【文章內(nèi)容簡介】 所得稅的因素，公司的價值會隨財務(wù)杠桿系數(shù)的提高而增加，從而得出公司資本結(jié)構(gòu)與公司價值相關(guān)的結(jié)論。[編輯]新的資本結(jié)構(gòu)理論　　代理成本理論　　代理成本理論是經(jīng)過研究代理成本與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系而形成的。這種理論通過分析指出，公司債務(wù)的違約風(fēng)險是財務(wù)杠桿系數(shù)的增函數(shù)；隨著公司債權(quán)資本的增加，債權(quán)人的監(jiān)督成本隨之上升，債權(quán)人會要求更高的利率。這種代理成本最終要由股東承擔(dān)，公司資本結(jié)構(gòu)中債權(quán)比率過高會導(dǎo)致股東價值的減低。根據(jù)代理成本理論，債權(quán)資本適度的資本結(jié)構(gòu)會增加股東的價值。　　上述資本結(jié)構(gòu)的代理成本理論僅限于債務(wù)的代理成本?！　⌒盘杺鬟f理論　　信號傳遞理論認為，公司可以通過調(diào)整資本結(jié)構(gòu)來傳遞有關(guān)獲利能力和風(fēng)險方面的信息，以及公司如何看待股票市價的信息?！　“凑召Y本結(jié)構(gòu)的信號傳遞理論，公司價值被低估時會增加債權(quán)資本，反之亦然?！　∽男蚶碚摗　≠Y本結(jié)構(gòu)的啄序理論認為，公司傾向于首先采用內(nèi)部籌資；如果需要外部籌資，公司將先選擇債券籌資，在選擇其他外部股權(quán)籌資，這種籌資順序的選擇也不會傳遞對公司股價產(chǎn)生比例影響的信息?！　“凑兆男蚶碚摚淮嬖诿黠@的目標資本結(jié)構(gòu)，因為雖然留存收益和增發(fā)新股均屬股權(quán)籌資，但前者最先選用，后者最后選用。獲利能力強的公司之所以安排較低的債權(quán)比率，并不是由于以確立較低的目標債權(quán)比率，而是由于不需要外部籌資，獲利能力較差的公司選用債權(quán)籌資是由于沒有足夠的留存收益，而且在外部籌資選擇中債權(quán)籌資為首選。[編輯]資本結(jié)構(gòu)理論分析[1]　　資本結(jié)構(gòu)理論分析進行了一定的抽象，通常的做法是將公司的資本抽象為普通股資本和負債兩個方面，而且負債僅指長期負債。除此之外，資本結(jié)構(gòu)理論研究中還作如下理論假設(shè)：　　(1)公司不繳納所得稅，因而無稅前收益和稅后收益之分　　(2)公司凈收益全部以現(xiàn)金股利方式分派給股東；　　(3)公司資產(chǎn)固定不變，因此營業(yè)利潤也不變，資本結(jié)構(gòu)則可以通過發(fā)行股票買回債券或增發(fā)債券換回股票的方式子以調(diào)整；　　(4)所有投資者預(yù)期每家公司未來營業(yè)利潤相同，也就是說，投資者對公司的估價是一致的；　　(5)公司營業(yè)風(fēng)險不受資本結(jié)構(gòu)改變的影響?！　楸阌诜治?，這里對下列符號與等式做出如下假定：　　S代表普通股價值；　　D代表債券價值；　　V＝S十D代表公司價值；　　EBIT代表公司營業(yè)利潤；　　E=EBITI代表歸于普通股東的收益；　　EBIT=E+I　　代表債務(wù)成本或債券投資收益率；　　代表債券價值；　　代表普通股成本或普通股投資收益率；　　代表普通股價值；　　代表加權(quán)平均資本成本；　　　　　　代表公司價值。[編輯]資本結(jié)構(gòu)理論的意義[2]　　研究資本結(jié)構(gòu)理論意義主要表現(xiàn)在以下幾個方面：　　1．資本結(jié)構(gòu)理論是財務(wù)理論的核心內(nèi)容之一。在西方財務(wù)理論界，通常將資本結(jié)構(gòu)理論、投資理論和股利政策理論稱為財務(wù)理論的三大核心內(nèi)容。資本結(jié)構(gòu)理論是一個獨立的研究領(lǐng)域，但不是孤立的，它不僅與其他財務(wù)理論存在密切的聯(lián)系，而且與所有權(quán)理論、企業(yè)理論等經(jīng)濟理論也存在密切的聯(lián)系。資本結(jié)構(gòu)理論的不斷發(fā)展和豐富，推動了財務(wù)理論的發(fā)展?！　?．資本結(jié)構(gòu)理論對于企業(yè)建立高效的籌資模式具有重要的指導(dǎo)作用?；I資模式是指企業(yè)采用的不同籌資方式的組合，是社會資源配置方式的一種表現(xiàn)。籌資模式的效率是指企業(yè)如何根據(jù)自身的經(jīng)營情況合理地確定資本的屬性結(jié)構(gòu)與期限結(jié)構(gòu)，來謀求企業(yè)價值最大化。在資本結(jié)構(gòu)中，是股權(quán)資本多一些，抑或負債資本多一些；是短期資本多一些，抑或長期資本多一些，這些問題都需要資本結(jié)構(gòu)理論的指導(dǎo)，以便于做出正確的選擇?！　?．