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正文內(nèi)容

資產(chǎn)證券化交易風(fēng)險(xiǎn)與信用評(píng)級(jí)(編輯修改稿)

2025-06-13 13:55 本頁(yè)面
 

【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 無(wú)法事先確定。但是,若資產(chǎn)池內(nèi)集合的資產(chǎn)足夠多,根據(jù)大數(shù)定律,人們可基于全部資產(chǎn)過(guò)去所產(chǎn)生現(xiàn)金流的歷史數(shù)據(jù)對(duì)資產(chǎn)池未來(lái)總體現(xiàn)金流作出一個(gè)可信的估計(jì),也即通過(guò)資產(chǎn)組合可以將很多單項(xiàng)支持資產(chǎn)所固有的引發(fā)現(xiàn)金流不確定性的因素或曰質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)化為在總體上可以預(yù)測(cè)或把握的因素。因此,資產(chǎn)組合本身并沒(méi)有將單項(xiàng)資產(chǎn)的質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)情況排除在外,而是將偶然的難以預(yù)測(cè)的各單項(xiàng)資產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)化為可認(rèn)知的資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)并加以控制,并據(jù)此對(duì)交易結(jié)構(gòu)和規(guī)模做出科學(xué)安排。為確保這一控制支持資產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)的基本方法應(yīng)用效率最大化,應(yīng)在確保支持資產(chǎn)同質(zhì)性的前提下,建立來(lái)源多元化的支持資產(chǎn)池,使得資產(chǎn)池中所匯集的資產(chǎn)數(shù)量和資產(chǎn)債務(wù)人數(shù)量都足夠多并盡可能多地分布在不同地域或行業(yè),每一單項(xiàng)資產(chǎn)在資產(chǎn)池內(nèi)所占份額都較低,實(shí)現(xiàn)支持資產(chǎn)的各種類(lèi)型質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)的分散化,保證在個(gè)別支持資產(chǎn)質(zhì)量狀況惡化時(shí)也不會(huì)影響資產(chǎn)池的穩(wěn)定性,資產(chǎn)池的現(xiàn)金流總量不至因此產(chǎn)生太大波動(dòng)根據(jù)經(jīng)驗(yàn),債務(wù)人少于300人的資產(chǎn)池所包含的集中性風(fēng)險(xiǎn)往往無(wú)法通過(guò)分散組合的方式予以抵消,此類(lèi)資產(chǎn)池的信用風(fēng)險(xiǎn)可能無(wú)法單純以精算方法加以分析。在審慎挑選支持資產(chǎn)組合資產(chǎn)池基礎(chǔ)上,再針對(duì)各類(lèi)單項(xiàng)資產(chǎn)所固有的質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)型采取對(duì)應(yīng)措施以將資產(chǎn)池總體風(fēng)險(xiǎn)降低到最底程度。1. 資產(chǎn)債務(wù)人違約風(fēng)險(xiǎn)控制鑒于服務(wù)商對(duì)支持資產(chǎn)的管理服務(wù)責(zé)任,可由SPV在與服務(wù)商簽署《支持資產(chǎn)服務(wù)協(xié)議》時(shí)授權(quán)服務(wù)商在不違背證券化交易的基本目標(biāo)和原則的基礎(chǔ)上及時(shí)對(duì)違約債務(wù)人采取一定的行動(dòng),如幫助債務(wù)人進(jìn)行資產(chǎn)債務(wù)重組、對(duì)債務(wù)人行使司法救濟(jì)權(quán)利甚至請(qǐng)求債務(wù)人破產(chǎn)還債等,以最大限度減少支持資產(chǎn)損失。