中國(guó)商業(yè)地產(chǎn)研究(編輯修改稿)
2025-07-23 13:18 本頁面
【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 值預(yù)期已經(jīng)成為籠罩中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的大環(huán)境，必將對(duì)包括商業(yè)地產(chǎn)在內(nèi)的各個(gè)行業(yè)產(chǎn)生重大影響?？梢杂^察到，自去年起海外資金不斷進(jìn)入中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)，從住宅市場(chǎng)到商業(yè)物業(yè)，從知名國(guó)際投行到低調(diào)的私募基金，從和房地產(chǎn)開發(fā)商合作到直接購買整幢物業(yè)，隨處可見。大規(guī)模海外資金涌入房地產(chǎn)行業(yè)，直接后果是推動(dòng)了物業(yè)價(jià)格上漲；這樣一方面對(duì)現(xiàn)有商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)帶來無形的資產(chǎn)溢價(jià)，另一方面給商業(yè)地產(chǎn)的潛在進(jìn)入者帶來了較高的準(zhǔn)入門檻，需要投入更多的資金購入物業(yè)，經(jīng)營(yíng)中的折舊成本也會(huì)上升，符合優(yōu)勝劣汰的市場(chǎng)擇優(yōu)過程。雖然海外資金進(jìn)入中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的主要?jiǎng)右蚴侨嗣駧庞?jì)價(jià)資產(chǎn)的升值，但是對(duì)商業(yè)地產(chǎn)行業(yè)前景看好也是投資決策中重要原因之一。由于住宅購買者較為分散，單筆金額較低，投資變現(xiàn)成本較高，2005年后外資整體購入的項(xiàng)目主要為商業(yè)物業(yè)，尤其是寫字樓項(xiàng)目。在等待人民幣升值的過程中，外國(guó)投資者會(huì)加入到現(xiàn)有的商業(yè)地產(chǎn)行業(yè)經(jīng)營(yíng)者隊(duì)伍中，增加行業(yè)良性競(jìng)爭(zhēng)，并帶來成熟市場(chǎng)的商業(yè)地產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)，從而提高整個(gè)行業(yè)整體的管理和經(jīng)營(yíng)效率。從宏觀經(jīng)濟(jì)層面來看，關(guān)于人民幣升值將如何影響中國(guó)經(jīng)濟(jì)未來走勢(shì)的問題一直是爭(zhēng)論熱點(diǎn)。人民幣升值從理論上將直接導(dǎo)致外部需求減弱；同時(shí)人民幣購買力的增強(qiáng)，會(huì)導(dǎo)致國(guó)內(nèi)的對(duì)國(guó)內(nèi)產(chǎn)出的部分需求轉(zhuǎn)移到國(guó)外。總需求的下降會(huì)給中國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來減速壓力，進(jìn)而可能對(duì)商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)產(chǎn)生負(fù)面影響。另一方面，政府可能會(huì)基于經(jīng)濟(jì)減速預(yù)期制訂相應(yīng)的對(duì)沖政策，如寬松貨幣政策、保持低利率環(huán)境等，因此實(shí)際影響較難確定。產(chǎn)生資產(chǎn)泡沫的可能性不大國(guó)際經(jīng)驗(yàn)顯示，一些貨幣升值的過程常伴隨著房地產(chǎn)行業(yè)泡沫的產(chǎn)生，尤其以日元1985年“廣場(chǎng)協(xié)議”后經(jīng)歷典型。但日元1985年后的升值對(duì)中國(guó)的參考價(jià)值不大，升值前（1984年）日本已經(jīng)基本完成其工業(yè)化過程（第二產(chǎn)業(yè)44% ，%），人均國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值達(dá)到10,010美元，而日元在1975～1978年第一次大幅升值前，%，%，人均國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值則為4,250美元，此次升值前后，日本主要城市的商業(yè)地產(chǎn)價(jià)格均保持穩(wěn)定。