【正文】 要原因究竟是什么呢？我認為，原因主要在三個方面：一是沒有良好的金融生態(tài)環(huán)境；二是破產(chǎn)償債機制不健全；三是企業(yè)發(fā)債擔(dān)保機制尚未真正建立起來。圖3—1：我國交易所政府債券與股票交易對比情況（資料來源：《我國股票交易對政府債券交易的影響研究》）企業(yè)債券為什么在過去的一些年里一直發(fā)展緩慢？這里固然有認識上的一些原因，例如，把債券市場的主題定位在個人投資者，把債券市場的組織形式定位在交易所內(nèi)等，但是，也不能否認一些客觀原因的影響，例如，我國在上世紀90年代初曾經(jīng)出現(xiàn)過一些發(fā)債企業(yè)不能如期償還債務(wù)的情況，導(dǎo)致主管部門對企業(yè)發(fā)債的審查超乎尋常的嚴厲，并堅持要求發(fā)債企業(yè)有銀行提供擔(dān)保。而我國債券市場的等級托管體系雖然獲得了很大的發(fā)展，但總體而言尚不完善，還存在一些問題需要解決。另外，債券登記和托管式債券業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)環(huán)節(jié)，也是明細債券債務(wù)關(guān)系、保障投資人權(quán)益的有效途徑。無論是存量還是增量，政府和準政府信用的債券占比都過大（存量和增量都占80%以上），而真正作為直接融資的企業(yè)債券占比過?。?、%），近年來雖然發(fā)展在加快，但仍未改變大的結(jié)構(gòu)。第3章 影響資本市場股票與債券發(fā)展不均衡的因素在我國，雖然股票和債券是資本市場的兩大組成部分，但毋庸置疑的是，目前債券市場各類債券的結(jié)構(gòu)還不甚合理，到2009年末，其中政府債券占33%，央行票據(jù)占24%，金融債券占29%（其中政策性金融債券占25%），企業(yè)債券（包括短期融資券、中期票據(jù)、資產(chǎn)支持證券等，下同）占14%。目前，在現(xiàn)有監(jiān)管體制框架內(nèi)能夠解決的問題應(yīng)當(dāng)先行解決，例如，各有關(guān)部門應(yīng)按照法律賦予的職責(zé)，各司其職，盡量減少監(jiān)管交叉，防止和避免監(jiān)管套利，以維護市場秩序，保證市場穩(wěn)定運行。為了推動市場發(fā)展，需要充分發(fā)揮各部門合力，加強相互間的協(xié)調(diào)配合。目前我國債券市場管理設(shè)計中國人民銀行、中國證券監(jiān)督管理委員會、國家發(fā)展改革委員會、財政部、中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會、中國保險監(jiān)督管理委員會等多個部門，功能監(jiān)管和機構(gòu)監(jiān)管交織在一起，形成一個債券市場多部門監(jiān)管的局面。比如有部門提出，目前對投資國債的利息所得是免征所得稅的，而對投資其他債券的利息所得征收所得稅，可對個別券種免征利息所得稅。目前稅收中性的原則在對待債券創(chuàng)新產(chǎn)品方面還未得到充分的貫徹。目前債券市場稅收制度安排有待進一步改進：一是稅收中性原則在創(chuàng)新產(chǎn)品上貫徹得尚不充分。此前銀行間市場交易商協(xié)會發(fā)布了《中國銀行間市場金融衍生產(chǎn)品交易主協(xié)議》，已經(jīng)為這類工具的推出提供了可依據(jù)的操作準則。三是創(chuàng)新信用風(fēng)險擔(dān)保與管理工具。為充分發(fā)揮其作用，這類基金和機構(gòu)同樣可以為中小企業(yè)、民營企業(yè)等在債券市場發(fā)債融資提供信用擔(dān)保。二是組建信用擔(dān)?；鹋c擔(dān)保機構(gòu)。要充分發(fā)揮信用擔(dān)保在債券市場發(fā)展中的作用，需要完善現(xiàn)有信用擔(dān)保體系，在風(fēng)險可控的前提下用于創(chuàng)新，多渠道、多層次解決問題。（2）信用擔(dān)保體系不夠完善公司信用債券發(fā)展相對滯后的一個重要原因，是缺乏市場化的信用擔(dān)保等信用增級手段，難以形成合理的風(fēng)險分擔(dān)機制，從而導(dǎo)致發(fā)行門檻過高、公司信用債券規(guī)模過小，品種過少。