【導(dǎo)讀】?jī)r(jià)值評(píng)估在公司財(cái)務(wù)中的作用。符合宏觀經(jīng)濟(jì)的民營(yíng)企業(yè)。企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模質(zhì)量擴(kuò)張迅速。中國(guó)與香港個(gè)股（聯(lián)動(dòng)）。歌爾聲學(xué)---瑞聲科技。使每一項(xiàng)決策都有助于增加企業(yè)價(jià)值。能是一條生產(chǎn)線等實(shí)物資產(chǎn)，甚至可能是一個(gè)企業(yè)。賬面價(jià)值是指資產(chǎn)負(fù)債表上列示的資產(chǎn)價(jià)值。以交易為基礎(chǔ)，主要使用歷史成本計(jì)量。產(chǎn)的預(yù)期未來收益，如未實(shí)現(xiàn)的收益等。是買賣雙方競(jìng)價(jià)后產(chǎn)生的雙方都能接受的價(jià)格。內(nèi)在價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值有密切關(guān)系。清算價(jià)值是指企業(yè)清算時(shí)一項(xiàng)資產(chǎn)單獨(dú)拍賣產(chǎn)生。續(xù)經(jīng)營(yíng)為假設(shè)情景，這是兩者的主要區(qū)別。估計(jì)其現(xiàn)金流量并進(jìn)行估價(jià)。為理財(cái)?shù)摹暗谝辉瓌t”?，F(xiàn)在的1元錢和1年后的1元錢其經(jīng)濟(jì)價(jià)值不相等，貨幣投入生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過程后，其數(shù)額隨著時(shí)間的持。這是一種客觀的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。復(fù)利現(xiàn)值計(jì)算，是指已知s、i、n時(shí)，求p。利現(xiàn)值系數(shù)，或稱作1元的復(fù)利現(xiàn)值，用符號(hào)（p/s，i，普通年金又稱后付年金，是指各期期末收付的年。普通年金現(xiàn)值，是指為在每期期末取得相等金額

　　

【正文】 125 相關(guān)成本 ? 相關(guān)成本是指與特定決策有關(guān)的、在分析評(píng)價(jià)時(shí)必須加以考慮的成本。例如，差額成本、未來成本、重置成本、機(jī)會(huì)成本等都屬于相關(guān)成本。與此相反，與特定決策無關(guān)的、在分析評(píng)價(jià)時(shí)不必加以考慮的成本是非相關(guān)成本。例如，沉沒成本、過去成本、賬面成本等往往是非相關(guān)成本。 ? 例如，某公司在 1990年曾經(jīng)打算新建一個(gè)車間，并請(qǐng)一家會(huì)計(jì)公司作過可行性分析，支付咨詢費(fèi) 5萬元。后來由于本公司有了更好的投資機(jī)會(huì)該項(xiàng)目被擱置下來，該筆咨詢費(fèi)作為費(fèi)用已經(jīng)入賬了。 1992年舊事重提，在進(jìn)行投資分析時(shí)，這筆咨詢費(fèi)是否仍是相關(guān)成本呢？答案應(yīng)當(dāng)是否定的。該筆支出已經(jīng)發(fā)生不管本公司是否采納新建一個(gè)車間的方案，它都已無法收回，與公司未來的總現(xiàn)金流量無關(guān)。 ? 如果將非相關(guān)成本納入投資方案的總成本，則一個(gè)有利的方案可能因此變得不利，一個(gè)較好的方案可能變?yōu)檩^差的方案從而造成決策錯(cuò)誤。 126 機(jī)會(huì)成本 ? 在投資方案的選擇中，如果選擇了一個(gè)投資方案，則必須放棄投資于其他途徑的機(jī)會(huì)。其他投資機(jī)會(huì)可能取得的收益是實(shí)行本方案的一種代價(jià)，被稱為這項(xiàng)投資方案的機(jī)會(huì)成本。 ? 例如，上述公司新建車間的投資方案，需要使用公司擁有的一塊土地。在進(jìn)行投資分析時(shí)，因?yàn)楣静槐貏?dòng)用資金去購(gòu)置土地，可否不將此土地的成本考慮在內(nèi)呢？