【正文】 目錄：堅(jiān)定看好房地產(chǎn)市場的長期發(fā)展 1第二財(cái)政推動(dòng)土地二級(jí)市場迅猛發(fā)展 6萬科：郁亮?xí)r代下的新規(guī)則 必須建立抗震墻 12深度調(diào)查：企業(yè)資本能力主導(dǎo)房地產(chǎn)新格局 16資本能力 主導(dǎo)房地產(chǎn)新局 30香港房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展歷程及其與內(nèi)地的比較 51浙江樓市深度調(diào)查：四大泡沫可能引發(fā)崩盤危機(jī) 57《報(bào)告》執(zhí)筆人打開天窗說亮話：房產(chǎn)泡沫早已出現(xiàn) 61堅(jiān)定看好房地產(chǎn)市場的長期發(fā)展中國房地產(chǎn)周期依附于宏觀經(jīng)濟(jì)周期，宏觀經(jīng)濟(jì)因素的變化會(huì)透過房地產(chǎn)市場供需力量的對(duì)比對(duì)房地產(chǎn)市場產(chǎn)生決定性影響。我們認(rèn)為，中國經(jīng)濟(jì)是一個(gè)不斷向上的循環(huán)過程，房地產(chǎn)市場也將始終處于長期的上升軌道中。 　　劉浩/文　　目前影響國內(nèi)房地產(chǎn)供給的最主要因素是開發(fā)商的預(yù)期利潤。預(yù)期利潤主要受預(yù)期房價(jià)、開發(fā)成本(包括地價(jià)、建筑成本)、信貸政策(開發(fā)貸款總量控制、利率變化導(dǎo)致資金成本的變化)影響。影響房地產(chǎn)需求的主要有：居民收入/預(yù)期(主要指有購房需求的居民收入，與國民經(jīng)濟(jì)景氣度、GDP增長高度相關(guān))、城市人口增長(即城市化率的增長)和信貸政策(房貸總量控制、利率變化導(dǎo)致購房成本的變化)?！　€(gè)人消費(fèi)近九成，以住宅為基礎(chǔ)的行業(yè)持續(xù)增長資本能力主導(dǎo)房地產(chǎn)新局配圖（圖片來源：《新財(cái)富》）資本能力主導(dǎo)房地產(chǎn)新局配圖（圖片來源：《新財(cái)富》）　　1998年住房制度改革，將中國巨大的住宅存量和需求推向了市場，也使長期被壓抑的需求得到了釋放。國家明確提出要把房地產(chǎn)培育成支柱產(chǎn)業(yè)、把住宅產(chǎn)業(yè)培育成國民經(jīng)濟(jì)新的增長點(diǎn)，并出臺(tái)了一系列的扶持政策，刺激著住宅產(chǎn)業(yè)的增長。住宅投資占行業(yè)投資比重持續(xù)增長，目前已占全行業(yè)投資的68%以上，成為整個(gè)產(chǎn)業(yè)的核心(如圖1)；住宅價(jià)格的漲升已成為拉動(dòng)房地產(chǎn)整體價(jià)格指數(shù)的主要?jiǎng)恿?如圖2)；個(gè)人消費(fèi)成為推動(dòng)房地產(chǎn)需求的決定性力量，個(gè)人購房比重已接近90%，其中個(gè)人購買住宅商品房的比例超過95%?！　￠L達(dá)15年的城市化進(jìn)程成為長期推動(dòng)力量資本能力主導(dǎo)房地產(chǎn)新局配圖（圖片來源：《新財(cái)富》）　　在我們的實(shí)證研究中，城市人口增長對(duì)房地產(chǎn)市場的推動(dòng)作用遠(yuǎn)大于居民收入增長。2003年末。我們預(yù)計(jì)，(城市化率約為55%)，新增城市人口約2億。中國城市人口加速增長期將持續(xù)到2018年，%(如圖3)。長達(dá)15年的城市化加速增長，將形成對(duì)住宅和城市建設(shè)的強(qiáng)烈需求，進(jìn)而對(duì)城市房地產(chǎn)價(jià)格的變遷產(chǎn)生極大影響?！　∥磥淼淖≌枨笾饕獊碜裕撼鞘腥丝谠鲩L產(chǎn)生的實(shí)際新增需求；由于居住水平提高，人均居住面積提高所產(chǎn)生的新增需求；由于存量住宅自然折舊產(chǎn)生的新增需求；流動(dòng)人口增長產(chǎn)生的新增需求。資本能力主導(dǎo)房地產(chǎn)新局配圖（圖片來源：《新財(cái)富》）　　預(yù)計(jì)20012010年10年間，上述四項(xiàng)新增的住宅需求合計(jì)約39億平方米。