【正文】 由于廠房、設(shè)備將在 2020年末準備就緒，項目將在 2020年初正式投產(chǎn)。 ? 大陸公司的邊際稅率為 33％，名義資本成本為 %。投產(chǎn)第一年的管理費用（不包括折舊）為 800萬元。預(yù)計項目終止時，墊支的流動資金全部收回，所使用土地的市場價值為 170萬元，廠房市值 100萬元，設(shè)備市值 200萬元。 ? 項目投產(chǎn)前需要墊支流動資金，墊支的凈流動資金為第一年銷售量的 12％，以后每年需要的凈流動資金為當年銷售量的 12％，且在當年年初墊付。 ? 廠房建設(shè)將花費 800萬元， 2020末和 2020年末各支付 400萬元。為此，公司需要新建一個工廠，建設(shè)期為 2年。 ? 例 : 2020年年初，大陸高新科技公司計劃投資生產(chǎn)一種價廉物美 ? 的學生電腦。 ? 經(jīng)營現(xiàn)金流一般為現(xiàn)金流入。 ? 這一階段的現(xiàn)金流入是指項目投產(chǎn)后每年的營業(yè)現(xiàn)金收入，現(xiàn)金 ? 流出是指為制造和銷售產(chǎn)品所發(fā)生的現(xiàn)金支出（成本）、應(yīng)交納的稅 ? 金以及為適應(yīng)生產(chǎn)規(guī)模的變化而在流動資產(chǎn)上增加的投入。 ? 初始現(xiàn)金流量一般為現(xiàn)金流出量。 ? 注意這里的“現(xiàn)金”是廣義的現(xiàn)金，不僅包括各種貨幣資金，還 ? 包括企業(yè)投入項目的現(xiàn)有非貨幣資源的變現(xiàn)價值（或重置成本）。 基本的 NPV公式 （ 不考慮風險 ） ： 貼現(xiàn)率 r是無風險利率； 若項目具有風險 ， NPV公式 （ 考慮風險 ） ： 當企業(yè)無負債時 ， r 是權(quán)益資本成本 當企業(yè)有負債時 ， r是綜合資本成本 ， 或資產(chǎn)成本 ， 或加權(quán)資本成本 ?? ???Ttt0rCCNP Vt1 )1(?? ???Ttt0rCCNP Vt1 )1( ? 資本預(yù)算的步驟主要包括： ? 估算投資項目在建設(shè)、生產(chǎn)和終結(jié)時期的預(yù)期現(xiàn)金流； ? 根據(jù)投資項目的風險水平確定項目的資本成本； ? 對資本預(yù)算進行風險分析（包括通貨膨脹對資本預(yù)算的影響） ? 采用凈現(xiàn)值法，決定接受或拒絕投資項目。 ? 只有當投資項目具有正的凈現(xiàn)值 ， 即在考慮了資金 ? 的時間價值和項目風險的情況下 ， 項目的收益大于成 ? 本 ， 這樣的項目才具有投資價值 。 ? 資產(chǎn)個數(shù) 資產(chǎn)組合模型 單因素模型 ? 2 6 10 ? 5 21 22 ? 10 66 42 ? 100 5151 402 ? 300 45451 1202 2/)23(12/)1( 2 ???????? nnnnnnN練習題 1： ，計算組合的方差證券的比重為為證券的在組合中的比重、假定準差、計算每一種證券的標；；有：和種證券基于單因素模型，對兩%60XB40%XA21%15%25%181 . 2 F%5R0 . 8 F%5RBABAFBBAA???????????BA ??????? 22122222222222F2BAB22A22B2B22A2A221 121 1222222222B2F2B2BA222A2F2A2A2????????????????????????????????? ?? ?? ?? ???????????????????????????????BABABAninjFjijininiiiiiiPXXXXXXXXXX險衡量：、證券組合單因子的風險衡量：、單一證券單因子的風解：練習題 2：考慮一個如下特征的兩證券投資組合： 證券 零因素 因素 1 因素 2 非因素風險 比例 （ 期望收益 ） 敏感度 敏感度 （ 方差 ） A 2% % B 3% % 假定兩因素不相關(guān) ， 因素 1的期望值為 15%， 標準差為 20%； 因素 2的期望值為 4%， 標準差為 5%。 