為保證證券化交易的平穩(wěn)性,當(dāng)發(fā)生資產(chǎn)債務(wù)人延遲支付時(shí),還可安排服務(wù)商墊款向投資者支付證券本息,但服務(wù)商的此項(xiàng)墊付義務(wù)一般都有最高金額和最長(zhǎng)期限的限制,并且服務(wù)商于墊付后有優(yōu)先向資產(chǎn)債務(wù)人追償?shù)臋?quán)利,但不能要求用其他未違約債務(wù)人的償還款項(xiàng)進(jìn)行補(bǔ)償。當(dāng)然,若服務(wù)商有充足的理由確信對(duì)違約債務(wù)人不可能進(jìn)行追償時(shí),其可拒絕履行墊付義務(wù)。2. 控制資產(chǎn)債務(wù)人行使抵銷(xiāo)權(quán)和抗辯權(quán)為避免支持資產(chǎn)債務(wù)人行使上述權(quán)利,SPV在與發(fā)起人進(jìn)行支持資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移交易時(shí)可要求發(fā)起人向資產(chǎn)債務(wù)人取得不對(duì)SPV行使上述權(quán)利的書(shū)面承諾,SPV也可與資產(chǎn)債務(wù)人直接簽署協(xié)議,約定資產(chǎn)債務(wù)人不以SPV作為上述權(quán)利行使對(duì)象。若資產(chǎn)債務(wù)人不愿放棄支持資產(chǎn)轉(zhuǎn)移后對(duì)SPV的上述權(quán)利且行權(quán)結(jié)果使得支持資產(chǎn)價(jià)值減少,則SPV屆時(shí)只能要求發(fā)起人賠償支持資產(chǎn)損失或回購(gòu)資產(chǎn), SPV還可為此要求發(fā)起人提供相應(yīng)擔(dān)保。3. 支持資產(chǎn)及其附屬抵押品損壞、滅失或被他人追索風(fēng)險(xiǎn)控制為了避免支持資產(chǎn)及其附屬抵押品被他人追索,最簡(jiǎn)單的方法莫過(guò)于要求發(fā)起人作出相應(yīng)的承諾和保證并提供從形式到內(nèi)容都令SPV滿意的擔(dān)保??刂浦С仲Y產(chǎn)附屬抵押品損壞或滅失風(fēng)險(xiǎn)的有效途徑之一是為該附屬抵押品投保。如此,即便抵押品滅損,所得保險(xiǎn)金也將被列為抵押財(cái)產(chǎn),從而最大限度保證投資者的利益。4. 支持資產(chǎn)早償風(fēng)險(xiǎn)控制解決這個(gè)問(wèn)題的常用辦法是對(duì)支持資產(chǎn)債務(wù)人可能的早償行為進(jìn)行科學(xué)的合理的預(yù)計(jì),據(jù)此設(shè)計(jì)不同級(jí)別的資產(chǎn)支持證券。提前發(fā)生的支持資產(chǎn)收入,也即支持資產(chǎn)債務(wù)人的提前還款將被支付給第一級(jí)證券或支持檔證券的投資者,而其它級(jí)別的證券投資者所面臨的證券提前償付風(fēng)險(xiǎn)將得到控制,從而減小再投資風(fēng)險(xiǎn)。這種解決辦法的典型是CMO結(jié)構(gòu)的資產(chǎn)支持證券。其次還可在交易中引進(jìn)投資擔(dān)保機(jī)制以控制早償風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)早償不可避免地發(fā)生而不得不在對(duì)投資者支付證券本息前將早償資金進(jìn)行再投資時(shí),可通過(guò)對(duì)再投資收益進(jìn)行保險(xiǎn)或與相關(guān)當(dāng)事人(如被投資對(duì)象)簽署投資擔(dān)保協(xié)議以保證再投資的效益。二. 證券化交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)控制鑒于隨著參與證券化交易的主體增多以及交易的結(jié)構(gòu)越趨復(fù)雜,交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)總量還會(huì)呈增加趨勢(shì),因此,在確保交易目的實(shí)現(xiàn)的前提下,發(fā)起人與SPV等交易主導(dǎo)者應(yīng)盡量設(shè)計(jì)結(jié)構(gòu)最為簡(jiǎn)單的交易方式以避免或減少因交易參與者增加以及交易環(huán)節(jié)繁復(fù)等原因而引致的交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。1. 