答案是否定的。因?yàn)樵摴救舨焕眠@塊土地來興建車間，則它可將這塊土地移作他用，并取得一定的收入。只是由于在這塊土地上興建車間才放棄了這筆收入，而這筆收入代表興建車間使用土地的機(jī)會(huì)成本。假設(shè)這塊土地出售可凈得 15萬元，它就是興建車間的一項(xiàng)機(jī)會(huì)成本。值得注意的是，不管該公司當(dāng)初是以 5萬元還是 20萬元購(gòu)進(jìn)這塊土地，都應(yīng)以現(xiàn)行市價(jià)作為這塊土地的機(jī)會(huì)成本。 ? 機(jī)會(huì)成本不是我們通常意義上的 “ 成本 ” ，它不是一種支出或費(fèi)用，而是失去的收益。這種收益不是實(shí)際發(fā)生的，而是潛在的。機(jī)會(huì)成本總是針對(duì)具體方案的，離開被放棄的方案就無從計(jì)量確定。 ? 機(jī)會(huì)成本在決策中的意義在于它有助于全面考慮可能采取的各種方案，以便為既定資源尋求最為有利的使用途徑。 127 要考慮投資方案對(duì)公司其他項(xiàng)目的影響 ? 當(dāng)我們采納一個(gè)新的項(xiàng)目后，該項(xiàng)目可能對(duì)公司的其他項(xiàng)目造成有利或不利的影響。 ? 例如，若新建車間生產(chǎn)的產(chǎn)品上市后，原有其他產(chǎn)品的銷路可能減少，而且整個(gè)公司的銷售額也許不增加甚至減少。因此，公司在進(jìn)行投資分析時(shí)，不應(yīng)將新車間的銷售收入作為增量收入來處理，而應(yīng)扣除其他項(xiàng)目因此減少的銷售收入。當(dāng)然，也可能發(fā)生相反的情況，新產(chǎn)品上市后將促進(jìn)其他項(xiàng)目的銷售增長(zhǎng)。這要看新項(xiàng)目和原有項(xiàng)目是競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系還是互補(bǔ)關(guān)系。 ? 當(dāng)然，諸如此類的交互影響，事實(shí)上很難準(zhǔn)確計(jì)量。但決策者在進(jìn)行投資分析時(shí)仍要將其考慮在內(nèi)。 128 對(duì)凈營(yíng)運(yùn)資金的影響 ? 在一般情況下，當(dāng)公司開辦一個(gè)新業(yè)務(wù)并使銷售額擴(kuò)大后，對(duì)于存貨和應(yīng)收賬款等經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)資產(chǎn)的需求也會(huì)增加，公司必須籌措新的資金以滿足這種額外需求；另一方面，公司擴(kuò)充的結(jié)果，應(yīng)付賬款與一些應(yīng)付費(fèi)用等經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)負(fù)債也會(huì)同時(shí)增加，從而降低公司流動(dòng)資金的實(shí)際需要。所謂凈營(yíng)運(yùn)資金的需要，指增加的經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)資產(chǎn)與增加的經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)負(fù)債之間的差額。 ? 當(dāng)投資方案的壽命周期快要結(jié)束時(shí)，公司將與項(xiàng)目有關(guān)的存貨出售，應(yīng)收賬款變?yōu)楝F(xiàn)金，應(yīng)付賬款和應(yīng)付費(fèi)用也隨之償付，凈營(yíng)運(yùn)資金恢復(fù)到原有水平。通常，在進(jìn)行投資分析時(shí)，假定開始投資時(shí)籌措的凈營(yíng)運(yùn)資金在項(xiàng)目結(jié)束時(shí)收回。 129 不同年限的影響 ? 不同投資決策的年限問題？ ? 如何解決？ 130 為什么不用凈利潤(rùn)而用現(xiàn)金流來做今后盈利的指標(biāo)？ ? 凈利潤(rùn)不是按照真正資金的投入和產(chǎn)出來計(jì)算的。 ? 