【正文】 干股股票 ? 配股權(quán)證：確認(rèn)老股東配股權(quán)的證書(shū)，它按照股東持股比例定向派發(fā)，賦予其以優(yōu)惠價(jià)格認(rèn)購(gòu)公司一定份數(shù)的新股 94 （ 2）認(rèn)股權(quán)證籌資的優(yōu)缺點(diǎn) ? 1）優(yōu)點(diǎn) ?為公司籌集額外的資金 ?促進(jìn)其他籌集方式的運(yùn)用 ? 2）缺點(diǎn) ?稀釋普通股收益 ?容易分散企業(yè)的控制權(quán) 95 三、綜合資金成本與邊際資金成本 （一）綜合資金成本 （二）邊際資金成本 96 （一）綜合資金成本 ?一般情況下，企業(yè)無(wú)法僅僅依靠某一種籌資方式籌集生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所需全部資金。因此，企業(yè)的資金總量中總是多種來(lái)源資金并存，且不同來(lái)源資金的個(gè)別資金成本水平不同。當(dāng)我們考察企業(yè)資金的平均成本時(shí)，便產(chǎn)生了綜合資金成本概念。 綜合資金成本的概念 也叫加權(quán)平均成本 。 綜合資金成本一般 是以各種資金占全部資金的比重為權(quán)數(shù) ， 對(duì)個(gè)別資金成本進(jìn)行加權(quán)平均確定的成本 。 97 （一）綜合資金成本 綜合資金成本的計(jì)算公式： 式中， Kw—— 綜合資金成本； Kj—— 第 j種個(gè)別資金成本； Wj—— 第 j種資金占全部資金的比重 。 這里 ， 總資金的價(jià)值測(cè)定很關(guān)鍵 。 通常有帳面價(jià)值 、 市場(chǎng)價(jià)值 、 目標(biāo)價(jià)值幾種 。 ???njw K jW jK198 （一）綜合資金成本 ? 例 長(zhǎng)生企業(yè)的資金總額計(jì) 7800萬(wàn)元 。 其中 ， 普通股資本 5600萬(wàn)元 ， 長(zhǎng)期借款 1000萬(wàn)元 ， 債券 600萬(wàn)元 ， 保留盈余 600萬(wàn)元 ， 其成本分別為 %、 %、7%、 8%。 求該企業(yè)的綜合資金成本率 。 ? 解： ? 影響企業(yè)綜合資金成本高低的因素：個(gè)別資金成本 、各種資金占總資金的比重 。 8 . 1 4 %0 . 6 2 %0 . 5 4 %0 . 8 1 %%7 8 0 06 0 0%87 8 0 06 0 0%77 8 0 01 0 0 0%7 8 0 05 6 0 0%?????????????wK99 （二）邊際資金成本 ? 由于存在種種限制 ， 企業(yè)無(wú)法以某一固定的成本水平籌集無(wú)限量的資金 ， 從資金的數(shù)量與資金成本間的關(guān)系看 ， 往往表現(xiàn)為： 所籌資金的量越大 ， 資金成本水平越高 。 因此在作追加籌資 （ 投資 ） 決策時(shí) ，必須考慮每增加一元資金所創(chuàng)造的收益與每增加一元資金所增加的成本之間的大小關(guān)系 ， 亦即 邊際收益應(yīng)該大于邊際成本 時(shí) ， 追加籌資才是可行的 。 邊際資金成本的概念 ? 邊際資金成本是 指資金每增加一個(gè)單位所增加的成本 ， 它有綜合邊際資金成本與個(gè)別邊際資金成本兩種情況 ， 以下內(nèi)容主要關(guān)注綜合邊際資金成本 。 100 （二）邊際資金成本 ? 邊際資金成本的計(jì)算 第一步：調(diào)查確定個(gè)別資金的邊際資金成本及企業(yè) 最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)； 第二步：計(jì)算各籌資突破點(diǎn)； 籌資突破點(diǎn)是指在既定的資本結(jié)構(gòu)下，保持各資本成本不變的情況下，可以籌集到的資本總限度。在籌資總額突破點(diǎn)范圍內(nèi)籌資，原來(lái)的資金成本率不會(huì)改變，一旦籌資額超過(guò)籌資突破點(diǎn)，即使維持現(xiàn)有的資本結(jié)構(gòu)，其資金成本率也會(huì)上升。 第三步：確定新增資金的可能范圍； 第四步：確定各可能籌資范圍內(nèi)的綜合資金成本 第五步：計(jì)算邊際資金成本。 101 （二）邊際資金成本 例，飛天公司有甲、乙、丙三個(gè)投資項(xiàng)目可以考慮，其預(yù)計(jì)的投資規(guī)模及收益率（未扣除資本成本）如下 投資額 收益率 甲 50000 % 乙 70000 ％ 丙 120220 15％ 另一方面，經(jīng)調(diào)查研究，發(fā)現(xiàn)企業(yè)籌資的資金成本狀況如下： 長(zhǎng)期債券：發(fā)行額在 1萬(wàn)元以下時(shí)，成本為 6%；發(fā)行額在 1萬(wàn)元以上 3萬(wàn)元以下時(shí)，成本為 7%；發(fā)行額在 3萬(wàn)元以上時(shí)，成本為 8%。 