資產(chǎn)交易風(fēng)險(xiǎn)的控制SPV可以從兩個(gè)大的方面對(duì)支持資產(chǎn)交易風(fēng)險(xiǎn)加以控制。其一為盡可能多地收集了解有關(guān)交易資產(chǎn)以及發(fā)起人的詳盡資料信息。信息量的增多意味著不確定性的減少,從而減少風(fēng)險(xiǎn)。其二即是在與發(fā)起人進(jìn)行交易時(shí)要求其作出相應(yīng)的保證和承諾,以防范其提供虛假信息。就獲取相關(guān)信息而言,主要為SPV對(duì)交易資產(chǎn)和發(fā)起人進(jìn)行全面的審慎的調(diào)查,尤其要了解資產(chǎn)的已實(shí)現(xiàn)的收入情況,以作為對(duì)其日后收入進(jìn)行預(yù)測(cè)的一個(gè)重要基礎(chǔ),以及該資產(chǎn)是否存在權(quán)利瑕疵,例如該資產(chǎn)的所有者權(quán)益是否完整、是否被設(shè)定過(guò)抵押等擔(dān)保權(quán)利、是否存在日后被第三人追索的可能,等等。對(duì)于上述的調(diào)查在不能自行取得全部必要的資料的情況下,SPV可要求發(fā)起人提供相關(guān)資料,如財(cái)務(wù)記錄/帳冊(cè)、合同契約、權(quán)利憑證等,并通過(guò)會(huì)計(jì)師、資產(chǎn)評(píng)估師、律師等專業(yè)人士對(duì)所有資料進(jìn)行審計(jì)、驗(yàn)證乃至交叉查驗(yàn),以印證資料的真實(shí)性、完整性和合法性。為了最大限度地防止發(fā)起人利用SPV與其之間所存在的信息不對(duì)稱轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險(xiǎn),SPV僅做到上述的努力還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。SPV還應(yīng)要求發(fā)起人作出相應(yīng)的保證和承諾,采取系列措施擔(dān)保支持資產(chǎn)質(zhì)量,包括:發(fā)起人已毫無(wú)保留地提供了其所知道的有關(guān)交易資產(chǎn)的所有信息,所提供的信息真實(shí)、準(zhǔn)確,倘有疏漏、偏差而引致SPV受損時(shí),應(yīng)承擔(dān)賠償責(zé)任;發(fā)起人承諾,當(dāng)支持資產(chǎn)質(zhì)量未達(dá)到發(fā)起人所承諾或保證的水平時(shí),應(yīng)對(duì)SPV予以賠償或以其它質(zhì)地良好、性質(zhì)相似的資產(chǎn)替換; 發(fā)起人為支持資產(chǎn)質(zhì)量提供擔(dān)保,包括向第三人購(gòu)買(mǎi)擔(dān)保工具或手段;發(fā)起人認(rèn)購(gòu)部分甚至全部的低級(jí)證券或保留支持資產(chǎn)部分次級(jí)權(quán)益;等等。在證券化交易技術(shù)發(fā)達(dá)的國(guó)家,為防范支持資產(chǎn)的交易風(fēng)險(xiǎn),對(duì)資產(chǎn)的審定工作甚至已引進(jìn)了專業(yè)的考核評(píng)定機(jī)構(gòu),由這些機(jī)構(gòu)對(duì)擬證券化的資產(chǎn)進(jìn)行審核。一般地,考核內(nèi)容主要包括資產(chǎn)相關(guān)文件審查,資產(chǎn)的形成及存續(xù)情況考察、資產(chǎn)債務(wù)人的情況調(diào)查、資產(chǎn)的審計(jì)評(píng)估、相關(guān)市場(chǎng)調(diào)查、對(duì)資產(chǎn)和資產(chǎn)相關(guān)利益人的實(shí)地考察等方面。對(duì)每項(xiàng)支持資產(chǎn)的考察和審核都是具體的,其內(nèi)容與范圍取決于資產(chǎn)性質(zhì)和交易目標(biāo)。一個(gè)全面細(xì)致而合格的考核還應(yīng)包括假擬一與交易資產(chǎn)相似的資產(chǎn)進(jìn)行對(duì)比和模型分析。聘請(qǐng)專業(yè)機(jī)構(gòu)對(duì)擬交易的支持資產(chǎn)進(jìn)行考核的好處還在于,由于該等機(jī)構(gòu)系相關(guān)領(lǐng)域的專家,因此,即便為考核擬交易資產(chǎn)所必須的一些信息或數(shù)據(jù)因某些原因無(wú)法獲得,其都可以通過(guò)實(shí)地調(diào)查后依據(jù)其所積累的豐富從業(yè)經(jīng)驗(yàn)和淵博的專業(yè)學(xué)識(shí)加以推導(dǎo)得到一近似結(jié)果,彌補(bǔ)信息缺陷,促進(jìn)交易發(fā)展。