【正文】 單CMBS產(chǎn)品（高和招商金茂凱晨資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃），發(fā)行規(guī)模約40億元人民幣，%，創(chuàng)下國內(nèi)同期限企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行成本歷史新低?！　　　∵@三個資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃，都有一個相似的特點(diǎn)，都是通過信托貸款，做一個房地產(chǎn)抵押借款，然后把債權(quán)人的抵押借款權(quán)益，轉(zhuǎn)給資產(chǎn)支持計(jì)劃?！　〕松鲜霭咐猓?016年底，公開的類CMBS產(chǎn)品還有：“國金－金光金虹橋國際中心資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃”和“魔方長租公寓資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃”。相信CMBS型的資產(chǎn)證券化項(xiàng)目將迎來一個春天?！　〉谒墓?jié) 類CMBS與ABN　　資產(chǎn)支持票據(jù)（AssetBacked Mediumterm Notes，ABN）是指非金融企業(yè)為實(shí)現(xiàn)融資目的，采用結(jié)構(gòu)化方式，通過發(fā)行載體發(fā)行的，由基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為收益支持的，按約定以還本付息等方式支付收益的證券化融資工具。資產(chǎn)支持票據(jù)也是資產(chǎn)證券化的一種，是由銀行間市場交易商協(xié)會借鑒外國成熟市場的做法結(jié)合國內(nèi)金融市場的實(shí)踐推出的一個金融創(chuàng)新產(chǎn)品。2012年8月交易商協(xié)會正式頒布了《銀行間債券市場非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)指引》，正式推出了資產(chǎn)支持票據(jù)。經(jīng)過幾年的研究，交易商協(xié)會又于2016年12月頒布了《非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)指引（修訂稿）》，對資產(chǎn)支持票據(jù)的發(fā)行以及要求作了更完善和詳細(xì)的規(guī)定?！　∫韵聻轭怌MBS與ABN的對比：　　關(guān)于我國ABN的發(fā)展，值得一提的是中國銀行間市場交易商協(xié)會于2016年12月12日發(fā)布了《非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)指引（修訂稿）》（“指引”）以及《非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)公開發(fā)行注冊文件表格體系》（“表格體系”）。新版的指引對ABN的基礎(chǔ)資產(chǎn)、發(fā)行流程、信息披露以及中介機(jī)構(gòu)的職責(zé)都有比較詳細(xì)的規(guī)定，同時發(fā)布的表格體系還對注冊要件、基礎(chǔ)資產(chǎn)、交易結(jié)構(gòu)以及參與主體的情況以及現(xiàn)金流的歸集與管理機(jī)制作出針對性的信息披露要求，大大增加了ABN的發(fā)行注冊的可操作性。其中，以下幾個方面值得特別關(guān)注：　　第一、在此之前，銀行間市場主要是非金融企業(yè)的信貸資產(chǎn)證券化，而非金融企業(yè)的結(jié)構(gòu)化融資一般通過交易所企業(yè)資產(chǎn)化來進(jìn)行，不能幫助融資人實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)出表。本次指引引入了特殊目的載體（SPV），可以達(dá)到真實(shí)售出和破產(chǎn)隔離的效果，幫助發(fā)行人實(shí)現(xiàn)表外融資。同時，此次新版指引保留了“特定目的的賬戶+應(yīng)收賬款質(zhì)押”模式，可以滿足多樣化結(jié)構(gòu)融資的需求。　　第二、對資產(chǎn)支持票據(jù)的定義由原來的“約定在一定期限內(nèi)還本付息的債務(wù)融資工具”改成了“按約定以還本付息等方式支付收益的證券化融資工具”，從債務(wù)融資工具變?yōu)樽C券化融資工具，體現(xiàn)了資產(chǎn)支持的特點(diǎn)?！　〉谌?、ANB的發(fā)行變得更為靈活，既可以公開發(fā)行也可以定向發(fā)行，充分滿足發(fā)起機(jī)構(gòu)、投資人的各種需求。發(fā)行資產(chǎn)支持票據(jù)應(yīng)當(dāng)在交易商協(xié)會注冊。公開發(fā)行資產(chǎn)支持票據(jù)需要經(jīng)過有評級資質(zhì)的信用評級機(jī)構(gòu)的信用評級；采用分層結(jié)構(gòu)發(fā)行資產(chǎn)支持票據(jù)的最低檔的票據(jù)可以不進(jìn)行評級?！　〉谒?、基礎(chǔ)資產(chǎn)可以是企業(yè)應(yīng)收賬款、租賃債權(quán)、信托受益權(quán)等財產(chǎn)權(quán)利，以及基礎(chǔ)設(shè)施、商業(yè)物業(yè)等不動產(chǎn)財產(chǎn)或相關(guān)財產(chǎn)權(quán)利?；A(chǔ)資產(chǎn)不得附帶抵押、質(zhì)押等擔(dān)保負(fù)擔(dān)或其他權(quán)利限制，但能夠通過相關(guān)合理安排解除基礎(chǔ)資產(chǎn)的相關(guān)擔(dān)保負(fù)擔(dān)和其他權(quán)利限制的資產(chǎn)仍然可以作為基礎(chǔ)資產(chǎn)?！　