【文章內(nèi)容簡介】 發(fā)商進入到商業(yè)開發(fā)、經(jīng)營領域。 ? 華潤置地以 32億港幣收購華潤集團北京華潤大廈、上海華潤時代廣場以及深圳華潤中心一期和在建中的華潤中心二期用地。迅速完成了其業(yè)務模型的轉變，形成“住宅 +大型商場”業(yè)務架構。 ? 此種安排即有利于華潤置地業(yè)務向商業(yè)地產(chǎn)發(fā)展，也使華潤置地收購了能長期收租的優(yōu)質資產(chǎn)，獲得了長期潛在的資本升值。 ? 而對華潤集團來說，即沒有喪失對物業(yè)的控制，又獲得大量的現(xiàn)金。 39 《 房地產(chǎn)融資模式簡析 》 借殼上市 ——總結 ? 這種方式適合于集團＋上市公司的企業(yè)結構； ? 集團可以通過上市公司這個融資渠道，進行資產(chǎn)的重組； ? 這種方式相對簡單，在目前海外發(fā)行 REITS相對較難，國內(nèi)產(chǎn)業(yè)基金法尚未出臺的情況下，能簡單的將優(yōu)質資產(chǎn)變現(xiàn)，且不喪失對物業(yè)的控制 。 ? 上市公司在這里起到了集團資本運作平臺的作用，經(jīng)對同時在大陸和海外都擁有上市公司的集團（即同時擁有大陸和海外兩個資本運作平臺）－如華潤集團、首創(chuàng)集團、國美集團、沿海集團、冠城集團等無不都是資本運作的高手。 40 《 房地產(chǎn)融資模式簡析 》 存托憑證（ DR）上市 存托憑證是指一國證券市場流通的，代表外國公司有價證券的可轉讓憑證，存托憑證上市一般是指，某國的上市公司為使其股票在國外流通，將一定額度的股票，委托銀行保管，由保管銀行通知國外的存托銀行在當?shù)匕l(fā)行代表該股份的存托憑證，然后存托憑證開始在國外證券交易所或交易柜臺交易。 國內(nèi)公司存托憑證（ DR）上市情況 : １９９３年青島啤酒、此后還有上海石化、馬鞍山鋼鐵、儀征化纖等八家，他們的主掛牌在香港，同時通過全球存托證方式（ GDR）和美國存股證方式（ ADR）分別在全球和美國紐約證券交易所上市。 目前，國內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)還沒有存托憑證（ DR）上市。 41 《 房地產(chǎn)融資模式簡析 》 中國預托憑證（ CDR） CDR是英文 China Depository Receipts的簡稱，中文為中國預托憑證，或稱中國存托憑證。 CDR是海外公司在中國內(nèi)地上市集資的一種方式，投資者購買 CDR就相當于購買海外公司的股票。 CDR實際上是中資股返鄉(xiāng)融資潮應運而生的產(chǎn)物。按照預期，在實現(xiàn)紅籌股發(fā)行 CDR后，藍籌股、外資股也將跟隨其后發(fā)行 CDR。 國內(nèi)證監(jiān)會目前還未正式開放這種融資途徑 。 ? 按照中國的 《 公司法 》 規(guī)定，只有在中國內(nèi)地注冊的企業(yè)才能在內(nèi)地上市，境外公司和紅籌公司一律以外資身份營運。受此法律限制，香港上市企業(yè)縱然是超級航母，也無法在內(nèi)地上市集資，因此，才有了按美國預托證券（ ADR）模式推出的中國預托證券（ CDR）構想。 ? 現(xiàn)在內(nèi)地居民儲蓄達到六萬多億元人民幣，外匯儲蓄達到七百多億美元，中國的股民有六千多萬名，市場現(xiàn)有的品種不能滿足內(nèi)地居民投資的需要，因而發(fā)行新的投資品種給內(nèi)地的居民投資是很有潛力的 ，目前國內(nèi) A股市場能夠長期保持 30倍以上市盈率發(fā)行新股，而一家企業(yè)在 A股市場上市就可以創(chuàng)出幾十甚至上百億的市值，國內(nèi)資本市場驚人的融資能力吸引了諸如中移動、中聯(lián)通、上海實業(yè)、聯(lián)想集團及中信泰富等大公司，這些紅籌公司均表示有意在中國 A股預托證券市場上市。 