【正文】 風(fēng)險(xiǎn)等。但有些債券，當(dāng)嵌有贖回權(quán)、回售權(quán)、提前償付權(quán)等期權(quán)權(quán)利時(shí)，其現(xiàn)金流估計(jì)難度就會(huì)變大?，F(xiàn)金流的來源不同，對相關(guān)參數(shù)的估計(jì)難度也不同。現(xiàn)金流的大小，指現(xiàn)金流的規(guī)模，比如100元的現(xiàn)金流和1000元的現(xiàn)金流就不一樣；現(xiàn)金流的方向，指相對研究主體而言，是流進(jìn)還是流出，比如購買債券時(shí)，投資者需要支付現(xiàn)金，是現(xiàn)金的流出，而債券的利息收入及債券到期時(shí)兌付的本金等，則是投資者的現(xiàn)金流入；現(xiàn)金流的發(fā)生時(shí)點(diǎn)，指在哪一個(gè)時(shí)點(diǎn)上發(fā)生現(xiàn)金的流入或流出，比如在年初1月1日的100元現(xiàn)金的流入，與年末12月31日100元現(xiàn)金流入，其價(jià)值是不同的；而現(xiàn)金流的持續(xù)時(shí)間，指特定規(guī)模、方向的現(xiàn)金流的持續(xù)時(shí)間，比如一筆按揭貸款對銀行而言，是一次性現(xiàn)金流出，然后定期按一定數(shù)量多次的現(xiàn)金流入，現(xiàn)金流入的持續(xù)時(shí)間，決定于按揭貸款的還款計(jì)劃。另外，會(huì)計(jì)利潤會(huì)因?yàn)闀?huì)計(jì)方法的選擇，如存貨計(jì)價(jià)方法（LIFO，F(xiàn)IFO）、固定資產(chǎn)折舊方法等的選擇而有所不同，但現(xiàn)金流不因這些方法而改變。對任何一項(xiàng)長期投資，只要存在貨幣的時(shí)間價(jià)值差異，會(huì)計(jì)利潤就無法作為金融研究中直接使用的現(xiàn)金流。會(huì)計(jì)利潤，是根據(jù)權(quán)責(zé)發(fā)生制原則，不需要考慮收入與支出的具體時(shí)間計(jì)算的。但考慮應(yīng)收賬款就不同，企業(yè)發(fā)生的應(yīng)收賬款是企業(yè)的收入，但在收回現(xiàn)金之前，應(yīng)收賬款只是一種資產(chǎn)權(quán)利，并不是現(xiàn)實(shí)的、可支配的貨幣。另一方面，企業(yè)的現(xiàn)金流量與會(huì)計(jì)利潤完全可能發(fā)生在不同的時(shí)點(diǎn)上。 現(xiàn)金流與會(huì)計(jì)利潤金融學(xué)中所指的現(xiàn)金流，不同于現(xiàn)金本身，也不同于會(huì)計(jì)利潤?，F(xiàn)金流有不同的來源，例如企業(yè)的經(jīng)營、投資、融資等。例如，短期、中期和長期工具市場之間，在供求關(guān)系上、投資組合的調(diào)整成本上等的不同，都會(huì)導(dǎo)致不同期限市場上的價(jià)格并難以直接相比較。如果出現(xiàn)下降型的收益曲線，則表示人們對未來利率下降的預(yù)期高于數(shù)字本身的變化，因?yàn)槠渲羞€應(yīng)包括對流動(dòng)溢酬的抵消部分。第二種理論解釋是流動(dòng)性偏好理論，即認(rèn)為投資者偏于持有期限較短的投資工具，因?yàn)檫@可以減少投資工具的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，并可增加投資的流動(dòng)性。所以，上升的曲線意味著市場普遍認(rèn)為未來的利率將升高，同樣，下降的曲線意味著市場相信未來利率或下降。對于利率期限結(jié)構(gòu)的形狀，有不同的理論解釋。圖表 41收益率曲線圖22 利率期限結(jié)構(gòu)（收益率曲線）從上圖可以看出，利率的期限結(jié)構(gòu)收益曲線可能是多種多樣的，上圖中繪出了上升型、下降型、水平型、中凸型和中凹型的利率期限結(jié)構(gòu)，分別代表了當(dāng)前市場對未來利率趨勢的預(yù)測和表現(xiàn)。