【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 C1/(1+Y) C2/(1+Y)2 ? D=1 ————+2 ——————+… ? P P ? Cn/(1+Y)n ? +n ———— ? P ? P:債券價(jià)格 ? Ci： 第 i期現(xiàn)金流量 ? Y： 到期收益率 ? A債券： 4年期， 2%的息票率，到期收益率為 9%時(shí)的價(jià)格為 ? B債券 :4年期 ,8%的息票率 ,到期收益率為9%時(shí)的價(jià)格為 ? 兩種債券的貨幣收入流量現(xiàn)值計(jì)算結(jié)果如下 : ? A B ? 年限 1 2 3 4 1 2 3 4 ? 貨幣收入流量 C 2 2 2 102 8 8 8 108 ? 貼現(xiàn)因子 (1+Y)n ? 貨幣收入流量貼 ? 現(xiàn)值 C/(1+Y)n ? 根據(jù) AB兩種債券的貨幣收入現(xiàn)值 ,A債券的期限為 : ? ? DA=1 ————+2 ———+3 —— ? ? ? + 4 ——— = (年 ) ? ? ? DB=1 ——+2 ——+3 ——+4 —— = (年 ) ? 可貸資金模型 ? 可貸資金供給和需求的來(lái)源 供給來(lái)源 需求來(lái)源 個(gè)人儲(chǔ)蓄 商業(yè)儲(chǔ)蓄 政府預(yù)算盈余 貨幣供給的增加 國(guó)外向本國(guó)的貸款 家庭信貸購(gòu)買 企業(yè)投資 政府預(yù)算赤字 國(guó)外對(duì)本國(guó)的借款 ? 利率 ? Slf ? iE ? Dlf ? ? 可貸資金數(shù)量 Qe ? 利率 ? i2 B ? i1 A ? ? 可貸資金數(shù)量 利率的主要決定因素 ? 通貨膨脹預(yù)期：呈正相關(guān)。由于預(yù)期通貨膨脹率的上升，使可貸資金的供給減少而需求增加，所以均衡點(diǎn)發(fā)生移動(dòng)，可貸資金的均衡價(jià)格 ——利率 ——升高。這一效應(yīng)稱為費(fèi)雪效應(yīng)（ Fisher effect) ? 貨幣政策：緊縮時(shí)，供給曲線向左移動(dòng)，利率上升。寬松時(shí)，供給曲線向右移動(dòng)， ? 利率下降。 ? OBV計(jì)算方法 日期 每日收盤價(jià) 成交量 OBV （ 累計(jì)成交量） 1 2 +3000 +3000 3 2500 5500 4 800 +4700 5 1200 +3500 6 +2500 +6000 真實(shí)利率的含義 ? 假定通貨膨脹為零的假想世界 ? 由于對(duì)當(dāng)前商品偏好超過(guò)對(duì)未來(lái)商品偏好，所以真實(shí)利率通常為正值 ? 大多時(shí)間里為 1%3% 為什么真實(shí)利率為正值？ ? 時(shí)間偏好：人們對(duì)當(dāng)前消費(fèi)的偏好會(huì)超過(guò)對(duì)未來(lái)消費(fèi)的偏好 ? 高利率能改變?nèi)藗儠r(shí)間偏好的特性 ? 真實(shí)利率是儲(chǔ)蓄的回報(bào) 20230美元本金在各種不同真實(shí)利率水平下的增值 真實(shí)利率 % 本金現(xiàn)值 10年后余額 20年后的余額 40年后的余額 0 20230 20230 20230 20230 3 20230 26878 36122 65241 6 20230 35817 64143 205714 10 20230 51975 134550 905185 事前和事后真實(shí)利率 ? 預(yù)期的（或事前的）真實(shí)利率：實(shí)際利率與預(yù)期通貨膨脹率之差 ? 許多經(jīng)濟(jì)決策都以預(yù)期為基礎(chǔ)，所以事前真實(shí)利率是影響這些決策的一個(gè)重要因素 ? 