【正文】 人 的“監(jiān)督支出和剩余損失”成為可能174。174。余珊萍，2001.第二，它成功地解決了管理者過(guò)多關(guān)注短期績(jī)效的問(wèn)題，對(duì)公司長(zhǎng)遠(yuǎn)目標(biāo)的實(shí) 現(xiàn)有重要作用。這一制度的主要目的，是讓管理者們自身的利益同企業(yè)的利益掛鉤， 從而促使前者不僅注重公司當(dāng)前的運(yùn)轉(zhuǎn)，而且著眼于公司長(zhǎng)遠(yuǎn)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。同時(shí)， 他們還會(huì)在工作中大量投入，為了讓自己能獲得更多的股息和紅利方面的收入，而 努力促使公司收益額的增加、股價(jià)的持續(xù)上漲。相應(yīng)的，基于讓自己擁有更好的長(zhǎng) 遠(yuǎn)發(fā)展和獲利，管理人員即使只是在有限的任期之內(nèi)，同樣會(huì)讓自己的決策同公司 所有者們的利益相一致。為了公司更高、更遠(yuǎn)的明天，而降低長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看并不可取的 短期投資的可能。第三，它對(duì)提升管理者的創(chuàng)新意識(shí)和積極性有著同樣重要的作用。這一制度有 效地提升了高層管理人員對(duì)組織的歸屬感和責(zé)任心。在該制度的激勵(lì)之下，管理者 們會(huì)更加期待于長(zhǎng)遠(yuǎn)權(quán)益的收獲，從而將公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展?fàn)顩r同他們自身的收益狀 況密切相連。由此，如果公司的風(fēng)險(xiǎn)增加，管理人員自身的風(fēng)險(xiǎn)也就隨之增加，這 種聯(lián)系有效地促使后者增加對(duì)公司發(fā)展前景的關(guān)注程度。管理人員持有公司的股 票、增值權(quán)、期權(quán)等多種長(zhǎng)期性的激勵(lì)措施，使得他們的獲利前提為公司運(yùn)營(yíng)良好、 股票價(jià)格飄紅，就會(huì)促使他們?cè)黾语L(fēng)險(xiǎn)性和創(chuàng)新性更高的投資，從而確保企業(yè)的持 續(xù)創(chuàng)新，增加企業(yè)的收益量。由此可見，長(zhǎng)期薪酬制度相較于其他制度而言，對(duì)提 升公司的最終業(yè)績(jī)具有更好的效果?；诠潭ㄐ匠曛贫葘?duì)管理者的激勵(lì)效果非常有限，并且現(xiàn)在大部分的公司所實(shí) 現(xiàn)的是年薪制，本文將薪酬制度的結(jié)構(gòu)劃分為短期和長(zhǎng)期兩塊。前者即是指以固定、 績(jī)效薪酬相結(jié)合的上市企業(yè)年度報(bào)道中的現(xiàn)金薪酬，后者指的是以管理人員獲得的 股票收益為內(nèi)容的權(quán)益薪酬。由此，本文在研究薪酬酬構(gòu)給公司業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)造成的功 效之時(shí)，主要探討短期、長(zhǎng)期兩方面的問(wèn)題。對(duì)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效影響因素的實(shí)證研究主要集中在薪酬結(jié)構(gòu)、外部環(huán)境因素和企 業(yè)層面的因素。其中，薪酬結(jié)構(gòu)主要包括現(xiàn)金薪酬和權(quán)益薪酬，外部環(huán)境因素主要 指所處行業(yè)、產(chǎn)業(yè)等，企業(yè)層面包括企業(yè)規(guī)模、公司治理結(jié)構(gòu)等方面。本文的現(xiàn)金薪酬是包括了固定薪酬和績(jī)效薪酬兩部分內(nèi)容的。上文中已敘述固 定薪酬和短期激勵(lì)對(duì)企業(yè)績(jī)效有一定的激勵(lì)作用，現(xiàn)金薪酬水平的高低會(huì)影響企業(yè) 績(jī)效的好壞。本文采取了 “前三名高管薪酬總和的自然對(duì)數(shù)”作為高管現(xiàn)金薪酬的替代變量。 高管權(quán)益薪酬高管權(quán)益薪酬主要指高管所持股權(quán)等。高管持股是代表企業(yè)高管長(zhǎng)期薪酬的激 勵(lì)機(jī)制。