【文章內(nèi)容簡介】 所產(chǎn)生的風(fēng)險。由于借款人故意隱瞞造成的信息不對稱，以及在還款期內(nèi)借款人健康、婚姻、收入等出現(xiàn)重大變故，導(dǎo)致借款人資信狀況惡化，這些都可能導(dǎo)致信用風(fēng)險的產(chǎn)生”H。信用風(fēng)險的產(chǎn)生，將對債券本息的正常支付產(chǎn)生影響，可能會造成住房抵押貸款證券發(fā)行者收益的損失。在這種情況下，由于住房抵押貸款是以住房作為抵押的，因此證券發(fā)行者對違約問題的處理方式主要是拍賣充作抵押的住房。這就存在著住房拍賣價值不足以償還發(fā)放的貸款金額的風(fēng)險，或者即使拍賣額足以償付，但拍賣變現(xiàn)收入到證券發(fā)行者賬上存在一個較長的時滯，影響債券的償還。同時，完善的個人信用制度是住房抵押貸款證券化得以存在的基礎(chǔ)，從住房購買者個人以其所購買住房作為抵押向銀行借款開始，到銀行以住房抵押貸款集合作為擔(dān)保發(fā)行抵押證券，再到投資者購買證券，形成一個一環(huán)套一環(huán)的債務(wù)鏈，在這整個證券化的過程中，投資者能否順利地收回本金并獲得投資報酬、各中介機構(gòu)能否獲取各種中介費用收入都決定于個人借貸者的償還能力。因此，對信用風(fēng)險的防范與化解，尤為重要。目前我國住房抵押貸款業(yè)務(wù)開辦時間較短，在各方面仍存在缺陷：經(jīng)營運行不夠規(guī)范，產(chǎn)權(quán)和擔(dān)保制度不健全，金融機構(gòu)在發(fā)放貸款時信息不對稱的不利處境短期內(nèi)還難以改善，金融風(fēng)險的防范手段還比較薄弱，社會信用制度也極不完善。在我國的現(xiàn)階段，居民收入尚沒有完全貨幣化，收入來源多樣化，個人及家庭的財產(chǎn)難以透明，實際收入與名義收入差距很大。絕大多數(shù)居民能夠提供的信用材料，無非是身份證和戶籍證明，所在單位的人事檔案，以及一些個人的存單憑證和實物資產(chǎn)。這些既不能證明個人的收入多少、來源和可靠性，又不能提供個人的既往信用歷史，也不能據(jù)此測算出個人及家庭的總資產(chǎn)情況。社會化保障程度不高的現(xiàn)實又使得未來預(yù)期支出變得不可預(yù)測，很難用科學(xué)的評估方法來確認未來的狀況，因而貸款期限越長，發(fā)生變故的幾率就越大。借款人的資信程度難以判斷，使得逆向選擇和道德風(fēng)險問題無法徹底解決，信用風(fēng)險只有等到借款人無法按期歸還貸款本息時才能暴露出來，使銀行陷入被動。國家會計學(xué)院的一份研究報告曾估算了我國內(nèi)地個人住房貸款的違約風(fēng)險：對照香港20年的經(jīng)驗，利率上升、房價波動以及貸款人償還能力下降等三大因素誘發(fā)的房貸違約率可能超過1896。這樣的風(fēng)險絕非危言聳聽。資料顯示，從2006年下半年開始，上海個人住房貸款質(zhì)量下滑趨勢明顯，連續(xù)三個月以上違約的房貸客戶超過一萬多人，個人住房貸款違約金額接近2億元，房貸違約量一下子增加了五成，房貸不良貸款率由2004年的0．1％增至0．86％；2007年2月末，不良貸款率～度達到0．95％，直逼1％大關(guān)，達到最低水平的十倍；截至2007年年底，不良貸款率仍保持在0．8％。2008年上半年，深圳市出現(xiàn)了房價的快速下跌，個別區(qū)域房價下跌幅度甚至超過40％，炒房者不堪多套住房的利息重壓，被迫放棄保值增值條件不太好的房產(chǎn)，他們?yōu)榱俗陨淼睦婊蛘咂扔谶^大的還款壓力，選擇了“斷供”。美國次貸危機的導(dǎo)火索，就是大量貸款人還不了房貸，結(jié)果銀行壞賬劇增，引發(fā)嚴重危機。雖然相對于美國的次貸危機是全國普遍現(xiàn)象，我國的斷供現(xiàn)象還屬于個別現(xiàn)象，但這種現(xiàn)象從一定程度上影射出了我國商業(yè)銀行在住房抵押貸款信用風(fēng)險管理方面的不足，應(yīng)該引起大家的重視。3．