根據(jù)一價(jià)原理或無套利原理，任何投資，無論采用先3年，再將3年投資的收入按3年后的遠(yuǎn)期利率再投資3年的收益應(yīng)與直接投資6年的收益相等，即： 用一般的公式表示，則遠(yuǎn)期利率與即期利率的關(guān)系是： （）其中Rt/m表示從第t期開始后m期的遠(yuǎn)期利率。要注意區(qū)別的是，將來某個(gè)時(shí)段的利率，比如，當(dāng)前市場上3年期利率，與3年遠(yuǎn)期利率的含義是不同的，從下面的時(shí)間線上，可以看得更清楚：0R0/0123 R3/0456R3/3R0/3圖21：即期、遠(yuǎn)期及遠(yuǎn)期對遠(yuǎn)期利率圖中的Rx/y表示，從x時(shí)點(diǎn)上未來y時(shí)段的利率，其中，R0/0就表示當(dāng)前的即期利率，R3/0表示3年后的即期利率，也就是3年的遠(yuǎn)期利率；R0/3表示當(dāng)前時(shí)點(diǎn)上3年期利率；而R3/3則表示3年后3年期的利率，常被稱為是遠(yuǎn)期對遠(yuǎn)期利率，即3年后的3年期遠(yuǎn)期利率。 遠(yuǎn)期利率遠(yuǎn)期利率，是指將來某個(gè)時(shí)點(diǎn)時(shí)的利率，例如，3個(gè)月后的人民幣存款利率、貸款利率等。 收益曲線收益曲線，是指不同期限金融工具收益率高低所繪制出來的圖形。對上午11:20前鑒別報(bào)價(jià)行報(bào)價(jià)的可能差錯(cuò)，及時(shí)進(jìn)行提示。其中，利率參數(shù)相關(guān)規(guī)定為：以年利率（％，Act/360，T+0）對各期限品種報(bào)價(jià)，保留4位小數(shù)。3周、2個(gè)月、4個(gè)月、5個(gè)月、7個(gè)月、8個(gè)月、10個(gè)月、11個(gè)月八個(gè)為選報(bào)品種，可選擇報(bào)價(jià)。報(bào)價(jià)銀行須每個(gè)交易日上午11:20前通過上海銀行間同業(yè)拆放利率網(wǎng)提供的報(bào)價(jià)界面提供拆入、拆出的雙邊報(bào)價(jià)；各報(bào)價(jià)行必須獨(dú)立報(bào)價(jià)，當(dāng)日不得相互參照報(bào)價(jià)；且每日必須按時(shí)報(bào)價(jià)，保證質(zhì)量。報(bào)價(jià)銀行團(tuán)是由符合條件的商業(yè)銀行組成的，這些銀行均需要滿足以下條件：一具有公開市場一級交易商資格或外匯市場做市商資格；二是貨幣市場交易活躍，即交易量較大、交易連續(xù)性較好、價(jià)差較??；其中，交易量指報(bào)價(jià)行在中國貨幣市場所有交易的總量，包括公開市場交易、同業(yè)拆借交易、債券回購交易、現(xiàn)券交易、貨幣市場衍生品交易等；三是信用等級較高；四是已建立內(nèi)部收益率曲線和內(nèi)部轉(zhuǎn)移定價(jià)機(jī)制，具有較強(qiáng)的利率定價(jià)能力；五是通過上海銀行間同業(yè)拆放利率網(wǎng)（）等工作小組指定的媒體每年披露經(jīng)注冊會(huì)計(jì)師審計(jì)的上年年度報(bào)告。上海銀行間同業(yè)拆放利率（Shibor）上海銀行間同業(yè)拆放利率（Shanghai Interbank Offered Rate，簡稱Shibor）是由信用等級較高的銀行自主報(bào)出的人民幣同業(yè)拆出利率計(jì)算確定的算術(shù)平均利率，是單利、無擔(dān)保、批發(fā)性利率。目前，許多國家和地區(qū)的金融市場及海外金融中心均以LIBOR為基礎(chǔ)確定自己的利率。倫敦銀行同業(yè)拆放利率作為倫敦金融市場上借貸活動(dòng)的基礎(chǔ)利率，起始于上世紀(jì)60年代初，隨著倫敦金融領(lǐng)域里銀行同業(yè)之間相互拆放短期資金活動(dòng)增多，倫敦同業(yè)英鎊拆放市場開始取代貼現(xiàn)市場，成為銀行界融資的主要場所，倫敦銀行同業(yè)拆放利率成為倫敦金融市場借貸活動(dòng)中計(jì)算利息的主要依據(jù)。由于競爭比較充分，各行報(bào)出的價(jià)格基本上沒什么差異。通常報(bào)報(bào)出的利率期限是隔夜(2個(gè)工作日)、7天、1個(gè)月、3個(gè)月、6個(gè)月和1年期的，借貸的金額和期限等情況另定。