，折合年均復(fù)合增長率要達(dá)到12%以上才能滿足需求，將遠(yuǎn)高于GDP的增長。近年來全國范圍內(nèi)供需基本平衡，需求保持了20%以上的增速(如圖4)。未來幾年，由于基數(shù)增大，增速將顯著放緩，但堅(jiān)實(shí)的需求基礎(chǔ)顯然不會(huì)受到動(dòng)搖。　　地方政府與市場“良性互動(dòng)”推高房地產(chǎn)價(jià)格　　房價(jià)上漲，將推動(dòng)地價(jià)的漲升。地方政府作為土地的壟斷供應(yīng)者，將從地價(jià)上漲中獲得巨額收益。城市的不斷發(fā)展也將繼續(xù)推升當(dāng)?shù)胤慨a(chǎn)、地產(chǎn)價(jià)格，政府與市場也就形成所謂的“良性互動(dòng)”，將房地產(chǎn)價(jià)格不斷推高。這種互動(dòng)是中國城市化進(jìn)程中對(duì)房價(jià)的持續(xù)、長期推動(dòng)因素，也是我們看好中國房地產(chǎn)市場長期發(fā)展的主要原因之一?！　‘?dāng)然，這種互動(dòng)不是無休止的，也具有周期性波動(dòng)的特點(diǎn)。短期內(nèi)，房價(jià)大幅上漲，受沖擊最大的是占絕大多數(shù)的中低收入居民，政府必須考慮他們的利益。此外，地方政府在宏觀經(jīng)濟(jì)降溫期間，還將受到來自中央政府宏觀調(diào)控的壓力，對(duì)城市基建的投資不可能保持現(xiàn)有的高速增長?！　￠L期來看，地方政府的行為只能影響房價(jià)短期的變動(dòng)速度，而不能在實(shí)際上決定房價(jià)。因?yàn)殚_發(fā)商、投資/投機(jī)者、消費(fèi)者都會(huì)根據(jù)政府政策變化、根據(jù)市場變化去調(diào)節(jié)自己的預(yù)期和行為，房價(jià)最終還要由市場決定。宏觀調(diào)控中短期需求減少，房價(jià)2006年后將緩步回落 　　在目前供給穩(wěn)定增長的形勢下，影響全國房地產(chǎn)市場走勢的主導(dǎo)力量應(yīng)在需求一方，需求變化決定了產(chǎn)業(yè)景氣度的中短期方向。預(yù)計(jì)此輪宏觀調(diào)控將導(dǎo)致中國經(jīng)濟(jì)未來12年增長放緩。居民收入及收入預(yù)期下降、信貸緊縮、升息將對(duì)房地產(chǎn)需求產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。資本能力主導(dǎo)房地產(chǎn)新局配圖（圖片來源：《新財(cái)富》）　　中國經(jīng)濟(jì)增長總是在“投資的加速和延緩”的背景下展開的，經(jīng)濟(jì)的周期實(shí)際上是投資的周期。歷史上每次緊縮政策出臺(tái)后，經(jīng)濟(jì)增長都有明顯回落現(xiàn)象。我們注意到，在波動(dòng)的經(jīng)濟(jì)周期中，收入越高的家庭，收入變動(dòng)幅度越大(如圖5)。　　緊縮的投資政策，導(dǎo)致投資品盈利水平的下降，高收入家庭的收入預(yù)期在一定程度上惡化。對(duì)于高收入階層而言，“10萬元”以上消費(fèi)(多套/高檔住宅、轎車)的需求收入彈性最大，一旦收入預(yù)期增長放緩，這類消費(fèi)需求首先受到抑制?！　?duì)于中低收入戶而言，收入和收入預(yù)期受到的負(fù)面影響要小得多，消費(fèi)需求不會(huì)有太大的改變。但其較低的購買力難以承受目前高漲的房價(jià)，不可能成為推動(dòng)房價(jià)繼續(xù)上漲的動(dòng)力?！　∧壳霸谝恍┓康禺a(chǎn)過熱城市(如上海、杭州、青島)，房價(jià)收入比均處于歷史最高位。在中國經(jīng)濟(jì)未來12年增長放緩、收入和收入預(yù)期下降的形勢下，這些城市的房價(jià)回落也許只是時(shí)間上的問題?！　姆康禺a(chǎn)投資角度來看，只要房地產(chǎn)投資收益率高于存款利率，資金就仍然可能繼續(xù)流入房地產(chǎn)市場，房價(jià)就存在繼續(xù)上漲的理由。