證券定價、發(fā)行、流通的風(fēng)險證券定價是MBS的核心問題，抵押貸款證券的價格除了需要考慮以后的現(xiàn)金流量外，還需要考慮違約率、逾期率、借款平均周期、市場利率等因素。為了定價的方便，常常對影響定價的非主要因素進行一定假設(shè)，這樣存在著一定的模型風(fēng)險。我國MBS才剛剛起步，缺乏相應(yīng)的研究和實踐，需要在不斷摸索中前進，尤其缺少長期的經(jīng)驗數(shù)據(jù)作為實證分析的基礎(chǔ)，這給債券定價帶來了很大的難度。在MBS過程中，對證券進行信用增級、評級是運作成功的關(guān)鍵因素之一，科學(xué)、公正的資信評估可為投資者提供證券選擇的依據(jù)，更好地保證投資者利益。信用增級一般包括直接追索、超額抵押等內(nèi)部信用增級的方式和外部信用提升。如果信用增級失敗將直接導(dǎo)致信用增級的成本增加、證券評級不高，甚至導(dǎo)致發(fā)行失敗。如果信用評級機構(gòu)缺乏獨立性、公正性、權(quán)威性，評級結(jié)果不能完全真實地反映風(fēng)險程度，最終導(dǎo)致現(xiàn)有評級機構(gòu)做出的評級結(jié)果對投資者缺乏足夠的lO影響力，使得住房抵押貸款證券化的吸引力和市場接受程度大為減弱。我國MBS的信用增級可以采用內(nèi)部增級和外部增級，但是不能有政府提供信用擔(dān)保。目前國內(nèi)并沒有信譽較高的專業(yè)擔(dān)保機構(gòu)，增級制度不健全約束了大規(guī)模推行個人住房抵押貸款證券化的過程。同時，我國缺乏公正權(quán)威的評級機構(gòu)，因此，我國發(fā)行的兩單住房抵押貸款證券都是通過內(nèi)部增加來增加對投資者的吸引力。（1）證券發(fā)行交易風(fēng)險該環(huán)節(jié)主要包括發(fā)行風(fēng)險、流通風(fēng)險、匹配風(fēng)險及專家依賴風(fēng)險。在我國發(fā)行資產(chǎn)支持證券，由于MBS證券是資本市場上的新品種，證券發(fā)行對象、利率、還本付息方式等因素的設(shè)計以及稅收效益都會影響到投資者的認購意愿。如果流通市場交易清淡，這些都增加了證券的發(fā)行風(fēng)險。流通市場對證券發(fā)行的影響主要是通過收益性和變現(xiàn)能力實現(xiàn)的。目前中國的資本市場中，債券市場交投清淡，債券的交易無法與股票、國債相提并論。如果MBS證券的利率設(shè)計和交易市場設(shè)計導(dǎo)致證券的差價收益較小，缺乏投機性，也會造成MBS證券交易清淡；同時，金融債券現(xiàn)有流通市場比較狹窄，沒有吸收更多投資者參與交易，也容易產(chǎn)生流通性風(fēng)險。在證券發(fā)行業(yè)務(wù)中，證券的償還是由住房抵押貸款組合支撐的，因此，如果證券與貸款進行匹配的結(jié)構(gòu)不合理，則證券業(yè)務(wù)可能發(fā)生虧損。另外，由于貸款的提前償還、違約支付以及經(jīng)濟周期波動等原因?qū)е沦J款資產(chǎn)存量和剩余貸款期限的變動，最終也會影響證券品種設(shè)計和發(fā)行計劃。專家風(fēng)險是影響證券發(fā)行的一種潛在風(fēng)險，在資產(chǎn)支持證券的交易中，投資者依賴于代理人、會計師、評估師和其他專家提供的無保留意見書或證書，甚至定義交易標準等是非常普遍的。聘用這些專家的目的在于減少潛伏在交易中的風(fēng)險，這些專家意見自身也可能是一種獨立的風(fēng)險。因此，我國住房抵押貸款證券化過程證券發(fā)行交易壞節(jié)可能出現(xiàn)經(jīng)濟學(xué)意義上的委托一代理問題。（2）資產(chǎn)管理環(huán)節(jié)風(fēng)險在住房抵押貸款證券化活動中，需要貸款債權(quán)管理人做好住房抵押貸款的日常管理、收取借款人償還的本息、催收拖欠的款項等工作，貸款債權(quán)管理人的信用與服務(wù)質(zhì)量直接關(guān)系到對債券投資者的本息償還。