美國(guó)的事前和事后真實(shí)利率 國(guó)庫(kù)券收益率 預(yù)期通貨膨脹率 事前真實(shí)利率 實(shí)際通貨膨脹率 事后真實(shí)利率 19611965 19661970 19711975 19761980 19811985 19861990 19911995 均值 事前真實(shí)利率的重要性 ? 預(yù)期的（或事前的）真實(shí)利率是決定如何投資消費(fèi)和匯率行為等一些重要經(jīng)濟(jì)行為的關(guān)鍵因素 ? 90天國(guó)庫(kù)券真實(shí)利率 =當(dāng)前收益率 預(yù)期90天通貨膨脹率 ? 時(shí)間越長(zhǎng)人們預(yù)測(cè)通貨膨脹率時(shí)遇到的不確定性越大 真實(shí)利率的測(cè)算 ? 真實(shí)利率 =名義利率 預(yù)期通貨膨脹率 ? 測(cè)定預(yù)期通貨膨脹方式 –簡(jiǎn)單地根據(jù)近期通貨膨脹綠測(cè)算 –從通貨膨脹的宏觀經(jīng)濟(jì)模型推算 –通過(guò)對(duì)預(yù)期通貨膨脹結(jié)果推算 真實(shí)利率的計(jì)算 ? 真實(shí)利率 =名義利率 預(yù)期的年通貨膨脹率 ? 稅后真實(shí)利率 =名義稅后利率 預(yù)期通貨膨脹率 名義利率與兩種衡量真實(shí)利率方法之間的關(guān)系 名義利率 真實(shí)利率 稅后真實(shí)利率 5 1 8 4 10 6 3 14 10 自測(cè)題 ? 假設(shè)你有興趣購(gòu)買 3年期利率為 6%的國(guó)債 ,如果你要交納 25%的邊際收入稅 ,而且你預(yù)期 3年后的通貨膨脹率為 3%,計(jì)算這種國(guó)債的稅后真實(shí)收益率 ? ()=% 影響真實(shí)利率的因素 ? 從新投資的資本品獲得的預(yù)期回報(bào)率 ? 時(shí)間偏好率 ? 如果邊際資本生產(chǎn)率和時(shí)間偏好率增加 ,將提高事前真實(shí)利率水平 ? 美聯(lián)儲(chǔ)能在一定時(shí)期內(nèi)影響真實(shí)的短期利率 ? 供給震動(dòng) :能源價(jià)格急劇上升時(shí) ,真實(shí)利率下降(投資回報(bào)率下降、企業(yè)對(duì)投資品的需求下降，、對(duì)貸款的需求下降、導(dǎo)致真實(shí)利率降低 ) ? 聯(lián)邦稅收政策及管理環(huán)境的變化：放松管制，改善企業(yè)環(huán)境，使投資回報(bào)率增加，從而拉動(dòng)真實(shí)利率上升 ? 聯(lián)邦預(yù)算赤字的變化：赤字增加，真實(shí)和名義利率上升 ? 金融體制的放松管理：放松管制可能會(huì)提高真實(shí)利率 ? 收益率 ? 17 ? 15 ? 13 ? 11 ? 9 ? 7 ? 5 ? 3 ? 2 4 6 8 10 20 30 暗含的遠(yuǎn)期利率： 2年的投資期間 ? R1 =t+1r1=2R2 ? t+1r1 =2R2R1 ? R1—1年期國(guó)債可獲得的收益率 ? R2—2年期國(guó)債可獲得的收益率 ? t+1r1—暗含的遠(yuǎn)期利率 在例子中： ?暗含遠(yuǎn)期利率為： ?8%=2 6%4% 在復(fù)利情況下 ? （ 1+R1)(1+ t+1r1)=(1+R2)2 ? 1美元投資于 1年期債券收益率 R1， 在 1年以后都以 t+1r1的暗含遠(yuǎn)期利率以復(fù)利計(jì)算，等于 2年期債券可獲得的收益率R2。 ? （ 1+R2)2 ? t+1r1=———————－ 1=－ 1 ? (1+R1) 結(jié)論 ?暗含的利率是市場(chǎng)預(yù)期的 1年后， 1年期國(guó)債的收益率 暗含的遠(yuǎn)期利率： 20年的投資期間 ? （ 1+ tRL) n =(1+ tR1)(1+ t+1r1)(1+t+2r1)…｛ 1+t+(n－ 1)r1｝ ? tRL—長(zhǎng)期債券收益率 ? tR1—1年期收益率 ? t+1r1—第二年暗含的利率 ? n—預(yù)計(jì)的投資年限 ? 