APT和 CAPM的區(qū)別： APT對投資主體的假設(shè)更寬松：財富的非滿足性假定與風險厭惡假定 APT更符合現(xiàn)實資本市場投資的實際：考慮更多的影響因子 APT模型比 CAPM模型更易于計算 ? CAPM模型與單因素模型需要輸入的變量個數(shù)比較： ? CAPM模型中的協(xié)方差數(shù) (COV(ri,rj)的個數(shù) )＝ [n(n1)]/2； ? 再加上 n個均值， n個方差項以及 1個無風險利率，一共應(yīng)該是： ? 單因素模型總共才： n個均值， n個方差， n個殘差項的方差， ? n個因子敏感系數(shù)， 1個市場指數(shù)， 1個無風險利率。 只要市場是完備的 ， 我們就可以用不同證券的組合比例 ， 構(gòu)造純因素 i的證券組合 ， 從而獲得一系列的 E（ Ri） ， 均表示證券組合對因素 i的貝塔系數(shù)為１ ， 對其它因素貝塔系數(shù)為０時的期望收益率 。它不需要成本，沒有因子風險，卻具有正的期望收益率。但是 APT假設(shè)這種風險非常小，以至可以忽略。如果 Xi表示在套利證券組合中證券 i的權(quán)重的變化，那么要求： ? X1+X2+X3+??+X n=0 ? ② 套利證券組合的因子 F的敏感程度為零，就是它不受因子風險影響，它是證券敏感度的加權(quán)平均數(shù)，公式為： ? β 1X1+β 2X2+??+ β nXn=0 ? ③ 套利組合的預(yù)期收益率必須是正數(shù)。 ? 套利證券組合 ? 套利定價理論假設(shè)證券收益率可以用因子模型來解釋，現(xiàn)在我們假設(shè)它是單因子模型，公式為： ? Ri=E(Ri)+ β Fi+ε i ? ? 式中： Ri是證券 i的收益率； ? E(Ri)是證券 i的預(yù)期收益率； ? F是證券 i的公共因子； ? β iI是因子 F的敏感度 , 并且其期望值為 0 ； ? ε i是隨機誤差項，并且 E(ε i)=0，方差為 且與 F不相關(guān)。 套 利定價模型才是我們尋求的均衡的因素模型 。 在只有證券的系統(tǒng)風險與證券的期望收益相關(guān)的情況下 ， 證券市場線恰好可以用來描述期望收益： ? E（ Ri)＝ RF+β (E（ RP） RF) ? β ＝０的組合的期望收益率為 RF，即無風險收益率 ? β ＝１的有效市場組合的期望收益率為 E(RP) 因此 期望收益與 β 系數(shù)的關(guān)系恰好由證券市場線來描述： E(Ri)實際上就是證券市場線上某一證券或組合的期望收益； β 就是這個證券或組合的系統(tǒng)風險系數(shù)或貝塔系數(shù) 。例如：公司的高管變更、研發(fā)信息、銷售信息、競爭對手的信息 ???????????????????????????rrrjFREREREo r rmREREG N PG N PIIG N PIiFF)(m)(R,GNPm)(R0)(CUU)(U)(R、系數(shù)為的它們與股票收益的相關(guān)因素和利率三個系統(tǒng)性風險假定考慮通脹、相關(guān)系數(shù)關(guān)，即：非系統(tǒng)性因素之間不相兩個部分和非系統(tǒng)風險分為系統(tǒng)風險我們把風險收益收益。 ? 