【正文】 股權(quán)代理成本 保持控制權(quán) 信息不對(duì)稱 籌資成本 債務(wù)籌資的最大優(yōu)點(diǎn)是可以享受利息減稅優(yōu)惠，而股權(quán)籌資卻不具備這一優(yōu)勢(shì)，但考慮個(gè)人所得稅后會(huì)降低利息減稅的影響 負(fù)債籌資會(huì)相對(duì)減少股東的監(jiān)督成本，減少經(jīng)營者現(xiàn)金流量支配權(quán)的 “在職消費(fèi) ”，償債壓力和破產(chǎn)機(jī)制迫使經(jīng)營者努力工作，以提高公司價(jià)值 負(fù)債籌資可以使當(dāng)前所有者保持對(duì)公司的控制權(quán)，防止股權(quán)稀釋 負(fù)債籌資可解決經(jīng)營者與外部投資者之間信息不對(duì)稱問題。 ? 如果公司經(jīng)營者能按期還本付息，則經(jīng)營者就擁有公司控制權(quán)； ? 如果公司經(jīng)營虧損或到期不能還本付息，那么控制權(quán)就由經(jīng)營者轉(zhuǎn)移給債權(quán)人，債權(quán)人可以行使控制權(quán)接管公司。 從某種意義上說，在職經(jīng)理與潛在股權(quán)收購者（競(jìng)爭對(duì)手）之間的控制權(quán)之爭取決于其擁有股權(quán)的多少。 （ 2）負(fù)債籌資，如發(fā)行公司債券、可轉(zhuǎn)換債券等。 ● 若經(jīng)理決定以每股 20元發(fā)行新股 10 000股，籌措資本 20萬元，并用這些資本支撐本年度的資本預(yù)算或償還債務(wù) 。 假設(shè)該公司需要籌資 10萬元新建一個(gè)項(xiàng)目，預(yù)計(jì)凈現(xiàn)值為 5 000元(項(xiàng)目的凈現(xiàn)值增加股東價(jià)值 )。 負(fù)債越多，財(cái)務(wù)危機(jī)成 本和債務(wù)代理成本越大， 公司的價(jià)值就越小。因此，舊債券的價(jià)值將會(huì)減少。 債權(quán)人對(duì)公司資產(chǎn)具有優(yōu)先但固定的索償權(quán)，股東對(duì)公司債務(wù)承擔(dān)有限責(zé)任，對(duì)公司剩余資產(chǎn)具有“無限的索償權(quán)”。 （ 2）混合籌資：發(fā)行債券 4 000萬元，留存收益 3 000萬元，不同投資方案的期望值如表 107。 權(quán)衡 FP VTBVV UL ??? 代理成本 是指為鼓勵(lì)代理人采取使委托人利益最大化的行為而付出的代價(jià)，如設(shè)計(jì)和實(shí)施各種監(jiān)督、約束、激勵(lì)和懲罰等措施而發(fā)生的成本。 如公司試圖以發(fā)放股息的方式將公司的現(xiàn)金分掉，減少公司資產(chǎn)。 ★ 風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移 某公司資產(chǎn)負(fù)債表（ 賬面價(jià)值 ） 單位：萬元 凈營運(yùn)資本 200 固定資產(chǎn) 800 總資產(chǎn) 1 000 債券 500 普通股 500 負(fù)債和股東權(quán)益 1 000 某公司資產(chǎn)負(fù)債表（ 市場(chǎng)價(jià)值 ） 單位：萬元 凈營運(yùn)資本 200 固定資產(chǎn) 100 總資產(chǎn) 300 債券 250 普通股 50 負(fù)債和股東權(quán)益 300 【 例 】 假設(shè)某公司資產(chǎn)負(fù)債表如下 如果該公司有一項(xiàng)目，投資額為 200萬元 投資 200萬元 0 萬元 2 000萬元 1年后 P= P= 投資收益現(xiàn)值 公司可能選擇進(jìn)行該項(xiàng)目投資 如果項(xiàng)目成功 ， 公司取得 2 000萬元可以擺脫困境； 如果失敗 ， 至多不過加重財(cái)務(wù)危機(jī)的程度 ， 由于股東只承擔(dān)有限責(zé)任 ， 這一加重的財(cái)務(wù)危機(jī)都轉(zhuǎn)嫁給了債權(quán)人 。 