【正文】 投資者直面償付風(fēng)險(xiǎn)。主承銷(xiāo)商中國(guó)工商銀行 (上海分行 )開(kāi)始啟動(dòng)融資券持有人代理維權(quán)工作，最終推動(dòng)了福禧融資券的正常兌付。 ?2023年 5月，岳陽(yáng)城建債被疑資產(chǎn)注入有假。媒體同時(shí)曝光， 09渝水投債、 09渝地產(chǎn)債、 08長(zhǎng)興債、 09余杭城建債均有資產(chǎn)注水的嫌疑，四家公司凈資產(chǎn)的一半甚至 2/3均為評(píng)估而來(lái)的無(wú)形資產(chǎn)。 ?2023年 4月，四川成渝高速公路股份有限公司（曾發(fā)行中票 “10川高速 MTN1”和 “10川高速M(fèi)TN2）在債權(quán)人未得知的情況下，將核心資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給了四川省政府的另一家平臺(tái)公司四川省交通投資集團(tuán)有限公司。 ?2023年 4月，云南省公路開(kāi)發(fā)投資有限公司（ “滇公路 ”）向債權(quán)銀行發(fā)函，表示 “即日起，只付息不還本 ”。該公司在建行、國(guó)開(kāi)行、工行等十幾家銀行貸款余額近千億元。后經(jīng)云南省政府增加云南省公路開(kāi)發(fā)投資公司 3億元資本金、同意省財(cái)政向該公司借款 20億元用于資金周轉(zhuǎn)等，滇公路已向銀行撤回了函件，此事才得以平息。 ?2023年 9月 16日，聯(lián)合資信將山東海龍股份有限公司主體長(zhǎng)期信用等級(jí)由 A+調(diào)降至 A， 2023年 2月下調(diào)至 CCC；并將短融信用等級(jí)由 A1調(diào)降至 A2,2023年 2月下調(diào)至 C。山東海龍本期短期融資券最終兌付的資金，由公司控股股東濰坊市國(guó)資委進(jìn)行擔(dān)保 ,恒豐銀行提供了山東海龍短融此次兌付的資金 ? 商業(yè)銀行對(duì)我國(guó)中央政府 、 中國(guó)人民銀行 、 政策性銀行債權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重均為 0%。 商業(yè)銀行對(duì)我國(guó)其他商業(yè)銀行債權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為 20%， 商業(yè)銀行對(duì)企業(yè)、個(gè)人的債權(quán)及其他資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重均為 100%。 ? 信用風(fēng)險(xiǎn)的衡量 ? 信用評(píng)級(jí) ? 信用違約互換（ Credit Default Swap) 在銀行間被稱(chēng)為信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具 （ Crdit Risk Mitigation Warrant) ? 信用利差 ? 信用風(fēng)險(xiǎn)的防范 ? 嚴(yán)格限定投資債券的信用等級(jí) ? 限制對(duì)單個(gè)發(fā)行人的風(fēng)險(xiǎn)暴露 75 AAA AA+ AA AA 買(mǎi)入 賣(mài)出 買(mǎi)入 賣(mài)出 買(mǎi)入 賣(mài)出 買(mǎi)入 賣(mài)出 6M 40 50 65 75 75 85 95 105 1Y 50 60 80 90 90 100 120 130 2Y 60 70 85 95 110 120 130 140 3Y 68 78 95 105 125 135 150 160 4Y 80 90 110 120 135 145 175 185 5Y 90 100 120 130 145 155 195 205 （二）市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn) 76 ? 市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn) ——債券由于市場(chǎng)價(jià)格和環(huán)境變化導(dǎo)致的債券組合價(jià)值波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。 ? 