因?yàn)樨泿诺臅r(shí)間價(jià)值，今天的資金投入價(jià)值要高于幾年后投入的價(jià)值，這樣會(huì)低估資金投入的實(shí)際成本。所以在計(jì)算投資項(xiàng)目的價(jià)值時(shí)，必須用現(xiàn)金流而不是凈利潤(rùn)。 131 凈現(xiàn)值方法 ? 凈現(xiàn)值是指將目標(biāo)項(xiàng)目在未來存續(xù)期間產(chǎn)生的預(yù)期現(xiàn)金流，以適當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率貼現(xiàn)后加總，再減去目標(biāo)項(xiàng)目期初的投資金額后的差量，即： 01 ( 1 )ntttCFN P V C Fr?? ? ???132 利用凈現(xiàn)值方法進(jìn)行投資決策的原則是什么？ ? 當(dāng) NPV0時(shí)，接受投資方案； ? 當(dāng) NPV0時(shí)，拒絕投資方案； ? 當(dāng) NPV=0時(shí)，投資方案兩可。 133 華夏商店新項(xiàng)目的凈現(xiàn)值 0 1 2 3 4 每年自由現(xiàn)金流 63 第三年后所有現(xiàn)金流 （ 重點(diǎn) ） 每年現(xiàn)金流的現(xiàn)值 63 =(+)/ 凈現(xiàn)值 NPV 134 回收期法 ? 回收期是指投資引起的現(xiàn)金流入累積到與投資額相等所需要的時(shí)間。它代表收回投資所需要的年限?；厥漳晗拊蕉?，方案越有利。用式子表示，即設(shè) CFt為第 t期產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流， CF0為目標(biāo)項(xiàng)目的期初投資 ： 1 2 01...ititC F C F C F C F C F?? ? ? ? ??135 回收期法 ? 上式表明，該項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)至 i期期末就能收回期初投資， i小于等于 N，因此，該項(xiàng)目的投資回收期為 i期。如果投資者最長(zhǎng)可以接受的回收期為 T（ T小于等于 N），那么，當(dāng) i小于等于 T時(shí)，接受該項(xiàng)目。 ? 當(dāng)存在多個(gè)可接受的目標(biāo)項(xiàng)目時(shí)，而又只能選擇其中的一個(gè)項(xiàng)目，僅就回收期判斷，投資者應(yīng)該選擇投資回收期最短的那個(gè)目標(biāo)項(xiàng)目。 136 華夏商店新項(xiàng)目的投資回收期 0 1 2 3 4 5 6 7 每年自由現(xiàn)金流 63 年度累計(jì)現(xiàn)金流入 137 金融市場(chǎng)的投資回收期 ? PE ? PE的影響因素 138 華夏商店新項(xiàng)目的投資回收期 ? 由上表，華夏商店新項(xiàng)目的投資回收期為 、 =。 ? 如果假設(shè)該商店最長(zhǎng)可以接受的投資回收期為 5年，由于未來五年的自由現(xiàn)金流入不能回收投資額，則拒絕該項(xiàng)目。 4 .6 461 3 .2 2?139 回收期法有哪些缺陷？ ? 不考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值 ? 忽略了回收期以后的現(xiàn)金流 140 在哪些情況下回收期法是有用的？ ? 如果資本市場(chǎng)是很完美的話，我們以下介紹的凈現(xiàn)值方法會(huì)更準(zhǔn)確的評(píng)估一個(gè)項(xiàng)目能給股東帶來的價(jià)值，回收期法就沒有存在的道理。 ? 在現(xiàn)實(shí)中，有各種阻礙資本市場(chǎng)有效發(fā)揮它作用的障礙。比如投資者和經(jīng)營(yíng)者之間的信息不對(duì)稱就是一個(gè)障礙。 假如一個(gè)公司它的資金來源于短期銀行貸款（很多中國(guó)企業(yè)就是這樣），而它好的投資項(xiàng)目的回收期很長(zhǎng)，但銀行并不很了解這個(gè)公司投資項(xiàng)目的長(zhǎng)期收益的話，它就很有可能必須投回收期 短 的項(xiàng)目。