按我們計(jì)算的數(shù)據(jù)，目前全國36大城市平均住宅租金年收益率仍然在5%以上，%。理論上，在不考慮價(jià)差損益的基礎(chǔ)上，名義利率必須上升3個(gè)百分點(diǎn)才能有效抑制房地產(chǎn)投資?！　∧壳?，升息預(yù)期的主要作用在于降低了房價(jià)預(yù)期漲幅。但又必須看到，在升息周期初期，升息幅度基本上不會(huì)超過通脹幅度，實(shí)際利率還可能繼續(xù)下降。而房地產(chǎn)作為抗衡通脹的最佳投資品之一，通脹預(yù)期對(duì)房價(jià)預(yù)期漲幅有正向作用。我們認(rèn)為，短期內(nèi)中國房地產(chǎn)市場將仍然處于高按揭比例(80%)、低利率、低通脹的市場環(huán)境下?！　?005年底以前，只要央行施行穩(wěn)步而適度的升息步伐，全國整體房價(jià)就不會(huì)出現(xiàn)回落，但增速將顯著放緩，不可能維持目前接近12%的漲幅。全國房價(jià)真正出現(xiàn)回落，也許將是2006年后的事情。但提早進(jìn)行的宏觀調(diào)控和緩步加息，將使得房價(jià)急跌的可能性大大減小，房價(jià)有望最終實(shí)現(xiàn)“軟著陸”。 第二財(cái)政推動(dòng)土地二級(jí)市場迅猛發(fā)展土地有償轉(zhuǎn)讓收入已成為各級(jí)地方政府的“第二財(cái)政”，其主要用途是城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資資金。在過去5年中。這得益于土地二級(jí)市場的迅猛發(fā)展，2003年我國市場化配置土地的面積較1999年增長了51倍。張宇/文　　土地批租模式的變革直接催生了土地二級(jí)市場。經(jīng)過20002003年的準(zhǔn)備，土地批租模式改革在法律上已經(jīng)基本完成，地方政府傳統(tǒng)的行政劃撥、協(xié)議出讓等手段宣告終結(jié)，2002年7月1日起實(shí)行招標(biāo)拍賣掛牌出讓國有土地使用權(quán)規(guī)定，土地市場化配置進(jìn)程正式全面啟動(dòng)?！　“凑諊临Y源部《關(guān)于建立土地有形市場，促進(jìn)土地使用權(quán)規(guī)范交易的通知》，各地都必須要建立健全土地交易管理制度，規(guī)范有形市場運(yùn)作，規(guī)定在有形市場內(nèi)公開交易的土地，凡屬于經(jīng)營性房地產(chǎn)項(xiàng)目和其他具有競爭性項(xiàng)目用地的交易，應(yīng)采用招標(biāo)、拍賣方式進(jìn)行；其他用地類型應(yīng)掛牌公告，規(guī)定期限內(nèi)有多個(gè)申請(qǐng)者的，亦應(yīng)采用招標(biāo)、拍賣方式交易，并且出臺(tái)了三種市場配置方式等較為具體的操作細(xì)則?！　〗?jīng)過幾年的時(shí)間，目前傳統(tǒng)的土地運(yùn)作模式(地方政府招商引資—大興開發(fā)區(qū)建設(shè)熱—征用農(nóng)村集體土地—地方政府進(jìn)行適當(dāng)前期投資—地方政府賣“熟地”—引進(jìn)外資)業(yè)已宣告結(jié)束，而各地具有明顯市場化特征的土地二級(jí)市場運(yùn)作已經(jīng)初具形態(tài)，對(duì)國有土地的市場配置開始發(fā)揮出越來越重要的作用。資本能力主導(dǎo)房地產(chǎn)新局配圖（圖片來源：《新財(cái)富》）　　1999年全國招標(biāo)拍賣的土地面積為1000萬平米(如圖1)；2000年增長了1倍多；2001年則進(jìn)一步提高，達(dá)到6609萬平米，增幅為138%；2002年國土資源部11號(hào)令出臺(tái)，市場配置土地取得新突破，“招拍掛”，達(dá)到18095萬平米；2003年，“招拍掛”出讓土地面積達(dá)到51900萬平米，招標(biāo)、拍賣和掛牌出讓土地面積分別為6200萬、8900萬和36800萬平米，所占比例分別為12%、17%和71%?！　⊥恋厥茏屪跀?shù)的增長也反映了土地配置市場化水平的提高。，，參見圖2。資本能力主導(dǎo)房地產(chǎn)新局配圖（圖片來源：《新財(cái)富》）資本能力主導(dǎo)房地產(chǎn)新局配圖（圖片來源：《新財(cái)富》）　　市場化配置土地面積占同期出讓土地總面積的比例也在明顯提高。