債券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)主要包括利率風(fēng)險(xiǎn)、通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)、收益率曲線風(fēng)險(xiǎn)等。 ? 如果利率上調(diào)，或者通貨膨脹上升，債券收益率就上升，債券價(jià)格下跌 ? 如果利率下調(diào)，或者通貨膨脹下降，債券收益率就下降，債券價(jià)格上漲 ? 市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)測(cè)量 ? 久期（ Duration) ? 久期是指市場(chǎng)收益率變動(dòng)一個(gè)百分點(diǎn)時(shí)，債券組合價(jià)值的波動(dòng)幅度。 ? 久期衡量債券組合對(duì)于利率變動(dòng)的敏感性。 ? 風(fēng)險(xiǎn)值（ ValueatRisk, VaR)。 ? 風(fēng)險(xiǎn)值的含義是在一定概率水平（置 信度 ，如 %）下，某一債券組合價(jià)值在未來(lái)特定時(shí)期內(nèi)的最大可能損失。 ? 風(fēng)險(xiǎn)值在國(guó)際上被監(jiān)管機(jī)構(gòu)廣泛作為監(jiān)控市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)。 77 （三）杠桿交易風(fēng)險(xiǎn) 78 ? 放大交易投資人利用債券和回購(gòu)兩個(gè)品種進(jìn)行債券投資的放大操作，以期賺取債券利息與回購(gòu)融資成本的利差，獲得較高的投資回報(bào)。 ? 操作模式：存入現(xiàn)金 —— 〉 買(mǎi)入現(xiàn)券 —— 〉 回購(gòu)融資 —— 〉 再買(mǎi)入現(xiàn)券 —— 〉 再回購(gòu)融資等，不斷反復(fù)，達(dá)到回購(gòu)放大交易的目的。 ? 假定投資者本金 100萬(wàn)元，回購(gòu)融資 400萬(wàn)元，投資 AA級(jí)企業(yè)債（放大倍數(shù)為 5倍） AA級(jí)企業(yè)債 500萬(wàn)元 7% =35萬(wàn)元 回購(gòu)融資 400萬(wàn)元 4% =16萬(wàn)元 收益 19萬(wàn)元 ? 假定投資者本金 100萬(wàn)元，回購(gòu)融資 900萬(wàn)元，投資 AA級(jí)企業(yè)債（放大倍數(shù)為 10倍） AA級(jí)企業(yè)債 1000萬(wàn)元 7% =70萬(wàn)元 回購(gòu)融資 900萬(wàn)元 4% =36萬(wàn)元 收益 34萬(wàn)元 ? 杠桿交易的風(fēng)險(xiǎn) ? 損益放大的風(fēng)險(xiǎn) ? 投資損益出現(xiàn)高倍數(shù)的放大，在債券市場(chǎng)下跌中很容易損失全部本金。 ? 質(zhì)押品不足的風(fēng)險(xiǎn) —— 投資者在回購(gòu)期間需要保證質(zhì)押品足額，如果由于債券價(jià)格下跌，導(dǎo)致質(zhì)押品不足，融資方需要補(bǔ)券，面臨資金壓力。 ? 銀行間市場(chǎng) —— 目前未實(shí)行盯市制度，但部分參與者可能要求簽署補(bǔ)充協(xié)議，如果質(zhì)押品價(jià)值下降一定幅度，融資方需要補(bǔ)充質(zhì)押品。 ? 交易所市場(chǎng) —— 目前實(shí)行標(biāo)準(zhǔn)券制度，實(shí)現(xiàn)按周盯市制度，未來(lái)改為逐日盯市。 ? 今年 9月份，債券大幅下跌，個(gè)別投資者放大倍數(shù)過(guò)高，出現(xiàn)爆倉(cāng)。 ? 杠桿交易風(fēng)險(xiǎn)控制 ? 控制現(xiàn)券 回購(gòu)的最大放大倍數(shù)（最大回購(gòu)倍數(shù)取決于回購(gòu)融資的折扣率） 79 （四）流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn) ? 流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是指投資者在短期內(nèi)無(wú)法以合理價(jià)格賣(mài)掉債券，從而遭受損失的風(fēng)險(xiǎn)。 ? 