因此，存在貸款債權(quán)管理人暫時保管的貸款網(wǎng)收本金與其自有資金混用的風(fēng)險，以及在貸款債權(quán)管理人破產(chǎn)時如何確保資產(chǎn)購買機構(gòu)對貸款回收本金的權(quán)利。此外，借款人不按約定償還抵押貸款將對債券本息的正常支付產(chǎn)生影響，對違約問題的處理主要是通過拍賣抵押房產(chǎn)。但是，這就可能存在房產(chǎn)拍賣價值不足以償還貸款金額的風(fēng)險，或者即使拍賣額足以償付，但拍賣的成本包括時間和．費用都較高，拍賣資金回收滯后。在我國，建元20051和20071基本是在建行體系內(nèi)施行，建行承擔(dān)著發(fā)起機構(gòu)／委托機構(gòu)、交易安排人、貸款服務(wù)機構(gòu)等，因此，資產(chǎn)管理環(huán)節(jié)出現(xiàn)經(jīng)濟學(xué)意義上的委托一代理為題可能性較小。4經(jīng)營管理風(fēng)險管理風(fēng)險這主要是指由于抵押貸款質(zhì)量差而導(dǎo)致管理成本提高、證券虧損可能性增大的風(fēng)險。首先，由于“建元是中國住房抵押貸款證券化首個試驗產(chǎn)品，在對資產(chǎn)池的選擇上非常謹慎，所選貸款的質(zhì)量相對較高，目前尚不存在由于貸款質(zhì)量差而導(dǎo)致的管理風(fēng)險。但隨著住房抵押貸款證券化在我國的不斷發(fā)展，商業(yè)銀行為緩解流動性風(fēng)險將會把越來越多的住房抵押貸款納入資產(chǎn)池的范圍。一方面，我國住房體制改革剛剛實施完成，部分居民住房產(chǎn)權(quán)模糊不清，房產(chǎn)登記和抵押制度尚未完善；另一方面，目前個人住房貸款仍是各銀行的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，商業(yè)銀行間的業(yè)務(wù)競爭日益激烈。為了爭取更多的市場份額，部分商業(yè)銀行基層行采取變通、變相或違規(guī)做法，降低貸款標準，減少審查步驟，放松真實性審核，嚴重影響銀行資產(chǎn)安全。2006年有關(guān)部門對16個城市的住房貸款抽樣調(diào)查發(fā)現(xiàn)，平均22．31％的借款人辦理貸款時未曾與銀行直接見面。鄭州、北京、杭州、廣州等城市該比例分別高達46．31％、35．4％、32．83％和32．2％。這樣，住房抵押貸款的質(zhì)量沒有得到完全的保證，住房抵押貸款保險難以發(fā)展起來。進而影響MBS資產(chǎn)池的質(zhì)量，從而導(dǎo)致管理風(fēng)險的產(chǎn)生。其次，信托公司在交易中管理職責(zé)被弱化，但卻要承擔(dān)信托存續(xù)期間的各種風(fēng)險。按照《信托法》信托公司作為信貸資產(chǎn)證券的發(fā)行人及資產(chǎn)的受托機構(gòu)，是信貸資產(chǎn)證券化交易中的核心機構(gòu)之一，承擔(dān)組織中介機構(gòu)、均衡買賣雙方力量、促使交易更為公允的職責(zé)，是證券未來產(chǎn)生違約情形時的法律及信譽風(fēng)險的直接承擔(dān)主體，在交易過程中，應(yīng)當(dāng)起到聯(lián)結(jié)及平衡買賣雙方利益的作用。但是，我國信托公司在參與銀行信貸資產(chǎn)證券化交易過程中，其作用被嚴重弱化，委托人和受托人及其他中介機構(gòu)的力量嚴重失衡。從已操作和在準備操作的案例來看，發(fā)起銀行從資產(chǎn)池的組建、產(chǎn)品開發(fā)設(shè)計、證券銷售、到資產(chǎn)池期間管理均居于絕對主導(dǎo)地位。目前證券化試點的銀行均拿出質(zhì)量可能較好的資產(chǎn)作證券化，但在今后信貸資產(chǎn)證券化市場發(fā)展過程中，如果不改變這種發(fā)起機構(gòu)全面主導(dǎo)的模式，隨著規(guī)模的不斷擴大，可能會出現(xiàn)風(fēng)險失控的現(xiàn)象，從而使信托公司置于較為危險的境地。5購買投資相關(guān)證劵的風(fēng)險（1）利率風(fēng)險利率風(fēng)險也稱市場風(fēng)險，是指由于利率的變化而使發(fā)放抵押貸款的機構(gòu)或者證券持有者遭受損失的風(fēng)險。