持股權(quán)使高管人員們實(shí)現(xiàn)了從企業(yè)的經(jīng)營(yíng)者到所有者的身份轉(zhuǎn)換，所以他 們就會(huì)更加專注于公司績(jī)效的持續(xù)性和成長(zhǎng)性。所以高管的持股與否及持股數(shù)量情 況就與企業(yè)績(jī)效極其相關(guān)。高管持股情況本文考慮了所有高管的持股數(shù)，選取的變 量是高管的持股比例。上文中提到，影響公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的因素除了高管薪酬之外，行業(yè)因素、公司治 理結(jié)構(gòu)，以及公司規(guī)模也是綜合性的決定因素。企業(yè)規(guī)?！獰o(wú)論是銷售額，雇員 數(shù)量、層級(jí)結(jié)構(gòu)、地域分布還是其他因素，都影響到績(jī)效的衡量。由于本文研究對(duì) 象集中在民營(yíng)上市企業(yè)，且樣本數(shù)量較小，所以選取公司規(guī)模作為考慮對(duì)象，并以 總資本作為公司規(guī)模的替代變量。4企業(yè)績(jī)效評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)體系 本文研究所采用的上市公司高管薪酬及其持股的數(shù)據(jù)都是由國(guó)泰安信息技術(shù) 有限公司的中國(guó)民營(yíng)上市公司數(shù)據(jù)庫(kù)搜集整理得出。樣本公司財(cái)務(wù)信息來(lái)自于國(guó)泰 安信息技術(shù)有限公司的中國(guó)上市公司財(cái)務(wù)指標(biāo)分析數(shù)據(jù)庫(kù)，部分?jǐn)?shù)據(jù)由上海證券交 易所網(wǎng)站公布的各個(gè)上市公司年度報(bào)告得到，并使用excel進(jìn)行處理。本文選取了 2008~2010年間上海證券交易所和深圳證券交易所公開發(fā)行股票 的非國(guó)有控股企業(yè)作為研究對(duì)象，考慮到ST和*ST類公司，同時(shí)在B股和H股 上市的公司，以及有異常值的公司對(duì)總體的影響，以及樣本的統(tǒng)一性，研究中把這 些公司從樣本總體中剔除之后，最終得到樣本容量403家。我國(guó)大多數(shù)考查高管薪酬結(jié)構(gòu)與企業(yè)績(jī)效關(guān)系一般都采用單個(gè)指標(biāo)，如年末每 股股價(jià)、托賓Q值、凈資產(chǎn)收益率等。在指標(biāo)評(píng)價(jià)體系中，常常用來(lái)反映企業(yè)的基本效益水平的指標(biāo)主要有：(一）托賓Q值。簡(jiǎn)而言之，托賓Q值就是企業(yè)市價(jià)/企業(yè)的重置成本。事實(shí) 上就是股票市場(chǎng)對(duì)企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值和生產(chǎn)這些資產(chǎn)的成本的比值進(jìn)行估算。高的Q 值代表著高的產(chǎn)業(yè)投資回報(bào)率。當(dāng)Q值較大時(shí)，企業(yè)會(huì)選擇將金融資本轉(zhuǎn)化成為產(chǎn) 業(yè)資本，當(dāng)Q值較小時(shí)，企業(yè)將產(chǎn)業(yè)資本轉(zhuǎn)換成為金融資本。目前，很多學(xué)者使用 托賓Q值衡量企業(yè)績(jī)效。但是，我認(rèn)為，廣泛的使用托賓Q值目前在我國(guó)還不成熟， 主要原因有我國(guó)股市仍然不成熟，雖然股權(quán)分置改革已經(jīng)開始，但是我國(guó)資本市場(chǎng) 的短期行為仍然較多，股票市場(chǎng)往往不能準(zhǔn)確反應(yīng)企業(yè)的公允價(jià)值；而且，在國(guó)內(nèi) 的經(jīng)濟(jì)背景下，準(zhǔn)確估計(jì)企業(yè)的重置成本仍然不是很現(xiàn)實(shí)；另外計(jì)算托賓Q值的方 法很多，而且主觀性很強(qiáng)。所以，采用托賓CH直計(jì)量企業(yè)績(jī)效就會(huì)導(dǎo)致數(shù)據(jù)源的偏 差而使整個(gè)結(jié)論出現(xiàn)誤差，本文不建議采用托賓Q值估計(jì)企業(yè)績(jī)效。