【正文】 % % % % % % % % % 凈利潤 % % % % % % % % % 瀘州老窖 收入 % % % % % % % % % 凈利潤 % % % % % % % % % 金種子酒 收入 % % % % % % % % % 凈利潤 % % % % % % % % % 古井貢酒 收入 % % % % % % % % % 凈利潤 % % % % % % % % % 9 序 (完）：尋找下一個超級牛股（ 5年 N倍） 行業(yè)特質： ?非周期； ?與 GDP發(fā)展階段 、 人均收入 、 城鎮(zhèn)化率緊密度高； 研究方法： ?定位子行業(yè)所處的發(fā)展階段； ?具備持續(xù)競爭力的消費壟斷企業(yè)； ?產品特性 、 營銷模式 、 治理結構等； 10 一、人均收入和城鎮(zhèn)化率推動消費升級 二、白酒行業(yè)定價能力最強 三、各子行業(yè)空間測算 四、尋找超額回報品種 目錄 11 GDP存在巨大提升空間 當年價格（美元） 購買力平價（國際元） 購買力平價轉換率 （本幣 /國際元） GDP （億） 人均 GDP 他國 /中國 GDP（億） 人均 GDP 他國 /中國 中國 美國 日本 韓國 GDP到食品消費三級傳導圖 資料來源 ：中信證券研究所 G D P 分配政府稅收居民收入企業(yè)收入 儲蓄消費食品居住其他 以 2022年美元計算，美國 15倍 /日本 12倍 /韓國 6倍于我國 49%54%55%57%57%58%61%61%62%71%0% 20% 40% 60% 80%中國韓國日本阿根廷法國德國加拿大巴西香港美國消費對 GDP貢獻度 12 人均 GDP 城鎮(zhèn) 收入 占 GDP 城鎮(zhèn) 食品 占收入 農村 收入 占 GDP 農村 食品 占收入 1999 7159 5889 % 1932 % 2987 % 829 % 2022 7858 6296 % 1971 % 3146 % 821 % 2022 8622 6907 % 2022 % 3307 % 831 % 2022 9398 8177 % 2272 % 3449 % 848 % 2022 10542 9061 % 2417 % 3582 % 886 % 2022 12336 10129 % 2710 % 4040 % 1032 % 2022 14185 11321 % 2914 % 4631 % 1162 % 2022 16500 12719 % 3112 % 5025 % 1217 % 2022 20229 14909 % 3628 % 5791 % 1389 % 2022 23708 17068 % 4260 % 6701 % 1599 % 2022 25188 18858 % 4479 % 7116 % 1636 % 農村收入 2022年與城鎮(zhèn) 2022年基本相當，但食品消費占比低 6% 81%66%80%81%90%84%88%76%67%73%92%0% 50% 100%韓國日本美國加拿大阿根廷巴西德國法國意大利俄羅斯澳大利亞全球城鎮(zhèn)化率 ?我國城鎮(zhèn)化率 2022年 %，城市化成為政策主導方向加速城鎮(zhèn)化進程； ?國民收入倍增計劃； ?提高最低收入工資標準，改善中低層收入水平： 北京 800→ 960元 /月；上海 960→1120 元 /月 資料來源 ：中信證券研究所 13 小結 01：人均收入和城鎮(zhèn)化率推動消費升級 GDP存在巨大提升空間 ?GDP三級傳導到食品消費； ?消費對我國 GDP貢獻度為 49%， 遠低于發(fā)達國家 70%左右水平； ?以 2022年美元計算 ， 美國 15倍 /日本 12倍 /韓國 6倍于我國； ?人均收入突破 1000、 1500、 3000美元帶來不同產品的消費升級 ?2022年城鎮(zhèn)化率 %， 遠低于發(fā)達國家 80%左右水平； ?