【文章內(nèi)容簡介】 相反方式得以改變； （ 3） 公司預(yù)期的息稅前收益 （ EBIT） 為一常數(shù) ， 即預(yù)期 EBIT在未來任何一年都相等； （ 4） 公司增長率為零 ， 且全部收入均以現(xiàn)金股利形式發(fā)放； （ 5） 沒有公司和個人所得稅 、 沒有財務(wù)危機(jī)成本 。 （二） MM無公司稅理論 bSLwSULU KIKIEB ITKEB ITKEB ITVV ?????? 只要息稅前利潤相等，那么處于 同一經(jīng)營風(fēng)險等級 的公司，無論是負(fù)債經(jīng)營還是無負(fù)債經(jīng)營，其總價值相等。 公司價值 （ 1）公司的價值不受資本結(jié)構(gòu)的影響； （ 2）負(fù)債公司加權(quán)平均資本成本等于同一風(fēng)險等級中無負(fù)債公司的股本成本； （ 3） KSU和 KW的高低視公司的經(jīng)營風(fēng)險而定。 股東 債權(quán)人 表 10 4 資本結(jié)構(gòu)與公司價值關(guān)系（無所得稅） 單位：萬元 項 目 UABC（負(fù)債 =0） LABC（負(fù)債 =5 000） 股權(quán)資本 （ S） 股權(quán)資本成本 （ KS） 負(fù)債資本 （ B） 負(fù)債資本成本 （ Kb） 息稅前收益 （ EBIT） 減：利息費用 （ I） 股東收入 （ DIV） 證券持有者收入 （ DIV+I） 公司價值（ V） 10 000 15% — — 1 500 — 1 500 1 500 10 000 5 000 20% 5 000 10% 1 500 500 1 000 1 500 10 000 )(00010%10500%20 5005001 萬元????????bSLWL KIK IEB ITKEB ITV )(00010%15 5001 萬元???SUU KEB IT 【 例 105】 假設(shè) ABC公司決定以負(fù)債籌資代替股權(quán)籌資，即用 5 000萬元債券回購相同數(shù)額股票。 2. 資本結(jié)構(gòu)與 資本成本 UWSU SEB ITKK ??)()( SB SKSB BKK SLbW ???? )/)(( SBKKKKbWWSL ??? )/)(( SBKKKK bSUSUSL ???無負(fù)債公司股本成本 負(fù)債公司風(fēng)險補(bǔ)償 ◆ 負(fù)債公司的加權(quán)平均資本成本（ KW ） ◆ 無負(fù)債公司的股本成本（ KSU ）等于公司全部資本成本（ KW） ◆ 負(fù)債公司的股本成本（ KSL ） 【 例 】 承 【 例 105】 假設(shè)在正常經(jīng)濟(jì)環(huán)境下， ABC公司預(yù)期資產(chǎn)收益率（ EBIT/資產(chǎn)總額）為 15%，負(fù)債資本成本為 10%（假設(shè)恒定不變）。 ? 當(dāng) 杠桿比率（ B/S）為 （即 20%負(fù)債資本， 80%股權(quán)資本）時， %%80 %20%)10%15(%15 ?????SLK公司加權(quán)平均資本成本： %1580%%20%10 ?????WK? 當(dāng) 杠桿比率（ B/S）為 （即 50%負(fù)債資本， 50%股權(quán)資本）時， KSL＝ 15%+（ 15%10%） 1＝ 20% %15%50%20%50%10 ?????WK公司加權(quán)平均資本成本： 公司股東必要收益率或股本成本為： 公司股本成本為： （三） MM含公司稅理論 TBVV UL ?? 負(fù)債公司價值等于 相同風(fēng)險等級 的無負(fù)債公司價值加上賦稅節(jié)余的價值。 【 例 106】 承 【 例 105】 如果 ABC公司所得稅稅率為 50%，那么，以負(fù)債籌資代替股權(quán)籌資會降低公司的稅金支出，從而增加公司稅后現(xiàn)金流量，提高公司資產(chǎn)的價值和股票價格，如表 105所示。 公司價值 考慮公司所得稅后，負(fù)債公司的價值會超過無負(fù)債公司價值，且負(fù)債越高，這個差額就會越大。當(dāng)負(fù)債達(dá)到 100%時，公司價值最大。 