(二）凈資產(chǎn)收益率。凈資產(chǎn)收益率（ROE)又稱股東權(quán)益收益率，是指企業(yè) 一定時(shí)期內(nèi)的凈利潤(rùn)同年末凈資產(chǎn)的比率。該指標(biāo)反映股東權(quán)益的收益水平，指標(biāo) 值越高，說(shuō)明投資帶來(lái)的收益越高；指標(biāo)值越低，說(shuō)明企業(yè)所有者權(quán)益的獲利能力 越弱。凈資產(chǎn)收益率是投資者最關(guān)心的指標(biāo)之一，它反映了投資于報(bào)酬的關(guān)系，是 企業(yè)盈利能力的綜合體現(xiàn)。其計(jì)算公式為：凈資產(chǎn)收益率=凈利潤(rùn)/年末凈資產(chǎn)X 100%。一般認(rèn)為，企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率越高，表明企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率越高，表明企 業(yè)的盈利能力越強(qiáng)，對(duì)投資者和債權(quán)人的收益保證程度越高。(三）總資產(chǎn)增長(zhǎng)率。又名總資產(chǎn)擴(kuò)張率，是企業(yè)本年總資產(chǎn)增長(zhǎng)額同年初資 產(chǎn)總額的比率，反映企業(yè)本期資產(chǎn)規(guī)模的增長(zhǎng)情況?？傎Y產(chǎn)增長(zhǎng)率的公式是：總資產(chǎn)增長(zhǎng)率=本年總資產(chǎn)增長(zhǎng)額/年初資產(chǎn)總額X 100%其中：本年總資產(chǎn)增長(zhǎng)額=年末資產(chǎn)總額年初資產(chǎn)總額總資產(chǎn)增長(zhǎng)率越高，表明企業(yè)一定時(shí)期內(nèi)資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模擴(kuò)張的速度越快。(四）每股收益。每股收益（EPS)，又稱每股稅后利潤(rùn)、每股盈余，指稅后利 潤(rùn)與股本總數(shù)的比率。是普通股股東每持有一股所能享有的企業(yè)凈利潤(rùn)或需承擔(dān)的 企業(yè)凈虧損。該比率反映了每股創(chuàng)造的稅后利潤(rùn)、比率越高，表明所創(chuàng)造的利潤(rùn)越 多。是投資者等信息使用者據(jù)以評(píng)價(jià)企業(yè)盈利能力、預(yù)測(cè)企業(yè)成長(zhǎng)潛力、進(jìn)而做出 相關(guān)經(jīng)濟(jì)決策的重要的財(cái)務(wù)指標(biāo)之一。若公司只有普通股時(shí)，凈收益是稅后凈利， 股份數(shù)是指流通在外的普通股股數(shù)。如果公司還有優(yōu)先股，應(yīng)從稅后凈利中扣除分 派給優(yōu)先股東的利息。基本每股收益的計(jì)算公式如下：EPS=普通股股東的當(dāng)期凈利潤(rùn)/當(dāng)期發(fā)行在外普通股的加權(quán)平均數(shù)。主成分分析是處理多維數(shù)據(jù)間相關(guān)問(wèn)題的有力工具。多指標(biāo)綜合指數(shù)是利用全 數(shù)將多為指標(biāo)合成為一維，但指標(biāo)之間的相關(guān)性沒(méi)有辦法處理。主成分分析法提供 了將相關(guān)指標(biāo)合成為相互獨(dú)立、且維數(shù)降低的主成分途徑，就可以將相互獨(dú)立的注 冊(cè)后能股份合稱為綜合指數(shù)，解決指標(biāo)間相關(guān)性的問(wèn)題。主成分分析法進(jìn)行多指標(biāo) 綜合評(píng)價(jià)的基本原理是：通過(guò)適當(dāng)?shù)臄?shù)學(xué)變換，使新的指標(biāo)成為原有指標(biāo)的線性組 合，并用較少的指標(biāo)（主成分）代替原有指標(biāo)，主成分之間相互獨(dú)立。在實(shí)際分析 中，通常將指標(biāo)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化以消除不可化因素。主成分分析法的基本步驟介紹：將原有變量數(shù)據(jù)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理；計(jì)算變量的簡(jiǎn)單相關(guān)系數(shù)矩陣R。