中國(guó)人均國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值不足1,400美元，北京市的人均國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值也僅有4,550美元，因此1975～1978年日本的經(jīng)驗(yàn)對(duì)于我國(guó)的商業(yè)地產(chǎn)行業(yè)更有借鑒力。此外我國(guó)現(xiàn)在第二產(chǎn)業(yè)依然占據(jù)主導(dǎo)地位，較低的人均國(guó)內(nèi)生產(chǎn)水平使得收入效應(yīng)和財(cái)富效應(yīng)對(duì)地產(chǎn)的影響非常微??；同時(shí)處于工業(yè)社會(huì)意味著資金仍然稀缺，投機(jī)房地產(chǎn)升值的資金也會(huì)有限。應(yīng)當(dāng)看到，日本1985年后代房地產(chǎn)泡沫有其特定的原因：一是錯(cuò)誤的貨幣政策和信貸政策，貨幣供應(yīng)量持續(xù)快速增長(zhǎng)，試圖以貨幣對(duì)內(nèi)貶值代替對(duì)外升值，同時(shí)大幅放松銀根同時(shí)對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)無節(jié)制擴(kuò)大信貸規(guī)模；二是急于趕超歐美的住宅政策，如七十年代田中內(nèi)閣的《社會(huì)經(jīng)濟(jì)基本計(jì)劃》、八十年代中曾根內(nèi)閣的《８０年代社會(huì)經(jīng)濟(jì)的展望和方針》、九十年代宮澤內(nèi)閣的《生活大國(guó)五年計(jì)劃》中都在很大程度上過度鼓勵(lì)住宅市場(chǎng)的發(fā)展，日本的商業(yè)地產(chǎn)泡沫基本是由住宅房地產(chǎn)拉動(dòng)導(dǎo)致的。而中國(guó)對(duì)房地產(chǎn)的局部過熱已有所警惕，對(duì)房地產(chǎn)（特別是住宅類）信貸已經(jīng)收緊；另外，國(guó)家已嚴(yán)格控制各地拆遷力度，由拆遷產(chǎn)生的被動(dòng)需求大幅減少。因此，只要中國(guó)政府能借鑒前人經(jīng)驗(yàn)，保持正確的宏觀政策，由住宅房地產(chǎn)引起商業(yè)地產(chǎn)泡沫的可能不大。圖表 9 日元兌美元匯率走勢(shì)（19732005年）數(shù)據(jù)來源：CEIC數(shù)據(jù)庫圖表 10 日本主要城市商業(yè)地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)數(shù)據(jù)來源：日本國(guó)土交通省 3. 北京寫字樓市場(chǎng)：穩(wěn)定緩速增長(zhǎng)北京是全國(guó)的政治文化中心，同時(shí)也是國(guó)際化大都市。北京十幾年來保持國(guó)民生產(chǎn)總值的穩(wěn)定持續(xù)增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)外眾多跨國(guó)公司和知名企業(yè)在北京設(shè)立國(guó)內(nèi)總部或辦事處，北京擁有清華北大等全國(guó)知名學(xué)府，高科技企業(yè)匯聚北京中關(guān)村，良好的經(jīng)濟(jì)環(huán)境催生了較全國(guó)平均水平更為成熟的北京寫字樓市場(chǎng)。. 北京寫字樓供給分析：非均衡快速發(fā)展各寫字樓主要集中區(qū)域差異北京市寫字樓主要集中在CBD及周邊地區(qū)、金融街地區(qū)、中關(guān)村地區(qū)、燕沙商圈、長(zhǎng)安街沿線、朝陽門地區(qū)以及亞奧商圈。其中中關(guān)村村地區(qū)寫字樓存量，無論是寫字樓總量還是超甲級(jí)及甲級(jí)寫字樓存量，都居各商圈之首，一定程度上也反映了該區(qū)域供給相對(duì)較大。CBD區(qū)域內(nèi)寫字樓存量緊隨中關(guān)村區(qū)域的寫字樓，位居第二（圖表9）。