【正文】 率分析，預計收入高于或低于兩個方案的交叉點，進行科學投資。（四）評估企業(yè)外購的可行性如果企業(yè)要通過對外購買獲得中間產(chǎn)品，就可以通過測算經(jīng)營杠桿系數(shù)是否發(fā)生改變，評估這種成本轉(zhuǎn)換是否會對企業(yè)有價值。企業(yè)通常用總成本是否降低來衡量這種外購決策的可行性，但是總成本降低是否與企業(yè)經(jīng)營風險降低是一致的，還有待于進一步探討；總成本是一個現(xiàn)時問題，而經(jīng)營杠桿系數(shù)重在描述企業(yè)未來的經(jīng)營風險狀況。企業(yè)管理者在做出決策時，除了應當考慮眼前經(jīng)濟利益的增加，還應當考慮對未來風險的承受能力。第4章計算、分析與實證在上一章對經(jīng)營杠桿的相關問題進行理論描述的基礎上，本章主要針對滬深兩市的經(jīng)營杠桿系數(shù)相關內(nèi)容進行實證研究，包括：（1）三年內(nèi)經(jīng)營杠桿系數(shù)總體水平。（2）各行業(yè)水平。（3）最優(yōu)經(jīng)營杠桿系數(shù)區(qū)間規(guī)則。計算應用的公式及依據(jù)26年度企業(yè)數(shù)量總數(shù)DOL00DOL≤11DOL≤DOL≤44DOL≤6DOL6200143919412874641661065200241421116054421851066200342419918365571381066滬深上市公司經(jīng)營杠桿實證研究在變動成本法中，息稅前利潤是扣除全部可變成本和固定成本之后的利潤。但是我國上市公司的財務報表是根據(jù)完全成本法編制的，因此，在從財務報表中通過提取固定成本和變動成本計算息稅前利潤的方法會遇到會計數(shù)據(jù)難以分離的困難，對于經(jīng)營杠桿系數(shù)的外部觀測者，需要根據(jù)報表提供的數(shù)據(jù)直接計算出息稅前利潤。報表中，主營業(yè)務成本、其他業(yè)務成本中都含有視為固定成本的折舊費用和視為可變成本的生產(chǎn)費用，期間費用（財務費用除外）中除了大部分的固定成本外，也含有一部分可視為可變成本的銷售費用和管理費用。因此必須從收入中把這些費用全部扣除才可以得到息稅前利潤。據(jù)此，不能夠把和主營業(yè)務收入相對應的主營業(yè)務利潤作為息稅前利潤。另外，由于營業(yè)外收入不是企業(yè)日常經(jīng)營所得，因此，也不能夠把營業(yè)外利潤考慮進息稅前利潤。應當把營業(yè)利潤與作為財務費用的利息費用相加得到息稅前利潤。此外，這里抵扣的銷售收入是指所有的經(jīng)營收入，包括主營業(yè)務收入和其他業(yè)務收入。但是由于報表中無法直接得到其他業(yè)務收入的數(shù)據(jù)，因此只好粗略地認為主營業(yè)務收入為銷售收入。這樣，根據(jù)財務報表數(shù)據(jù)計算經(jīng)營杠桿的公式，就可以表示為:DOL=息稅前利潤的變動率/主營業(yè)務收入的變動率。滬深兩市A股上市公司經(jīng)營杠桿系數(shù)總體平均水平的分析由于計算經(jīng)營杠桿系數(shù)需要年初數(shù)據(jù)和年末數(shù)據(jù)的比較，因此在現(xiàn)有數(shù)據(jù)庫基礎上選擇了滬深兩市上市公司中2001年、2002年、2003年所有財務數(shù)據(jù)齊全的1066家企業(yè)進行分析，得出不同經(jīng)營杠桿區(qū)間內(nèi)各年度企業(yè)數(shù)量分布狀況，如表41所示。表41 上市公司經(jīng)營杠桿系數(shù)區(qū)間分布表由表41可以看出，在經(jīng)營杠桿系數(shù)（0，1）區(qū)間內(nèi)企業(yè)數(shù)量變換較小，(1，)的區(qū)間內(nèi)企業(yè)數(shù)量有大幅度增長，在（，4）和（4，6）區(qū)間內(nèi)企業(yè)數(shù)量變化幅度較小，在大于6的區(qū)間內(nèi)企業(yè)數(shù)量穩(wěn)中有降。說明經(jīng)營狀況好的企業(yè)數(shù)量在增加，經(jīng)營狀況一般的企業(yè)數(shù)量比較穩(wěn)定，經(jīng)營狀況差的企業(yè)數(shù)量有所下降，因此，可以判斷企業(yè)整體的經(jīng)營狀況是穩(wěn)中有升，這符合我國近27業(yè)業(yè)業(yè)業(yè)業(yè)業(yè)水儲掘造筑業(yè)業(yè)業(yè)產(chǎn)文化技術服務漁和倉采制建售產(chǎn)牧副煤氣運輸和零息地房會綜合類信社傳林力通發(fā)農(nóng)電交批播與滬深上市公司經(jīng)營杠桿實證研究幾年來的宏觀經(jīng)濟形勢。