在信用評級方面，由于沒有統(tǒng)一的從業(yè)規(guī)則和明確的監(jiān)管部門，有關(guān)管理機構(gòu)各選“門生”，加之信用評級機構(gòu)自身重搶占市場份額、輕提升業(yè)務(wù)水平，重自身盈利、輕市場聲譽，往往存在以價定級或以級定價的現(xiàn)象，損害了其權(quán)威性、獨立性和公信力，影響了債券的合理定價和投資者對信用風(fēng)險的判斷，進而影響到市場信用體系建設(shè)和信用文化形成。只有信用評級公司評級公允準確，承銷商盡職調(diào)查認真負責(zé)，注冊會計師與律師審計、從業(yè)遵規(guī)守法，才能最大程度發(fā)揮信息披露和信用評級等市場約束與激勵機制的作用，向投資者提供完備的企業(yè)經(jīng)營信息和準確的風(fēng)險程度考量，充分解釋市場風(fēng)險，從而建立起多方風(fēng)險識別和分擔(dān)機制，維護市場公正、透明，保障市場各方利益。促進債券市場健康發(fā)展，離不開基礎(chǔ)配套設(shè)施，然而長期以來，我國對債券市場重視不夠，發(fā)展所必需的配套設(shè)施仍相對落后，影響了債券市場的長期、健康發(fā)展。但其他的債券或是只能單向轉(zhuǎn)托管，或是轉(zhuǎn)托管的時間太長，這需要通過制度、技術(shù)等多層面的改革加以解決。不同類型的投資者適合在不同的市場進行交易，但這不應(yīng)通過行政干預(yù)強制實現(xiàn)，而應(yīng)通過各類機構(gòu)按市場原則自主選擇來實現(xiàn)。因此，促進債券市場跨市場交易的重點是推動更多的高信用等級債券跨市場交易。當(dāng)然，不同交易場所的交易特點不同，適合的債券也有區(qū)別。具體包括三方面的內(nèi)容，即債券的跨市場交易、交易主體對交易場所的自由選擇以及高效的債券轉(zhuǎn)托管。由于場內(nèi)和場外債券市場的投資者定位和運作方式不同，適用的監(jiān)管規(guī)則，包括發(fā)行規(guī)程、交易規(guī)則、信息披露要求等也存在差異，市場監(jiān)管部門應(yīng)根據(jù)場內(nèi)、場外市場的不同特點，分別制定相應(yīng)的管理規(guī)則，但是場內(nèi)市場的規(guī)則應(yīng)該統(tǒng)一，場外市場規(guī)則也應(yīng)該統(tǒng)一。要改變目前性質(zhì)相同、信用基礎(chǔ)相同、投資群體相同的企業(yè)債券、公司債券、中期票據(jù)由于不同部門審批而發(fā)行標(biāo)準不同的狀況。首先，同類債券的發(fā)行條件應(yīng)該盡快統(tǒng)一。推進債券市場的統(tǒng)一，可先易后難，分步進行，避免由此產(chǎn)生不必要的動蕩。推動債券市場統(tǒng)一，不是抹殺場內(nèi)市場與場外市場的區(qū)別，而是要充分發(fā)揮銀行間債券市場和交易所債券市場各自的優(yōu)勢，分工合作，共同發(fā)展。當(dāng)然，強調(diào)債券市場統(tǒng)一，并不意味著抹殺債券市場多樣化的特點。從目前情況看，我國債券市場的統(tǒng)一程度還較低，投資者、債券在不同交易場所的流動還有不少障礙。債券市場作為金融市場的重要組成部分，它應(yīng)當(dāng)是全國統(tǒng)一的。一個重要原因就在于審批部門只準這只債券在交易所內(nèi)發(fā)行流通，不允許到其他債券市場發(fā)行流通，而交易所內(nèi)的投資者數(shù)量又十分有限，資金容量不大。（3）部門協(xié)調(diào)不暢 監(jiān)管部門多且相互間協(xié)調(diào)不暢是公司信用類債券市場發(fā)展相對滯后的又一個原因。這種過分依靠政府管制，而不是充分利用市場機制管理市場的方式，使企業(yè)債市場缺乏長期、健康可持續(xù)發(fā)展的基礎(chǔ)，也常常將政府拖入最終承擔(dān)信用風(fēng)險的尷尬境地。二是在交易場所的選擇上，不允許發(fā)行人和投資人自由選擇交易場所，而是強制要求只能在某個市場交易，導(dǎo)致債券發(fā)行和交易相脫節(jié)，市場極不活躍。結(jié)果，由于個人投資者對債券產(chǎn)品的需求不足，投資實力也有限，一度債券發(fā)行出現(xiàn)困難，限制了企業(yè)債市場規(guī)模的擴大。而我國在發(fā)展企業(yè)債和公司債時，卻選擇了不同的發(fā)展方向。2009年，公司信用債券（包括短期融資券、非政策金融債、企業(yè)債、公司債和中期票據(jù)，下同），僅占債券發(fā)行總量的20%。2004年之后，在建立了國債基準收益率曲線的基礎(chǔ)上，市場主管部門大力發(fā)展公司信用債券，推出短期融資票據(jù)和中期票據(jù)，擴大了企業(yè)的直接融資渠道，并通過減少行政審批、完善市場約束機制提高了效率。