中國預托憑證的發(fā)展情況 ? 自 2023年開始，就不斷有人呼吁出臺中國預托憑證，現(xiàn)在條件不斷的成熟，預計不久的將來，國內(nèi)會通過相關的政策。 42 《 房地產(chǎn)融資模式簡析 》 1上市再融資 ? 增發(fā)：不特定對象公開募集股份 ； ? 配股：原股東配售股份 ； ? 可轉債：是指發(fā)行公司依法發(fā)行、在一定期間內(nèi)依據(jù)約定的條件可以轉換成股份的公司債券； ? 分離交易的可轉換公司債券 ：上市公司可以公開發(fā)行認股權和債券分離交易的可轉換公司債券 。 ? 非公開發(fā)行：指上市公司采用非公開方式，向特定對象發(fā)行股票的行為，即上市公司的定向私募 。 ? 再融資新規(guī)實施到 2023年 7月底為止，據(jù)不完全統(tǒng)計，已有 96家上市公司實施了再融資或提出再融資意向； ? 其中有 81家選擇了針對特定投資者融資的非公開發(fā)行，比例高達 %； ? 另有 6家大盤股公司選擇了認股權與債券分離交易的可轉債； ? 7家公司選擇了公開增發(fā)； ? 選擇配股的僅有 2家。 再融資歷史情況 上市公司的幾種再融資的渠道 43 《 房地產(chǎn)融資模式簡析 》 1上市再融資 ——增發(fā)、配股、可轉債 ——融資方式的比較 方式 增發(fā) 配股 可轉債凈資產(chǎn)收益率最近三個會計年度加權平均凈資產(chǎn)收益率不低于６％最近三個會計年度加權平均凈資產(chǎn)收益率不低于６％，最近三個會計年度加權平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于百分之六以往分紅情況 要求披露公司現(xiàn)金分紅信息 要求披露公司現(xiàn)金分紅信息最近三個會計年度實現(xiàn)的年均可分配利潤不少于公司債券一年的利息融資時間間隔 距前次發(fā)行的時間間隔至少一年 距前次發(fā)行至少應間隔一個會計年度 沒有時間間隔發(fā)行規(guī)模 沒有具體的融資規(guī)模限制 配股總數(shù)不得超過總股本的３０％本次發(fā)行后累計公司債券余額不超過最近一期末凈資產(chǎn)額的百分之四十優(yōu)勢分析 ? 增發(fā)、配股發(fā)行要求比較簡單，具有直接融資成本低的優(yōu)點； ? 可轉債具有債券融資成本低的特點，其票面利率一般為１％－２％；業(yè)績壓力輕（因為股本增加有個緩沖期）；政策環(huán)境較為寬松的優(yōu)勢。 劣勢分析 ? 增發(fā)、配股對上司公司業(yè)績有嚴格的要求； ? 增發(fā)需股東大會流通股東表決同意； ? 可轉債的要求則更為嚴格，另外還存在償還風險。 44 《 房地產(chǎn)融資模式簡析 》 1上市再融資 ——可轉債 ——案例分析 ? 萬科首次發(fā)行可轉債是在 2023年 6月 13日，融資額為 15億元，其融資額幾乎相當于萬科上市 11年來的總融資額，期票面利率為 %，轉債期限為 5年。 ? 在 2023年再度發(fā)行可轉債，金額達 19億元。通過可轉債的發(fā)行，萬科獲得了大量資金，另外還實現(xiàn)了將一部分股權轉移到華潤的目的，使華潤成為萬科的第一大股東。 ? 萬科成功發(fā)行可轉債主要因為公司業(yè)績好，資產(chǎn)負債率低，一般上市地產(chǎn)公司尚不具備發(fā)行可轉債大量融資的條件。 萬科再融資 45 《 房地產(chǎn)融資模式簡析 》 1上市再融資 ——非公開發(fā)行 非公開發(fā)行股票，是指上市公司采用非公開方式，向特定對象發(fā)行股票的行為，即上市公司的定向私募 。中國證監(jiān)會 2023年 3月公布實施 《 上市公司章程指引（ 2023） 》 ，明確規(guī)定除公開發(fā)行股份、向現(xiàn)有股東派送紅股、以公積金轉增股本外，上市公司還可以通過非公開發(fā)行股份增加資本。 