【正文】 等 30元左右 汾酒零售價與其他公司對比 37 ：行權(quán)后的規(guī)模經(jīng)濟效應展現(xiàn)從 2022年開始 資料來源 ：中信證券研究所 伊利與穩(wěn)定行業(yè)龍頭公司規(guī)模經(jīng)濟路徑對比分析 伊利股份 1999 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 收入（億） 毛利率 % % % % % % % % % % % 銷售費用率 % % % % % % % % % % % 管理費用率 % % % % % % % % % % % 財務費用率 % % % % % % % % % % % 凈利潤率 % % % % % % % % % % % 美的電器 1999 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 收入（億） 毛利率 % % % % % % % % % % % 銷售費用率 % % % % % % % % % % % 管理費用率 % % % % % % % % % % % 財務費用率 % % % % % % % % % % % 凈利潤率 % % % % % % % % % % % 格力電器 1999 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 收入（億） 毛利率 % % % % % % % % % % % 銷售費用率 % % % % % % % % % % % 管理費用率 % % % % % % % % % % % 財務費用率 % % % % % % % % % % % 凈利潤率 % % % % % % % % % % % 38 ：高端酒穩(wěn)定增長 /醬酒上市 /中低端放量 資料來源 ：中信證券研究所 ?高端酒穩(wěn)定增長。 飛天茅臺 499元 52176。此外，汾酒營銷團隊從去年 300人擴充到目前 550人，向 1/2千人短期目標靠攏，提升營銷能力； ?更多看點： 杏花村品牌運作成功；銷售公司 40%股權(quán)注入；配置酒 竹葉青有新突破；股權(quán)激勵； ?預測 2022~2022年 EPS為 、 ，買入。 占收入 28%的青花瓷和收入 51%的老白汾是汾酒完成未來收入增量的方向，預計 2022年青花瓷完成 1500噸 /老白汾 10500噸；此外，預計 2022年省外市場收入翻倍； ?與盛初合作提升營銷能力。未來看整合 ：朝陽產(chǎn)業(yè) 其他：黃酒行業(yè)區(qū)域特征明顯 35 一、人均收入和城鎮(zhèn)化率推動消費升級 二、白酒行業(yè)定價能力最強 三、各子行業(yè)空間測算 四、尋找超額回報品種 目 錄 36 ：成長路徑清晰 /明確 資料來源 ：中信證券研究所 ?收入目標年增 10億，樂觀預計可以提前實現(xiàn) 2022年百億目標。未來看整合 02 04 06 08 010 012 014 016 018 0 捷克 愛爾蘭 德國 澳大利亞 奧地利 英國 比利時 丹麥 芬蘭 盧森堡 斯洛伐克 西班牙 美國 克羅地亞 荷蘭 新西蘭 匈牙利 波蘭 加拿大 葡萄牙 保加利亞 南非 俄羅斯 委內(nèi)瑞拉 羅馬尼亞 塞浦路斯 瑞士 加蓬 挪威 墨西哥 瑞典 日本 巴西 大韓民國 哥倫比亞中國 總銷量 占有率 主品牌 占比 雪花啤酒 837 % 724 % 青島啤酒 591 % 295 % 百威英博 489 % 燕京啤酒 467 % 268 % 合計 2384 % 總產(chǎn)量 4294 人均消費量 32升與世界水平 31升基本相當 資料來源 ：中信證券研究所 加麥價格處在歷史低位，年底會有翹尾行情 行業(yè)前四占據(jù)行業(yè)過半份額 收入 毛利率 銷售 管理率 三項 利潤率 0111 % % % % % 0211 % % % % % 0311 % % % % % 0411 % % % % % 0511 % % % % % 0611 % % % % % 0711 % % % % % 0811 % % % % % 0911 % % % % % 1005 % % % % % 