【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和收益的態(tài)度不同，有的愿意承擔(dān)較高風(fēng)險(xiǎn)而要求收益率高一些，有的寧可接受較低的收益率而不愿承擔(dān)過(guò)高的風(fēng)險(xiǎn)。無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率是指不存在任何風(fēng)險(xiǎn)的證券的投資收益率。在證券市場(chǎng)上，中央政府發(fā)行的債券特別是短期國(guó)債，因其收益率完全確定而被視為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券，因此，短期國(guó)債的利率常被看作無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。投資者在投資于短期國(guó)債以外的任何證券時(shí)，都要將其與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的國(guó)債相比較，在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)國(guó)債利率之上加上一定的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬。例如，如果投資者預(yù)期價(jià)格在投資期內(nèi)會(huì)上漲，即存在通貨膨脹時(shí)，那么．他必將考慮通貨膨脹對(duì)貨幣購(gòu)買(mǎi)力的影響，要求在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率基礎(chǔ)上加上預(yù)計(jì)的通貨膨脹率作為通貨膨脹的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償以保持其實(shí)際收益率的不變。除通貨膨脹外，投資收益通常還會(huì)受到其他各種不確定性因素的影響：假如投資者對(duì)投資的未來(lái)收益不能確定，那么他將要求對(duì)該不確定性進(jìn)行補(bǔ)償，即投資的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。由?。和ㄘ浥蛎浺簿哂胁淮_定性，所以，通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)氖找?，統(tǒng)稱投資的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬。由于風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率與風(fēng)險(xiǎn)程度成正比，所以，風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率可以通過(guò)變化系數(shù)和風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬斜率來(lái)確定，即：式中，Rr為風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率；Q為標(biāo)準(zhǔn)離差率；b為風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬斜率，也稱風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬系數(shù)。假設(shè)例41中甲項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬斜率為10%，乙項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬斜率為12%，則：甲項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為：Rr=10%=乙項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為：Rr=12%=在知道了風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率后，可以用實(shí)際投資額求風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬額。例43　%，%。