農民市民化政策可加快城鎮(zhèn)化率提升進程； 14 一、人均收入和城鎮(zhèn)化率推動消費升級 二、白酒行業(yè)定價能力最強 三、各子行業(yè)空間測算 四、尋找超額回報品種 目錄 15 ，白酒最強 505101520250101 0201 0301 0401 0501 0601 0701 0801 0901 1001CPI(%) C P I 非食品( % ) C P I 食品( % )抗通脹主要看定價能力 資料來源 ：中信證券研究所 定價能力 品牌影響力 產品差異化 文化推動力 營銷策略 銷售范圍 生產環(huán)境 生產周期 產品品性 文化來源 費用控制 三項費用率各子行業(yè)均有下降 高端白酒為細分行業(yè)最優(yōu) CPI上漲 CPI有上漲趨勢 茅臺 五糧液 1573 水井坊 2022年初 218 248 268 300 2022年 8月 499 509 519 470 提價幅度 129% 105% 94% 57% 葡萄酒 黃酒 啤酒 乳業(yè) 提價幅度 30% 20% 17% 10% 202210年 8月提價統(tǒng)計 16 生產環(huán)境 白酒 北緯 30度上下，國際公認水質黃金緯度 葡萄酒 北緯 30～ 52度，南緯 15～ 42度之間 黃酒 我國長江下游地區(qū)為主 乳業(yè) 奶源區(qū)及附近區(qū)域 啤酒 要求低 肉制品 要求低 六大子行業(yè)最佳生產環(huán)境對比分析 資料來源 ：中信證券研究所 生產周期 白酒 清香 1年，濃香 2年，馥郁香 3年，醬香 3～ 5年 葡萄酒 干酒約半年，甜酒木桶貯存 2年以上 黃酒 機械化 30天，純手工 100天 啤酒 傳統(tǒng)工藝約 25天，新工藝約 10天 肉制品 數(shù)小時 乳業(yè) 數(shù)小時 六大子行業(yè)產品生產周期對比分析 生產環(huán)境： ?白酒對生產環(huán)境有較高要求； ?葡萄酒在此區(qū)域才得最適宜的葡萄原料 ； 生產周期： ?白酒普遍生產周期較長； ?清香型白酒地缸發(fā)酵時間最短；醬香型白酒石窖發(fā)酵時間最長 ； 17 產品差異化白酒最顯著（續(xù)） 六大子行業(yè)產品品性對比分析 資料來源 ：中信證券研究所 口感 包裝 保質期 收藏價值 白酒 不同香型差異大 差異大 高度酒無保質期，低度酒因瓶裝長期保存價值小 強 葡萄酒 干酒到甜酒有口感差異 差異一般 普通 8～ 15年不等， 8年內飲用為佳，極品無保質期 強 黃酒 傳統(tǒng)偏苦，改良偏甜 差異一般 低檔為 6個月，中高檔 3～ 20年不等，女兒紅多為 6年 一般 啤酒 麥芽濃度決定口感 差異小 熟啤半年到一年，鮮啤 1周 很弱 肉制品 高低溫有一定口感差異 差異小 高溫肉 6個月，低溫肉 1～ 3個月，冷鮮肉 1周，熱鮮肉 2天 很弱 乳業(yè) 酸奶與純、鮮奶有差異 差異小 奶粉 1～ 2年，純奶 5～ 8個月，酸奶 21天，巴氏鮮奶 7天 很弱 產品品性： ?在各子行業(yè)內部，白酒的細分行業(yè)口感差異明顯，而且醬香型、馥郁香型和清香型擁有市場份額絕對壟斷的企業(yè)； ?因釀造周期和保質期的原因，高端白酒和高端紅酒不但擁有很好的產品品質，而且具有很高的收藏價值 ； ?結合生產環(huán)境、生產周期和產品品性，差異化最強的為白酒； 18 子行業(yè)品牌影響力分析 資料來源 ：中信證券研究所 品牌影響力： ?營銷策略分為品牌營銷和價格營銷； ?銷售市場分為全國市場和區(qū)域市場 ； ?實行品牌營銷策略的行業(yè)容易走出從全國市場到國際市場的頂尖品牌。中信證券研究部 天 馬 行 空 官 方 博 客 ：cin ； :；： 食品飲料行業(yè)研究方法 2 中信證券分析師簡介 —— 食品飲料行業(yè) ? 黃 巍 中信證券食品飲料行業(yè)首席分析師 ? UBC數(shù)量經(jīng)濟學碩士。武漢華中科技大學（原武漢華中理工大學）國際金融學士、數(shù)量經(jīng)濟學碩士（ 202204年），加拿大溫哥華 UBC（英屬哥倫比亞）數(shù)量經(jīng)濟學碩士（ 202206年）； ? 5年證券從業(yè)經(jīng)歷。我國的高端白酒和高端紅酒擁有這個能力； 價格 營銷策略 銷售市場 全國 區(qū)域 品牌 高端白酒 高端紅酒 啤酒 乳業(yè) 黃酒 中低檔 端紅酒 中低檔端白酒 肉制品 19 “民族的就是世界的” 六大子行業(yè)文化推動力對比分析 資料來源 ：中信證券研究所 文化推動力：