發(fā)行對象為非公開發(fā)行股票的特定對象應當符合下列規(guī)定： （一） 特定對象符合股東大會決議規(guī)定的條件； （二）發(fā)行對象不超過十名。 （三）境外戰(zhàn)略投資者的，應當經(jīng)國務院相關部門事先批準。 46 《 房地產(chǎn)融資模式簡析 》 中國海淀 集團公司 G冠城 Starlex Limited 北京京冠房地產(chǎn) 全資子公司 關聯(lián)公司 香港 大陸 全資子公司 非公開發(fā)行 購買 1上市再融資 ——非公開發(fā)行 ——案例分析 ? 2023年 8月 4日， G冠城發(fā)布公告，擬向香港上市公司中國海淀集團有限公司（下稱“中國海淀”）的全資子公司Starlex Limited發(fā)行不超過 7272萬股流通 A股，購買Starlex持有的北京京冠房地產(chǎn)開發(fā)有限公司 100%股權。 ? 購買價款以京冠地產(chǎn)于 2023年 5月 31日的評估凈值 元為參考，雙方協(xié)商確定為 。 Starlex所認購的股票自發(fā)行結束日起 36個月不得轉讓。 ? 通過這種安排，冠城集團達到了以下目的： ? G冠城與中國海淀（關聯(lián)企業(yè)）消除了同業(yè)競爭后，有利于公司進一步完善治理結構和加強獨立運作能力。 ? 此次收購將增加冠城股份公司土地項目儲備約為 55萬平方米 ,為公司未來幾年帶來約 40億元的銷售收入，公司的凈資產(chǎn)也從 。 G冠城非公開發(fā)行 47 《 房地產(chǎn)融資模式簡析 》 1上市再融資 ——非公開發(fā)行 ——優(yōu)劣勢 優(yōu)勢分析 ? 這種非公開發(fā)行股份的私募方式，既能完成了募集資金的任務； ? 又減少了對二級市場公眾投資者的沖擊； ? 還能夠引進戰(zhàn)略投資者提升公司治理， ? 且對公司無盈利要求，即使是虧損企業(yè)也可以非公開發(fā)行。 劣勢分析 ? 新增的那部分非公開發(fā)行的股份可能會攤薄公司的每股收益； ? 公司在募集到新資本同時增加總股本的比例背景下，每股凈資產(chǎn)也不會得到大幅提升； ? 可能會減少原股東的控股比例。 48 《 房地產(chǎn)融資模式簡析 》 1上市再融資 ——分離交易的可轉換公司債券 2023年 5月 12日證監(jiān)會正式公布了 《 上市公司證券發(fā)行管理辦法 》 ，辦法規(guī)定上市公司可以公開發(fā)行認股權和債券分離交易的可轉換公司債券（簡稱“分離交易的可轉換公司債券”）。 發(fā)行分離交易的可轉換公司債券應當符合下列規(guī)定： （一）公司最近一期末經(jīng)審計的凈資產(chǎn)不低于人民幣十五億元； （二）最近三個會計年度實現(xiàn)的年均可分配利潤不少于公司債券一年的利息； （三）最近三個會計年度經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額平均不少于公司債券一年的利息； （四）本次發(fā)行后累計公司債券余額不超過最近一期末凈資產(chǎn)額的百分之四十，預計所附認股權全部行權后募集的資金總量不超過擬發(fā)行公司債券金額。 49 《 房地產(chǎn)融資模式簡析 》 ? 目前市場上的可轉債，其持有人只擁有在一定時間內(nèi)依據(jù)約定的條件將債券轉換成的權利。 ? 分離交易的可轉債使被低估的轉債期權價值得以提升，對投資者而言更具吸引力，同時這種一次審批兩次融資的方式也降低上市公司的發(fā)行成本。但是相比普通的可轉債，分離交易的可轉債將面臨更大的付息壓力，而且其發(fā)行條件更為嚴格，因此這種融資方式更適合規(guī)模較大的上市公司。 ? 