1990年“招拍掛”出讓土地使用權(quán)的面積占出讓總面積比例一直在25%之間，2003年這一比例提高到28%(如圖3)。顯然，隨著各地土地規(guī)劃、土地儲(chǔ)備市場和市場化配置水平的成熟和完善，“招拍掛”出讓土地將在土地出讓中占絕對(duì)主導(dǎo)地位。預(yù)計(jì)2004年，全國建設(shè)用地實(shí)行“招拍掛”的比例將繼續(xù)增長至50%以上?！　⊥恋嘏馐杖胙杆僭鲩L　　1999年，市場化配置土地開始起步，全國招標(biāo)拍賣土地面積1000萬平米，獲得的土地價(jià)款高達(dá)114億元，平均每平米土地1057元。此后隨著土地配置市場化程度的提高，協(xié)議轉(zhuǎn)讓和行政劃撥配置土地有所減少，地方政府“招拍掛”土地出讓收入幾乎呈直線上升(如圖4)，2003年19月，比上年全年增加42%，比1999年增加了11倍之多。資本能力主導(dǎo)房地產(chǎn)新局配圖（圖片來源：《新財(cái)富》）　　%，2002年增加到超過40%，%(如圖5)。資本能力主導(dǎo)房地產(chǎn)新局配圖（圖片來源：《新財(cái)富》）　　在2001年，許多省份的市場化配置土地收入大幅上升，地方財(cái)政壓力也因此而相對(duì)減輕。其中，，是當(dāng)年增長最快的省份；河北省完成土地招標(biāo)拍賣價(jià)款22億元，%；。這一年，全國共有9個(gè)省市的土地招標(biāo)拍賣價(jià)款超過了10億元，而1999年僅有兩個(gè)(如表1)。土地批租收入流向清晰，地方財(cái)政受益良多 　　土地批租模式的轉(zhuǎn)變之所以能在短期內(nèi)迅速在全國推廣開，有一個(gè)很重要原因是地方財(cái)政收入迅速增加?！　⊥恋赜袃斵D(zhuǎn)讓收入目前已成為各級(jí)地方政府的“第二財(cái)政”，其主要用途是城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資資金。土地有償轉(zhuǎn)讓收入在1990年中期前是中央和地方分成，但地方政府并沒有上繳；現(xiàn)為地方政府所獨(dú)有，計(jì)入預(yù)算外收入，是地方政府預(yù)算外收入的主要來源。據(jù)測算，“十五”期間，全國城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)大約需要投資1萬億元，其中中央和地方兩級(jí)政府投資約占20003000億元，其余的70008000億元?jiǎng)t需要政府通過貸款、利用外資、市場融資等方式籌集解決。城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)是地方政府支出的主要方面，也是城市建設(shè)和經(jīng)濟(jì)發(fā)展前期的必要投資，和地方政府官員政績和升遷直接掛鉤，這樣城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)支出顯出很強(qiáng)的剛性，但地方財(cái)政一直緊張，傳統(tǒng)財(cái)政資金并不能支撐這一龐大支出，“第二財(cái)政”的土地有償轉(zhuǎn)讓收入自然成為該項(xiàng)支出的主要來源?！　≈?002年，市場化配置土地收入達(dá)到969億元，；與此同時(shí)，%。在城市化過程中，建筑面積、住房面積、供水、供氣、供熱、道路、交通和環(huán)保方面的基礎(chǔ)建設(shè)取得了長足的進(jìn)步。雖然這些基礎(chǔ)建設(shè)資金并不是全部來自土地有償轉(zhuǎn)讓收入，但如果地方政府沒有迅速增長的土地出讓收入，面對(duì)巨大的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金缺口，各地政府很難取得如此明顯的城市化進(jìn)步。　　土地增值稅漸成“明星”稅種　　土地增值稅是以納稅人轉(zhuǎn)讓國有土地使用權(quán)、地上的建筑物及其附著物所取得的增值額為征稅對(duì)象，依照規(guī)定稅率征收的一種稅。