由英國銀行協(xié)會(huì)（British Bank Association）在每個(gè)工作日上午11時(shí)對外報(bào)出。 浮動(dòng)利率與倫敦銀行間拆借利率浮動(dòng)利率指利率高低隨市場情況而變化，根據(jù)資金供求關(guān)系等不斷進(jìn)行調(diào)整的利率形式。如果期限為一年時(shí)，則需要轉(zhuǎn)換為下面的公式：年實(shí)際利率＝（365/貼現(xiàn)天數(shù)）貼現(xiàn)利息/貼現(xiàn)額 （）上面的例，轉(zhuǎn)換成365天一年的實(shí)際利率為：％除了企業(yè)可以持有的商業(yè)票據(jù)、承兌匯票等向商業(yè)銀行貼現(xiàn)外，商業(yè)銀行也可利用貼現(xiàn)所得的票據(jù)向中央銀行申請?jiān)儋N現(xiàn)。如果將其折算為通常使用的貸款利率，應(yīng)當(dāng)為：360(30)=%可見名義貼現(xiàn)利率相同時(shí)，企業(yè)的實(shí)際融資利率是高于名義利率相同的貸款利率的。支付利息時(shí)間上的差異，使表面上看起來10%的貼現(xiàn)利率與通常說的貸款利率沒有區(qū)別，但由于支付利息時(shí)間上的差異，使同等名義利率下的貼現(xiàn)利率應(yīng)比銀行普通貸款利率更高。假定某企業(yè)擁有面值為100萬元的銀行承兌匯票，離付款日還有30天，銀行用這張匯票按10%年貼現(xiàn)率貼現(xiàn)，則可以得到的現(xiàn)金總額為：10010010%30/360=。因此國庫券的收益率以單利計(jì)算： （）如果國債按復(fù)利計(jì)算，則上述公司應(yīng)改為： （） 貼現(xiàn)利率貼現(xiàn)利率不同于通常意義上的利率，例如，當(dāng)企業(yè)用商業(yè)票據(jù)向銀行申請貼現(xiàn)時(shí)，銀行使用的就是折扣利率。 我國的國庫券一是期限較長，1981年至1984年發(fā)行的國庫券期限為5年；二是利率固定，即票面上注明國庫券的利率；三是等額發(fā)行，即按票面額發(fā)行，到期一次償還本息。到期對由財(cái)政部按票面值償還。要注意，對一些按月支付利息的債券，其債券相當(dāng)收益率的換算又不同，是先將月收益率轉(zhuǎn)換為半年期復(fù)利的形式，再乘以2，換成債券相當(dāng)收益率，比如，上面的債券，如果息票利率是按月支付，則其月收益率為：%，換成年債券相當(dāng)收益率為：［(1+%)61］2=%另外對，對國債收益率或利率的計(jì)算，要根據(jù)不同的情況具體處理。但由于這是市場慣例，且只要在使用這一指標(biāo)時(shí)，清楚其內(nèi)在含義，慣例本身并不構(gòu)成問題。之所以這樣，與美國債券市場上大部分企業(yè)債券都是半年付息一次有關(guān)。而且，有關(guān)將APR轉(zhuǎn)換成實(shí)際利率的公式才能適用，也是基于這些規(guī)定的。 正是因?yàn)橛猩鲜鲆?guī)定，所以，在美國的任何金融機(jī)構(gòu)，在提供金融服務(wù)時(shí)，都要將所涉及的利率折算成APR，并明確告訴顧客。雖然當(dāng)支付以不規(guī)則時(shí)段進(jìn)行時(shí)，將表現(xiàn)出一些復(fù)雜性，但APR的使用簡化了對不同貸出期限的比較的問題。其特點(diǎn)是：以兩次支付的最短時(shí)間間隔為復(fù)利時(shí)段，確定時(shí)段到期收益率；再將時(shí)段到期收益率乘以一年中的復(fù)利時(shí)段數(shù)。在計(jì)息日的規(guī)定方面，我國銀行采用的是算頭不算尾的制度，即存款天數(shù)一律算頭不算尾，從存入日起息，算至取款前一天止，支取日不計(jì)利息。我國的儲(chǔ)蓄利息一般不計(jì)復(fù)息。遇利率調(diào)整，按規(guī)定需要分段計(jì)算利息的，按調(diào)整利率時(shí)間劃分階段分別計(jì)算利息。我國銀行利息的計(jì)算，在金額上一般以 “元”為起息點(diǎn)，元以下不計(jì)息。利息的結(jié)息期。分段計(jì)算天數(shù)時(shí)，要注意前后兩段天數(shù)的銜接，否則會(huì)有一天之差。