系統(tǒng)性風險因素： 對大多數(shù)資產(chǎn)產(chǎn)生影響的風險 ， 只是每種資產(chǎn)受影響的程度不同而已 。 ? 二、因素模型 ? 概述 ? 因素模型是一種假設(shè)證券的收益率與不同的因子或者指標的運動 ? 有關(guān)的經(jīng)濟模型。股票，因為期望收益高選擇風險厭惡的投資者應(yīng)該）（）（）（）（、解：；； 第三節(jié) 套利定價模型 （ APT） ? 羅斯 (Ross)1976年提出的套利定價理論，與 CAPM只研究市場因素對證券收益的影 ? 響不同， APT拓展了更多影響風險資產(chǎn)收益的因素，并根據(jù)無套利原則，得到風險資產(chǎn) ? 均衡收益與多個因素之間存在線性關(guān)系的結(jié)論。0 . 0 9)E ( C AP MA10%80%10%60A55A40A50ABAABBABB???????????MMM 208030 . 2 . 30 . X2XXX . 0 9%300 . 0 8%70REXREXRE2B%20%%10%%20%0 . 0 88%%% 2 0 %RE1。明年經(jīng)濟處于衰退的價格將是上升，元；如果明年經(jīng)濟處于的價格將是，元；如果明年經(jīng)濟正常的價格將是，元，如果明年經(jīng)濟衰退股票當前的價格是兩種股票。如果。 ? 求第 3和第 4步的兩個合計數(shù)之商，得到 β 值，即 A公司的 β 值為： 年份 A公司 A公司 市場組合 市場組合 A公司的離差 市場組合 收益率 收益率離差 收益率 收益率離差 乘以市場組合離差 方差平方 1 2 3 4 平均 = 平均 = 總和 總和 A公司的 β值為： 20 .1 2 1 0 .4 6 50 .2 6 0iMiMM???? ? ? 貝塔系數(shù)。 ? 計算市場收益率方差的平方，并求和。 ? 將 A公司的收益率方差與其市場收益率離差相乘，并求和。 ? 在實際應(yīng)用中 β 的估算可以根據(jù) β 的計算公式： ? 即通過計算證券收益率與市場組合收益率的協(xié)方差和市場收益率方差之商來確定。意味著這項資產(chǎn)在市場上的價格波動會大于市場的平均價 ? 格波動； ? 如果證券 0β 1, 該項資產(chǎn)的風險補償就小于市場組合的風險 ? 補償，它的價格波動也會小于市場的平均價格波動； ? 如果 β 0，意味著該項證券的收益與整個市場存在負相關(guān)的 ? 關(guān)系； ? 如果 β =0，其預(yù)期收益率應(yīng)等于無風險利率，這時證券與無風險 ? 證券一樣，對市場組合的風險沒有影響； ? 如果 β =1時，風險補償與市場組合的風險補償一致。 證券市場線反映了在不同的 β 值水平下 ， 各種證券及證券組合應(yīng)有的預(yù) 期收益率水平 ， 從而反映了各種證券和證券組合系統(tǒng)性風險與預(yù)期收益率的 均衡關(guān)系 。 β iM通常被稱為證 ? 券 i的 β 系數(shù)。 ? ? 證券市場線的另一種表達式形式可以用 β 系數(shù)來表示。因此，當市場風險一定 ? 時，個別證券的預(yù)期收益率取決于其與市場組合的協(xié)方差 σ iM。但個別風險證券 (組合 )可能是非有效的證券組合，因此，就 ? 要進一步測定個別證券的預(yù)期收益與總風險之間的關(guān)系。 因此： 有效組合的預(yù)期收益率＝＝無風險收益＋風險溢價 。 因為 [E(RM)— RF ]/σ M為資本市場的斜率 ， 是 風險價格 ， 那么： [E(RM)— RF ] σ P/σ M ＝ 風險的價格 風險 。 有效組合的期望收益率與標準差之間存在著一種簡單的線性關(guān)系 ，它由資本市場線提供完整的描述 ， 即對有效組合的定價 。 ?