它賦予上市公司兩次籌資機會：先是發(fā)行附認股權證公司債，這屬于債權融資；然后是認股權證持有人在行權期或者到期行權，這屬于股權融資。 1上市再融資 ——分離交易的可轉換公司債券 ——特點 優(yōu)勢分析 ? 具有債權融資的特點、融資成本低 ； ? 上市公司可以得到兩次融資機會； ? 符合金融市場的發(fā)展方向。 劣勢分析 ? 審批程序復雜，需先獲發(fā)改委同意，再進入證監(jiān)會發(fā)審委的審核程序 ； ? 對發(fā)行主體要求比較高，適合大中型上市公司。 民生銀行在 2023年 3月份發(fā)行了 200億規(guī)模的可轉債，截止 2023年 6月累計轉股不足 8%，按照民生轉債募集資金說明書，如果在公司 A股在連續(xù)三十個交易日內(nèi)有 15個以上收盤價不低于 ，則觸發(fā)贖回機制。民生銀行有條件按照可轉債面值加上相應的利息，贖回全部或者部分可轉債。一般而言，此時轉債持有人將選擇轉股。 50 《 房地產(chǎn)融資模式簡析 》 1上市再融資 ——總結及相關法律法規(guī) 隨著股改的進行及再融資新政的出臺，房地產(chǎn)上市公司的融資渠道趨于多樣化，上市再融資對房地產(chǎn)上市公司來講，是最好的融資方式 ； ? 目前，房地產(chǎn)上市企業(yè)表現(xiàn)出對非公開發(fā)行方式融資的很大熱情，不完全統(tǒng)計，已完成和正在操作的企業(yè)多達 20多家，預計非公開發(fā)行將會成為房地產(chǎn)上市公司未來一段時間內(nèi)采用最多的融資渠道； ? 可以預見，外資也會積極參與到國內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)的非公開發(fā)行中來，國內(nèi)優(yōu)秀的房地產(chǎn)上市企業(yè)會成為外資追逐的目標，隨著 《 上市公司收購兼并管理辦法 》 實施后，外資會通過非公開發(fā)行來實現(xiàn)對 A股公司股權的爭奪； ? 可分離交易的債券由于優(yōu)點突出，也會成為再融資的熱點，預計，國內(nèi)大型房地產(chǎn)企業(yè)會越來越多的使用這種融資方式進行融資。 ? 《 證券法 》 ? 《 公司法 》 ? 《 上市公司證券發(fā)行管理辦法 》 ? 《 上市公司章程指引（ 2023） 》 ? 《 上市規(guī)則 》 相關法律法規(guī) 51 《 房地產(chǎn)融資模式簡析 》 1房地產(chǎn)基金 REITS（ Real Estate Investment Trusts） 房地產(chǎn)基金是采取公司或者商業(yè)信托的形式，集合多個投資者的資金，收購并持有房地產(chǎn)或者為房地產(chǎn)進行融資，并享受稅收優(yōu)惠的投資結構。它實質上是一種證券化的產(chǎn)業(yè)投資基金。國內(nèi)尚未出臺產(chǎn)業(yè)基金法，但 2023年 9月 30日央行、銀監(jiān)會文件 “央四條” 提出，開展房地產(chǎn)投資信托基金 (REITs)試點。 ? 美國目前有 300個 REITS,其中約 200個為上市公募，管理的總資產(chǎn)超過 3000億美元。 ? 香港目前有 4個上市 REITS。 ? 新加坡目前有 11個上市 REITS。 ? 澳大利亞目前有 44個上市REITS。 基金投資者 基金管理公司 受托人： 信托公司 房地產(chǎn)項目 房地產(chǎn)投資信托 房地產(chǎn)基金 REITS的結構 美國現(xiàn)狀 52 《 房地產(chǎn)融資模式簡析 》 嘉茂信托 ( C a p i t a M a l l T r u s t )物業(yè)管理C a pi t a l a nd R et a i l M a na g e m en t P re. l t d單位信托證券持有者