現(xiàn)在A公司持有M公司和N公司股票的金額分別為100萬(wàn)元與200萬(wàn)元，則：A公司從M公司獲得的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬額為：100%＝（萬(wàn)元）從N公司獲得的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬額為200%＝（萬(wàn)元）風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬斜率即b系數(shù)取決于全體投資者對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度，即風(fēng)險(xiǎn)偏好。投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好可分為三類：投資者期望報(bào)酬率 投資項(xiàng)目的期望報(bào)酬率，為風(fēng)險(xiǎn)厭惡型；投資者期望報(bào)酬率 = 投資項(xiàng)目的期望報(bào)酬率，為風(fēng)險(xiǎn)中立型；投資者期望報(bào)酬率 投資項(xiàng)目的期望報(bào)酬率，為風(fēng)險(xiǎn)喜好型；在本書(shū)中，我們采用一種普遍的觀點(diǎn)，該觀點(diǎn)假定大部分投資者是風(fēng)險(xiǎn)厭惡者，這意味著，為了使投資者購(gòu)買(mǎi)或持有風(fēng)險(xiǎn)性投資，必須使較高風(fēng)險(xiǎn)的投資比較低風(fēng)險(xiǎn)的投資能提供給投資者更高的期望收益率（但是要牢記我們討論的是期望收益率：一個(gè)較高風(fēng)險(xiǎn)投資的實(shí)際收益率可能要大大地小于一個(gè)較低風(fēng)險(xiǎn)投資的實(shí)際收益率）。因此，為了追求低風(fēng)險(xiǎn)，投資者必須愿意接受較低的期望報(bào)酬率。簡(jiǎn)而言之，投資中沒(méi)有免費(fèi)的午餐，任何聲稱低風(fēng)險(xiǎn)而高收益的投資都是值得懷疑的。第三節(jié)　證券投資組合理論一、證券投資組合理論概述證券投資組合，是指在一定市場(chǎng)條件下，由不同類型和種類，并以一定比例搭配的若干種證券所構(gòu)成的一項(xiàng)資產(chǎn)。證券組合的目的，在于將各種不向類型和種類的證券進(jìn)行最有效的搭配，以保證在預(yù)期的收益率前提下使投資風(fēng)險(xiǎn)最小，或在既定的風(fēng)險(xiǎn)前提下使投資收益率最大。根據(jù)分析方法的不同，證券組合理論有傳統(tǒng)組合理論利現(xiàn)代組合理論之分。傳統(tǒng)組合理論以定性分析為主，而現(xiàn)代組合理論則以定量分析為主。（一）傳統(tǒng)投資組合理論　傳統(tǒng)投資組合理論主要解決三方面的問(wèn)題：一是決定適當(dāng)?shù)耐顿Y組合日標(biāo)；二是根據(jù)組合目標(biāo)選擇適當(dāng)?shù)淖C券，構(gòu)成投資組合；三是監(jiān)視和調(diào)整投資組合。所謂投資組合目標(biāo)，就是充分體現(xiàn)投資者意志的投資目標(biāo)。從總體上看，不同投資者的投資目標(biāo)并無(wú)本質(zhì)區(qū)別，即都是要求以盡可能低的風(fēng)險(xiǎn)獲得盡可能高的收益。在這個(gè)意義上，讓券投資者的目標(biāo)也就是證券組合的目標(biāo)。但對(duì)于不同的投資者，其投資目標(biāo)卻又有所側(cè)重，有所不同，因而證券組合的目標(biāo)也因人而異。如有的投資者注重得到穩(wěn)定的經(jīng)常收入，而有的投資者卻注重獲得長(zhǎng)期的資本增長(zhǎng)，也有的投資者希望兩者兼顧，但又可能有所側(cè)重等等。這些不盡相同的投資目標(biāo)，可以通過(guò)以下幾方面的財(cái)務(wù)要求表現(xiàn)出來(lái)：（1）本金安全。本金安全是投資管理的首要目標(biāo)，也是投資者的最低要求，是實(shí)現(xiàn)其他投資目標(biāo)的前提條件。本金安全有兩層含義：一是要求投資的本金不受損失；二是要求投資的本金不受通貨膨脹的影響而貶值，即保值。債券的收益一般固定，到期可收回本金，能保障本金的數(shù)額不受損失，但它易受通貨膨脹的影響；股票的股利和股價(jià)會(huì)因通貨膨脹而發(fā)生變化，因而它可部分抵銷通貨膨脹的影響。（2）收入穩(wěn)定。在投資活動(dòng)中，按時(shí)獲得穩(wěn)定的經(jīng)常收入常常成為—些投資者的投資目標(biāo)。經(jīng)常收入是指可按時(shí)取得的利息和股息收入。這類投資者一般財(cái)力不足，他們需要依靠投資收入來(lái)支付必要的開(kāi)支，所以他們視投資的當(dāng)前收益比資本回收和資本增值更重要。這種目標(biāo)就決定了他們選擇安全的投資對(duì)象，而不選擇有增長(zhǎng)前景但當(dāng)前收入不穩(wěn)定的證券。他們一般投資收入型證券，如政府債券、金融債券、等級(jí)較高的公司債券、優(yōu)先股、藍(lán)籌股等等。（3）資本增長(zhǎng)。