長(zhǎng)期借款：發(fā)行額在 5000元以下時(shí)，成本為 10%；發(fā)行額 5000元以上時(shí)，成本為 12%。 普通股：發(fā)行額在 ，成本為 15%；發(fā)行額在 7萬(wàn)元以下時(shí)，成本為 16%；發(fā)行額在 7萬(wàn)元以上時(shí)，成本為 17%。 企業(yè)最佳的資金結(jié)構(gòu)為：長(zhǎng)期債券占 20%，長(zhǎng)期負(fù)債占 10%，普通股占70%。 102 ?籌資突破點(diǎn)： ?長(zhǎng)期債券： 1萬(wàn) /20%=5萬(wàn)， 3萬(wàn) /20%=15萬(wàn) ?長(zhǎng)期借款： 5000/10%=5萬(wàn) ?普通股： /70%=5萬(wàn)； 7萬(wàn) /70%=10萬(wàn) ?各可能籌資范圍 ： ?（ 1） 5萬(wàn)以下 ?（ 2） 5萬(wàn)至 10萬(wàn)之間 ?（ 3） 10萬(wàn)至 15萬(wàn)之間 ?（ 4） 15萬(wàn)以上 103 104 解，據(jù)題意： 當(dāng)項(xiàng)目的籌資額超過(guò) 50000元時(shí)，資金成本增加 ％（從 ％上升到 ％）；收益率增長(zhǎng) 1％（從 ％增長(zhǎng)為 ％）。 當(dāng)項(xiàng)目的籌資額超過(guò) 100000元時(shí)，資本成本上升 ％（從 ％增長(zhǎng)到 ％）；收益率增長(zhǎng) ％（從％變化為 15％） 另一方面，各種投資規(guī)模下扣除資本成本的凈收益率為： 50000元項(xiàng)目： ％ ％＝ ％；收益額 900元 70000元項(xiàng)目： ％ ％＝ ％；收益 1190元 120220元項(xiàng)目： 15％ ％＝ ％；收益 600元 105 四、經(jīng)營(yíng)杠桿與財(cái)務(wù)杠桿 ? 不論企業(yè)從何處取得的資金都面臨：使用效果偏離預(yù)期目標(biāo)的可能，包括使用效益低于資金成本。這便是籌資風(fēng)險(xiǎn)，籌資風(fēng)險(xiǎn)的大小又取決于經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。 ? 風(fēng)險(xiǎn)總是與利益相伴隨，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)能帶來(lái)經(jīng)營(yíng)杠桿利益，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)存在財(cái)務(wù)杠桿利益， 籌資決策過(guò)程應(yīng)充分權(quán)衡風(fēng)險(xiǎn)與利益間關(guān)系，靈活運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿與經(jīng)營(yíng)杠桿，增加籌資效益。 （一）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)杠桿 （二）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)杠桿 （三）聯(lián)合杠桿 106 （一）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)杠桿 ? 概念 （ 1）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)： 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)因經(jīng)營(yíng)上的原因而導(dǎo)致利潤(rùn)變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。影響經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的因素有產(chǎn)品需求、市場(chǎng)價(jià)格、產(chǎn)品成本等。主要因素是企業(yè)固定成本的大小。 （ 2）經(jīng)營(yíng)杠桿現(xiàn)象：企業(yè)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中由于固定經(jīng)營(yíng)成本的存在，使息稅前盈余的變動(dòng)率大于業(yè)務(wù)量變動(dòng)率的現(xiàn)象。