(yè)未來的投資機會可以看作是一種期權(quán)，而研發(fā)投入的收益可以看作是未來投資機會的價值 與傳統(tǒng)企業(yè)價值評估方法相比，實物期權(quán)方法能合理地評估研發(fā)投入在未來可能創(chuàng)造的價值，從而避免如傳統(tǒng)方法一樣低估企業(yè)的價值 ? 實物期權(quán)主要分為延期期權(quán) 、擴張期權(quán)、 放棄期權(quán)、 轉(zhuǎn)換期權(quán)等，在房地產(chǎn)開發(fā)投資過程中，可以運用這些期權(quán)類型來決定投資策略和方案 開發(fā)商能通過市場狀況決定何時動工以及是否推遲投資，這種選擇權(quán)可以減少項目失敗的風(fēng)險；對于一個房地產(chǎn)價格波動比較大 產(chǎn)品供應(yīng)結(jié)構(gòu)不明朗的市場，開發(fā)商通常會先投入少量資金試探市場情況；如果市場環(huán)境變得很差，投資商有撤銷投資的權(quán)利；在項目實施過程中，開發(fā)商可以根據(jù)外部環(huán)境的變化進行投入要素或產(chǎn)品的轉(zhuǎn)換 這些投資選擇權(quán)都具有期權(quán)的性質(zhì)，開發(fā)商在投資過程中，可以根據(jù)環(huán)境的變化，執(zhí)行或放棄這些看漲期權(quán)或看跌期權(quán)，從而減少投資的風(fēng)險。 ? 總的來說，實物期權(quán)定價方法可以很好地應(yīng)用于企業(yè)價值評估之中 它重點考慮了選擇權(quán)或不同的投資機會所創(chuàng)造的價值 期權(quán)在定價中應(yīng)用前景廣闊 ,凡具有 或有索償權(quán) 選擇權(quán) 特征的問題 , 都可以考慮納入期權(quán)理論的框架來定價。 ? （一）傳統(tǒng)企業(yè)價值評估方法企業(yè)價值評估的三種傳統(tǒng)方法：成本法、 市場法、 收益法 這三種方法在實際應(yīng)用中有一些無法克服的缺陷。 ? 1. 成本法。 成本法的局限性在于 :一方面僅從歷史投入 (即構(gòu)建資產(chǎn) ) 角度考慮企業(yè)價值 ,而沒有從資產(chǎn)的實際效率和企業(yè)運行效率角度考慮 。另一方面 ,對企業(yè) 無形資產(chǎn) 的價值估計不足。 ? 。 市場法的典型是市盈率乘數(shù)法 運用市盈率乘數(shù)法評估企業(yè)價值，需要有一個較為完善的證券交易市場 ,要有行業(yè)部門齊全且足夠數(shù)量的上市公司 但我國資本市場發(fā)育不盡完善，企業(yè)價值評估還不宜采用此方法。 ? 3. 收益法。 收益法是通過估算被評估企業(yè)未來預(yù)期收益并折成現(xiàn)值 ,借以確定被評估資產(chǎn)價值的一種評估方法 目前 , 國際上通用的評估企業(yè)