表 105 資本結(jié)構(gòu)與公司價值關(guān)系 （ 含所得稅 ） 單位：萬元 項 目 UABC（負(fù)債 =0） LABC（負(fù)債 =5 000） 股權(quán)資本 （ S） 股權(quán)資本成本 （ KS） 負(fù)債資本 （ B） 負(fù)債資本成本 （ Kb） 息稅前收益 （ EBIT） 減：利息費用 （ I） 稅前收益 （ EBT） 減：所得稅 （ T） 稅后利潤或股東收入 （ DIV） 證券持有者收入 （ DIV+I） 公司價值 （ V） 10 000 15% — — 15 00 — 1 500 750 750 750 5 000 5 000 20% 5 000 10% 1 500 500 1 000 500 500 1 000 7 500 利息減稅 TBK b???? 負(fù)債總額所得稅稅率負(fù)債成本利息減稅 )(50020235%50 萬元利息減稅現(xiàn)值 ????? TBKBTKbb )(5007%10500%20%)501()5005001()1)(( 萬元??????????bSLL KIKTIEB ITV )(0005%15 %)501(5001)1( 萬元??????SUU KTEB ITV)(50070005%500005 萬元?????? TBVV UL或： ? 在考慮所得稅條件下 ， ABC公司資本結(jié)構(gòu)變化使公司價值增加了 2 500萬元 。 2. 資本結(jié)構(gòu)與 資本成本 UWSU STEB ITKK )1( ???)/)(1)(( SBTKKKK bSUSUSL ????風(fēng)險溢酬 ，與杠桿比率（ B/S）和所得稅稅率（ T）有關(guān) )/()1)(/( VSKTVBKK SLbW ??? 公司負(fù)債越多，或所得稅稅率越高，公司加權(quán)平均資本成本就越小。 ])/(1[ TVBKK SUW ?? ◆ 無負(fù)債公司股本成本（ KSU）等于公司全部資本成本（ K） ◆ 負(fù)債公司的股本成本（ KSL） ◆ 負(fù)債公司的加權(quán)資本成本（ KW） %)0004/0002(%)501(%)10%15(%15 ???????SLK %)0006/0004(%%)501()0006/0002(%10 ???????WK 【 例 】 承 【 例 105】 假設(shè)在正常經(jīng)濟(jì)環(huán)境下， ABC公司預(yù)期資產(chǎn)收益率為 15%，負(fù)債資本成本為 10%（假設(shè)恒定不變）。 %%]50)0006/0002(1[%15 ?????WK或：? 當(dāng) ABC公司的負(fù)債為 2 000萬元時， 公司價值： 5 000+2 000 50% =6 000 （萬元） 股權(quán)資本成本： 加權(quán)平均資本成本： （四）米勒稅收理論 圖 10 4 稅收對股東和債權(quán)人收益的影響 BT TTVVbscUL ])1()1)(1(1[??????三、權(quán)衡理論 （一）財務(wù)危機(jī)成本與資本結(jié)構(gòu) 財務(wù)危機(jī) 是指公司無力支付到期債務(wù)或費用的一種經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，包括從資本管理技術(shù)性失敗到破產(chǎn)以及處于兩者之間的各種情況。 破產(chǎn)是財務(wù)危機(jī)的一種極端形式。 財務(wù)危機(jī)直接成本一般是指破產(chǎn)成本，按其性質(zhì)可以分為： （ 1）破產(chǎn)時發(fā)生的費用 （ 2）破產(chǎn)引發(fā)的無形資產(chǎn)損失 2. 財務(wù)危機(jī)間接成本 （ 1）財務(wù)危機(jī)引發(fā)的經(jīng)營困難 主要指公司發(fā)生財務(wù)危機(jī)但尚未破產(chǎn)時在經(jīng)營管理方面遇到的各種困難和麻煩。 （ 2） 財務(wù)危機(jī)引發(fā)的偏離正常的投資行為 發(fā)生財務(wù)危機(jī)時 ， 由于債權(quán)人與債務(wù)人的利益各不相同 ， 他們之間在投資方向選擇上的矛盾與斗爭通常會偏離正常的投資決策行為 ，從而造成公司價值的降低 。 主要表現(xiàn)在 風(fēng)險轉(zhuǎn)移 、 放棄投資 和