經(jīng)營(yíng)杠桿現(xiàn)象能增加企業(yè)的息稅前盈余。 107 （一）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)杠桿 ? 成本的分類 1）成本依習(xí)性分類 （ 1）固定成本：一定條件下， 成本總額 不隨業(yè)務(wù)量 的變化而變化的成本。如，管理人員 工資、折舊、保險(xiǎn)等成本項(xiàng)目。 一定條件下，單位業(yè)務(wù)量所負(fù)擔(dān)的固定成本總是隨業(yè)務(wù)量的上升而下降。 業(yè)務(wù)量總額固定成本總額單位固定成本 ?108 （一）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)杠桿 （ 2）變動(dòng)成本：一定條件下， 成本總額 隨業(yè)務(wù)量的 增減而增減的成本，如直接材料 、 直接人工等成本項(xiàng)目。 一般地，單位業(yè)務(wù)量負(fù)擔(dān)的變動(dòng)成本往往固定不變。 （ 3）混合成本：混合成本是指介于固定成本和變動(dòng)成 本之間，既隨業(yè)務(wù)量變動(dòng)又不成正比 例變動(dòng)的那部分成本。如：營(yíng)銷人員 的工資成本、水電成本等等。 混合成本最終可以分解為變動(dòng)成本和固定成本 ，因此下式成立： 總成本＝ 變動(dòng)成本總額＋固定成本總額 息稅前利潤(rùn)＝ 營(yíng)業(yè)收入－（變動(dòng)成本＋固定成本） ＝業(yè)務(wù)量 單價(jià)－業(yè)務(wù)量 單位變動(dòng)成本－固定成本109 （一）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)杠桿 ? 2）按成本性質(zhì)分 （ 1）經(jīng)營(yíng)成本：生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中為生產(chǎn)產(chǎn)品、提供服務(wù)所發(fā)生的各種耗費(fèi)。 （ 2）資本成本：籌集和使用資金所發(fā)生的耗費(fèi)。 110 （一）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)杠桿 ? 例：長(zhǎng)生公司在營(yíng)業(yè)額在 2400～ 3000萬(wàn)元之間時(shí)，固定成本總額為 800萬(wàn)元，變動(dòng)成本率為 60％（變動(dòng)成本占營(yíng)業(yè)收入的比重）。公司近 3年的有關(guān)資料如下，請(qǐng)觀察其營(yíng)業(yè)額變動(dòng)與利潤(rùn)變動(dòng)間的關(guān)系。 年 營(yíng)業(yè)額 營(yíng)業(yè)額增長(zhǎng)率 變動(dòng)成本 固定成本 利潤(rùn) 利潤(rùn)增長(zhǎng)率 1 2400 1440 800 160 2 2600 8％ 1560 800 240 50％ 3 3000 15％ 1800 800 400 67％ 小結(jié)：你的確看到了經(jīng)營(yíng)杠桿現(xiàn)象。 111 （一）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)杠桿 ? 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù) 不同企業(yè)的業(yè)務(wù)量都發(fā)生 1％的變化時(shí)，其利潤(rùn)變動(dòng)的程度應(yīng)該是不一樣的；利潤(rùn)隨業(yè)務(wù)量的變動(dòng)程度越大，則企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大。 （ 1）概念： 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)指利潤(rùn)變動(dòng)率與業(yè)務(wù)量變動(dòng)率之比，反映企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的程度。 （ 2）計(jì)算公式： 式中： DOL— 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)； △ Q— 銷售變動(dòng)量； Q— 變動(dòng)前銷售量； △ EBIT— 息稅前利潤(rùn)變動(dòng)額； EBIT— 變動(dòng)前息稅前利潤(rùn) 。 E B ITE B ITD O L//???112 （一）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)杠桿 ? 