企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的變動反映了企業(yè)各方參與者之間權(quán)、責(zé)、利關(guān)系的變動，決定著企業(yè)所有權(quán)、經(jīng)營權(quán)與債權(quán)之間的關(guān)系。隨著資本的轉(zhuǎn)移，資本供需雙方承擔(dān)的風(fēng)險分布會發(fā)生變動。資本結(jié)構(gòu)理論可以指導(dǎo)人們分析和認識企業(yè)籌資的營利性、風(fēng)險性和安全性。營利性是指資本供需雙方對資本使用、轉(zhuǎn)讓所要求的回報；風(fēng)險性是指還本付息的保證程度；安全性是指資本供應(yīng)者能否如期收回資本。如果企業(yè)的負債資本太多或者短期資本太多，則企業(yè)面臨的資本償還壓力就會增加，進而影響企業(yè)經(jīng)營的持續(xù)性，影響企業(yè)財務(wù)活動的穩(wěn)定性?，F(xiàn)代資產(chǎn)組合理論現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論（Modern Portfolio Theory，簡稱MPT）目錄[隱藏] 1 什么是現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論？ 2 現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論的內(nèi)容[1] 3 現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論的評析[2] 4 馬柯維茨證券組合理論的原理 5 現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論的具體內(nèi)容 6 參考文獻[編輯]什么是現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論？　　?現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論（Modern Portfolio Theory，簡稱MPT），也有人將其稱為現(xiàn)代證券投資組合理論、證券組合理論或投資分散理論?！　?現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論由美國紐約市立大學(xué)巴魯克學(xué)院的經(jīng)濟學(xué)教授馬柯維茨提出的?！　?1952年3月馬柯維茨在《金融雜志》發(fā)表了題為《資產(chǎn)組合的選擇》的論文，將概率論和線性代數(shù)的方法應(yīng)用于證券投資組合的研究，探討了不同類別的、運動方向各異的證券之間的內(nèi)在相關(guān)性，并于1959年出版了《證券組合選擇》一書，詳細論述了證券組合的基本原理，從而為現(xiàn)代西方證券投資理論奠定了基礎(chǔ)。[編輯]現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論的內(nèi)容[1]　　現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論是由Markowitz(1952)、Sharpe(1964)、Linter(1965)等發(fā)展起來的。該理論認為投資者的效用函數(shù)(U)僅取決于他們資產(chǎn)組合的隨機流動性的頭兩階距μ和σ2(均值和方差)，其中0,0。Markowitzd(1952)利用單個證券收益率的方差衡量單個證券的風(fēng)險，利用單個證券收益率的方差和與其他證券收益率的協(xié)方差來衡量證券組合的風(fēng)險，并建立最小方差模型，用來確定證券的最優(yōu)組合，即下圖中曲線abc上的任意一點，這樣的組合稱為前沿證券組合，所有的前沿證券組合的集合構(gòu)成的證券組合前沿，即下圖中曲線abc。同時滿足風(fēng)險水平一定時收益最高、收益一定時風(fēng)險最小條件的前沿證券組合為有效證券組合，即下圖中曲線6c上任一點。所有有效證券組合的集合構(gòu)成有效證券前沿?！　　　￡P(guān)于現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論的研究進展，Elton等人進行了系統(tǒng)梳理。現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論為風(fēng)險管理提供了一個重要的結(jié)論：組合可分散風(fēng)險，故是現(xiàn)代風(fēng)險管理的基石。商業(yè)銀行資產(chǎn)負債管理的對象就是一個由資產(chǎn)和負債構(gòu)成的龐大的資產(chǎn)負債組合，現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論為商業(yè)銀行資產(chǎn)負債組合的調(diào)整提供了理論依據(jù)。