這是因?yàn)楫?dāng)貸款到期時(shí)，銀行并不知道這個(gè)公司是投了一個(gè)好的但回收期長(zhǎng)的項(xiàng)目還是投了一個(gè)壞的項(xiàng)目。銀行有可能會(huì)要公司還款。這會(huì)給公司帶來破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。 141 對(duì)中國(guó)企業(yè)而言，回收期法還有什么優(yōu)點(diǎn)？ ? 由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展和中國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)境和體制的不斷變化，對(duì)未來現(xiàn)金流的預(yù)測(cè)非常困難，遠(yuǎn)期現(xiàn)金流的預(yù)測(cè)和實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)都很大。這種更高風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)金流在理論上應(yīng)該用更高的折現(xiàn)率去折現(xiàn)。 ? 回收期法里將回收期以后的現(xiàn)金流忽略掉的做法可以理解為用非常高的折現(xiàn)率來對(duì)這些遠(yuǎn)期的難預(yù)測(cè)的現(xiàn)金流進(jìn)行折現(xiàn)，所以這些現(xiàn)金流就沒有多少價(jià)值，可以忽略不計(jì)了。所以將回收期以后的現(xiàn)金流忽略掉也不是全無道理的。 142 內(nèi)部收益率法 ? 內(nèi)部收益率是凈現(xiàn)值為零時(shí)的貼現(xiàn)率。 010( 1 )ntntCFCFI R R?? ? ???143 使用內(nèi)部收益率法進(jìn)行投資決策的原則是什么？ ? 當(dāng)內(nèi)部收益率大于該項(xiàng)目所要求的臨界收益率水平時(shí)，接受該項(xiàng)目，否則拒絕該項(xiàng)目。當(dāng)存在兩個(gè)或兩個(gè)以上的項(xiàng)目只能選擇一個(gè)項(xiàng)目時(shí)，選擇內(nèi)部收益率高者。 內(nèi)部收益率依靠試錯(cuò)法和內(nèi)插法求出。 內(nèi)部收益率反映了投資者投資真實(shí)報(bào)酬率的大小。 144 華夏商店新項(xiàng)目的內(nèi)部收益率 0 1 2 3 4 每年自由現(xiàn)金流 63 第三年后所有現(xiàn)金流 (IRR－ 3%) 145 華夏商店新項(xiàng)目的內(nèi)部收益率 ? ? 2 332 . 5 6 . 7 1 1 . 7 5 1 2 . 1 06 3 01 ( 1 ) 1 ) ( 0 . 0 3 )1I R R I R R I R R I R RI R R? ? ? ? ? ?? ? ? ?? （利用試錯(cuò)法，該項(xiàng)目的內(nèi)部收益率為 18%。 146 華夏商店新項(xiàng)目的內(nèi)部收益率 0 5% 10% 20% IRR=18% NPV 貼現(xiàn)率 147 ? 互斥項(xiàng)目的決策 ? 內(nèi)含報(bào)酬率的本質(zhì) 148 內(nèi)部收益率法和凈現(xiàn)值法的比較 ? 再投資率的假設(shè) ? 存在多解或者無解的內(nèi)部收益率 ? 互斥項(xiàng)目的選擇 149 再投資率的假設(shè) ? 在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)中，未來現(xiàn)金流入的再投資收益率是不確定的。我們?cè)谟?jì)算項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值時(shí)，假設(shè)項(xiàng)目存續(xù)期內(nèi)所獲得的現(xiàn)金流入按照投資者要求的收益率（即項(xiàng)目的資本成本）進(jìn)行再投資。因此，凈現(xiàn)值法比較恰當(dāng)?shù)囟涯繕?biāo)項(xiàng)目的價(jià)值進(jìn)行了評(píng)價(jià)。 