而該區(qū)域內(nèi)超甲級(jí)及甲級(jí)寫字樓存量則居于燕莎商圈和中關(guān)村地區(qū)之后。圖表 11 北京各主要寫字樓區(qū)域存量資料來源：高力國(guó)際寫字樓品質(zhì)差別根據(jù)高力國(guó)際調(diào)查數(shù)據(jù)表明截至2004年底北京共有150多個(gè)經(jīng)營(yíng)性寫字樓單位，其中60個(gè) 由單一業(yè)主擁有，只租不售，其中25個(gè)為超甲級(jí)或甲級(jí)寫字樓。2004年的北京寫字樓存量為727萬平米，經(jīng)過2005年前三季度供應(yīng)增長(zhǎng)，達(dá)到了979萬平方米。優(yōu)質(zhì)寫字樓比例仍然較低，截至2005年3季度，%； ，%；乙級(jí)585萬平方米，%（圖表10）。CBD區(qū)域內(nèi)截至2004年底經(jīng)營(yíng)寫字樓為110萬平方米，其中甲級(jí)寫字樓為44萬平方米，但由單一業(yè)主經(jīng)營(yíng)只租不售的面積僅為27萬平方米。圖表 12 北京寫字樓存量等級(jí)結(jié)構(gòu)資料來源：高力國(guó)際. 北京寫字樓需求分析：不同區(qū)域不同細(xì)分市場(chǎng)北京市寫字樓各個(gè)主要集中區(qū)域由于發(fā)展背景、支柱產(chǎn)業(yè)及政府相關(guān)政策方面各具特色，導(dǎo)致區(qū)域客戶需求現(xiàn)狀及未來發(fā)展趨勢(shì)等方面存在較大區(qū)別。CBD和東部城區(qū)是傳統(tǒng)上就是北京涉外資源最為集中的地區(qū)，且交通便利，這些吸引了大量外資機(jī)構(gòu)進(jìn)駐該區(qū)域，《財(cái)富》調(diào)查顯示：全球4萬多家跨國(guó)公司92%以上將考慮在中國(guó)設(shè)立地區(qū)總部，其中15%首選北京。世界前500強(qiáng)中160家進(jìn)入北京，其中75%選擇CBD。根據(jù)CBRE抽樣調(diào)查該區(qū)域?qū)懽謽怯脩糁?，外資機(jī)構(gòu)所占比率高達(dá)32%（圖表11），行業(yè)主要集中于IT通訊、貿(mào)易、咨詢、金融機(jī)構(gòu)等，但沒有絕對(duì)性發(fā)展行業(yè)。機(jī)構(gòu)的客戶群體特征使得CBD地區(qū)寫字樓市場(chǎng)以租賃為主并且價(jià)格承受能力較好。此外，隨著中央電視臺(tái)東遷，東方梅地亞中心投入使用，相信在CBD區(qū)域會(huì)形成良好的媒體產(chǎn)業(yè)鏈，吸引大量行業(yè)內(nèi)公司。圖表 13 CBD外資企業(yè)比例資料來源：朝陽區(qū)政府網(wǎng)站金融街寫字樓客戶以大型國(guó)有電信、銀行、保險(xiǎn)、證券企業(yè)為主，%，銀行保險(xiǎn)和投資業(yè)客戶占一半以上，充分體現(xiàn)了該地區(qū)以金融為核心行業(yè)的特點(diǎn)。金融街是北京寫字樓銷售最活躍的區(qū)域，國(guó)內(nèi)大型機(jī)構(gòu)多大面積整層購買。中關(guān)村地區(qū)客戶群體主要為高科技企業(yè)，CBRE抽樣調(diào)查顯示IT、通訊和非IT高科技企業(yè)辦公面積占60%以上。該區(qū)域也是典型的出售市場(chǎng)。. 市場(chǎng)概述：北京優(yōu)質(zhì)寫字樓近期市場(chǎng)概況北京寫字樓歷經(jīng)1992～1996年外資企業(yè)需求膨脹階段和1997～2000年甲級(jí)寫字樓集中供應(yīng)階段，2005～2007年將是北京寫字樓市場(chǎng)的多極化發(fā)展階段。1992～1996年是北京吸引外資的旺盛時(shí)期，根據(jù)戴德梁行北京分公司林義中副總經(jīng)理回憶，1995年北京寫字樓的租金水平達(dá)到了歷史最高點(diǎn)，在全球各大城市寫字樓租金排行榜上排名第一，其中國(guó)貿(mào)寫字樓的租金達(dá)到了120美元/平米。1997～2000年伴隨著亞洲金融危機(jī)，嘉里中心、盈科大廈、國(guó)貿(mào)二期等新入市優(yōu)質(zhì)寫字樓的整體租金大幅下滑。2005年第三季度，北京寫字樓的租金水平較
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