所有企業(yè)的各年度經(jīng)營杠桿系數(shù)和三年平均值見附表1所示。經(jīng)營杠桿系數(shù)行業(yè)水平的測算分析參與分析的各行業(yè)企業(yè)頻率圖本文選取了中國證監(jiān)會所公布的上市公司行業(yè)劃分標準所列的十三個行業(yè)的企業(yè)進行分析，參與分析的行業(yè)分布情況如圖41所示。700600500頻率4003002001000行業(yè)圖41參與分析企業(yè)分行業(yè)頻率圖由圖41可以看出，參與分析的企業(yè)中，制造業(yè)最多，其次是批發(fā)和零售業(yè)、綜合類，其他行業(yè)參與分析的企業(yè)個數(shù)相對較少，這與當前的行業(yè)狀況有關。各行業(yè)三年經(jīng)營杠桿系數(shù)水平的分布情況。在對行業(yè)平均經(jīng)營杠桿系數(shù)進行測算時，為使所的結(jié)果比較集中，不受個別數(shù)據(jù)極值的影響，規(guī)定經(jīng)營杠桿系數(shù)小于20和大于20的企業(yè)不參與平均值的計算。因此，可能存在經(jīng)營杠桿系數(shù)偏小，且差異不明顯的缺點。通過對數(shù)據(jù)進行整理、計算和分析，得到表42如下。表42各行業(yè)三年經(jīng)營杠桿系數(shù)情況表行業(yè) 樣本數(shù) 平均值 行業(yè) 樣本數(shù) 平均值28農(nóng)林牧副漁業(yè)200128信息技術業(yè)200150200228200250200328200350采掘業(yè)200114批發(fā)和零售業(yè)200193200214200293200314200393制造業(yè)2001633房地產(chǎn)業(yè)20013120026332002312003633200331電力煤氣和水200137社會服務業(yè)200139200237200239200337200339建筑業(yè)200117傳播與文化產(chǎn)業(yè)200110200217200210200317200310交通運輸倉儲200137綜合類200177200237200277200337200377滬深上市公司經(jīng)營杠桿實證研究為將上述數(shù)據(jù)作進一步直觀的顯示，特將表42中關于三年經(jīng)營杠桿系數(shù)的行業(yè)水平及發(fā)展趨勢的有關信息以柱形圖表示，如圖42。29采掘制建信房社傳綜農(nóng)林電力交批造筑息地會播合通發(fā)業(yè)業(yè)業(yè)技產(chǎn)服與類牧煤運和術業(yè)務文副漁業(yè)氣和水輸倉儲零售業(yè)業(yè)業(yè)化業(yè)產(chǎn)滬深上市公司經(jīng)營杠桿實證研究行業(yè)平均經(jīng)營杠桿系數(shù)21012200120022003行業(yè)圖42不同行業(yè)三年經(jīng)營杠桿系數(shù)一覽表對圖42進行分析：橫向來看，各行業(yè)之間經(jīng)營杠桿系數(shù)分布很不平衡，差異比較顯著，農(nóng)林牧副漁業(yè)、電力煤氣及水的生產(chǎn)及供應業(yè)、交通運輸倉儲業(yè)、社會服務業(yè)、傳播與文化產(chǎn)業(yè)的行業(yè)平均經(jīng)營杠桿系數(shù)相對較高。而建筑業(yè)、制造業(yè)、采掘業(yè)、批發(fā)和零售業(yè)、信息技術業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)的行業(yè)平均經(jīng)營杠桿系數(shù)相對較低。其中建筑業(yè)的經(jīng)營杠桿系數(shù)為最低?？v向來看，不同年度的經(jīng)營杠桿系數(shù)水平的差異也比較明顯。2001年行業(yè)之間經(jīng)營杠桿系數(shù)差異很大，2002年的行業(yè)差異就較小，相對來說，2001年經(jīng)營杠桿系數(shù)高的行業(yè)比較多。2003年的經(jīng)營杠桿差異仍然達于2002年，但比2001年有所下降。從該圖不難看出，行業(yè)平均經(jīng)營杠桿系數(shù)在近三年基本上呈現(xiàn)下降趨勢，且在行業(yè)間差異比較顯著。