【正文】 公司需要籌資 10萬元新建一個項目，預計凈現(xiàn)值為 5 000元(項目的凈現(xiàn)值增加股東價值 )。 公司是否應接受新項目？ ● 發(fā)行股票時信息是對稱的，股票價格為 25元，公司應發(fā)行4000(100 000/25)新股為項目籌資。 )(0004000100005000100000250元新股數(shù)原股數(shù)項目凈現(xiàn)值新增資本原股票實際價值新股價????????? ● 發(fā)行股票時信息是不對稱的，股票價格為 20元，公司不得不發(fā)行 5 000(100 000/20)新股籌資 10萬元 。 )( 0005000100000250 元新股價 ?? ??? ● 如果股東認為公司價值為 20萬元，而公司經(jīng)理認為公司股票的市場價值僅為 18萬元。 ● 若經(jīng)理決定以每股 20元發(fā)行新股 10 000股，籌措資本 20萬元，并用這些資本支撐本年度的資本預算或償還債務 。 )(190001000010 000202300180)( 元實際價值新股價 ???? ● 如果公司舉債 100 000元為項目籌資，那么信息不對稱狀況也會改變，新的股價為： )( 0005000250 元新股價 ??? ● 如果舉債籌資，新項目的剩余價值都應歸老股東。假設債券有抵押擔保且有保護性條款，那么信息不對稱對負債價值沒有影響，因此一些經(jīng)濟學家把負債籌資稱為“安全”籌資。 ★ 排序理論 （ 1）內(nèi)部籌資，如留存收益，折舊等。 （ 2）負債籌資，如發(fā)行公司債券、可轉(zhuǎn)換債券等。 （ 3）股票籌資，如發(fā)行普通股、優(yōu)先股。 （三）控制權(quán)理論 ◆ 哈里斯和雷維的研究 在職經(jīng)理的股份越大，掌握控制權(quán)和獲得收益的概率就越大，公司價值或外部股東的收益就越小，潛在股權(quán)收購成功的可能性就越小。由于在職經(jīng)理及潛在股權(quán)收購者的能力不同，公司價值取決于股權(quán)收購的結(jié)果，而這種結(jié)果反過來又由經(jīng)理的所有權(quán)份額所決定。 從某種意義上說，在職經(jīng)理與潛在股權(quán)收購者（競爭對手）之間的控制權(quán)之爭取決于其擁有股權(quán)的多少。由于個人財富有限，借貸能力又受到限制，這就使在職經(jīng)理要想在接管活動中或在大型公司中控制大部分的股權(quán)相當困難，因此，在其他因素一定的情況下，公司資本結(jié)構(gòu)中的債務或者諸如優(yōu)先股和認股權(quán)證這類沒有投票權(quán)的籌資工具越多，那么，在職經(jīng)理的控制權(quán)就越大。 ◆ 阿洪和博爾頓的研究 債務籌資 與 股票籌資 不僅收益索取權(quán)不同，而且控制權(quán)安排上也不相同。 債務籌資契約是和破產(chǎn)機制相聯(lián)系 股票籌資契約是與在保持清償能力下的公司經(jīng)營控制權(quán)相聯(lián)系 在契約及信息不完全的情況下，資本結(jié)構(gòu)的選擇就是控制權(quán)在不同證券持有者之間分配的選擇，或控制權(quán)的轉(zhuǎn)移，而控制權(quán)轉(zhuǎn)移又可導致資本結(jié)構(gòu)的再調(diào)整，即控制權(quán)轉(zhuǎn)移對公司資本結(jié)構(gòu)具有整合效應。 ? 如果公司經(jīng)營者能按期還本付息，則經(jīng)營者就擁有公司控制權(quán)； ? 如果公司經(jīng)營虧損或到期不能還本付息，那么控制權(quán)就由經(jīng)營者轉(zhuǎn)移給債權(quán)人，債權(quán)人可以行使控制權(quán)接管公司。 ? 如果公司籌資是采用有投票權(quán)的股票（普通股）進行籌資，則股東就擁有公司的控制權(quán)； ? 