土地增值的享有主體是擁有土地使用權(quán)、地上建筑物及其附著物的居民或企事業(yè)單位，政府只能通過對(duì)土地增值額進(jìn)行課稅的形式分享部分收入，這符合市場經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國家的慣例。資本能力主導(dǎo)房地產(chǎn)新局配圖（圖片來源：《新財(cái)富》）　　隨著我國經(jīng)濟(jì)水平的發(fā)展、人均GDP的提高和城市化水平的進(jìn)展，土地增值速度也日益加快，政府的土地增值稅收入自然也水漲船高。，%，增長了3倍多，%，比1999年提高了一倍(如圖6)。顯然，土地增值稅收入也為地方政府在地方基礎(chǔ)建設(shè)等支出上做出了越來越大的貢獻(xiàn)萬科：郁亮?xí)r代下的新規(guī)則 必須建立抗震墻在王石時(shí)代，“萬科”成為一個(gè)客戶高度認(rèn)同的品牌；在郁亮?xí)r代，“萬科”正力圖成為一個(gè)客戶高度忠誠的品牌。 　　“萬科”(000002)成立20周年紀(jì)念日前后，郁亮一直忙于出席連串的慶祝活動(dòng)，其中包括一場內(nèi)部足球賽?！疤咔把狭藞霾虐l(fā)現(xiàn)，10分鐘那么長?！倍?wù)“萬科”的14年時(shí)間，卻沒讓郁亮覺得長。1965年出生的郁亮，1990年加盟“萬科”，2001年接任股份有限公司總經(jīng)理。在“萬科”20周年的慶典中，他確立了“萬科”第二代管理團(tuán)隊(duì)核心的形象。　　對(duì)于“萬科”，這是一個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)，對(duì)于房地產(chǎn)市場，這亦是一個(gè)轉(zhuǎn)折期?！皣鴥?nèi)房地產(chǎn)市場進(jìn)入了一個(gè)全面競爭階段，行業(yè)秩序趨于規(guī)范，細(xì)分客戶越來越重要?！睘榱诉m應(yīng)這一趨勢，在郁亮的主導(dǎo)下，“萬科”正展開一場全面調(diào)整，涉及范圍包括公司管理架構(gòu)到產(chǎn)品線等各個(gè)層面?！　⌒乱?guī)則下的游戲　　與所有大地產(chǎn)商一樣，“萬科”對(duì)于宏觀調(diào)控抱支持態(tài)度?！罢ㄟ^調(diào)控，對(duì)豪宅與中檔住宅、投資與自用等比例進(jìn)行調(diào)節(jié)，有利于行業(yè)發(fā)展。即使在美國，政府調(diào)控也具有天然的合法性。以后，這樣的調(diào)控也還會(huì)有，國內(nèi)地產(chǎn)業(yè)未來會(huì)螺旋式上升發(fā)展，所以，地產(chǎn)商必須預(yù)先為各種政策風(fēng)險(xiǎn)建立抗震墻?！薄　?duì)于調(diào)控的影響，郁亮認(rèn)為，大企業(yè)受到的影響大，小企業(yè)影響小?！靶∑髽I(yè)受到資金、土地的制約時(shí)，可以選擇不做，賣地、賣項(xiàng)目；但大企業(yè)沒有選擇，只有做下去?！倍鱿氯ィ捅仨氝m應(yīng)新的游戲規(guī)則。　　這一規(guī)則，由地產(chǎn)業(yè)的市場化進(jìn)程決定，它的重要表現(xiàn)為，行業(yè)秩序趨于規(guī)范，市場開始全面競爭。在令眾多地產(chǎn)商惶恐的“”之后，“靠關(guān)系拿地的時(shí)代已經(jīng)過去了，資金越來越重要。但是，光有資金也不夠，還要看包括品牌、項(xiàng)目操作能力等在內(nèi)的綜合競爭實(shí)力。所以，過去不愁資金的信托公司，成不了好的地產(chǎn)商。”　　市場化的大趨勢中，足夠優(yōu)秀的企業(yè)才有生命力。而評(píng)價(jià)優(yōu)秀地產(chǎn)企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)，郁亮認(rèn)為有三條：包括資本與人力資源在內(nèi)的資源回報(bào)率、客戶忠誠度、自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)比例?！　]有一條與拿地或融資有關(guān)。當(dāng)其他地產(chǎn)商的視野還囿于