2. 交易破產(chǎn)隔離風(fēng)險(xiǎn)的控制本書(shū)第四章第一節(jié)較為詳細(xì)地闡述了證券化交易破產(chǎn)隔離的實(shí)現(xiàn)條件,該等條件成就得越多,證券化交易的破產(chǎn)隔離風(fēng)險(xiǎn)也就越??;就此意義而言,控制和防范交易的破產(chǎn)隔離風(fēng)險(xiǎn)的有效手段就是盡量確保該等條件實(shí)現(xiàn)。鑒于支持資產(chǎn)的無(wú)形資產(chǎn)屬性,法律、會(huì)計(jì)等制度規(guī)定和交易本身的復(fù)雜性,要想準(zhǔn)確判定支持資產(chǎn)的交易是否發(fā)生產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移的后果和SPV是否屬于破產(chǎn)隔離實(shí)體存在一定的技術(shù)困難。因此,為穩(wěn)健起見(jiàn),可參照歷史上成功的證券化交易案例,并向有相關(guān)實(shí)務(wù)經(jīng)驗(yàn)的律師和會(huì)計(jì)師進(jìn)行法律咨詢,請(qǐng)他們從制度規(guī)定的角度判定交易結(jié)構(gòu)中支持資產(chǎn)轉(zhuǎn)移是否構(gòu)成合法有效的銷(xiāo)售或信托,判定SPV的法律屬性。必要時(shí),還可事前取得管理當(dāng)局的確認(rèn),以降低證券化交易風(fēng)險(xiǎn)。3. 服務(wù)商與受托管理人違約或破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)控制首先,應(yīng)審慎選擇服務(wù)商和受托管理人。對(duì)服務(wù)商的選擇應(yīng)遵循在確保支持資產(chǎn)安全性的前提下最大限度實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)收入的原則,對(duì)服務(wù)商的資信及其業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)能力進(jìn)行詳細(xì)考察。合格的服務(wù)商應(yīng)有能力隨時(shí)掌握了解諸如支持資產(chǎn)運(yùn)作和調(diào)整、現(xiàn)金流收集、支持資產(chǎn)狀況變化、支持資產(chǎn)債務(wù)人違約等各種情況并能在相關(guān)問(wèn)題尚未明朗化之前便予以發(fā)現(xiàn)和解決。在選擇受托管理人時(shí)應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注受托管理人是否擁有一支高素質(zhì)的專業(yè)人才隊(duì)伍,是否具備較強(qiáng)的信托事務(wù)處理能力,是否熟悉交易結(jié)構(gòu),是否擁有豐富的審計(jì)知識(shí)和經(jīng)驗(yàn),等等??傊?,合格的受托管理人應(yīng)有足夠能力為證券化交易提供強(qiáng)大的技術(shù)支持。其次,應(yīng)限制服務(wù)商或受托管理人主動(dòng)辭任的權(quán)利,只有當(dāng)服務(wù)商或受托管理人經(jīng)營(yíng)狀況發(fā)生重大的不利證券化交易的變化或有其他情況發(fā)生或被證明為不能勝任服務(wù)或信托職責(zé),或與相關(guān)當(dāng)事人有利益沖突關(guān)系而無(wú)法消除時(shí),可允許其辭任。當(dāng)然,對(duì)違約的服務(wù)商或受托管理人,SPV也可依約將其撤換,只是撤換服務(wù)商或受托管理人將給整個(gè)證券化交易帶來(lái)額外的成本,并給交易的進(jìn)展造成一定的“阻塞”。因此,應(yīng)利弊權(quán)衡,非到不可地步不輕易撤換。為防止服務(wù)商或受托管理人在交易過(guò)程中“脫位”而影響交易的正常進(jìn)行,交易文件一般都會(huì)有替代服務(wù)商或受托管理人的規(guī)定;但這并不意味著要有一個(gè)隨時(shí)可以作業(yè)的備位服務(wù)商或受托管理人。最后,為防止服務(wù)商或受托管理人違約,可要求其
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