有些投資者不必依靠投資的經(jīng)常收入來(lái)支持當(dāng)前的日常運(yùn)營(yíng)，因此他們?cè)谶M(jìn)行投資時(shí)，更加關(guān)注證券的未來(lái)收益，而不是當(dāng)前收入，在證券組合中較多地考慮資本增值，而較少考慮經(jīng)常收入。以資本增長(zhǎng)為目標(biāo)的投資者，必須對(duì)投資作長(zhǎng)期安排，追逐短期利益通常對(duì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)不利。這類投資者一般以增長(zhǎng)型證券(如普通股)為主要投資對(duì)象，且多選擇過(guò)去盈利大幅增長(zhǎng)、近期股利發(fā)放較少、未來(lái)預(yù)期收益率較高的股票。當(dāng)然，資本增長(zhǎng)的目的不一定都能達(dá)到，有時(shí)反而可能遭受損失，投資者對(duì)此必須有充分的心理準(zhǔn)備。（4）其他目標(biāo)。投資組合目標(biāo)除了上述幾種外，還有若干具體目標(biāo)，如證券的流動(dòng)性、分散性和稅收減免等。例如，為了利用短期閑置的資金，就應(yīng)選擇流動(dòng)性強(qiáng)、變現(xiàn)性好的短期債券。目標(biāo)確定之后，就要選擇若干證券，構(gòu)成證券組合，以實(shí)現(xiàn)預(yù)定的目標(biāo)。不同的目標(biāo)，需要選擇不同的投資對(duì)象，作出不同的投資安排。若目標(biāo)著重于經(jīng)常收入，就以收入型證券為投資對(duì)象；若目標(biāo)是追求資本增長(zhǎng)，則選擇增長(zhǎng)型證券；若目標(biāo)是兩者結(jié)合，則收入證券和增長(zhǎng)證券同時(shí)包括，但比例可有所偏重。在選擇證券時(shí)，需要經(jīng)歷如下過(guò)程：（1）了解答種證券的特點(diǎn)。為此，要對(duì)證券進(jìn)行分類，主要包括按風(fēng)險(xiǎn)大小分類，按長(zhǎng)期和短期分類．按收入型和增長(zhǎng)型分類等等。（2）確定證券組合的風(fēng)險(xiǎn)水平，即決定投資者想要承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)大小。大致有三種類型：①高風(fēng)險(xiǎn)組合，即選擇銷路好、預(yù)期盈利超過(guò)市場(chǎng)平均收益的公司股票，如制藥和高科技股；②中等風(fēng)險(xiǎn)組合，即選擇一些債券和一些公用事業(yè)或成熟工業(yè)的股票，如化工、鋼鐵、汽車類股票；③低風(fēng)險(xiǎn)組合，即選擇政府債券和一些高質(zhì)量的股票，收益不高但可靠。（3）按分散化原則選定具體的證券品種，以減少非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。分散化的內(nèi)容包括：①證券種類的分散化，即債券與股票相搭配；②行業(yè)或部門(mén)的分散化，即工業(yè)與金融、運(yùn)輸、旅游、公用事業(yè)相搭配，新興行業(yè)與成熟行業(yè)搭配；③公司的分散化，即在同一行業(yè)中選擇不同企業(yè)的證券，以使價(jià)格大起大落的股票與價(jià)格較為穩(wěn)定的股票相搭配；④到期日的分散化，即債券的到期日分散在不同年份，以分散利率風(fēng)險(xiǎn)；⑤季節(jié)的分散化，股票價(jià)格在股市的淡旺季差異很大，然而，股市的淡旺季從何時(shí)開(kāi)始，淡旺的程度如何又很難預(yù)測(cè)，因此，要在不同的時(shí)間買(mǎi)賣(mài)股票，將投資或回收的時(shí)間間隔拉開(kāi)，可減少股市震蕩的影響，避免遭受重大損失。一個(gè)證券組合建立后，必須經(jīng)常監(jiān)視其收益狀況，并根據(jù)變化了的情況對(duì)原有的證券組合進(jìn)行調(diào)整，以確保投資目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。因?yàn)楦鞣N證券的預(yù)期收益和風(fēng)險(xiǎn)，受到各種內(nèi)外因素變動(dòng)的影響，國(guó)民經(jīng)濟(jì)的滯漲、行業(yè)的興衰、公司的強(qiáng)弱、政策的調(diào)整、技術(shù)的革新、物價(jià)的漲跌，乃至國(guó)際國(guó)內(nèi)政治風(fēng)云的變幻、消費(fèi)者消費(fèi)心理的變化等等，都會(huì)對(duì)市場(chǎng)上的證券價(jià)格及其投資風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生影響。