財務管理研究專題4--長期籌資(ppt83)-資產(chǎn)管理(編輯修改稿)
2025-09-23 12:16 本頁面
【文章內(nèi)容簡介】 —權益報酬率 r0 —無杠桿公司的權益報酬率 B —負債的價值 S —有杠桿公司的權益價值 有公司稅情況下的 MM 命題 I BTVV CUL ??? )1()( CB TBrE B I T ???有杠桿公司的股東收到BrB債權人收到BrTBrE B I T BCB ???? )1()(者收到的總現(xiàn)金流為因此，公司的全部投資這些現(xiàn)金流的現(xiàn)值為 VL ????? BrTBrE B I T BCB )1()( 顯然：第一項的現(xiàn)值為 VU 第二項的現(xiàn)值為 TCB BrTBrTE B I T BCBC ??????? )1()1(BrBTrBrTE B I T BCBBC ?????? )1(有公司稅情況下的 MM 命題 II 從有公司稅情況下的 MM 命題 I 開始： )()1( 00 BCS rrTSBrr ??????BTVV CUL ?? 由于 BSVL ??來自資產(chǎn)負債表兩端的現(xiàn)金流必須相等： BCUBS BrTrVBrSr ??? 0BrTrTBSBrSr BCCBS ????? 0)]1([等式兩邊同除 S BCCBS rTSBrTSBrSBr ?????0)]1(1[BTVBS CU ????)1( CU TBSV ???由此可得 有公司稅情況下的 MM模型 負債權益比率 (B/S) 資本成本： r (%) r0 rB )()1( 00 BCLS rrTSBrr ??????SLLCBLWA CCrSB STrSB Br ???????? )1(不同資本結構的現(xiàn)金流 無杠桿 衰退 正常 增長 EBIT（ 元） 1,000 2,000 3,000 利息 （ 元） 0 0 0 EBT （ 元） 1,000 2,000 3,000 公司所得稅 (Tc = 35% ,元 ) 350 700 1,050 全部現(xiàn)金流（股東和債權人 ,元） 650 1,300 1,950 有杠桿 衰退 正常 增長 EBIT （ 元） 1,000 2,000 3,000 利息 (800元 ,利率 @ 8%,元 ) 640 640 640 EBT （ 元） 360 1,360 2,360 公司所得稅 (Tc = 35% ,元 ) 126 476 826 全部現(xiàn)金流 234+640 468+640 1,534+640 (股東和債權人 ,元 ): 874 1,524 2,174 EBIT(1Tc)+TCrBB （ 元） 650+224 1,300+224 1,950+224 874 1,524 2,174 不同資本結構的現(xiàn)金流 有杠桿的公司比完全權益的公司少納所得稅 因此，有杠桿公司的債權人與股東獲得的現(xiàn)金流合計大于無杠桿公司的股東獲得的現(xiàn)金流量 S G S G B 完全權益的公司 有杠桿的公司 財務危機成本 ? 直接成本 – 法律費用和管理費用 ? 間接成本 – 從事生產(chǎn)經(jīng)營的能力受到損害 – 代理成本 ? 自私策略 1: 冒較大風險的動機 ? 自私策略 2: 不作足額投資的動機 ? 自私策略 3: 剝削財產(chǎn) 處于財務危機中的某公司的資產(chǎn)負債表 資產(chǎn) BV MV 負債 BV MV 現(xiàn)金 200 200 長期債券 300 200 固定資產(chǎn) 400 0 股東權益 300 0 合計 600 200 合計 600 200 如果該公司今天清算會發(fā)生什么情況？ 債權人得到 200元；股東什么也得不到 自私策略 1：進行高風險投資 投資 概率 報酬 好 10% 1,000元 差 90% 0 投資的成本是公司的全部現(xiàn)金 200元 要求的收益率為 50% 投資預計的現(xiàn)金流為 = 1000 + 0 = 100元 )(133100200元?????N P VN P V自私的股東接受 NPV為負的高風險項目 ? 投資預計的現(xiàn)金流 – 對債權人 = 300 + 0 = 30元 – 對股東 = (1000 300) + 0 = 70元 ? 不投資時債券的現(xiàn)值 = 200元 ? 不投資時股票的現(xiàn)值 = 0元 ? 投資時債券的現(xiàn)值 = 30 / = 20元 ? 投資時股票的現(xiàn)值 = 70 / = 47元 自私策略 2：投資不足 ? 假定政府資助一個項目，可確保在第一期末獲得350元 ? 投資成本為 300元，公司目前只有 200元，所以需要股東再投入 100元為新項目融資 ? 要求的收益率為 10% （元）350300????N P VN P V?應接受還是拒絕該項目？ 自私的股東放棄 NPV 為正的項目 ? 政府資助項目的預計現(xiàn)金流為： – 對債權人 = 300元 – 對股東 = (350 300) = 50元 ? 不投資項目時債券的現(xiàn)值 = 200元 ? 不投資項目時股票的現(xiàn)值 = 0元 ? 投資項目時債券的現(xiàn)值 = 300 / = ? 投資項目時股票的現(xiàn)值 = 50 / 100 = 自私策略 3：剝削財產(chǎn) ? 清償股利 – 公司向股東支付 200的股利，使債權人一無所得 – 這種策略常常違背債券契約 ? 增加給股東或管理者的額外津貼 降低債務成本的途徑 ? 保護契約書 – 消極契約 – 積極契約 ? 債務合并 – 使債權人的數(shù)量降至最少 ， 有助于降低協(xié)商成本 納稅與財務危機成本的綜合影響 負債 (B) 公司的價值 (V) 0 債務利息抵稅的現(xiàn)值 財務危機成本的現(xiàn)值 有負債和公司所得 稅時公司的價值 VL = VU + TCB V = 公司的實際價值 VU = 無債公司的價值 B* 公司的最大價值 最優(yōu)負債金額 修正的派餅 ? 設 G 和 L 分別表示對政府和律師的付款 ? VT = S +
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