與此同時，債券市場的交易量流動性亦取得了較大進展，2010年流動性居于亞洲國家的第二位，位于前列。根據(jù)國際清算銀行的公開資料，占GDP比重上升到52%,躍居世界第五位，亞洲第二位。2008年1月25日，央行發(fā)布《中國人民銀行關(guān)于開展人民幣利率互換業(yè)務(wù)有關(guān)事宜的通知》，標(biāo)志著人民幣利率互換業(yè)務(wù)的正式推出。2002年4月15日，銀行間債券的準入制度由審批制改為備案制。1997年，中國成立銀行間債券市場。1987年，我國發(fā)行了國家重點建設(shè)債券，發(fā)行對象是地方政府、地方企業(yè)、機關(guān)團體、事業(yè)單位和城鄉(xiāng)居民。1950年1月，我國中央人民政府發(fā)行了人民勝利折實公債。由于我國上市公司退市難，由此許多企業(yè)只注重發(fā)股上市、配股和增發(fā)新股，成功上市后就把股市當(dāng)作了“圈錢”的場所，從而忽視了上市公司的實業(yè)發(fā)展以及基本面的改善，還導(dǎo)致部分大股東頻繁使出各種伎倆侵害中小投資者的利益。我國重大違法退市的實施辦法目前尚未出臺，而“重大違法行為”的界定也未有定論。違法上市公司的退市始終不能執(zhí)行，這導(dǎo)致了違法違規(guī)現(xiàn)象的愈演愈烈。盡管我國《公司法》規(guī)定：“上市公司有重大違法行為，經(jīng)查屬實的理應(yīng)退市。近年來，我國的《證券法》、《公司法》對上市公司的退出均作出了規(guī)定，但是由于各種主客觀方面的原因，上市公司退市機制一直未能真正地付諸實踐。我國上市公司的信息披露無論從制度還是自覺性來說，都遠遠沒有達到一個資本市場持續(xù)健康發(fā)展所應(yīng)有的標(biāo)準。我國證券市場則普遍存在上市公司信息披露不及時、不完整的問題。上市公司難以建立有效的法人治理結(jié)構(gòu)。（2）股權(quán)結(jié)構(gòu)我國現(xiàn)有上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)的特點是：國有股權(quán)高度集中且不可流通，可流通的社會公眾股只占很少的比重。第三,監(jiān)事會的作用有限。其次，董事會的獨立性不強,外部董事不僅人數(shù)比例少, 而且形同虛設(shè)。這主要體現(xiàn)在以下三個方面：一、股東大會作用弱化，使得中小投資者的利益得不到保護。在如今經(jīng)濟全球化的趨勢中，我國證券市場的股票缺乏國際競爭力已是不爭的事實。我國證券市場由于其特殊的成長背景和發(fā)展模式，造就了一批先天不足的上市公司。此外，國內(nèi)監(jiān)管部門在保護中小投資者的利益方面還缺乏足夠的重視，對于各類證券投資業(yè)務(wù)中所體現(xiàn)出的侵占中小投資者利益的現(xiàn)象反應(yīng)遲鈍，這使得中小投資者更加不知道該如何去維權(quán)。由于多方面原因的影響，廣大中小投資者對自己的合法權(quán)益無法去正確地界定，在自身權(quán)益受到損害時也無法采取有效的措施予以維護，這種持續(xù)的狀態(tài)淡化了中小投資者的維權(quán)意識。而我國在這方面的步伐顯然已經(jīng)跟不上證券市場發(fā)展的速度，這嚴重挫傷了投資者對市場的信心。證券法律法規(guī)應(yīng)該是支撐股票市場公平運轉(zhuǎn)的基礎(chǔ)，包括各項信息披露制度、利益保障制度等。監(jiān)管部門執(zhí)法力量的相對薄弱，導(dǎo)致不少上市公司存在僥幸心理，控股股東違規(guī)運作、法人治理不規(guī)范、高管權(quán)責(zé)不對等、信息披露失真，部分中介機構(gòu)為了獲取利益而違背職業(yè)道德，部分證券咨詢機構(gòu)惡意引導(dǎo)投資者，這些情況都嚴重影響到股票市場的健康與可持續(xù)發(fā)展。不可否認的是，目前有些機構(gòu)投資者在我國證券市場的確擁有特權(quán)，這將直接損害中小投資者的利益。在屢受上市公司各種失信行為的侵害后，一部分投資者只好選擇遠離股票市場，另一部分投資者也只能把股票當(dāng)作博弈的籌碼，不管標(biāo)的的優(yōu)劣，追漲殺跌導(dǎo)致市場混亂。根據(jù)經(jīng)驗，這些企業(yè)的經(jīng)營者更有可能會作為大股東的利益代表，進而損害到中小投資者的利益。