因此，投資者必加對(duì)組成證券組合的各種證券的價(jià)格、收益和風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行不斷的跟蹤監(jiān)視，審核其是否達(dá)到預(yù)定目標(biāo)的要求，并與股市綜合指數(shù)相比較。如果投資沒(méi)有達(dá)到預(yù)定目標(biāo)，或者證券組合的預(yù)期收益低于市場(chǎng)平均收益水平(一般用股指來(lái)衡量)，或者某種證券有了異常情況，或者投資者改變了投資目標(biāo)，這時(shí)就應(yīng)及時(shí)對(duì)證券組合作出相應(yīng)調(diào)整，更換證券品種或搭配比例，改變?cè)薪M合。（二）現(xiàn)代投資組合理論由于傳統(tǒng)組合理論采用定性的方法進(jìn)行投資分析，難以對(duì)各種證券及其組合的收益和風(fēng)險(xiǎn)予以精確計(jì)算和定量描述，在投資決策時(shí)，投資者的主觀判斷起著關(guān)鍵作用，所以決策的主觀隨意性很大。為克服傳統(tǒng)組合理論的缺陷，現(xiàn)代投資組合理論便應(yīng)運(yùn)而生?，F(xiàn)代投資組合理論大量采用數(shù)學(xué)或統(tǒng)計(jì)等學(xué)科的定量分析方法，從證券的預(yù)期收益與風(fēng)險(xiǎn)的相互關(guān)系出發(fā)，研究如何使證券組合的收益最大或風(fēng)險(xiǎn)最小?，F(xiàn)代投資組合理論的創(chuàng)始人是美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬柯維茨，他于1952年發(fā)表的論文“證券組合選擇”和于1959年出版的同名專著是現(xiàn)代投資組合理論的起源，為現(xiàn)代證券理論的建立和發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。馬柯維茨認(rèn)為證券的投資收益與風(fēng)險(xiǎn)之間存在著一定的關(guān)系，投資風(fēng)險(xiǎn)分散有其規(guī)律性。他在論文中著重闡述了證券收益和風(fēng)險(xiǎn)的主要原理和衡量方法，建立了均值——方差證券組合模型的基本框架，并論述了投資者應(yīng)如何合理地組合自己的資金，以使投資組合在一定的風(fēng)險(xiǎn)之下取得最大的預(yù)期收益率。在馬柯維茨研究的基礎(chǔ)上，以夏普為代表的經(jīng)濟(jì)學(xué)家在60年代中期發(fā)展了一種被稱之為“資本資產(chǎn)定價(jià)模型”的新理論。該理論給出了資本性資產(chǎn)的價(jià)格在市場(chǎng)上的確定方法，并提出：一種資產(chǎn)的預(yù)期收益要受以β值表示的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的巨大影響。CAPM模型的提出，對(duì)證券投資的學(xué)術(shù)研究和實(shí)際工作產(chǎn)生了重大影響，它使人們由長(zhǎng)期采用的規(guī)范研究轉(zhuǎn)為實(shí)證研究，由定性分析轉(zhuǎn)為定量分析。這—模型現(xiàn)在被廣泛運(yùn)用于證券估價(jià)、測(cè)定組合績(jī)效、決定資本預(yù)算以及管理公共事業(yè)股票等實(shí)際工作中。二、證券投資組合的風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬（一）現(xiàn)代證券投資組合理論的基本假設(shè)現(xiàn)代證券投資組合理論主要基于如下假設(shè)：，即證券的價(jià)格能夠充分反映所有可以獲得的信息。在這樣的市場(chǎng)上，信息傳播迅速，證券價(jià)格對(duì)信息的反應(yīng)及時(shí)、充分，所有市場(chǎng)參與者都能同等地得到充分的投資信息。，并且各種證券的收益和風(fēng)險(xiǎn)可以定量描述，各種證券的未來(lái)投資收益率是個(gè)隨機(jī)變量并滿足正態(tài)分布。，即當(dāng)給定兩個(gè)預(yù)期收益不同但其余條件都相同的證券組合時(shí)，投資者將選擇預(yù)期收益較高的組合。，即只有在可能獲得更高的預(yù)期投資收益率時(shí)，投資者才會(huì)愿意承擔(dān)更大的投資風(fēng)險(xiǎn)。，他們完全根據(jù)證券組合的期望值(即預(yù)期收益率)和標(biāo)準(zhǔn)差(即風(fēng)險(xiǎn))進(jìn)行投資決策，并在既定收益率下，總是力求選擇風(fēng)險(xiǎn)最低的投資機(jī)會(huì)；在既定風(fēng)險(xiǎn)水平上，總是力求選擇預(yù)期收益率最高的投資機(jī)會(huì)?；谝陨霞僭O(shè)，現(xiàn)代投資組合理論給予證券組合的預(yù)期收益和風(fēng)險(xiǎn)給以定量分析。（二）證券投資組合的期望報(bào)酬率與標(biāo)準(zhǔn)差