國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)存在大量的虛假交易 ? 一級(jí)半市場(chǎng)帶動(dòng)交易量 ? 債券待持現(xiàn)象普遍 ? 避稅帶來(lái)大量交易 ? 部分回購(gòu)交易通過(guò)現(xiàn)券形式實(shí)現(xiàn) ? 交易商追求排名進(jìn)行的對(duì)倒交易 ? 買(mǎi)賣(mài)價(jià)差更能反映流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn) 80 債券名稱(chēng) 剩余年限 平均買(mǎi)入報(bào)價(jià) 平均賣(mài)出報(bào)價(jià) 利差 買(mǎi)賣(mài)報(bào)價(jià)差 日期 11華能集 MTN4 20231111 11附息國(guó)債 22 20231111 11電網(wǎng) MTN2 20231111 ? 流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn) ? 短期債券的流動(dòng)性較好，長(zhǎng)期債券的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)較大 ? 利率產(chǎn)品的流動(dòng)性較好，信用產(chǎn)品的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)較大 ? 在信用產(chǎn)品中，高信用等級(jí)債券流動(dòng)性相對(duì)較好，低信用等級(jí)債券流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)較大 ? 流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)在基金等凈值型機(jī)構(gòu)參與較多的市場(chǎng)更加突出 81 投資者贖回 基金賣(mài)出債券 流動(dòng)性差導(dǎo)致債券價(jià)格下跌 基金凈值下降 （五）信用評(píng)級(jí)風(fēng)險(xiǎn) ? 信用評(píng)級(jí)風(fēng)險(xiǎn) ? 信用下調(diào)風(fēng)險(xiǎn) ? 信用評(píng)級(jí)直接反映債券的信用風(fēng)險(xiǎn)，并直接與債券收益率相聯(lián)系。 ? 如果信用評(píng)級(jí)下調(diào)，投資者要求收益率大幅上升，相應(yīng)債券的價(jià)格將大幅下跌。 ? 信用評(píng)級(jí)偏差風(fēng)險(xiǎn) ? 信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)為了迎合發(fā)行人，上調(diào)信用評(píng)級(jí)，加大債券市場(chǎng)的信用風(fēng)險(xiǎn)。 ? 目前短期融資券的信用評(píng)級(jí)基本全部為最高級(jí)（ A1） ? 2023年 ~2023年，在債券發(fā)行人跟蹤評(píng)級(jí)中，累計(jì)有 388次評(píng)級(jí)上調(diào)，僅有 13次評(píng)級(jí)下調(diào)。 ? 銀行間成立再評(píng)級(jí)公司（中債資信評(píng)估有限責(zé)任公司），其運(yùn)營(yíng)模式由現(xiàn)在評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)向評(píng)級(jí)公司收費(fèi)的方式 ,轉(zhuǎn)而向投資者收費(fèi)。 ? 很多金融機(jī)構(gòu)建立內(nèi)部信用評(píng)級(jí)體系，實(shí)行內(nèi)部和外部評(píng)級(jí)相結(jié)合。 82 （六）債券估值風(fēng)險(xiǎn) ? 債券估值是按照模型對(duì)債券進(jìn)行定價(jià)，并作為會(huì)計(jì)記賬的依據(jù)。估值是債券市場(chǎng)普遍采用的處理方法。 ? 銀行間市場(chǎng) — 估值（中債登） ? 交易所市場(chǎng) — 收盤(pán)價(jià)（未來(lái)考慮改為估值） ? 債券估值直接影響債券投資組合價(jià)值及投資損益情況 ? 債券估值偏差風(fēng)險(xiǎn) ? 利率產(chǎn)品估值相對(duì)容易，比較成熟 ? 