市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理培訓(xùn)教材(編輯修改稿)
2025-03-02 13:23 本頁(yè)面
【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 ?? ?? ?? ? ? ? ?? ?? ?? ? ? ?? ? ? ? ? ? ?? ? ? ??2023/3/3 37 推論 2： 投資組合的期望收益率 與 方差 ? ? ? ?11nnp i i i i miiE R w w E R????? ? ? ???2 2 2 2 2 2 21 1 1 1n n n np i i m i j i j m i eii i j ijiw w w w? ?? ? ?? ?? ? ? ??? ? ?? ?? ?2023/3/3 38 推導(dǎo)： 投資組合的期望收益率 ? ? ? ?? ?? ?? ?1111 np i iini i i minni i i i miiE R w E Rw E Rw w E R??????????? ? ? ?? ? ? ?????2023/3/3 39 推導(dǎo)： 投資組合的方差 ? ? ? ?221 1 12 2 2 21 1 12 2 2 2 2 21 1 1 1 n n np i i i j iji i jn n ni i m e i i j i j mi i jn n n ni i m i j i j m i e ii i j ijiw w ww w ww w w w? ? ?? ? ? ? ? ?? ? ? ? ? ?? ? ?? ? ?? ? ? ??? ? ? ?? ? ? ? ?? ? ?? ? ?? ? ?? ? ? ?2023/3/3 40 單 因素 模型的推論 3： 1np i iiw???? ?1np i iiw???? ?? ? ? ?p p p mER ER??? ? ?2023/3/3 41 推導(dǎo)：組合的方差 2 2 2 2 2 2 21 1 1 12 2 21 1 12 2 21 1 1 n n n np i i m i j i j m i e ii i j ijin n ni j i j m i e ii j in n ni i j j m i e ii j iw w w ww w ww w w? ? ? ? ? ? ?? ? ? ?? ? ? ?? ? ? ??? ? ?? ? ?? ? ????????? ?????? ??? ? ? ?? ? ?? ? ?2 2 2 2 21np p m i eiiw? ? ? ???? ?2023/3/3 42 多因素模型 1. 三個(gè)常用的多因素模型 ： ① 基本多指數(shù)模型 ② 行業(yè)指數(shù)模型 ③ 三因素模型 2. 單一資產(chǎn)的收益結(jié)構(gòu) 3. 資產(chǎn)組合的收益結(jié)構(gòu) 2023/3/3 43 一般多 因素 模型 標(biāo)準(zhǔn)的多 因素 模型 ： 基本方程為： 模型定義： 資產(chǎn)的殘差方差 因素 的方差 模型構(gòu)建： 零均值 解釋變量不相關(guān) 非隨機(jī) 殘差不相關(guān) ?公式為： 1 1 2 2i i i i ill iR a bI bI bI c?? ? ??? ?2ci?2Ij?? ? 0iEc ?? ?? ? 0, 1, , 1, , jkjkEII I I j lk lkj??? ? ? ? ? ???? ?0, 1, , , 1, ,jijEcI I i nj l??? ? ? ???? ?0, , 1, , , ijEcc ij n i j? ? ?且2023/3/3 44 正交轉(zhuǎn)換 ?一般的多因素模型，必須將其中任何相關(guān)的因素轉(zhuǎn)化為不相關(guān)因素，得到上述多指數(shù)模型的標(biāo)準(zhǔn)表達(dá)式。 2023/3/3 45 多因素模型 1：多因素模型 ?兩類(lèi)：統(tǒng)計(jì)要素模型；宏觀要素模型 ?影響較為廣泛的多因素模型： 1. 基本多指數(shù)模型 2. 行業(yè)指數(shù)模型 3. 三因素模型 2023/3/3 46 基本多指數(shù)模型 ? 基本多指數(shù)模型是一種將證券收益與宏觀經(jīng)濟(jì)變量相聯(lián)系的五因素模型。 ? 伯梅斯特（ E. Burmeister）和邁克若爾（ M. McElroy） (1987)提出了建立在羅斯等人理論上的多指數(shù)模型。他們發(fā)現(xiàn)五個(gè)變量足以解釋證券收益。