[編輯]現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論的評析[2]　　(一)Markowitz均值方差理論的缺陷　　在理論方面，Markowitz認為大多數(shù)有理性的投資者都是風(fēng)險的厭惡者這一論點，其真實性值得懷疑。例如，投資者在遇到一種證券能得到7％23％的收益，和另一種證券的收益為9％21％時，他愿意接受前者而放棄后者顯然是不理智的，因為兩種證券的平均收益都是15％。按Markowitz的理論設(shè)想，預(yù)期收益和風(fēng)險的估計是一個組合及其所包括證券的實際收益和風(fēng)險的正確度量；相關(guān)系數(shù)是證券未來關(guān)系；方差是度量風(fēng)險的一個最適當?shù)闹笜说?，這些觀點難以讓人信服。因為：第一，歷史的數(shù)字資料不大可能重復(fù)出現(xiàn)；第二，由于一種證券的各種變量隨著時間的推移而經(jīng)常變化，因此證券問的相互關(guān)系不可能一成不變。第三，理論上，按照Markowitz的理論，應(yīng)用價格的短期波動去決定一種證券的預(yù)期收益，應(yīng)有一個高的或者一個低的預(yù)期方差?？墒?，在實踐中，如果投資者受了有限流動性的約束，或者他們確實是一些證券的保存者，那么，短期價格的波動本身并不對他們產(chǎn)生什么實際意義的風(fēng)險?！　≡趯嶋H應(yīng)用上，Markowitz的理論也存在很大的局限性。首先，產(chǎn)生一個組合要求一套高級的而且相當復(fù)雜的計算機程序來進行操作。實際上許多執(zhí)業(yè)的投資管理人員并不理解其理論中所含的數(shù)學(xué)概念，且認為投資及其管理只是一門藝術(shù)而不是科學(xué)。其次，利用復(fù)雜的數(shù)學(xué)方法由計算機操作來建立證券組合，需要輸入若干統(tǒng)計資料。然而，問題的關(guān)鍵正在于輸入資料的正確性。由于大多數(shù)收益的預(yù)期率是主觀的，存在不小的誤差，把它作為建立證券組合的輸入數(shù)據(jù)，這就可能使組合還未產(chǎn)生便蘊含著較大幅度的偏誤。再次，困難還在于大量不能預(yù)見的意外事件的發(fā)生，例如，一個公司股票的每股贏利若干年來一直在增長，但可能因為股票市場價格的暴跌，其股價立刻隨之大幅度下降。從而導(dǎo)致以前對該公司的預(yù)計完全失去其真實性。此外，證券市場變化頻繁，每有變化，就必須對現(xiàn)有組合中的全部證券進行重新評估調(diào)整，以保持所需要的風(fēng)險一收益均衡關(guān)系，因此要求連續(xù)不斷的大量數(shù)學(xué)計算工作予以保證，這在實踐中不但操作難度太大，而且還會造成巨額浪費?！　?二)資本資產(chǎn)定價模型的局限　　按照資本資產(chǎn)定價模型的構(gòu)思，應(yīng)用分析法的投資者愿意接受與市場相等或接近的收益率，排除了投資者比市場干得更好的可能性。這種方法否定了證券的選擇性和分析家識別優(yōu)良證券的投資能力。事實證明建立在大量調(diào)研基礎(chǔ)上的選擇性投資能夠取得優(yōu)異的收益成果。同時市場指數(shù)不一定真正反映全部股票的市場情況，一個投資者完全有可能將其資產(chǎn)組合做得和市場指數(shù)一樣，但在實際市場上的投資卻未必能取得預(yù)期的收益。資本資產(chǎn)定價模型假定股票市場是均衡的，而且所有投資者對于股票的預(yù)期都是相同的。事實并非如此，在證券投資中，有所謂“最樂觀的投資者”和“最悲觀的出賣者”，這類現(xiàn)象用資本資產(chǎn)定價模型很難加以闡釋。隨機游走理論家們從根本上反對資產(chǎn)組合理論，他們認為未來的收益率是不可能預(yù)計的，因為股票的短期波動全然無法預(yù)測。在他們看來，確實的輸入資料是不存在的，所以，投資組合的構(gòu)建只不過是一種有趣的數(shù)學(xué)游戲而已。　　(三)套利定價理論的不足　　套利定價理論本身沒有指明影響證券收益的是些什么因素，哪些是主要的因素，以及因素數(shù)目的多寡。一般而言，諸如國民生產(chǎn)總值增長率、通貨膨脹率、利率、公司資信、付息等均屬影響證券收益的基本因素，但重要因素大致在10個左右。然而，這一問題還有待理論與實務(wù)界的進一步探索。概而論之，現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論尚存在理論研究假定太多、風(fēng)險分散方式有限、風(fēng)險觀念判斷機械、實際應(yīng)用操作困難等方方面面的缺陷，要改進完善之，絕非一日之功，未來還有不斷探索的漫漫長路。[編輯]馬柯維茨證券組合理論的原理　　?分散原理　　?一般說來，投資者對于投資活動所最關(guān)注的問題是預(yù)期收益和預(yù)期風(fēng)險的關(guān)系。