求相關(guān)系數(shù)矩陣R的特征根錯(cuò)誤！未找到引用源。及對(duì)應(yīng)的單位特征向量 錯(cuò)誤！未找到引用源。，錯(cuò)誤！未找到引用源。，錯(cuò)誤！未找到引用源?！?，錯(cuò)誤！ 未找到引用源。通過(guò)上述步驟，計(jì)算錯(cuò)誤！未找到引用源。便可以得到各個(gè)主成分。其中p 個(gè)特征根和對(duì)應(yīng)的特征向量便是因子分析的初始解。因子分析通過(guò)上述p個(gè)特征值 和對(duì)應(yīng)的特征向量，并在此基礎(chǔ)上求解因子載荷矩陣。主成分分析是為了減少變量 的數(shù)量，因此因子分析的因子載荷矩陣中，之選擇前k個(gè)特征值和相對(duì)應(yīng)的特征向 量。確定k的數(shù)量標(biāo)準(zhǔn)時(shí)有兩個(gè)，首先通過(guò)特征根確定因子數(shù)量，選擇特征值根值 大于1的特征根，也可以采用碎石圖，另外就是通過(guò)因子的累計(jì)方差貢獻(xiàn)率選擇因 子數(shù)，通常選擇累計(jì)貢獻(xiàn)率大于85%作為標(biāo)準(zhǔn)。首先，根據(jù)求出的因子個(gè)數(shù)，并結(jié)合因子與變量的相關(guān)性來(lái)確定因子對(duì)于變量 的總結(jié)，一般采用正交旋轉(zhuǎn)的方法使得因子更具解釋性。然后，計(jì)算因子的得分，因子得分是主成分分析的關(guān)鍵。當(dāng)因子確定以后，便 可以計(jì)算各因子在每個(gè)樣本上的具體數(shù)值，這些數(shù)值就是因子得分，形成的因子變 量就叫做因子變量。評(píng)價(jià)企業(yè)績(jī)效是一項(xiàng)復(fù)雜的工作，一個(gè)完整的績(jī)效評(píng)價(jià)指標(biāo)體系應(yīng)包括財(cái)務(wù)指 標(biāo)和非財(cái)務(wù)指標(biāo)，但是，由于非財(cái)務(wù)指標(biāo)通常很難收集并加以量化，并且這些非財(cái) 務(wù)指標(biāo)很大程度上也反映在財(cái)務(wù)指標(biāo)中，根據(jù)2006年國(guó)家經(jīng)貿(mào)委、人事部和發(fā)改 委聯(lián)合頒布的《中央企業(yè)綜合績(jī)效評(píng)價(jià)管理暫行辦法》，并考慮到數(shù)據(jù)的科學(xué)性和 易得性，本文從盈利能力、償債能力、成長(zhǎng)能力、資本運(yùn)營(yíng)能力幾方面選取了以下 關(guān)鍵指標(biāo)：評(píng)價(jià)內(nèi)容S本指標(biāo)評(píng)議指標(biāo)財(cái)務(wù)績(jī)效狀況凈資產(chǎn)收益率經(jīng)營(yíng)者基本素質(zhì)總資產(chǎn)報(bào)酬率產(chǎn)品市場(chǎng)占有能力二、資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)狀況總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率基礎(chǔ)管理水平 發(fā)展創(chuàng)新能力三、償債能力狀況資產(chǎn)負(fù)債率經(jīng)營(yíng)發(fā)展戰(zhàn)略 在崗員工素質(zhì)四、發(fā)展能力狀況總資產(chǎn)增長(zhǎng)率技術(shù)裝備更新水平資本積累率社會(huì)綜合貢獻(xiàn)對(duì)上述指標(biāo)的選擇主要是基于幾個(gè)方面的考慮：首先，要保證指標(biāo)的選擇適合 因子分析的基本前提，即各個(gè)因子之間具有相關(guān)性，否則我們無(wú)法獲得準(zhǔn)確的數(shù)據(jù) 支持；其次，指標(biāo)必須是各個(gè)指標(biāo)類型中的重要指標(biāo)，可以充分地反應(yīng)指標(biāo)類型所 要體現(xiàn)的公司績(jī)效考核方面；最后，指標(biāo)的選擇還必須保證信息量的足夠，如果信 息量不夠的話所得到的樣本數(shù)據(jù)不具有普遍代表性，不利于得到正確的結(jié)論；最關(guān) 鍵的一點(diǎn)就是，以上的指標(biāo)基本可以充分說(shuō)明企業(yè)的績(jī)效，既包括了企業(yè)當(dāng)下的盈 利能力的指標(biāo)，也包括了反映企業(yè)可持續(xù)發(fā)展能力的指標(biāo)。