破產(chǎn)是財(cái)務(wù)危機(jī)的一種極端形式。 表 105 資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值關(guān)系 （ 含所得稅 ） 單位：萬元 項(xiàng) 目 UABC（負(fù)債 =0） LABC（負(fù)債 =5 000） 股權(quán)資本 （ S） 股權(quán)資本成本 （ KS） 負(fù)債資本 （ B） 負(fù)債資本成本 （ Kb） 息稅前收益 （ EBIT） 減：利息費(fèi)用 （ I） 稅前收益 （ EBT） 減：所得稅 （ T） 稅后利潤或股東收入 （ DIV） 證券持有者收入 （ DIV+I） 公司價(jià)值 （ V） 10 000 15% — — 15 00 — 1 500 750 750 750 5 000 5 000 20% 5 000 10% 1 500 500 1 000 500 500 1 000 7 500 利息減稅 TBK b???? 負(fù)債總額所得稅稅率負(fù)債成本利息減稅 )(50020235%50 萬元利息減稅現(xiàn)值 ????? TBKBTKbb )(5007%10500%20%)501()5005001()1)(( 萬元??????????bSLL KIKTIEB ITV )(0005%15 %)501(5001)1( 萬元??????SUU KTEB ITV)(50070005%500005 萬元?????? TBVV UL或： ? 在考慮所得稅條件下 ， ABC公司資本結(jié)構(gòu)變化使公司價(jià)值增加了 2 500萬元 。 ? 當(dāng) 杠桿比率（ B/S）為 （即 20%負(fù)債資本， 80%股權(quán)資本）時(shí)， %%80 %20%)10%15(%15 ?????SLK公司加權(quán)平均資本成本： %1580%%20%10 ?????WK? 當(dāng) 杠桿比率（ B/S）為 （即 50%負(fù)債資本， 50%股權(quán)資本）時(shí)， KSL＝ 15%+（ 15%10%） 1＝ 20% %15%50%20%50%10 ?????WK公司加權(quán)平均資本成本： 公司股東必要收益率或股本成本為： 公司股本成本為： （三） MM含公司稅理論 TBVV UL ?? 負(fù)債公司價(jià)值等于 相同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí) 的無負(fù)債公司價(jià)值加上賦稅節(jié)余的價(jià)值。 （二） MM無公司稅理論 bSLwSULU KIKIEB ITKEB ITKEB ITVV ?????? 只要息稅前利潤相等，那么處于 同一經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)等級(jí) 的公司，無論是負(fù)債經(jīng)營還是無負(fù)債經(jīng)營，其總價(jià)值相等。 表 10 3 不同資本結(jié)構(gòu)下的每股收益 單位：元 項(xiàng) 目 負(fù)債 =0，普通股 =100萬股 負(fù)債 =5000萬元，普通股 =50萬股 衰 退 正 常 繁 榮 衰 退 正 常 繁 榮 息稅前利潤 減：利息 稅前收益 減：所得稅 稅后收益 每股收益 5 000 000 0 5 000 000 0 5 000 000 5 15 000 000 0 15 000 000 0 15 000 000 15 20 000 000 0 20 000 000 0 20 000 000 20 5 000 000 5 000 000 0 0 0 0 15 000 000 5 000 000 10 000 000 0 10 000 000 20 20 000 000 5 000 000 15 000 000 0 15 000 000 30 通過 EBIT和 EPS之間的關(guān)系進(jìn)行決策分析，見下圖 公司股東每股收益提高