〉谖?、對于信托受益權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的資產(chǎn)支持票據(jù)，其底層資產(chǎn)需要滿足基礎(chǔ)資產(chǎn)的相關(guān)規(guī)定。也就是說，當(dāng)信托受益權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)時，律師不僅需要審核該信托受益權(quán)是否符合相關(guān)的規(guī)定，還要調(diào)查其底層資產(chǎn)是否符合指引中有關(guān)基礎(chǔ)資產(chǎn)的要求?！　【C上，新版的《指引》在2012年8月發(fā)布的舊版指引的基礎(chǔ)上，既豐富了ABN的業(yè)務(wù)規(guī)范又強(qiáng)化了風(fēng)險防范，為企業(yè)拓寬了融資渠道，推動了企業(yè)有序開展資產(chǎn)證券化，結(jié)構(gòu)化融資市場的發(fā)展，對降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)企業(yè)成本、去杠桿具有積極意義?！　〗刂?017年1月底，實(shí)踐中還沒有房地產(chǎn)信托型ABN，但相信不遠(yuǎn)的將來，一定會有類似的房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。資產(chǎn)證券化塑造商業(yè)地產(chǎn)新模式　　在我們了解了REITS和CMBS兩個房地產(chǎn)融資模式后，我們就可以體會到未來商業(yè)地產(chǎn)融資模式的改變和演化。　　隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，我國房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展態(tài)勢也日益迅猛。然而，由于國有商業(yè)銀行貸款政策的調(diào)整以及其他各方面的原因，眾多房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)面臨越來越嚴(yán)重的資金短缺問題，傳統(tǒng)的房地產(chǎn)融資也越來越無法滿足如今中國商業(yè)房地產(chǎn)企業(yè)的融資需求。傳統(tǒng)的商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)模式，是以開發(fā)商為主體，通過銀行貸款獲得融資。這是一種表內(nèi)的融資，考驗(yàn)的是對開發(fā)商經(jīng)營和資信能力，與項(xiàng)目和團(tuán)隊(duì)能力和業(yè)績激勵不相干。傳統(tǒng)商業(yè)地產(chǎn)的極致，就是萬達(dá)模式，也就是經(jīng)營性抵押貸款。這種經(jīng)營性抵押貸款額度相對小，本金償還壓力大，本金用途嚴(yán)格限制，與企業(yè)主體資質(zhì)和信用嚴(yán)重相關(guān)。傳統(tǒng)地產(chǎn)只能通過銷售來進(jìn)行周轉(zhuǎn)，而今銷售周轉(zhuǎn)趨緩，房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)迫切需要優(yōu)化杠桿，持有型存量物業(yè)增多，大量資金沉淀亟待盤活?！　《碌哪Ｊ?，是以資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)為主體，吸納聚集人才，通過私募基金為載體進(jìn)行募資，待項(xiàng)目建成物業(yè)進(jìn)入后期運(yùn)營后，利用CMBS獲得低成本的融資代替之前的傳統(tǒng)銀行貸款，甚至通過REITs實(shí)現(xiàn)流動性，并與人員業(yè)績激勵相容。　　　　在新的模式下，資產(chǎn)支持融資有望在成本或者額度方面比傳統(tǒng)融資獲得更好條件，權(quán)益性工具（REITs，類REITs或者私募基金）有助于盤活存量，提高周轉(zhuǎn)。將應(yīng)收賬款和未來收益如購房款，物業(yè)費(fèi)，租金等通過債項(xiàng)的資產(chǎn)證券化、類CMBS等進(jìn)行融資，提高周轉(zhuǎn)；將投資性物業(yè)包括商場，辦公，酒店，倉儲等通過海外REITs、境內(nèi)類REITs、私募等來進(jìn)行權(quán)益性證券化，盤活存量，盤活后的資金可以用于開發(fā)其他項(xiàng)目，提高了周轉(zhuǎn)。可見，新的模式滿足了未來中國商業(yè)地產(chǎn)融資低成本，提高流動性的需求。　　　　商業(yè)物業(yè)資產(chǎn)證券化，特別是國外主流的CMBS的發(fā)展，才是商業(yè)地產(chǎn)“去庫存”和“輕資產(chǎn)”的樞紐：　　，有望實(shí)現(xiàn)業(yè)主持有物業(yè)的“正杠桿”；　　“正杠桿”，才能夠吸引權(quán)益類資本的進(jìn)入，同時由于債項(xiàng)工具的低利率實(shí)際上也將大量機(jī)構(gòu)資金從債項(xiàng)投資引入權(quán)益類投資；　??；使商業(yè)物業(yè)真正能夠?qū)崿F(xiàn)社會化，從而獲得最終的巨量流動性；　　上述“債項(xiàng)投資－股本投資”小生態(tài)系統(tǒng)的形成，將會整合和孵化更多的有運(yùn)營能力的運(yùn)營公司，從而最終形成“債項(xiàng)投資股本投資運(yùn)營管理資產(chǎn)管理”大生態(tài)的形成。這個生態(tài)形成，會將大量資產(chǎn)從開發(fā)商表內(nèi)轉(zhuǎn)移出去，實(shí)現(xiàn)商業(yè)地產(chǎn)“去庫存”和“輕資產(chǎn)”的最終目標(biāo)，優(yōu)化商業(yè)地產(chǎn)生態(tài)圈。