市場的國際跨市套利的實證研究(編輯修改稿)
2025-03-28 12:16 本頁面
【文章內(nèi)容簡介】 Granger引導(dǎo)關(guān)系的變化與跨市套利 ? 三、相對 beta值法 ? 四、對倒行為的證據(jù) ? 五、總結(jié) 相對 beta值法：跨市套利頭寸的分布特征 ? (一 )傳統(tǒng)的跨市套利行為存在性檢驗方法和存在問題 Jain(1981)和 Low et al(1999)指出了兩個平行期貨市場 A和B之間存在套利行為的判斷條件。 A和 B之間存在套利行為，則兩市價格應(yīng)滿足 tlttAlttBltt CSFF ** \\\ ??? ?? 假設(shè)成本項目不變： ? 套利存在的條件即： lttA lttB ltt SFF ??? ????? \\\ lnlnln tlttA lttB ltt SFF ???? ??????? ??? \2\1\ lnlnln? 假設(shè)匯率不變，并忽略月份 l和月份 m之間的利差 tAmttBltt FF ??? ????? ?? \1\ lnln? 本文的計算發(fā)現(xiàn)， beta=1的條件在 LME期銅和 SHFE期銅之間并不成立（見表 5）。在有效市場假設(shè)下，這個結(jié)論與同期在兩地市場存在跨市套利行為的事實明顯矛盾。 ? 因此現(xiàn)實金融市場尤其是跨國商品市場間的套利和經(jīng)典有效市場假設(shè)并不同，不能簡單地用上式來判定套利行為的存在性。 ? 商品市場的國際跨市套利行為更可能是有限套利。期銅市場有限套利產(chǎn)生的原因既包括市場制度所導(dǎo)致的市場不完全和市場不完美因素（如我國期貨市場未開放、市場限入、人民幣不可自由兌換、進(jìn)出口關(guān)稅的調(diào)整、運(yùn)費不穩(wěn)定等），也包括市場參與者的非理性因素（人民幣升值預(yù)期被過度放大、宏觀調(diào)控沖擊產(chǎn)生了非理性的恐高情緒），這兩類因素的綜合作用的結(jié)果是使得兩市之間即使存在套利行為，套利作用也是有限的，無法完全消除套利機(jī)會。 （二）相對 beta值法 ? 雖然用 Low et al(1999)的方法來檢驗套利行為的存在性并不妥當(dāng)，但可以利用其原理來研究套利者的行為特征和套利行為的水平。 ? 從上面分析可合理推斷：套利行為雖無法使 beta等于 1，但可使其更接近 1。 ? 一般而言，國內(nèi)投資者在期銅跨市套利時，在 LME選擇三月期合約，記為 LME3，而在 SHFE選擇哪個合約則存在不確定性。 ? 這樣，可進(jìn)一步推斷套利頭寸在 SHFE所集中的那個合約（記為 arbi）和 LME3的關(guān)系應(yīng)比其他合約（記為 nonarbi）相對 LME3的關(guān)系更加密切。 ? 以 LME3收益率為解釋變量，而分別以根據(jù)兩種不同分類方式（距離法和主力合約對齊法）得到的 SHFE價格收益率為被解釋變量，進(jìn)行回歸。然后比較 beta1的值。 ? 在套利頭寸所集中的那個合約， beta1應(yīng)最接近 1。 ? 為集中考慮，將時間集中到 2023年 10月和 2023年 7月（人民幣匯改）之間。 距離法 ? 第一種方法是按照 SHFE期銅合約的到期距離來決定自變量。 ? 根據(jù)不同到期月構(gòu)造到期月為 i的連續(xù)合約，然后分別將這些連續(xù)合約的收益率作為被解釋變量。 ? 如果套利盤總是穩(wěn)定在與到期日距離一定的某個 i月期合約上，則 i月期合約的 beta1應(yīng)最大。 ? alpha都等于 0 ? C都顯著不等于 0（等價于 beta1顯著不等于 1），這意味著在取樣期間 SHFE期銅和 LME期銅之間存在顯著的套利機(jī)會； ? beta1在 ~，但和 i之間沒有明顯的變化規(guī)律。這個結(jié)果表明套利頭寸的分布并非總穩(wěn)定在和到期日距離固定的合約上。 ? 因此使用這種分類方法沒有捕捉到套利頭寸的分布特征。 滬銅主力合約奇特的遷徙行為 設(shè)主力合約的位置變量 Intert為第 t日主力合約和即期合約的以月份表示的距離 2主力合約對齊法 ? 假設(shè) SHFE套利頭寸集中在主力合約上，那么主力合約的 beta1應(yīng)最接近 1。 ? 主力合約如此大幅度的遷徙，使用前面的距離法不能捕捉到套利頭寸的分布特征就不足為奇了。 ? 因此下面我們采用主力合約對齊法來檢驗。 ? 首先計算每天主力合約的收益率，然后將之對齊， ? 即不同時間的主力合約的收益率對齊到變量 r（ 0）中， ? 主力合約的前 j月的收益率分別用 r(j)表示 ? 主力合約的后 m月的收益率分別用 r（ m）表示 ? alpha值都等于 0， ? 且 C都顯著不等于 0，套利機(jī)會存在。 ? 但 beta1卻表現(xiàn)出明顯規(guī)律，主力合約相對 LME的beta1最接近 1（由于 beta11，這意味著其最大）， Beta1的差異是否顯著？ ? 因此主力合約的 beta1大于非主力合約的 beta1。beta1的直觀經(jīng)濟(jì)含義是套利強(qiáng)度，這個結(jié)論意味著 套利頭寸集中在主力合約上。 跨市套利和主力合約遷徙的邏輯關(guān)系： ? 跨市套利的兩個階段： ? 階段 1：正向跨市套利（ 2023年 10月 ~2023年中期） ? 買倫銅賣滬銅，跨市套利方向和國際貿(mào)易方向一致，因此稱之為正向跨市套利（ Positive Arbitrage）。 ? 套利者在買 LM
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