上式還可推導(dǎo)為： 式中： DOLS— 銷售額為 S時(shí)的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)； S— 銷售額； VC— 變動(dòng)成本總額； F— 固定成本 。 ? 若 DOL＝ ，則說(shuō)明業(yè)務(wù)量增長(zhǎng)或下降 1％或 1倍時(shí)，息稅前盈余增長(zhǎng)或下降 ％或 。 FVCSVCSD OLs ????E B I TFE B I T ??113 （一）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)杠桿 ? 例 某生產(chǎn)部的固定成本為 60萬(wàn)元 ， 變動(dòng)成本率為 40%，當(dāng)其營(yíng)業(yè)額分別為 500萬(wàn)元 、 300萬(wàn)元和 100萬(wàn)元時(shí) ， 求其經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù) 。 ? 解： 小結(jié)： ? 1） 在固定成本不變的情況下 ， 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)說(shuō)明了銷售額的增長(zhǎng) （ 減少 ） 所引起利潤(rùn)增長(zhǎng) （ 減少 ） 的幅度 。 ? 2） 在固定成本不變的情況下 ， 銷售額越多 ， 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越小 ， 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也就越?。环粗蝗?； ? 3） 當(dāng)銷售額達(dá)到保本點(diǎn)時(shí) ， 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)趨近無(wú)窮大 。 ??????????????????????60%40100100%40100100)3(60%40300300%40300300)2(60%40500500%40500500)1(DOLDOLDOL114 （二）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)杠桿 ?財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指全部資本中債務(wù)資本比率的變化帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn) 。 當(dāng)債務(wù)資本比率較高時(shí) ， 投資者的債務(wù)利息上升 ， 并將經(jīng)受較大財(cái)務(wù)杠桿作用所引起的收益變動(dòng)沖擊 ， 加大財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；反之 ， 當(dāng)債務(wù)資本比率較低時(shí) ， 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較小 。 ?企業(yè)負(fù)債經(jīng)營(yíng)時(shí) ， 債務(wù)利息是固定不變的 。因此 ， 當(dāng)利潤(rùn)增多或減少時(shí) ， 每一元利潤(rùn)所承擔(dān)的利息就會(huì)相應(yīng)地減少或增大 ， 從而使投資者收益增大或減少 。 115 （二）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)杠桿 ? 概念 （ 1）財(cái)務(wù)杠桿現(xiàn)象：企業(yè)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中由于固定財(cái)務(wù)費(fèi)用的存在而使稅后利潤(rùn)（每股收益）的增長(zhǎng)速度超過(guò)息稅前盈余增長(zhǎng)速度的現(xiàn)象。 例：長(zhǎng)生公司連續(xù) 3年間息稅前盈余分別為 160、 240和 400萬(wàn)元，每年的債務(wù)利息為 150萬(wàn)元，公司所得稅率為 33％，請(qǐng)觀察其稅后利潤(rùn)增長(zhǎng)狀況與息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)狀況的關(guān)系。 年 EBIT EBIT增長(zhǎng)率 債務(wù)利息 所得稅 稅后利潤(rùn) 稅后利潤(rùn)增長(zhǎng)率 1 160 150 2 240