投資者或“證券組合”管理者的主要意圖，是盡可能建立起一個有效組合。那就是在市場上為數(shù)眾多的證券中，選擇若干股票結(jié)合起來，以求得單位風(fēng)險的水平上收益最高，或單位收益的水平上風(fēng)險最小。　　?相關(guān)系數(shù)對證券組合風(fēng)險的影響　　?相關(guān)系數(shù)是反映兩個隨機變量之間共同變動程度的相關(guān)關(guān)系數(shù)量的表示。對證券組合來說，相關(guān)系數(shù)可以反映一組證券中，每兩組證券之間的期望收益作同方向運動或反方向運動的程度。[編輯]現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論的具體內(nèi)容　　?現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論的提出主要是針對化解投資風(fēng)險的可能性。該理論認為，有些風(fēng)險與其他證券無關(guān)，分散投資對象可以減少個別風(fēng)險（unique risk or unsystematic risk），由此個別公司的信息就顯得不太重要。個別風(fēng)險屬于市場風(fēng)險，而市場風(fēng)險一般有兩種：個別風(fēng)險和系統(tǒng)風(fēng)險（systematic risk），前者是指圍繞著個別公司的風(fēng)險，是對單個公司投資回報的不確定性；后者指整個經(jīng)濟所生的風(fēng)險無法由分散投資來減輕?！　?雖然分散投資可以降低個別風(fēng)險，但是首先，有些風(fēng)險是與其他或所有證券的風(fēng)險具有相關(guān)性，在風(fēng)險以相似方式影響市場上的所有證券時，所有證券都會做出類似的反應(yīng)，因此投資證券組合并不能規(guī)避整個系統(tǒng)的風(fēng)險。　　?其次，即使分散投資也未必是投資在數(shù)家不同公司的股票上，而是可能分散在股票、債券、房地產(chǎn)等多方面?！　?再次，未必每位投資者都會采取分散投資的方式，因此，在實踐中風(fēng)險分散并非總是完全有效?！　≡摾碚撝饕鉀Q投資者如何衡量不同的投資風(fēng)險以及如何合理組合自己的資金以取得最大收益問題。該理論認為組合金融資產(chǎn)的投資風(fēng)險與收益之間存在一定的特殊關(guān)系，投資風(fēng)險的分散具有規(guī)律性?！　〖僭O(shè)市場是有效的，投資者能夠得知金融市場上多種收益和風(fēng)險變動及其原因?！　〖僭O(shè)投資者都是風(fēng)險厭惡者，都愿意得到較高的收益率，如果要他們承受較大的風(fēng)險則必須以得到較高的預(yù)期收益作為補償。風(fēng)險是以收益率的變動性來衡量，用統(tǒng)計上的標準差來代表。　　假定投資者根據(jù)金融資產(chǎn)的預(yù)期收益率和標準差來選擇投資組合，而他們所選取的投資組合具有較高的收益率或較低的風(fēng)險?！　〖俣ǘ喾N金融資產(chǎn)之間的收益都是相關(guān)的，如果得知每種金融資產(chǎn)之間的相關(guān)系數(shù)，就有可能選擇最低風(fēng)險的投資組合。資本資產(chǎn)定價模型資本資產(chǎn)定價模型（Capital Asset Pricing Model，CAPM)目錄[隱藏] 1 CAPM模型的提出[1] 2 資本資產(chǎn)定價模型公式 3 資本資產(chǎn)定價模型的假設(shè) 4 資本資產(chǎn)定價模型的優(yōu)缺點 5 Beta系數(shù) 6 資本資產(chǎn)定價模型之性質(zhì) 7 CAPM 的意義 8 資本資產(chǎn)訂價模式模型之應(yīng)用——證券定價 9 資本資產(chǎn)定價模型之限制 10 參考文獻 11 相關(guān)條目[編輯]CAPM模型的提出[1]　　馬科維茨(Markowitz，1952)的分散投資與效率組合投資理論第一次以嚴謹?shù)臄?shù)理工具為手段向人們展示了一個風(fēng)險厭惡的投資者在眾多風(fēng)險資產(chǎn)中如何構(gòu)建最優(yōu)資產(chǎn)組合的方法。應(yīng)該說，這一理論帶有很強的規(guī)范(normative)意味，告訴了投資者應(yīng)該如何進行投資選擇。但問題是，在20世紀50年代，即便有了當時剛剛誕生的電腦的幫助，在實踐中應(yīng)用馬科維茨的理論仍然是一項煩瑣、令人生厭的高難度工作；或者說，與投資的現(xiàn)實世界脫節(jié)得過于嚴重，進而很難完全被投資者采用——美國普林斯頓大學(xué)的鮑莫爾(william Baumol)在其1966年一篇探討馬科維茨一托賓體系的論文中就談到，按照馬科維茨的理論，即使以較簡化的模式出發(fā)，要從1500只證券中挑選出有效率的投資組合，當時每運行一次電腦需要耗費150~300美元，而如果要執(zhí)行完整的