如果公司用沒有投票權(quán)的股票（優(yōu)先股）進行籌資，則控制權(quán)就歸公司經(jīng)營者掌握。 二、資本結(jié)構(gòu)的影響因素 FRICTO ● 靈活性 (Flexibility) —— 公司后續(xù)發(fā)展中的籌資彈性 ● 風險性 (Risk)—— 財務杠桿對公司破產(chǎn)和股東收益變動的影響 ● 收益性 (Ine)—— 舉債籌資對每股收益或股東收益水平的影響 ● 控制權(quán) (Control)—— 公司籌資與決策權(quán)在新舊股東、債權(quán)人和經(jīng)營者之間分配的相互作用； ● 時間性 (Timing)—— 公司發(fā)行證券的時機選擇 ● 其他因素 (Other)—— 不包括在上述中的有關因素 表 10 8 影響資本結(jié)構(gòu)的決策因素 負債籌資的有利因素 主要因素 公司所得稅 次要因素 股權(quán)代理成本 保持控制權(quán) 信息不對稱 籌資成本 債務籌資的最大優(yōu)點是可以享受利息減稅優(yōu)惠，而股權(quán)籌資卻不具備這一優(yōu)勢，但考慮個人所得稅后會降低利息減稅的影響 負債籌資會相對減少股東的監(jiān)督成本，減少經(jīng)營者現(xiàn)金流量支配權(quán)的 “在職消費 ”，償債壓力和破產(chǎn)機制迫使經(jīng)營者努力工作，以提高公司價值 負債籌資可以使當前所有者保持對公司的控制權(quán)，防止股權(quán)稀釋 負債籌資可解決經(jīng)營者與外部投資者之間信息不對稱問題。相對股票籌資而言，在信息不對稱條件下，債務籌資給市場傳遞的是 “好消息 ” 債權(quán)人要求的收益率低于股票投資，加上利息減稅，使債務籌資成本相對較低 負債籌資的不利因素 主要因素 財務危機成本 次要因素 負債代理成本 股利政策 財務彈性 過度負債會加大財務危機發(fā)生的概率，降低公司價值，特別是有大量無形資產(chǎn)和非流動資產(chǎn)的公司、息稅前收益波動很大的公司更易發(fā)生財務危機 過度負債會引起股東與債權(quán)人之間的利益紛爭，加大債務合約成本和監(jiān)督成本，以及各種限制條款產(chǎn)生的機會成本 過度負債會影響公司采取股利支付的穩(wěn)定性 過度負債會降低公司再籌資能力，可能會喪失投資機會 ▼ Pinegar 和 Wilbricht ——資本結(jié)構(gòu)相關調(diào)查與研究 表 10 9 決定資本結(jié)構(gòu)決策的財務原則 按重要程度排列 每種財務原則的百分比 (不重要 … 重要 )（ %） 1 2 3 4 5 不考慮 平均值 表 10 10 財務決策的決定因素 按重要性排列的因素 每種因素所占的比重 (不重要 … 重要 )（ %） 1 2 3 4 5 不考慮 平均值 表 10 11 籌資方式選擇調(diào)查結(jié)果 排序 籌資方式 側(cè)重的原則 分數(shù) １ ２ ３ ４ ５ ６ 留存收益 直接債券 可轉(zhuǎn)換債券 外部普通股 直接優(yōu)先股 可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股 無 證券價格最大化 現(xiàn)金流量和公司經(jīng)營的持續(xù)性 避免控制權(quán)稀釋 可比性 無 ▼ 我國學者丁成關于資本結(jié)構(gòu)的實證研究 ▽ 影響我國上市公司資本結(jié)構(gòu)的重要因素：公司的行業(yè)特性、公司規(guī)模、公司的成長性、國有法人股比重、流通股比重 ▽ 從六個方面著手調(diào)整資本結(jié)構(gòu)： （ 1）公司的行業(yè)特性 （ 2）負債籌資的“稅盾效應” （ 3）公司的股權(quán)結(jié)構(gòu) （ 4）公司的加權(quán)資本成本 （ 5）公司的規(guī)模 （ 6）公司的成長性 演講完畢，謝謝觀看！