信用產(chǎn)品估值個(gè)性化強(qiáng)，難度較大 ? 目前中債登對(duì)信用產(chǎn)品估值偏差較大 83 靜夜四無(wú)鄰，荒居舊業(yè)貧。 , March 23, 2023 雨中黃葉樹(shù)，燈下白頭人。 19:19:5319:19:5319:193/23/2023 7:19:53 PM 1以我獨(dú)沈久，愧君相見(jiàn)頻。 :19:5319:19Mar2323Mar23 1故人江海別，幾度隔山川。 19:19:5319:19:5319:19Thursday, March 23, 2023 1乍見(jiàn)翻疑夢(mèng)，相悲各問(wèn)年。 :19:5319:19:53March 23, 2023 1他鄉(xiāng)生白發(fā)，舊國(guó)見(jiàn)青山。 2023年 3月 23日星期四 下午 7時(shí) 19分 53秒 19:19: 1比不了得就不比，得不到的就不要。 2023年 3月 下午 7時(shí) 19分 :19March 23, 2023 1行動(dòng)出成果，工作出財(cái)富。 2023年 3月 23日星期四 7時(shí) 19分 53秒 19:19:5323 March 2023 1做前，能夠環(huán)視四周；做時(shí)，你只能或者最好沿著以腳為起點(diǎn)的射線向前。 下午 7時(shí) 19分 53秒 下午 7時(shí) 19分 19:19: 沒(méi)有失敗，只有暫時(shí)停止成功！。 , March 23, 2023 很多事情努力了未必有結(jié)果，但是不努力卻什么改變也沒(méi)有。 19:19:5319:19:5319:193/23/2023 7:19:53 PM 1成功就是日復(fù)一日那一點(diǎn)點(diǎn)小小努力的積累。 :19:5319:19Mar2323Mar23 1世間成事，不求其絕對(duì)圓滿(mǎn)，留一份不足，可得無(wú)限完美。 19:19:5319:19:5319:19Thursday, March 23, 2023 1不知香積寺，數(shù)里入云峰。 :19:5319:19:53March 23, 2023 1意志堅(jiān)強(qiáng)的人能把世界放在手中像泥塊一樣任意揉捏。 2023年 3月 23日星期四 下午 7時(shí) 19分 53秒 19:19: 1楚塞三湘接，荊門(mén)九派通。 2023年 3月 下午 7時(shí) 19分 :19March 23, 2023 1少年十五二十時(shí)，步行奪得胡馬騎。 2023年 3月 23日星期四 7時(shí) 19分 53秒 19:19:5323 March 2023 1空山新雨后，天氣晚來(lái)秋。 下午 7時(shí) 19分 53秒 下午 7時(shí) 19分 19:19: 楊柳散和風(fēng)，青山澹吾慮。 , March 23, 2023 閱讀一切好書(shū)如同和過(guò)去最杰出的人談話。 19:19:5319:19:5319:193/23/2023 7:19:53 PM 1越是沒(méi)有本領(lǐng)的就越加自命不凡。 :19:5319:19Mar2323Mar23 1越是無(wú)能的人，越喜歡挑剔別人的錯(cuò)兒。 19:19:5319:19:5319:19Thursday, March 23, 2023 1知人者智，自知者明。勝人者有力，自勝者強(qiáng)。 :19:5319:19:53March 23, 2023 1意志堅(jiān)強(qiáng)的人能把世界放在手中像泥塊一樣任意揉捏。 2023年 3月 23日星期四 下午 7時(shí) 19分 53秒 19:19: 1最具挑戰(zhàn)性的挑戰(zhàn)莫過(guò)于提升自我。 2023年 3月 下午 7時(shí) 19分 :19March 23, 2023 1業(yè)余生活要有意義，不要越軌。 2023年 3月 23日星期四 7時(shí) 19分 53秒 19:19:5323 March 2023 1一個(gè)人即使已登上頂峰，也仍要自強(qiáng)不息。 下午 7時(shí) 19分 53秒 下午 7時(shí) 19分 19:19: MOMODA POWERPOINT Lorem ipsum dolor sit, eleifend nulla ac, fringilla purus. 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