利率市場化下商業(yè)銀行的新型風(fēng)險(xiǎn)管理模式(編輯修改稿)
2025-05-15 08:39 本頁面
【文章內(nèi)容簡介】 利差只依賴于資產(chǎn)價(jià)值一個(gè)因素，這是比較片面的，實(shí)際上利率水平以及資產(chǎn)價(jià)值和利率的相關(guān)性對信用利差都有重大影響。為了說明問題，L—S模型收集了從1977年至1992年穆迪評級債券的月數(shù)據(jù)，這些債券分布于工業(yè)、公用事業(yè)和鐵路三個(gè)行業(yè)。用30年國債收益率的變化代替利率水平的變化△Y，用標(biāo)準(zhǔn)普爾工業(yè)、公用事業(yè)和鐵路股票指數(shù)收益率代替基礎(chǔ)資產(chǎn)收益率△I，同時(shí)令△S表示信用利差的變化額，可建立如下二元回歸模型： △S=a+b△Y+cI+ε (14) 回歸統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，所有的b都是負(fù)的，除了公用事業(yè)Aaa級債券外，其他的估計(jì)結(jié)果都是顯著的。信用利差與利率水平的負(fù)相關(guān)性使得公司債券的持續(xù)期比具有相同到期日的國債持續(xù)期短(貼現(xiàn)發(fā)行的國債的持續(xù)期等于到期日)，原因在于無風(fēng)險(xiǎn)利率的上升被信用利差的減少部分抵消，從而風(fēng)險(xiǎn)債券的價(jià)格變化小于無風(fēng)險(xiǎn)債券。 由此可從兩個(gè)角度得出相同的結(jié)論。第一，dS／dY=b0，即利率水平與信用利差負(fù)相關(guān)，利率變動(dòng)幅度越大，信用利差變化越小；第二，風(fēng)險(xiǎn)債券的持續(xù)期短于無風(fēng)險(xiǎn)債券，利率變動(dòng)相同幅度，風(fēng)險(xiǎn)債券的價(jià)格變化小于無風(fēng)險(xiǎn)債券。因此，信用風(fēng)險(xiǎn)和利率風(fēng)險(xiǎn)負(fù)向相關(guān)。圖4 票面利率與持續(xù)期 三、信用風(fēng)險(xiǎn)與利率風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)性的實(shí)證分析 為了驗(yàn)證信用風(fēng)險(xiǎn)和利率風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系，我們將分別引用美國市場和中國市場的債券數(shù)據(jù)來進(jìn)行分析，證明過程采用持續(xù)期方法。因?yàn)樯鲜龌谀D模型的零息債券方法已經(jīng)證明了債券持續(xù)期與違約概率成反比，而持續(xù)期可作為衡量利率風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)，持續(xù)期越長，相同的利率變動(dòng)引起債券(或其他資產(chǎn))價(jià)值的變化越大，利率風(fēng)險(xiǎn)越大；反之持續(xù)期越長，利率風(fēng)險(xiǎn)越小。債券的違約概率可用信用等級(或者風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià))來表示，信用評級越高(風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)越小)，違約概率越小，信用風(fēng)險(xiǎn)越?。恍庞迷u級越低(風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)越大)，信用風(fēng)險(xiǎn)越大。事實(shí)上持續(xù)期本身也能說明信用風(fēng)險(xiǎn)和利率風(fēng)險(xiǎn)存在負(fù)相關(guān)性。在影響債券持續(xù)期的因素中，有一項(xiàng)是票面利率，它與持續(xù)期的長短存在負(fù)向關(guān)系，也就是說票面利率越高，持續(xù)期越短。而風(fēng)險(xiǎn)債券的票面利率可認(rèn)為是無風(fēng)險(xiǎn)收益率(國債利率)和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)之和，通常市場的無風(fēng)險(xiǎn)利率是比較固定的，因此票面利率的高低可轉(zhuǎn)化為風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的大小，票面利率越高，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)越大。這樣，持續(xù)期與風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)之間通過票面利率的傳遞也具有了此消彼長的關(guān)系。表1計(jì)算了30年期債券在不同的票面利率情況下其持續(xù)期的變化。票面利率與持續(xù)期的關(guān)系見圖4?？梢钥闯觯S著票面利率的增加，持續(xù)期以一個(gè)遞減的速率減少。表1 信用風(fēng)險(xiǎn)與利率風(fēng)險(xiǎn)：持續(xù)期與票面利率的關(guān)系 (市場收益率為7%)票面利率持續(xù)期(年)票面利率持續(xù)期(年)010%1%11%2%12%3%13%4%14%5%15%6%16%7%17%8%18%9%19% 資料來源：Douglas，Livingston G.，“Bond Risk AnalysisA Guide to Duration and Convexity”，New York Institute Of Finance，. 美國債券市場非常發(fā)達(dá)，除了規(guī)模巨大的國債外，金融債券、企業(yè)債券的發(fā)行和交易數(shù)額也比較可觀，市場上既有信譽(yù)高的3A級債券，也有評級較低的B級債券，甚至還有C級以下的垃圾債券，債券類型的多樣化為研究不同等級債券的持續(xù)期提供了方便。阿爾特曼 (Altman，1997)曾經(jīng)對1985年到1996年期間美國不同級別的債券持續(xù)期進(jìn)行分析，結(jié)果表明：在大部分時(shí)間段內(nèi)，信用等級高的債券比信用等級低的債券的持續(xù)期更長(見表2)。表2 信用風(fēng)險(xiǎn)與利率風(fēng)險(xiǎn)：美國債券市場年份持續(xù)期(標(biāo)準(zhǔn)差)AAAAAABBBBBBCCC1985()()()()()()()1986()()()()()()()1987()()()()()()()1988()()()()()()()1989()()()()()()()1990()()()()()()()1991()()()()()()()1992()()()()()()()1993()()()()()()()1994()()()()()()()1995()
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