目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)理論(編輯修改稿)
2025-03-27 11:49 本頁(yè)面
【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 EPS = ———————— = （元 /股） (300 – 50)(133%) 100 DFL = ———— = 300 300 50 （ 2）當(dāng) EBIT增加 50%時(shí)， 當(dāng) EBIT = 300 (1+50%) = 450（萬(wàn)元）時(shí)， DFL = ———— = 450 50 450 EPS將增加 50% = 60% 財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)利用負(fù)債資金時(shí)，增加了破產(chǎn)機(jī)會(huì)或普通股利潤(rùn)大幅度變動(dòng)的機(jī)會(huì)所帶來的風(fēng)險(xiǎn)。 企業(yè)為取得財(cái)務(wù)杠桿利益，就要增加負(fù)債，一旦企業(yè)息稅前利潤(rùn)下降，不足以補(bǔ)償固定利息支出，企業(yè)的每股利潤(rùn)就會(huì)下降得更快。 三、復(fù)合杠桿 DCL (degree of bined leverage) 企業(yè)多樣化籌資，將導(dǎo)致 EPS的波動(dòng)大于 EBIT的波動(dòng)，而 EBIT的波動(dòng)主要是由銷售量的波動(dòng)引起的。因此，經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿的聯(lián)合作用，使銷售量的波動(dòng)經(jīng)過兩級(jí)放大對(duì) EPS產(chǎn)生更大的振蕩。 DCL —— 表示企業(yè)每股收益 EPS的變化對(duì)銷售量 Q變化的反應(yīng)程度 DCL = ————— = DOLDFL = ———————— ?EPS/EPS ?Q/Q Q ( P – V ) Q(PV) – FC I 經(jīng)營(yíng)杠桿 財(cái)務(wù)杠桿 S EBIT EPS 總杠桿 復(fù)合杠桿 復(fù)合杠桿與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn) 由于復(fù)合杠桿作用使每股利潤(rùn)大幅度波動(dòng)而造成的風(fēng)險(xiǎn)，稱為復(fù)合風(fēng)險(xiǎn)。在其他因素不變的情況下，復(fù)合杠桿系數(shù)越大，復(fù)合風(fēng)險(xiǎn)越大，復(fù)合杠桿系數(shù)越小，復(fù)合風(fēng)險(xiǎn)越小。 ? 資本結(jié)構(gòu)通常指企業(yè)負(fù)債總額與企業(yè)總資產(chǎn)的比例 (D/A)，或企業(yè)總負(fù)債與股東權(quán)益的比例(D/S)。 ? 準(zhǔn)確地講，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)應(yīng)定義為 負(fù)債與股東權(quán)益的比例。 ? 長(zhǎng)期資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)長(zhǎng)期負(fù)債與股東權(quán)益的比例。 第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)理論 資本結(jié)構(gòu)（ capital structure） 指企業(yè)負(fù)債和權(quán)益的比例結(jié)構(gòu) 一、資本結(jié)構(gòu)理論（ MM理論）簡(jiǎn)介 擬解決的問題 —— 能否通過改變企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)來提高企業(yè)的總價(jià)值同時(shí)降低企業(yè)的總資本成本 。 ? 只有當(dāng)改變企業(yè)資本結(jié)構(gòu)能夠增加公司價(jià)值時(shí)，股東才會(huì)因此而獲益； ? 只有當(dāng)改變企業(yè)資本結(jié)構(gòu)將減少公司價(jià)值時(shí)，股東才會(huì)因此而受損； ? 企業(yè)的決策者應(yīng)當(dāng)選擇能夠使公司價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)，因?yàn)楣竟蓶|將因此而獲益。 1958年 Madigliani 和 Miller提出了無稅收時(shí)的MM理論（ MMⅠ ），又稱為資本結(jié)構(gòu)無關(guān)論，即在無政府稅收時(shí)，增加公司債務(wù)并不能提高公司價(jià)值，因?yàn)樨?fù)債帶來的好處完全為其同時(shí)帶來的風(fēng)險(xiǎn)所抵消。 1963年二位 M在考慮所得稅情況下對(duì) MMⅠ 進(jìn)行了修訂，提出了 MMⅡ ，即由于債務(wù)利息可以抵稅（稅收屏蔽， tax shield），使得流入投資者手中的資金增加，所以企業(yè)價(jià)值隨著負(fù)債的增加而增加，企業(yè)可以無限制的負(fù)債，負(fù)債 100%時(shí)企業(yè)價(jià)值達(dá)到最大。 —— 2. 無摩擦環(huán)境假設(shè)： 營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)由企業(yè)稅息前收益的標(biāo)準(zhǔn)差衡量 ， 具有相同營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn) 的 企 業(yè) 的 風(fēng) 險(xiǎn) 等 級(jí) 相 同 （一） MM理論的假設(shè)條件： （ 1）所有投資者對(duì)每一企業(yè)未來 EBIT的期望值和 分布狀況具有完全相同的估計(jì)（一致性預(yù)期）。 （ 2）資產(chǎn)在完善資本市場(chǎng)上交易，無交易費(fèi)用，無所 得稅，無信息不對(duì)稱，無解決沖突成本等。 4. 為了數(shù)學(xué)推導(dǎo)的方便做出的假設(shè)： 3. 負(fù)債無風(fēng)險(xiǎn)假設(shè) —— 債務(wù)無風(fēng)險(xiǎn) ， 各種機(jī)構(gòu)與個(gè)人均可按相同的無風(fēng)險(xiǎn)利率無限量的借入資金 。 所有現(xiàn)金流量都是永久性的，企業(yè)是零成長(zhǎng)企業(yè)，債券為永續(xù)年金債券，投資者對(duì) EBIT的預(yù)期為常數(shù)。 （二）無公司稅 MMⅠ 模型 命題 1：企業(yè)價(jià)值與企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)無關(guān) VL = ———— = ———— = Vu EBIT WACC EBIT KSu VL ——有負(fù)債企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值； Vu ——無負(fù)債企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值； KSu ——無負(fù)債企業(yè)股東要求的收益率； WACC——加權(quán)平均資本成本。 D/S 企業(yè)價(jià)值 V ? 企業(yè)的價(jià)值與其資本結(jié)構(gòu)無關(guān)； ? 企業(yè)的加權(quán)平均資本成本與只由其風(fēng) 險(xiǎn)等級(jí)決定，與企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。 資本結(jié)構(gòu)理論 權(quán)益價(jià)值 企業(yè)價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)無關(guān)的總價(jià)值原則圖示 公司價(jià)值 公司價(jià)值 負(fù)債價(jià)值 權(quán)益價(jià)值 負(fù)債價(jià)值 權(quán)益價(jià)值 負(fù)債價(jià)值 負(fù)債價(jià)值 權(quán)益價(jià)值 命題 2— 負(fù)債企業(yè)的股本成本等于同一風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)無負(fù)債企業(yè)的股本成本加上風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償 。 KSL = KSU + ( KSU – Kd ) D/S KSL——負(fù)債企業(yè)的股本成本； KSU——無負(fù)債企業(yè)的股本成本； Kd——債務(wù)
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