（1）政府誠信問題由于歷史原因，中國政府在證券市場上不但充當(dāng)著“裁判”的角色，同時也充當(dāng)著“運動員”的角色。誠信是證券市場能夠健康穩(wěn)定發(fā)展的基石，但當(dāng)前我國證券市場的誠信體系存在明顯缺陷，從而造成了市場優(yōu)化資源配置功能的不足、自我調(diào)節(jié)機制無法充分發(fā)揮作用等一系列弊端。事實上，我國證券發(fā)行核準制目前還是名不副實的，它將證券發(fā)行的決定權(quán)掌握在了政府手中，扭曲了市場的資本配置功能。我國目前對股票發(fā)行實行核準制，相較于之前的審批制已經(jīng)有了很大的進步。與此同時，由于把融資作為IPO的唯一目標(biāo)，所以在發(fā)行定價方面，企業(yè)也希望越高越好，這導(dǎo)致多數(shù)上市公司的股票發(fā)行價格遠高于企業(yè)的實際水平。這主要是由于我國這方面經(jīng)驗上的不足，以為企業(yè)發(fā)行股票并且融到了資金，就可以算是證券化、市場化了。創(chuàng)業(yè)板：上市公司355家。截至2013年3月1日上海證券交易所：上市公司954家，上市證券2189只，上市股票998只，；深圳證券交易所：主板：上市公司483家，流通市值3082億。2009年10月23日，中國證券市場的創(chuàng)業(yè)板舉行開板啟動儀式。2004年5月，經(jīng)國務(wù)院的批準，中國證監(jiān)會批復(fù)同意深交所在主板市場內(nèi)設(shè)立中小企業(yè)板塊。1999年7月1日，《證券法》開始正式實施。1997年11月14日，經(jīng)國務(wù)院批準，國務(wù)院證券委員會頒布實施《證券投資基金管理暫行辦法》。1992年10月25日，中國證券監(jiān)督管理委員會成立。1991年，上海證券交易所共有8只上市股票和25家會員；深圳證券交易所共有6只上市股票和15家會員。第2章 我國股票市場與債券市場的發(fā)展情況及存在問題1990年12月1日，深圳證券交易所成立，并于1991年7月3日正式營業(yè)。另外，我有從官方渠道了解中國資本市場的最新數(shù)據(jù)，也保證了研究的時效性。通過各方面的現(xiàn)狀及案例調(diào)查，可以總結(jié)出研究結(jié)論并提出建議，這對本課題的實踐價值有極大的提高。本文將就我國資本市場股票債券發(fā)展不均衡的現(xiàn)狀進行一系列的分析。在此背景之下，中國的債券市場也取得了不小的進步，并對中國經(jīng)濟的發(fā)展起到了越來越重要的作用。我國債券市場的歷史相較于證券市場則更為源遠流長，但發(fā)展卻也更為緩慢。證券市場應(yīng)該是市場經(jīng)濟發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物，而我國的證券市場卻是產(chǎn)生于市場經(jīng)濟發(fā)展的初期，所以從一開始就存在著先天上的不足。 stocks。關(guān)鍵詞：資本市場 不均衡發(fā)展 股票 債券THE ANALYSIS OF THE UNBALANCED DEVELOPMENT OF STOCKS AND BONDS IN CHINA’S CAPITAL MARKETABSTRACTFrom the very beginning when China’s capital market established, it has always been standing in the forefront of China’s economic reform and development, promoting the change of China’s economic system and social resource allocation. With the market economic system steadily building up as well as the demand of the market allocation of resources increasing day by day, China’s capital market is gradually growing and playing a more and more important role in national economy. In the capital market, stocks and bonds,