包含對(duì)未來(lái)利率變化的隱含預(yù)測(cè)，向上傾斜的收益率曲線反應(yīng)市場(chǎng)平均預(yù)測(cè)未來(lái)的短期利率將比現(xiàn)在高，這種情況下，投資者預(yù)期利率將上升，通過(guò)把長(zhǎng)期證券轉(zhuǎn)換成短期證券，投資者把這種預(yù)期轉(zhuǎn)化成了行動(dòng)（當(dāng)利率確實(shí)上升時(shí)再轉(zhuǎn)換，就會(huì)招致巨大的資本損失），銀行將傾向于避免購(gòu)買長(zhǎng)期證券，因?yàn)轭A(yù)期長(zhǎng)期證券市場(chǎng)價(jià)格將下降，會(huì)產(chǎn)生未來(lái)?yè)p失，應(yīng)把重點(diǎn)投向短期證券 結(jié)論 ?根據(jù)純預(yù)期理論 ,這些暗含的利率是市場(chǎng)對(duì)未來(lái)利率預(yù)期的無(wú)偏估計(jì)。在純預(yù)期理論看來(lái)，除了利率預(yù)期外，任何因素都不能影響收益率曲線的形狀。 案例 1：杰絲 沃頓 ? 個(gè)人情況： – MBA學(xué)位、單身、年薪 5萬(wàn)美元 – 財(cái)務(wù)狀況 (1)價(jià)值 75000美元的藍(lán)籌股票（ blue chip) – (2)65000存款 – （ 3） 50000元的借款（如果需要的話） – （ 4）未抵押的房產(chǎn) – （ 5）修房子需 10000 – （ 6）買車 250000 – 由于財(cái)務(wù)狀況 ,承受力很強(qiáng) ? 市場(chǎng)利率：（ 6個(gè)月 —1年借款）優(yōu)惠利率 +%=% ? 問(wèn)題 : –投資債券是長(zhǎng)期的還是短期的 ?高息還是低息的 ?短期的還是長(zhǎng)期的 ? –應(yīng)該借款買債券嗎 ? 框架圖 ? (到期收益率 )選擇 Good Bad Good Bad 稅收 ? 兩種形式債券 : ? 1. ? (100) $110 利息 =$10 ? ———————————— ? T=0 1Yr 1年價(jià)差 0 ? 2. ? () $100 利息 =0 ? ————————— ? T=0 1Yr 1年價(jià)差 $ 假設(shè)差額稅率為 45% ? =$10 =$ ? 凈利 =$10－ $=$ ? 稅后利潤(rùn)率 =$247。 $100=% ? = =$ ? 凈利 =$－ $=$ ? 稅后利潤(rùn)率 =247。 =% 借款情況 ? 如果杰斯借款買車 ,沒(méi)有稅收優(yōu)惠 ? 如果借款買債券 ,利率是稅率的減少 ? (1－ )=% 根據(jù)純預(yù)期理論 :長(zhǎng)期債券是未來(lái)短期債券的平均值 ? 02/01/90 % YTM= (1Yr) ? 02/01/91 % YTM=(2Yr) ? (1+0R2)2=(1+0R1) (1+1r1) ? ()2=()(1+1r1) ? (1+1r1)=() 247。 ()=1r1=% ? 市場(chǎng)預(yù)測(cè) 1年內(nèi)利率下降 1% ? 在投資證券的久期及其對(duì)利率變動(dòng)的價(jià)格敏感性之間 ,存在著一個(gè)重要的線性關(guān)系 :投資證券價(jià)格變化的百分比等于負(fù)久期乘以利率的變化除以 1加初始率或收益率 ,為了解釋該關(guān)系怎樣為銀行投資主管提供有用信息 ,如果該證券市場(chǎng)利率從當(dāng)前 %的收益率上升到了12%,變化了 %,那么 ,該國(guó)債價(jià)格變化的近似值為 : ? 證券價(jià)格變化 ? 的百分比 = 100%= % ?