集中度提升產(chǎn)生規(guī)模經(jīng)濟效應 33 ：朝陽產(chǎn)業(yè) 萬噸 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 1005 產(chǎn)量 同比 % % % % % 億元 0311 0411 0511 0611 0711 0811 0911 1005 收入 同比 % % % % % % % % 0%10%20%30%40%50%60%70%2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022行業(yè)快速成長，速凍米面人均消費量 資料來源 ：中信證券研究所 三全27%思念18%龍鳳12%灣仔碼頭9%其他34%行業(yè)前四占行業(yè) 65% ?速凍食品包括五類：速凍肉蛋禽類制品、速凍水產(chǎn)制品、速凍果蔬制品、 速凍米面食品 、速凍條制食品； ?速凍食品人均消費量：中國 10公斤、日本 20公斤、歐盟 30公斤、美國 60公斤； ?日本 70%速凍食品供給餐飲渠道 VS我國5%供應餐飲渠道； 日本速凍食品食用歷程對比圖 34 小結(jié) 03：各子行業(yè)空間測算 ：量價齊升格局得以延續(xù) ?旺季銷量增速將符合預期； ?今年底至來年初預計部分公司仍有提價動作； ?白酒下半年大概率跑贏大市； ?二線白酒存在成長性機遇：尋找下一個洋河； ?消費稅傳言再起 ， 上市公司兩手準備； ：人均消費量農(nóng)村 VS全國 、 全國 VS世界均有巨大空間 ?次騰飛恰逢行業(yè)競爭放緩 /成本快速上升階段接近尾聲 ：穩(wěn)健成長 amp。 29 ：人均消費量農(nóng)村 VS全國、全國 VS世界均有巨大空間 2. 74. 56. 28. 89. 611. 111. 712. 61. 21. 72. 02. 93. 13. 5 3. 4 3. 6024681012142022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022E全國液體乳人均消費量（公斤 / 人） 農(nóng)村液體乳人均消費量（公斤 / 人） 138131119116109 10710594 928783 806444 44393513020406080100120140160丹麥愛爾蘭荷蘭 挪威西班牙澳大利亞英國 德國加拿大法國 美國 瑞士意大利韓國阿根廷南非 日本 中國人均消費量約為世界水平 1/6 資料來源 ：中信證券研究所 農(nóng)村人均消費量是全國水平 1/3 三元%銀鷺%旺旺%光明%其他%蒙牛%伊利%蒙牛 /伊利占液態(tài)奶市場 % 在液態(tài)奶中的常溫奶，蒙牛 /伊利占 80%份額 30 乳業(yè)二次騰飛恰逢行業(yè)競爭放緩 /成本快速上升階段接近尾聲 元 /人 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 城鎮(zhèn)人均收入 城鎮(zhèn)乳業(yè)支出 農(nóng)村人均收入 城鎮(zhèn)人均收入突破 1000美元的 02年之后乳業(yè)支出呈現(xiàn)快速增長，農(nóng)村 2022年突破 1000美元 資料來源 ：中信證券研究所 09/01 09/02 09/03 09/04 09/05 09/06 09/07 09/08 09/09 09/10 09/11 09/12 10/01 10/02 10/03 10/04 10/05原奶價格短期大幅上漲動力減弱 看好乳業(yè)發(fā)展 ?農(nóng)村人均收入突破 1000美元導致的消費升級； ?原奶價格短期內(nèi)很難再大幅度上漲； ?行業(yè)已經(jīng)被伊利 /蒙牛寡頭壟斷，外資因奶源問題很難進入液態(tài)奶市場； ?蒙牛相對于伊利三個優(yōu)勢不再具備，減弱行業(yè)競爭壓力 31 ：穩(wěn)健成長 amp。 出廠價 零售價 價差幅度 茅臺 499 898 % 五糧液 509 738 % 國窖 1573 519 698 % 水井坊 470 660 % 茅臺價差幅度最大 25 白酒行業(yè)下半年表現(xiàn)顯著強于大市 (