利率風(fēng)險是住房抵押貸款證券化交易中，最難以規(guī)避和管理的一種風(fēng)險。這里的利率風(fēng)險具有兩層含義，一層是市場上的利率變動風(fēng)險，一層是我國尚未完成的利率市場化對MBS市場發(fā)展的阻礙風(fēng)險。①利率變動風(fēng)險我國目前住房抵押貸款基本上是具有利率可調(diào)性的貸款，利率一年一定。商業(yè)銀行借此可以轉(zhuǎn)嫁利率風(fēng)險和購買力風(fēng)險。長遠來看，利率一旦發(fā)生大的變動，借款人提前還貸或違約的可能大增。而住房抵押貸款證券一般是以固定息票的形式發(fā)行的。由于貸款組合的利率是浮動的，如若貸款利率下調(diào)，則銀行要承受發(fā)債成本不變、但貸款收益卻下降的風(fēng)險。另外，在央行每次進行利率微調(diào)時，都可能對貸款利率和債券利率的利差產(chǎn)生影響，若利差空間我國住房抵押貸款證券化的風(fēng)險及其防范縮小，不能保證等值貸款組合支撐等值債券的償還，則銀行利潤會受損。商業(yè)銀行的風(fēng)險承受能力比房貸借款人高得多，因此，在設(shè)計MBS創(chuàng)新產(chǎn)品時，風(fēng)險應(yīng)該由商業(yè)銀行與借款人按一定比率(商業(yè)銀行承擔(dān)更大風(fēng)險)共擔(dān)，然后商業(yè)銀行通過證券化等金融創(chuàng)新手段化解和分散風(fēng)險。借款人在利率風(fēng)險較小或是風(fēng)險確定的情況下，使用住房抵押貸款的意愿將加強，這將有利于房貸一級市場的做大，從而有力地保障二級市場上證券化產(chǎn)品的流動性和平穩(wěn)運行。2007年央行頻繁地調(diào)整利率，目的并非使房地產(chǎn)市場衰退，而是穩(wěn)定房價、刺激交易量、減少非理性的房地產(chǎn)投機行為，畢竟保障商業(yè)銀行貸款質(zhì)量是維護我國金融體系平穩(wěn)運行的重要一環(huán)。②利率尚未市場化的風(fēng)險目前我國利率還處于市場化的發(fā)展進程之中，長期以來利率處于較低的水平，這主要出于對國企脫困、降低國債付息壓力等方面的考慮。但近期由于通貨膨脹和資產(chǎn)價格大漲，實際利率為負的矛盾非常突出。因此，按照現(xiàn)行的利率政策，商業(yè)銀行無法按照市場的實際利率轉(zhuǎn)讓住房抵押貸款，這對創(chuàng)新MBS非常不利。證券的發(fā)行與流動性風(fēng)險指的是在證券市場上，住房抵押貸款證券沒有得到投資者的完全接受與認同，而導(dǎo)致債券認購不足或難以交易變現(xiàn)。在發(fā)行時，投資者普遍對“建元20051并不看好，認為“建元20051’’除了A檔具有一定投資價值外，B、C兩檔投資價值不高。因此投資者對“建元2005一l的認購并不踴躍，B檔和C檔大部分被主承銷商購買。從“建元2007．1’’發(fā)行結(jié)果統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看，雖然優(yōu)先級證券基本上實現(xiàn)全部出售，但未見有超額認購，且主要投資者絕大部分都是銀行機構(gòu)。在我國，由于住房抵押貸款證券是新品種，同時其實際期限是非固定的，受到貸款組合償還速度的影響。因此，這些特點使該債券對投資者的吸引力減少。同時，中國目前的債券交易無法與股票、國債相提并論，而住房抵押債券利率為浮動利率，缺乏投機性，從而使住房抵押債券交易更加清淡，這又加大債券發(fā)行難度。在國外住房抵押貸款證券化的最主要投資者是機構(gòu)投資者，而我國在機構(gòu)投資者的準入資格上有嚴格的法律界定，目前又嚴格實行分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)管理，金融機構(gòu)投資者對MBS的投資受到限制。投資基金、養(yǎng)老基金等在投資方向上也存在嚴格的法律限制。在建行住房抵押貸款證券的發(fā)行中，S