以下是2008~2010年間，上市公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效各個(gè)指標(biāo)的總體描述。均值標(biāo)準(zhǔn)差N資產(chǎn)報(bào)酬率?06549776.070255013403凈資產(chǎn)收益率.05997315.252783806403總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率?68791732.472577996403資本積累率.14444550.411788185403總資產(chǎn)增長(zhǎng)率?07436947.185600069403資產(chǎn)負(fù)債率.48808368.172860322403資產(chǎn)報(bào)酬率凈資產(chǎn)收 益率總資產(chǎn)周 轉(zhuǎn)率資本積累率總資產(chǎn)增 長(zhǎng)率資產(chǎn)負(fù)債 率資產(chǎn)報(bào)酬率Pearson相關(guān)性 顯著性 (雙側(cè)）1N403403403403403403凈資產(chǎn)收Pearson.645**1益率相關(guān)性 顯著性 (雙側(cè)）.000N403403403403403403總資產(chǎn)周Pearson.272**.165*1轉(zhuǎn)率相關(guān)性 顯著性 (雙側(cè)）.000.021N403403403403403403資本積累率Pearson相關(guān)性 顯著性 (雙側(cè)）?347**.000.279**.000.9141N403403403403403403總資產(chǎn)增Pearson.236**.195**.530**1長(zhǎng)率相關(guān)性顯著性.001.006.226.000(雙側(cè)）N403403403403403403資產(chǎn)負(fù)債 率Pearson相關(guān)性***.03539。0841顯著性.000.017.622.243.685(雙側(cè)）N403403403403403403數(shù)據(jù)顯示，各個(gè)指標(biāo)之間基本存在正相關(guān)性，無(wú)需進(jìn)行同趨化處理。對(duì)樣本數(shù)據(jù)的變量相關(guān)性進(jìn)行檢驗(yàn)，本文采用巴特利特球度檢驗(yàn)和KMO檢驗(yàn)。 巴特利特球度檢驗(yàn)以原有變量的相關(guān)系數(shù)矩陣為依據(jù)，零假設(shè)是：相關(guān)系數(shù)矩陣是 對(duì)角矩陣，巴特利特球度檢驗(yàn)近似符合卡方分布，如果統(tǒng)計(jì)量的觀測(cè)值足夠大并且 對(duì)應(yīng)的概率小于給定的顯著性水平，則拒絕零假設(shè)，可以做因子分析。KMO檢驗(yàn) ，： KMO和Bartlett的檢驗(yàn)取樣足夠度的KaiserMeyerOlkin度量。?712Bartlett的球形度近似卡方檢驗(yàn)df25Sig.?000結(jié)果顯示：，概率值為，樣本數(shù)據(jù)通過(guò)了檢驗(yàn)，各變量之間存在明顯的線性 關(guān)系，符合因子分析的前提要求，可以對(duì)各變量進(jìn)行主成分分析。初始提取資產(chǎn)報(bào)酬率.792凈資產(chǎn)收益率?660總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率.752資本積累率.720總資產(chǎn)增長(zhǎng)率.754資產(chǎn)負(fù)債率.843數(shù)據(jù)顯示，變量的共同度數(shù)據(jù)均為1,從數(shù)據(jù)可以看出，特征根值大于1提取 出來(lái)的因子可以解釋60%以上的方差，也就是說(shuō)采用特征根提取出來(lái)的因子可以充 分地解釋各個(gè)變量的方差。成份初始特征值提取平方和載入旋轉(zhuǎn)平方和載入合計(jì)方差的％累積％合計(jì)方差的％累積％合計(jì)方差的％累積％1234.8025.3096.124提取方法：主成份分析。數(shù)據(jù)顯示，,%的