最優(yōu)經(jīng)營杠桿系數(shù)區(qū)間規(guī)則的實證研究最優(yōu)經(jīng)營杠桿系數(shù)區(qū)間規(guī)則的提出目前，我國的財務研究尚不存在關于經(jīng)營杠桿系數(shù)應保持在什么水平才能30DOL區(qū)間年度樣本數(shù)平均凈值報酬率平均值%DOL區(qū)間年度樣本數(shù)平均凈值報酬率平均值%DOL202001461DOL0200177200256200267200344200367滬深上市公司經(jīng)營杠桿實證研究說明企業(yè)經(jīng)營業(yè)績較好、經(jīng)營風險適度的一致意見。人們對經(jīng)營杠桿作用的取值范圍尚未達成共識。但有學者根據(jù)財務理論推測：優(yōu)秀企業(yè)的經(jīng)營杠桿系數(shù)應保持在1至之間，即1≤DOL；一般企業(yè)的經(jīng)營杠桿系數(shù)應保持在至4之間即≤DOL4；那些市場競爭能力較弱、效益較低的企業(yè)，其經(jīng)營杠桿系數(shù)應保持在4至5之間，即4≤DOL5；而5﹤DOL的企業(yè)，其經(jīng)營業(yè)績通常很差，并可能存在財務危機。最優(yōu)規(guī)則的實證由于不同行業(yè)的平均經(jīng)營杠桿系數(shù)水平或最適宜經(jīng)營杠桿系數(shù)水平存在差異，因而不同行業(yè)間財務狀況與經(jīng)營杠桿系數(shù)水平的對應關系可能有不同，每個行業(yè)都應該有各自的最優(yōu)經(jīng)營杠桿系數(shù)區(qū)間規(guī)則，因此在考察驗證最優(yōu)經(jīng)營杠桿系數(shù)區(qū)間規(guī)則時應當分行業(yè)進行。由于制造業(yè)普遍具有固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重較高的特點，每年會出現(xiàn)較大比例的固定成本，因而經(jīng)營杠桿作用明顯。另外，制造業(yè)企業(yè)在上市公司中數(shù)量最多，因而樣本充分，符合統(tǒng)計需要。本文從A股上市公司中選取三年財務數(shù)據(jù)齊全的633家制造業(yè)企業(yè)進行分析。經(jīng)營杠桿系數(shù)與企業(yè)盈利能力關系分析企業(yè)的盈利能力反映了企業(yè)的經(jīng)營狀況，企業(yè)盈利能力越強，說明經(jīng)營狀況越好，經(jīng)營風險越低，企業(yè)盈利能力越差，說明經(jīng)營狀況越差，經(jīng)營風險越高。企業(yè)的經(jīng)營杠桿系數(shù)又和盈利能力直接相關，由經(jīng)營杠桿系數(shù)的公式（3）可以得到，在固定成本不變的情況下，息稅前利潤越高，經(jīng)營杠桿系數(shù)就越低，反之，經(jīng)營杠桿系數(shù)越高。因此，以盈利能力作為表示企業(yè)經(jīng)營狀況的變量與經(jīng)營杠桿系數(shù)建立對比關系，可以有效地反映不同經(jīng)營狀況下的經(jīng)營杠桿系數(shù)區(qū)間，進而為尋找最優(yōu)經(jīng)營杠桿系數(shù)區(qū)間規(guī)則提供依據(jù)?？梢杂脙糁祱蟪曷省N售凈利率和總資產(chǎn)凈利率這三個指標表示企業(yè)的盈利能力，建立企業(yè)經(jīng)營狀況和經(jīng)營杠桿系數(shù)之間的配比關系。表4表44和表45反映了不同的經(jīng)營杠桿系數(shù)區(qū)間與不同的盈利指標對應情況。表43 制造業(yè)各年經(jīng)營杠桿系數(shù)區(qū)間與凈值報酬率對應表31DOL區(qū)間年度樣本數(shù)平均銷售凈利率平均值%DOL區(qū)間年度樣本數(shù)平均銷售凈利率平均值%DOL202001461DOL020017720025620026720034420036720DOL6200149DOL12001512002612002492003482003546DOL42001554DOL2001212002232002222003322003344DOL2001434DOL62001212002332002212003382003141DOL20018220DOL620013920028920024520031132003430DOL12001113DOL202001362002122200245200311220033320DOL6200149DOL12001512002612002492003482003546DOL42001554DOL2001212002232002222003322003344DOL2001434DOL62001212002332002212003382003141DOL20018220DOL620013920028920024520031132003