150 存在多解或者無解的內(nèi)部收益率 時(shí)刻 0 1 2 現(xiàn)金流 100 500 600 151 互斥項(xiàng)目的選擇 時(shí)刻 0 1 IRR(%) NPV(貼現(xiàn)率 10%) 項(xiàng)目 1 1200 3000 150% 項(xiàng)目 2 1500 3500 133% 152 三種方法之間的比較 ? 如果對(duì)現(xiàn)金流和折現(xiàn)率的估算都沒有誤差的話，凈現(xiàn)值的方法是最準(zhǔn)確的。它告訴我們一個(gè)投資項(xiàng)目究竟給企業(yè)增加了多少價(jià)值。凈現(xiàn)值是絕對(duì)指標(biāo)，它可以評(píng)價(jià)項(xiàng)目投資的效益。 ? 內(nèi)部回報(bào)率是投資項(xiàng)目本身的現(xiàn)金流入等于現(xiàn)金流出的貼現(xiàn)率，它是項(xiàng)目本身的現(xiàn)金流可以達(dá)到的回報(bào)率。它的優(yōu)點(diǎn)是方法比較直觀，容易讓不懂財(cái)務(wù)的員工理解。但有時(shí)可能會(huì)有差錯(cuò)。 ? 回收期的方法有兩大缺點(diǎn)，在運(yùn)用時(shí)必須注意到它的缺陷。但它還是被企業(yè)，尤其是發(fā)展中國(guó)家的企業(yè)常用。在歐洲，一般在小型企業(yè)中應(yīng)用較為廣泛。 153 財(cái)務(wù)分析與非財(cái)務(wù)指標(biāo) ? 企業(yè)的投資，要看 NPV ? 更多要關(guān)注非財(cái)務(wù)戰(zhàn)略信息 ? 看經(jīng)濟(jì)周期（逆周期） 154 投資決策的新發(fā)展： ? 跨國(guó)投資決策 。 ? APV 投資法 ? 代理 ? 實(shí)務(wù)方面：投資決策與融資決策的融資 ? 金融方面：實(shí)務(wù)投資與有效市場(chǎng) 155 ? 謝謝！ 156 習(xí)題 ? A方案有關(guān)資料如下：項(xiàng)目原始投資 650萬元，其中：固定資產(chǎn)投資 550萬元，流動(dòng)資金投資 100萬元。全部投資的來源均為自有資金。該項(xiàng)目建設(shè)期為 2年，經(jīng)營(yíng)期為 10年，除流動(dòng)資金投資在項(xiàng)目完工時(shí)投入外，其余投資均于建設(shè)起點(diǎn)一次投入。固定資產(chǎn)的壽命期為 10年，按直線法計(jì)提折舊，期滿有 40萬元的凈殘值流動(dòng)資產(chǎn)于終結(jié)點(diǎn)一次收回，預(yù)計(jì)項(xiàng)目投產(chǎn)后，每年發(fā)生的相關(guān)營(yíng)業(yè)收入和付現(xiàn)成本分別為 380萬元和129萬元，所得稅稅率為 33%。 ? 要求：按 14%的行業(yè)基準(zhǔn)折現(xiàn)率計(jì)算 A方案的凈現(xiàn)值，并評(píng)價(jià)該方案是否可行。 157 習(xí)題 ? 某公司有 A、 B、 C、 D、 E、 F、六個(gè)投資項(xiàng)目可供選擇，其中 A與 F是互斥方案，有關(guān)資料如下： ? 要求：①投資總額不受限制時(shí)，做出投資組合決策； ②投資總額限定為 40萬元時(shí)，做出投資組合決策； ③投資總額限定為 60萬元時(shí)，做出投資組合決策。 158 習(xí)題 ? 某企業(yè)想投資一新產(chǎn)品，需購(gòu)置一套專用設(shè)備，預(yù)計(jì)價(jià)款 900000元，追加流動(dòng)資金 145822元，公司的會(huì)計(jì)政策與稅法規(guī)定一致，設(shè)備按 5年直線法計(jì)提折舊，凈殘值為零。該新產(chǎn)品預(yù)計(jì)銷售單價(jià) 20元／件，單位變動(dòng)成本 12元／件，每年需追加固定付現(xiàn)成本 500000元。公司適用的所得稅率為 40%，投資者要求的最低報(bào)酬率為 10%。 要求：計(jì)算使凈現(xiàn)值為零時(shí)的銷售量水平（取整）。