企業(yè)財務管理經典實用課件財務管理案例賞析(價值評估)(編輯修改稿)
2025-03-22 23:43 本頁面
【文章內容簡介】 09年 10年 11年 12年 13年 14年 15年 16年 17年 17年 20 參考標準 參考標準 參考標準真正需要估計判斷的內容 以味千為例 說明： ? １ .紅色的行列出的是第十年末以 20倍市盈率賣出，藍色顯示的是按照我們的假設，味千現(xiàn)在的理論價值。 ? ２ .估值的準確性取決于我們對味千未來十年發(fā)展的判斷是否準確。我們認為具體的數(shù)字是不重要的，重要的是方向性的結論。按照我們對味千的研究，我們認為其增長的預測是理性的，十年后以 20倍市盈率交易的假設也是合理的。因此我們認為目前味千的股價是合理的（目前的股價是 ），長期投資者是可以買入的。 ? ３ .模型的另一個重要的作用在于我們可以做不同的假設來測試結果，各種偏保守的、理性的、或偏樂觀的假設會提供一個很好的敏感性分析，對我們的投資決策也很有幫助。 ? ４ .我們的模型是以每股價值為基礎，而不是企業(yè)總的價值。這對于一些存在股份稀釋效應的股票在運用時必須做適當?shù)恼{整。 中國國航估值 —— 自由現(xiàn)金流模型 ? 中國國航在 2023 年成立以來及今后相當長的一段時期，將維持一個相對高速擴張及增長階段，其后將進入適度增長的穩(wěn)定發(fā)展階段。因此我們采用 兩階段公司自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型 （ FCFF， FreeCash Flow of Firm）對中國國航進行估值。 參數(shù)選擇 自由現(xiàn)金流 估值模型 在業(yè)績預測 中已估計 現(xiàn)金流 折現(xiàn)率 WACC 股權 資本成本 債權 資本成本 過往年度平均債務利息率 CAPM 內部收益率法（ IRR） ? 含義：項目凈現(xiàn)值為零時的折現(xiàn)率或現(xiàn)金流入量現(xiàn)值與現(xiàn)金流出量現(xiàn)值相等時的折現(xiàn)率 。 ? 計算公式： ??? ??? nttt IRRNCFNPV00)1(它具有 DCF法的一部分特征，實務中最為經常被用來代替DCF法。 它的基本原理是試圖找出一個數(shù)值概括出企業(yè)投資的特性。內部收益率本身不受資本市場利息率的影響， 完全取決于企業(yè)的現(xiàn)金流量 ，反映了企業(yè)內部所固有的特性。 ? 項目決策原則 – IRR≥ 項目資本成本或投資最低收益率 ，則項目可行； – IRR＜項目資本成本或投資最低收益率 ，則項目不可行。 內部收益率法只能告訴投資者被評估企業(yè)值不值得投資，卻并不知道值得多少錢投資。 內部收益率法在面對投資型企業(yè)和融資型企業(yè)時其判定法則正好相反：對于投資型企業(yè)，當內部收益率大于貼現(xiàn)率時，企業(yè)適合投資；當內部收益率小于貼現(xiàn)率時，企業(yè)不值得投資；融資型企業(yè)則不然。 一般而言，對于企業(yè)的投資或者并購，投資方不僅想知道目標企業(yè)值不值得投資，更希望了解目標企業(yè)的整體價值。而內部收益率法對于后者卻無法滿足，因此，該方法更多的應用于單個項目投資。 CAPM模型 ? 資本資產定價模型（ CAPM）是應用最為廣泛的權益資本成本股價模型。 ? 傳統(tǒng)的資本資產定價模型（ CAPM）建立在資本市場有效、投資者理性、厭惡風險并且投資組合分散程度充分和有效等假設基礎之上，因此只考慮補償系統(tǒng)風險因素，用單一的 β 來反映證券市場的系統(tǒng)風險程度。 ? 在一般經濟均衡的框架下，假定所有投資者都以收益和風險為自變量的效用函數(shù)來決策，可以推導出 CAPM模型的具體形式： ? β值 公式的含義： – 資產的期望收益率取決于無風險收益率、市場組合收益率還有相關系數(shù)的大小。 – 其中無風險收益率講的是投資于最安全資產比如存款或者購買國債時的收益率； – 市場組合收益率是市場上所有證券品種加權后的平均收益率，代表的是市場的平均收益水平； – 相關系數(shù) β表示的是投資者所購買的資產跟市場整體水平之間的關聯(lián)性大小。所以，該方法的本質在于研究單項資產跟市場整體之間的相關性。 β決定了股權資本成本的不同 β 的計算？ 可比公司 β系數(shù)及資產負債率 境內可比公司 Beta 系數(shù) 2023 年末資產負債率 中國國際航空股份有限公司 67% 中國南方航空股份有限公司（ 600029） 83% 中國東方航空股份有限公司（ 600115） 88% 海南航空股份有限公司（ 600221） 89% 上海航空股份有限公司（ 600591） 78% 中國國航的 β值參照境內上市可比公司的 β值，并按照中國國航的目標資本結構及風險水平調整后確定為 。 估值參數(shù)說明 債務成本 Rd %（ 公司長短期借款加權利率） 公司邊際所得稅率 t 25% 債務比重 69% 股權資本成本 Re % 無風險回報率 Rf %（ 10 年期長期國債的收益率） Beta 系數(shù) β 市場風險溢價（ Rm－ Rf） % 股權比重 31% 加權資金成本 WACC % 在上述盈利預測的基礎上，按照平均 %的折現(xiàn)率計算，中國國航發(fā)行后的每股價值為 元。（增發(fā)后，發(fā)行在外的普通股的股數(shù)約為 121億股） FCF
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