這五個(gè)變量的具體定義如下： 2023/3/3 47 五個(gè)變量： 長(zhǎng)期政府債券和長(zhǎng)期公司債券收益的非預(yù)期差異 它們的收益差異就是對(duì)違約風(fēng)險(xiǎn)的衡量 公司債券和政府債券在一個(gè)較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)的平均月差異是 % I1=%+長(zhǎng)期（ 20年）政府債券收益－長(zhǎng)期（ 20年）公司債務(wù)收益 2023/3/3 48 長(zhǎng)期貼現(xiàn)率與短期貼現(xiàn)率的差異 ?貼現(xiàn)率的期限結(jié)構(gòu)，即遠(yuǎn)期現(xiàn)金流量或近期現(xiàn)金流量將使用不同的貼現(xiàn)率。 ? I2=長(zhǎng)期政府債券收益－國(guó)庫(kù)券未來(lái)每月收益 2023/3/3 49 非預(yù)期通貨緊縮 ?由于一定程度上投資者關(guān)心真實(shí)的現(xiàn)金流量（通貨膨脹調(diào)整后的現(xiàn)金流量）會(huì)根據(jù)實(shí)際的通貨膨脹率調(diào)整貼現(xiàn)率，因而通貨緊縮的非預(yù)期變化會(huì)影響到收益。 ? I3=月初預(yù)計(jì)的通貨膨脹率－月末的真實(shí)通貨膨脹率 2023/3/3 50 公司銷(xiāo)售量的增長(zhǎng)率的非預(yù)期變化 ?公司銷(xiāo)售量的增長(zhǎng)率的非預(yù)期變化是對(duì)其長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)的非預(yù)期變化的衡量指標(biāo)。 ? I4=月初預(yù)期的銷(xiāo)售量的長(zhǎng)期增長(zhǎng)率－月末預(yù)期的銷(xiāo)售量的長(zhǎng)期增長(zhǎng)率 2023/3/3 51 標(biāo)準(zhǔn)普爾 500指數(shù)的非預(yù)期收益 ? 以上四個(gè)變量并未包含所有影響股價(jià)的宏觀（及心理）因素，還存在市場(chǎng)本身的影響。伯梅斯特等人使用標(biāo)準(zhǔn)普爾 500指數(shù)的非預(yù)期收益率衡量市場(chǎng)因素的變化，該變量與前四個(gè)變量均不相關(guān)。 ? 為得到這個(gè)變量，他們用標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)對(duì)前四個(gè)變量作時(shí)間序列回歸分析，得到如下結(jié)論： 4321 0 2 IIIIRR FM ??????2023/3/3 52 ?因此，第五個(gè)變量是任意一個(gè)月市場(chǎng)的超額收益與根據(jù)上面時(shí)間序列預(yù)測(cè)的超額收益的差： )()( 43215 IIIIRRI FM ???????2023/3/3 53 基本多指數(shù)模型的一般表達(dá)式 iiiiiiii cIbIbIbIbIbaR ??????? 55443322112023/3/3 54 該模型描述了一個(gè)合理的收益產(chǎn)生過(guò)程。 ?讓我們分析一下標(biāo)準(zhǔn)普爾 500指數(shù)和前四個(gè)變量的關(guān)系。如前所示，前四個(gè)影響因素在標(biāo)準(zhǔn)普爾變化原因中約占 25%。此外，每個(gè)變量的系數(shù)在 5%的水平上具有統(tǒng)計(jì)顯著性，并具有理論預(yù)期特征。 2023/3/3 55 理論預(yù)期特征 1. 先看第一個(gè)變量，若 I1很大，也就意味著市場(chǎng)要求的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)小，股票收益也應(yīng)較低，因此 I1的系數(shù)應(yīng)為 負(fù)值 。 2. 第二個(gè)變量 I2，若持有更長(zhǎng)期限金融工具的溢價(jià)更高，市場(chǎng)要求的收益率和股票收益也就越高。因此 I2的系數(shù)應(yīng)為正值 。 3. 類(lèi)似地， I3衡量的是通貨緊縮，它應(yīng)與股票收益的增長(zhǎng)相聯(lián)系，因此它應(yīng)為 正值 。 4. 第四個(gè)變量 I4衡量的是對(duì)銷(xiāo)售量增長(zhǎng)率預(yù)期的下降，若預(yù)期在一段時(shí)間內(nèi)下降，股價(jià)會(huì)下降，期望收益率會(huì)提高，因此它應(yīng)為 負(fù)值 。 2023/3/3 56 基本多因素模型的評(píng)價(jià) ? 基本多因素模型 是證券分析中一種最為有用的模型，因?yàn)樗染哂袉沃笖?shù)模型的簡(jiǎn)單性，又有全方位分析風(fēng)險(xiǎn)的能力。 ? 通過(guò)模型，不僅可以將風(fēng)險(xiǎn)和收益率
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